عنوان:
کارایی بازار سرمایه
تعریف بازار کارا
بازاری که در آن اطلاعات موجود بلافاصله بر قیمت اوراق بهادار تاثیر می گذارد.
قیمتهای اوراق بهادار بسرعت نسبت به اطلاعات جدید تعدیل میگردند.
پس بازار کارا به بازاری اطلاق میشود که در آن قیمت اوراق بهادار از قبیل قیمت سهام عادی، منعکس کننده تمام اطلاعات موجود در بازار است.
مفهوم بازار کارا بر این فرض استوار است که سرمایه گذاران در تصمیمات خرید و فروش خود ، تمامی اطلاعات مربوط را در قیمت سهام لحاظ خواهند کرد.
چرا بازار سرمایه باید کارا باشد؟
در یک بازار سرمایه کارا قیمت اوراق بهادار بسرعت با تزریق اطلاعات جدید تعدیل می شود و ازاینرو قیمت جاری اوراق بهادار کاملاً تمام اطلاعات درباره ی اوراق بهادار را انعکاس می دهد . اگرچه موضوع بازار سرمایه کارا، نسبتاً واضح است اما ما اغلب غافل میشویم، ازدر نظر گرفتن این که چرا بازار سرمایه باید کارا باشد و چه مجموعه ای ازمفروضات مفهوم بازار سرمایه کارا را تبیین می کند.
قیمت فعلی سهام شامل تمام اطلاعات شناخته شده اعم از :
اطلاعات گذشته: مانند سود مربوط به فصل یا سال گذشته
اطلاعات فعلی: شامل اطلاعاتی که اعلام شده ولی هنوز اعمال نشده ( مانند خبر تجزیه سهام)
و اطلاعاتی که از نظر منطقی استنباط شده است نیز در قیمتها منعکس می شود، مثلا“ اگر بسیاری از سرمایه گذاران بر این عقیده باشند که نرخ بهره بزودی کاهش خواهد یافت.
ویژگی بازارهای کارا
در صورتی یک بازار، کارا محسوب میشود که قیمت اوراق بهادار، اطلاعات مربوطه را بسرعت منعکس نماید.
بازار کارا باید نسبت به اطلاعات جدید حساس باشد.
خصوصیات بازاری که دارای کارایی اطلاعاتی میباشد
١- شرایط بازار رقابت: یعنی بازار وقتی کارا می شود که تعداد افرادی که اقدام به خرید وفروش می کنند، بسیار زیاد باشند.
2- اطلاعات باید به سرعت و فوریت با حداقل هزینه به اطلاع دست اندرکاران بازار برسد.
3- امنیت در خرید و فروش: پرداخت یا دریافت قیمت عادلانه در قبال خرید یا فروش اوراق بهادار و قیمتهای نزدیک به ارزش ذاتی آن.
4. معامله در بازار کارا نباید گران باشد:مخارج معامله کردن باید بسیار کم و به وضعیت بدون خرج بودن نزدیک باشد.
5. هیچ معامله گری قدرت نداشته باشد بازار را تحت نفوذ خود بگیرد و تاثیر مهمی بر بازار بگذارد.
6. دریافت و پرداخت وام به نرخهای رایج بازار مالی ( نرخ رایج بهره).
خصوصیات بازاری که دارای کارایی اطلاعاتی میباشد
7. وجود افراد مطلع در بازار: این افراد با اطلاعاتی که دارند بازار را به کارایی می رسانند، اما آنها نمی توانند از اطلاعات و دانش افزونترشان نتایج بهتر و سود بیشتری به دست آورند.
8. تعدیل قیمتها به سرعت انجام می شود. در این بازار افرادی حضور دارند که اطلاعات را دریافت، ارزیابی وارزش آن را پیدا می کنند و به فوریت اقدام به خرید و فروش می نمایند.
9. شرط لازم برای کارایی بازار، وجود رقابت است.
10. بازار باید در معرض ترافیکی دو طرفه از اطلاعات باشد.
نکته : یکی از مشکلات بورس تهران آن است که بازاری یک طرفه است، در مقطعی از زمان همه فروشنده اند و در مقطعی دیگر صف خرید به شدت تورمی است.
11. در این بازار، ابزارهای مالی بسیار گسترده ای وجود دارد که هریک نقش خاصی در بازار دارد وهریک شکافی را در بازار پر می کند.
تئوری بازار کارا و تخصیص بهینه منابع
یکی از عمده ترین پیامدهای کارآیی بازار این است که از منابع موجود به بهترین وجه و به شکلی بهینه و مطلوب، بهره برداری می شود.
تخصیص هنگامی بهینه است که بیشترین بخش سرمایه متوجه سودآورترین فعالیتها شود.
هدف اصلی تخصیص مطلوب و بهینه منابع در بازار اولیه است.
نظریه بازار کارا
آزمودن این نظریه که : آیا بازار سهام در کسب و پردازش اطلاعات ورودی به صورت معقول عمل می کند و یا اطلاعات بدون درنگ و بدون تمایل به گرایش خاص (تورش) در قیمت اوراق بهادار منعکس می شود یا نه؟
فرضیه بازار کارآ نمی گوید که همه سرمایه گذاران معقول عمل می کنند و یا تک تک آنان به جزء جزء اطلاعات دسترسی دارند، بلکه صرفاً می گوید که همه اطلاعات در قیمت سهام بازتاب دارد.
اشکال مختلف بازار کارا
کارایی در بازار با استفاده ازسه مجموعه اطلاعات مورد بررسی قرار میگیرد.این اطلاعات عبارتند از:
1. اطلاعات مربوط به گذشته؛ (شامل اطلاعات بازار)
2. کلیه اطلاعات عمومی انتشار یافته (شامل اطلاعات عمومی)
3. اطلاعات عمومی و اطلاعات خصوصی و محرمانه. (شامل تمام اطلاعات)
با توجه به این سه نوع اطلاعات، کارایی بازار به ترتیب در سه سطح قابل بررسی است :
1. ضعیف 2. نیمه قوی 3. قوی
شکل ضعیف بازار کارآ
یکی از متدوال ترین نوع اطلاعات در ارزیابی ارزش اوراق بهادار، داده ها و اطلاعات مربوط به بازار است. برخی از اطلاعات مربوط به دوره های قبل بوده و تاثیر آنها در قیمتهای اوراق بهادار منعکس شده است و تاثیری در پیش بینی تغییرات آتی قیمت ها ندارد، به همین دلیل از ارزش کمتری برخوردارند. این نوع اطلاعات که تاثیر کمتری بر روی قیمت سهام دارند شکل ضعیف از بازار کارآ را نشان می دهد.
پس شکل ضعیف بازار کارآ می گوید که با مطالعه روند تاریخی قیمت سهام ، قادر نیستیم روند آینده قیمت سهام را پیش بینی کنیم ، قیمت سهام روند خاصی ندارد، بازار سهام حافظه ای ندارد؛ یعنی قیمت سهام در بازار کارا به شکل تصادفی تغییر می کند.
شکل نیمه قوی بازار کارآ
سطح متدوال تر کارایی بازار نه تنها شامل اطلاعات موجود قیمتی است، بلکه شامل تمام اطلاعات شناخته شده ودر دسترس مانند اطلاعات مربوط به درآمد، سود تقسیمی، اعلان تجزیه سهام، پیشرفتهای جدید در مورد محصولات، مشکلات تامین مالی و تغیرات مربوط به حسابداری است به چنیین بازاری که این اطلاعات سریعا“ در قیمتها منعکس شود بازار کارآی نیمه قوی گفته می شود.
شکل قوی بازار کارآ
قوی ترین شکل بازار کارآ، شکل قوی آن است که درآن قیمتهای سهام کاملا“ تحت تاثیر اطلاعات اعم از اطلاعات عمومی و غیر عمومی (محرمانه ) است.
اگر بازار کارا به شکل قوی آن وجود داشته باشد، هیچ گروهی از سرمایه گذاران نمی توانند در یک برهه از زمان بیش از نرخ بازده منتفع شوند. پرتفلیوهایی که به صورت حرفه ای مدیریت میشوند معمولا“ جزء این دسته هستند.
توجه:
هنگامی که صحبت از بازار کارا میشود، مراد همان بازار کارا به شکل نیمه قوی است، زیرا در آمریکا قوانین سختی وجود دارد که مانع استفاده از اطلاعات داخلی(اطلاعات خصوصی) برای خرید و فروش اوراق بهادار میشود. از این رو، به دلیل محدودیت در استفاده از تمام اطلاعات مورد نیاز برای تجزیه و تحلیل قیمتهای بازار، بازار اوراق بهادار همواره به عنوان بازار نیمه قوی در نظر گرفته میشود.
الگوی بازارهای کارا
اگر اطلاعات جدیدی وارد بازار شود چه اتفاقی میافتد؟
در بازار کارا تمام سرمایه گذاران فوراً با ورود اطلاعات جدید واکنش نشان میدهند و قیمت سهام با این واکنش تغییر خواهد نمود. در این بازار اطلاعات جدید خبری شگفت انگیز است.
در بازار کارا هرگونه افزایش یا کاهش در میزان بازدهی غیر قابل پیش بینی است. بنابراین، تغییرات قیمت در بازار کارا کاملاً تصادفی است. به دلیل ورود تصادفی اطلاعات، تغییرات قیمت به عنوان برآیند ورود اطلاعات تصادفی تلقی میشود.
به هرحال، تغییرات در قیمت، نتیجه ارزیابی مجدد سرمایه گذاران از وضعیت آتی سهام واخذ تصمیمات جدید در مورد خرید یا فروش سهام است.
در بازار کارا قیمت اوراق بهادار، شاخص خوبی برای تعیین ارزش سرمایه گذاری است.
ارزش سرمایه گذاری به عنوان ارزش فعلی جریانهای نقدی آتی است که توسط سرمایه گذاران آگاه به خوبی تجزیه و تحلیل شده است.
در بازار توسعه یافته و رقابتی، اختلاف بین قیمت بازار و ارزش سرمایه گذاری برگ برنده تحلیلگرانی است که در جستجوی بازده غیر عادی هستند.
قیمت اوراق بهاداری که کمتر از ارزش واقعی سرمایه گذاری است باید فروخته شود.
قیمت اوراق بهاداری که بیشتر از ارزش سرمایه گذاری است باید خریداری شود، به دلیل افزایش تقاضا برای خرید، قیمت این اوراق افزایش یابد.
با افزایش عرضه برای فروش، قیمت اوراق بهادار کاهش می یابد. این عدم کارایی موقت، موجب میشود تا سرمایه گذاران آگاه به دنبال فرصتهای مناسب سودآوری باشند. چنین فرصت سازی توسط سرمایه گذاران آگاه خود موجب کاهش عدم کارایی(افزایش کارایی بازار) شده و شانس کسب بازده غیرعادی را کاهش میدهد.
آزمون کارایی بازار
چگونه می توانیم آزمونهایی را اجرا کنیم تا بدانیم بازار بطورکامل کارا است، تا حدودی کارا است یا کارایی ندارد؟
1. گشت تصادفی ،
2. تلاش برای ساخت الگوی قیمت گذاری اوراق بهادار
3. رسیدگی به عملکرد سرمایه گذاری مدیران حرفه ای را مورد بررسی قرارمیدهیم.
شکل ضعیف بازار کارا به این معنی است که اطلاعات با داده های قیمت در قیمتهای فعلی بازار تلفیق خواهد شد. اگر قیمتها روند غیر تصادفی داشته باشند، تغییرات قیمت سهام وابسته و در غیر این صورت مستقل خواهد بود.
فرضیه ضعیف کارآیی بازار به ایده تئوری گشت تصادفی (Random Walk Hypothesis) قیمت سهام در سال 1960 بر می گردد.
اگر قیمت ها از گشت تصادفی تبعیت کنند، تغییرات قیمت در طول زمان تصادفی ( مستقل ) خواهند بود،
یکی از راه های آزمون و تست شکل ضعیف کارایی این است که مستقل بودن تغییرات قیمت سهام را به روش آماری تست کنیم.
اگر نتایج تست آماری نشان دهد که تغییرات قیمت مستقل است به این نتیجه می رسیم که دانستن و استفاده از اطلاعات قیمتی گذشته ارزشی برای سرمایه گذاران نخواهد داشت.
اولین تحقیق در سال 1959 توسط هری رابرتز که اظهار داشت که یک رشته اعداد ی را که بصورت تصادفی استخراج کرده ، نمودار آن همانطور به چشم می آید که نمودار یک رشته از قیمتهای سهام .
سپس آزمونهای دیگری از جمله ازبورن(1959)، مور(1962)، فاما( 1965)، گرانجر و مورگن اشترن(1963) تائید کاملی از نتایج اولیه تحقیق رابرتز بود.
شواهدی از شکل ضعیف بازار کارآ
کانون آزمون تجربی سرعت انطباق قیمت با اطلاعات جدید:
فاما، جنسون، فیشر، رول اثر تجزیه سهام بر قیمت را بررسی کردند. نظر کلی آن موقع این بود که افزایش قیمت سهام عادی با افزایش تجزیه سهام بالا می رود. طبعاً معتقدان به کارایی بازار این اعتقاد را نداشتند. آنان تجزیه سهام از ژانویه 1927 تا دسامبر 1959 در بورس را بررسی کردند. نشان دادند که با تجزیه سهام مردم انتظار سود بیشتر دارند، و اگر برآورده نشود، قیمت حتی پایین می آید. قیمت به خاطر خود تجزیه بالا نمی رود؛ چون تجزیه علامت بهبود سود است بالا می رود.
فاما: ظاهراً بازار پیش بینی بی طرفانه ای از اثرات تجزیه سهام برای سود سهام آینده دارد و این پیش بینی کاملاً در قیمت اوراق بهادار تا پایان ماه تجزیه سهام انعکاس می یابد.
شواهدی از شکل نیمه قوی بازار کارآ
یکی از آزمونها و تحقیقات تجربی که در مورد شکل نیمه قوی کارایی بازار صورت میگیرد مطالعه رویدادی ( Event study) است .
در این روش به منظور تعیین تاثیر رویداد خاصی بر قیمت سهام، بازده سهام شرکتی مورد بررسی قرار می گیرد. در این روش از یک مدل شاخص بازده سهام استفاده می شود، این مدل شاخص نشان دهنده این است که بازده اوراق بهادار توسط عامل بازار و یک عامل منحصر به فرد شرکت تعیین می شود.
بازده منحصر به فرد شرکت عبارت خطای باقیمانده است که نشان دهنده تفاوت میان بازده واقعی اوراق بهادار و مدل شاخص است . به عبارت دیگر هر مقدار از بازده واقعی باقیمانده، بازده غیر عادی است که در نتیجه یک رویداد خاص به وجود آمده است.
بازده عادی بر مبنای الگوهای قیمت گذاری دارایی بدست می آید. مدل قیمت گذاری نادرست می تواند منجر به نتایج نا معتبر از آزمون کارایی بازار شود. بنابراین، برای افزایش اعتبار نتایج آزمونها، از الگوهای قیمت گذاری متفاوتی استفاده میشود.
نتایج یک تحقیق در این زمینه نشان میدهد که علت واکنش کند قیمت نسبت به انتشار اطلاعات ناشی از عدم کارایی بازار، استفاده از مدل قیمت گذاری نامناسب یا هردوی اینهاست.
ساخت الگو روش دیگر آزمون کارایی بازار تلاش میکند تا تغییر در قیمت اوراق بهادار را به متغیرهای دور از انتظار نسبت دهد. در یک دوره زمانی مشخص، بازده اوراق بهادر مطابق با الگوی قیمت گذاری دارایی تعیین میشود. طبق این الگو،
نرخ بازده دارایی = نرخ بازده بدون ریسک + صرف ریسک
اگر نرخ بازده بدون ریسک و صرف ریسک در طول زمان غیر قابل تغییر باشد، اوراق بهادار با متوسط بالا بازدهی در گذشته، میتواند در آینده نیز متوسط بازدهی زیادی داشته باشد. اما در طول زمان نرخ بازده بدون ریسک و صرف ریسک تغییر میکند، بنابراین، ساخت الگو مشکل است.
آزمون عملکرد
سومین روش آزمون کارایی بازار، رسیدگی به سوابق سرمایه گذاران حرفه ای است.
وظایف مدیران حرفه ای در بازار کارآ
میزان تنوع سازی : مهمترین کار مدیران حرفه ای در مدیریت بهینه پرتفوی، ایجاد تنوع در پرتفوی است.
کاهش ریسک پرتفوی: با توجه به نوع و اهداف پرتفوی، مدیران باید به سطح مناسبی از ریسک برای پرتفوی دست یابند.
نگهداری سطح مطلوب ریسک: در برخی از موارد لازم است تغییراتی در پرتفوی با توجه به ریسک مورد نظر ایجاد شود.
وضعیت مالیاتی سرمایه گذار: سرمایه گذاران بعد از مالیات تمایل به مقدار معینی از بازده دارند، بنابراین باید در هنکام بررسی راه حل های سرمایه گذاری، میزان مالیات را هم در نظر گرفت.
هزینه نقل و انتقال( معاملات): هزینه های معاملاتی میتوانند تاثیر مهمی بر روی عملکرد مالی پرتفوی داشته باشند، مدیران باید به دنبال کاهش هزینه های معاملاتی تا حد امکان باشند.
تجزیه و تحلیل تکنیکی و فرضیه بازار کارا به طور مستقیم با هم در تعارض هستند.
تجزیه وتحلیلگران تکنیکی معتقدند که قیمت سهام را می توان بر اساس روند قیمتهای گذشته برآورد کرد، در حالی که بر طبق فرضیه ضعیف کارایی بازار، اطلاعات قیمتی دوره های گذشته قبلا“ در قیمت سهام منعکس شده و دیگر تاثیری ندارد.
از طریق فرضیه بازار کارآ می توان ارزش ذاتی اوراق بهادار را تعیین کرد و با توجه به اینکه آیا قیمت فعلی بازار کمتر از ارزش ذاتی است یا بالاتر از آن به تصمیم گیری در مورد خرید یا فروش سهام پرداخت.
بازارهای کارا در کشورهای توسعه یافته
مطالعات مربوط به کارایی در سطح ضعیف طی سالهای اخیر در کشورهای توسعه یافته، فراوانی کمتری دارد؛ زیرا عموماً بازار سهام این کشورها در سطوح نیمه قوی و قوی کارایی است و آزمونهای مربوط به این سطوح در آن بازارها اجرا میشود.
در حالی که آزمونهای سطح ضعیف کارایی در بازار بورس کشورهای درحال توسعه بسیار رواج دارد.
دلا یل عدم کارآیی بازار سرمایه ایران
عدم تحقق هر یک از ویژگی های بازار کارا، با توجه به درجه اهمیت آن می تواند سبب ناکارآ بودن بازار سرمایه در ایران شود:
به عنوان مثال:
– در سال های اولیه راه اندازی دوباره بورس، تعداد به نسبت محدود فعالان بورس و همچنین شرکت های پذیرفته شده در آن می تواند نمایانگر عدم شرط بازار رقابت کامل محسوب شود. حتی _هم اکنون نیز در برخی از صنایع فعالیت بورس کوچک به حساب می آید که می تواند سبب رقابتی نبودن و عدم کارآیی بازار در آن حوزه در نظر گرفته شود.
– در مورد اطلا عات موجود نیز با توجه به شرایط و روابط موجود در بازار ایران، نمی توانیم این فرض که همه اطلاعات در اختیار همگان قرار می گیرد را بپذیریم. با توجه به فعالیت های اندک بنگاه های اطلاع رسانی، حتی به نظر نمی رسد که تمامی اطلاعات غیرمحرمانه نیز با سرعت به دست تمامی سهام داران برسد، که شاید از مهم ترین علل عدم کارآیی به حساب آید.
دلا یل عدم کارآیی بازار سرمایه ایران
– با توجه به نرخ تورم بالا و ثبت اسناد حسابداری در صورتی که شرکت ها اقدام به به روز کردن ترازنامه خود نکرده باشند، بسیاری از اطلاعات مربوط به اقلام ترازنامه واقعی نبوده و سهام داران برای تعیین ارزش واقعی سهم دچار مشکل می شوند.
– هزینه های معامله کردن از جمله هزینه های کارگزاری نسبتاً بالا، حالت عدم وجود هزینه های معاملاتی را از بازار سلب کرده است. باوجود افزایش دامنه نوسان قیمت ها همچنان در صف هایی که برای خرید یا فروش تشکیل شود، تعدادی این امکان را می یابند که برای بعضی از مشتریان خود نسبت به سایر مشتریان اولویت قایل شوند.
دلا یل عدم کارآیی بازار سرمایه ایران
– با توجه به شرایط به نظر نمی رسد که تعداد کافی تحلیلگران مالی، کارگزاران، بازارگردان ها و واسطه متخصص خریدوفروش در بازار ایران حضور داشته باشند تا سبب تغییرات قیمت ناشی از اطلاعات با استفاده از پخش و کاربرد آن شوند.
– برخلاف یک بازار کارآ، ابزارهای مالی گسترده ای در بازار ایران وجود ندارد.
– مجموعه ای از این عوامل را می توان در عدم کارآیی بازار سرمایه ایران موثر دانست.
با تشکر از توجه شما