پاورپوینت فصل هفتم کتاب مدیریت سرمایه گذاری جونز



1

عنوان:
ارزشیابی سهام عادی

دو روش اساسی تجزیه و تحلیل برای ارزشیابی سهام عادی که معمولاً در دنیای اوراق بهادار مورد استفاده قرار می گیرد عبارت اند از:
1- روش ارزش فعلی
2- روش ضریب قیمت به سود هر سهم (P/E)

روش ارزش فعلی
روش مرسوم محاسبه ارزش ذاتی (واقعی)، استفاده از تجزیه و تحلیل ارزش فعلی است. ارزش هر اوراق بهاداری، از طریق فرایند ارزش فعلی که شامل تنزیل درآمد است قابل تخمین و برآورد است. به این معنی که، ارزش فعلی اوراق بهادار برابر است با ارزش فعلی (تنزیل شده) جریانات نقدی آتی که سرمایه گذاران انتظار دارند از دارایی خود بدست آورند. به معادله زیر توجه کنید:

به معادله زیر توجه کنید:

K: نرخ تنزیل مناسب یا نرخ بازده مورد انتظار
برای اینکه سرمایه گذار بتواند از این معادله استفاده کند باید مراحل زیر را انجام دهد:
1. برآورد نرخ تنزیل یا نرخ بارده مورد انتظار مناسب.
2- برآورد مبلغ و زمان جریانات نقدی آتی.
3- استفاده از این دو جزء در مدل ارزش فعلی برای برآورد ارزش اوراق بهادار، که سپس با قیمت فعلی بازار اوراق بهادار مقایسه می شود.

خلاصه فرایند ارزش فعلی

نرخ بازده مورد انتظار برای سهام عادی
سرمایه گذاری که در حال بررسی خرید سهام عادی است باید ریسک این سهام و حداقل نرخ بازده مورد انتظاری که سرمایه گذاران را به این خرید تشویق می کند مورد ارزیابی قرار دهد. این حداقل بازده مورد انتظار یا نرخ بازده مورد انتظار، به عنوان هزینه فرصت محسوب می شود.
نرخ بازده مورد انتظار و نرخ تنزیل در تجزیه و تحلیل ارزشیابی مترادف هم به کار برده می شوند. جدا از اینکه کدامیک از این موارد مورد استفاده قرار گیرد، هدف تعیین نرخ معینی برای استفاده در سهام خاصی است.

جریانات نقدی مورد انتظار برای سهام عادی
عامل دیگری که جزئ چارچوب ارزش فعلی است، جریانات نقدی مورد انتظار است. ارزش سهام عادی عبارت است از ارزش فعلی تمامی جریانات نقدی که بایستی ازمنتشرکننده(شرکت) دریافت شود. سوالی که در اینجا مطرح می شود این است که جریانات نقدی سهام چگونه است، مبلغ مورد انتظار چه مقدار می تواند باشد و چه موقع باید دریافت شود؟

سهامداران ممکن است در برخی از موارد با توجه به جریانات نقدی تصمیم به فروش سهام در آینده بگیرند. با این حال، حتی اگر سرمایه گذاران تصور کنند جریانات نقدی سهام عادی تریکبی از سود تقسیمی و قیمت آتی سهام در زمان فروش باشد باز هم این ارزش برابر با جریان تمامی سودهایی است که از سهام به دست خواهد آمد.سود سهام بخش مهمی از تجزیه و تحلیل اساسی است؛ در واقع، سود سهام بیشتر از هر متغیر دیگری مورد توجه سرمایه گذاران است.
اگر تمامی سود مربوط به سهام به صورت سود بین سهامدارن تقسیم شود در حساب سود تقسیمی آورده می ش.د، ولی اگر این سود در شرکت نگهداری شود و مجددا‍ً سرمایه گذاری شود به آن سود انباشته گفته می ش.د که نهایتاً می تواند باعث افزایش درآمد و سود تقسیمی شود. در تجزیه و تحلیل ارزش فعلی، سود انباشته منظور نمی شود و فقط سود تقسیمی مورد استفاده قرار می گیرد.

مدل تنزیل سود تقسیمی
چون سود تقسیمی تنها پرداخت نقدی است که سهامداران مستقیما‍ از شرکت دریافت می کنند بنابراین سود تقسیمی مبنای ارزشیابی سهام عادی است. اگر بخواهیم رابطه 1 را برای ارزشیابی سهام عادی بکاربگیریم:

معادله 1

در اینصورت جریانات نقدی در این فرمول برابر با سود تقسیمی مورد انتظاری خواهند بود که انتظار می رود در دوره های آتی پرداخت شود. بنابراین سرمایه گذاران و تجزیه و تحلیل گران باید به دنبال بررسی وضعیت آتی شرکت و تخمین سود تقسیمی آتی آن باشند.

اگر در معادله 1 به جای جریانات نقدی، سود تقسیمی را جایگزین کنیم معادله 2 به دست خواهد آمد که برای محاسبه ارزش فعلی سهام عادی است.

معادله 2

این معادله که به عنوان مدل تنزیل سود تقسیمی(DDM) شناخته شده است بیانگر این است که ارزش فعلی سهام برابر با ارزش تنزیل شده سودهای تقسمی آتی است.

در رابطه با معادله 2 ، دو نکته مطرح است:
1- عبارت آخر معادله بیانگر این است که سرمایه گذارن با محدودیت روبرو نیستند. آنها باید جریان سود تقسمی را که ممکن است همیشه پرداخت شود (چون سهام عادی دارای موعد سررسید نیست) ارزشیابی کنند.
2-جریان سود تقسیمی با عدم اطمینان همراه است، به عبارت دیگر مقدار سود تقسیمی مشخص نیست و حتی میتواند پرداخت نشود. سود تقسیمی باید به صورت دوره ای و توسط هیئت مدیره شرکت اعلام شود. به علاوه انتظار می رود میزان سود تقسمی در طول زمان رشد کند؛ در انی صورت سرمایه گذارن نمی توانند به راحتی از معادله 2 استفاده کنند. فقط در صورتی که سود تقسمی افزایش نیابد و یا رشد نکند می توان از فرمول بالا استفاده کرد.

مدلهای رشد برای سود تقسیمی
سه مدل رشد برای سود تقسمی عبارت اند از:

مدل نرخ بدون رشد
در مدل نرخ بدون رشد میزان سود تقسمی به صورت دائمی ثابت است. با فرض اینکه سود تقسیمی ثابت است معادله برای نرخ بدون رشد سود تقسیمی به صورت عادله زیر خواهد بود:

مدل نرخ رشد ثابت
در محاسبه ارزش سهام عادی غالباً فرض می شود که میزان سود تقسیمی در طول زمان افزایش می یابد و از طریق نرخ رشد می توان سود دوره های آتی را برآورد کرد. واضح است که هر چه نرخ رشد بیشتر باشد سود تقسمی آتی بیشترخواهد بود، به علاوه هر چه دوره زمانی طولانی تر باشد به همان نسبت سود تقسمی آتی بیشتر خواهد شد.

بهترین حالت در ارزشیابی سهام عادی این است که سود تقسیمی با نرخ ثابتی رشد کند. این حالت که مدل نرخ رشد ثابت نام دارد در معادله زیر نشان داده می شود:

معادله نرخ رشد ثابت را می توان بصورت زیرساده کرد:

مدل نرخ رشد چندگانه (متغیر)
برخی از شرکتها با روند سریعی در طول چند سال رشد می کنند و سپس با روند متوسطی در سالهای بعد به رشد خود ادامه می دهند. برخی از شرکتها، معمولاً در اوایل دوره رشد خود، برای چندین دوره سود تقسیمی پرداخت نمی کنند. در نتیجه این عوامل، مدل نرخ رشد ثابت غیرقابل استفاده می شود و لذا نیاز به مدل دیگری برای جوابگویی به این وضعیت است.
مدلی که بتواند به این وضعیت پاسخگو باشد مدل نرخ رشد چندگانه (متغیر) است. رشد چندگانه(متغیر) حالتی است که در آن رشد مورد انتظار سود تقسیمی آتی باید توسط دو یا چند نرخ رشد برآورده شود.

مدل دو دوره ای
شناخته ترین مدل رشد چندگانه، مدل دو دوره ای است. طبق این مدل فرض بر آن است که نرخ رشد در کوتاه مدت برای چند دوره (معمولاً2 تا 10 سال) روند سریعی را طی می کند ولی در بلند از ثبات برخوردار است (مانند نرخ رشد ثابت). این مدل را می توان بصورت زیر نشان داد:

ارزش ذاتی
بعد از برآورد دقیق جریانات مورئ انتظار سود و نرخ بازده مورد توقع سهام عادی، ارزش ذاتی سهام از طریق تجزیه و تحلیل ارزش فعلی (مدل تنزیل سود تقسیمی) بدست می آید. برآورد ارزش ذاتی سهام هدف اساسی تجزیه و تحلیل است.ارزش ذاتی به چه چیزی دلالت دارد؟ معمولاً سرمایه گذاران و تجزیه و تحلیل گران رابطه ای را میان ارزش ذاتی (IV) دارایی و قیمت جاری بازار (CMP) آن تعیین می کنند که در زیر نشان داده شده است:

روش ضریب قیمت به سود هر سهم (P/E)
ضریب قیمت به سود هرسهم(P/E) از طریق تقسیم قیمت جاری بازار بر سود 12 ماه بدست می آید و نشان دهنده این است که قیمت سهم چند برابر سود هر سهم است و به ازای هر ریال س.د چه قیمتی را باید پرداخت.

سایر روشها و تکنیک هاسرمایه گذاران بر اساس مفاهیم اساسی تجزیه و تحلیل از روشهای دیگری نیز به منظور ارزشیابی استفاده می کنند، در اینجا به دو مورد از آنها اشاره می کنیم:
نسبت قیمت به ارزش دفتری
نسبت قیمت به فروش

نسبت قیمت به ارزش دفتری
نسبت قیمت به ارزش دفتری به عنوان نسبتی از قیمت به حقوق صاحبان سهام محاسبه می شود. این روش اغلب برای ارزشیابی شرکتها، مخصوصاً شرکتهای مالی مورد استفاده قرار می گیرد. بانکها اغلب از طریفژق این نسبت ارزشیابی می شوند؛ برای اینکه دارایی های آنها دارای ارزش دفتری و ارزش بازار یکسانی هستند.اگر مقدار این نسبت 1 باشد قیمت بازار برابر با ارزش دفتری است.

نسبت قیمت به فروش