عنوان:
سهام عادی : تجزیه و تحلیل و استراتژیها
مقدمه:
اگر قرار باشد شرکتی از منابع خارج از سازمان تامین سرمایه کند، سهام عادی در درجه دوم اهمیت (درست بعد از اوراق قرضه) قرار خواهد گرفت.
از نظر ریسک و دوام شرکت هم سهام عادی نقش حیاتی ایفا می کند؛ زیرا صاحب این نوع سهام مالک شرکت است.
اصطلاح سهام عادی برای افراد مختلف، معانی متفاوتی دارد، اما معمولاً در مورد سهامی که در سودهای تقسیمی یا در صورت ورشکستگی هیچ ارجعیتی ندارد، به کار می رود. به طور کلی سهام عادی یک نوع دارایی مالی است که نشان دهنده مالکیت در یک شرکت است.
در بحث تجزیه و تحلیل و استراتژیهای مربوط به سهام و اوراق قرضه، استراتژیها را به طور کلی به 2 دسته تقسیم می کنیم.
– استراتژیهای منفعلانه
– استراتژیهای فعال
سرمایه گذاران سهام عادی باید از استراتژیهایی که دنبال می کنند اعم از منفعلانه، فعال، و یا ترکیبی از آن دو آگاه باشند.
دو رویکرد اساسی که معمولاً در تجزیه و تحلیل سهام مورد استفاده قرار می گیرد عبارتند از:
رویکرد بنیادی و رویکرد نموداری (تکنیکال)
بهره گیری از نگرش جهانی
در دنیای سرمایه گذاری امروزی، مرزهای سرمایه گذاری فراروی سرمایه گذاران، فراتر از مرزهای یک کشور است. امروز سرمایه گذاران بجای جستجوی سهام شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار یک کشور، به دنبال یافتن سهام های معتبر جهانی هستند.
شاخص ترکیبی S&p500 در دهه 1990 از عملکرد خوبی برخوردار بوده است اما عملکرد آن در دهه 1980 نسبت به برخی شاخصهای شناخته شده خارجی، از قبیل شاخصهای مربوط به کشورهای هنگ کنگ، آلمان و ژاپن پایین بوده است. سرمایه گذاران به دلیل عصر جهانی سازی باید دید جهانی داشته باشند.
بسیاری از مشاورین مالی به مشتریان خود توصیه می کنند که درصدی از پرتفلیو خود را به سرمایه گذاری بین المللی اختصاص دهند.
طبق نظر بسیاری از فعالان این عرصه، 10 تا 20 درصد از پرتفلیو سرمایه گذاران باید به اوراق بهادار بازارهای بین المللی تخصیص داده شود. البته این قضیه در خصوص کلیه بازارهای خارجی یکسان نیست به نحوی که ریسک بازارهای در حال توسعه همیشه بیشتر از ریسک بازارهای توسعه یافته است. به همین دلیل سرمایه گذاران احتمالاً نباید بیشتر از 5 درصد از پرتفلیو خود را در بازارهای در حال توسعه سرمایه گذاری کنند.
تحلیلی بر برخی مباحث مهم در حیطه سهام عادی
تجزیه و تحلیل اوراق قرضه، به علت رابطه اساسی میان نرخ بهره و قیمت اوراق قرضه، بر اساس نرخ بهره صورت می گیرد. در تحلیل سهام عادی نیز، باید تاثیر ریسک بازار را بر روی سرمایه گذاران سهام عادی بررسی کنیم. تاثیر بازار بر هر سرمایه گذار سهام عادی واضح است به همین دلیل سرمایه گذاران برای موفقیت باید بطور کامل تاثیرات بازار را در نظر داشته باشند.
تاثیر حداقل نرخ بازده مورد انتظار، متغیر مهمی در تجزیه و تحلیل سهام عادی محسوب می شود. حداقل نرخ بازده مورد انتظار، جزء مهمی از فرآیند ارزشیابی محسوب می شود.
تاثیرات کلی بازار بر سهام عادی
ریسک بازار عامل مهمی است که بر روندهای قیمتی سهام عادی تاثیر زیادی دارد. روندهای کلی بازار هنوز مهمترین و بزرگترین عامل در توضیح نوسانات مربوط به قیمت سهام و پرتفلیو به شمار می رود. وقتی بازار با روند رو به بالای شدیدی مواجه می شود قیمت سهام نیز افزایش قابل توجهی پیدا می کند. معمولاً سرمایه گذارانی که از پرتفلیو تنوع یافته ای برخوردار هستند نیز در این شرایط به خوبی منتفع می شوند. از طرف دیگر وقتی بازاری با افت شدید مواجه می شود اکثر سهام ها متناسب با آن واکنش نشان می دهند.
شکل (1) مثال خوبی از تاثیر کلی بازار بر سهام در اولین فصل سال 2001 میلادی است. این فصل برای صندوقهای مشترک سرمایه گذاری در سهام، نسبت به 2 دهه قبل، فصل خیلی بدی به شمار می رفت. در این شرایط، صندوقهای مشترک سرمایه گذاری سهام، اعم از داخلی و بین المللی، با افت شاخص مواجه شدند. به نحویکه شاخص S&P500 در حدود 12/45 درصد کاهش یافت و صندوقهای سهام ایالات متحده که از تنوع خوبی برخوردار بودند و در سبد سرمایه گذاری خود سهام S&P500 نیز داشتند تا حدود 14 درصد با کاهش مواجه شدند.
همانطور که در شکل (1) نشان می دهد بیشترین کاهش را نزدک (Nasdaq) داشته است. این کاهش به تنهایی در یک فصل در حدود 25/51 درصد بوده است. می توان گفت که همه افرادی که دارای سهام نزدک بودند در طول فصل مذکور با زیان مواجه شدند.
اثرات بازار در پرتفلیوهای متنوع متشکل از سهام نیز نمایان است. مهمترین کاری که در پرتفلیو صورت می گیرد ایجاد تنوع از طریق انتخاب صحیح اوراق بهادار است. پرتفلیوهایی که از تنوع کافی برخوردار هستند می توانند تغییرات بازده پرتفلیو را تا حد 90 درصد و یا حتی بیشتر پوشش دهند. پرتفلیوهایی که عملکرد آنها بیشتر از عملکرد بازار است تحت تاثیر تغییرات کلی بازار قرار خواهند گرفت.
به عنوان مثال عملکرد صندوق مشترک سرمایه گذاری ماجلان را در 9 سال اخیر که در شکل 2 نشان داده شده، در نظر بگیرید.
این صندوق به عنوان بزرگترین صندوق مشترک سرمایه گذاری ایالات متحده محسوب می شود و با داشتن سابقه درخشان، از شهرت زیادی در میان سرمایه گذاران برخوردار است.
توجه داشته باشید که چگونه این صندوق در طول این دوره با داشتن سرمایه گذاری اولیه ای معادل 10000 دلار، به موازات شاخص S&P500 حرکت می کند. در پایان سال 2000، سرمایه گذاری اولیه10000دلاری درصندوق ماجالان به 38،105 دلار و در شاخص S&P500 به 38،283 افزایش یافته است. به طور کلی می توان گفت که عملکرد بازار، عملکرد بسیاری از صندوقهای مشترک سرمایه گذاری را در طول این دوره تبیین می کند.
شکل (2) : عملکرد صندوق مشترک سرمایه گذاری ماجلان
و S&P500 در بین سالهای 1992 تا 2000 میلادی.
چشم انداز بین المللی : سرمایه گذاران ایالات متحده آمریکا برای مقابله با بخشی از ریسک های بازار، اقدام به خرید سهام خارجی می کنند. برخی از این سهام از عملکرد بالا و برخی دیگر در دوره های زمانی خاصی از عملکرد ضعیفی برخوردار هستند. بطور مثال، سرمایه گذارانی که در سال 2000 در بازار سهام بولیوی سرمایه گذاری کردند آن قدر خوش شانس بودند که از بازده 160 درصدی منتفع شدند، در حالیکه در همان دوره زمانی، افرادی که در بازار سهام کره جنوبی سرمایه گذاری کرده بودند در حدود 51 درصد متضرر شدند.
در سال 1994 بازار سهام مکزیک با نابسامانی و بحران مواجه شد اگر چه این زیان در سال 2000 با رشد تقریبی 21 درصدی تا حدودی جبران گردید. شاید بهترین مثال از تاثیر کلی بازار بر سرمایه گذاران در بخش سهام خارجی مربوط به بازار ژاپن باشد که به وضوح نمادی از قدرت اقتصادی برتر در سالهای اخیر است. در ده 1980 عملکرد اقتصادی و همچنین بازار سهام ژاپن، شکست ناپذیر به نظر می رسید و شاخص سهام نیکی بیانگر این واقعیت و سیر صعودی قیمت سهام بود. شاخص سهام نیکی در پایان سال 1989 تقریباً به سطح 39000 واحد رسیده بود.
در حالیکه این شاخص در اواسط سال 1992 به زیر 15000 واحد کاهش پیدا کرد که حکایت از یک کاهش شدید 60 درصدی داشت، به نحوی که یکی از مجلات مشهور در تیتر خود از آن به عنوان (( بزرگترین ثروت زدایی تاریخ )) یاد کرد. این روند بر کل بازار و ثروت سرمایه گذاران تاثیرگذار بود. بازار سهام ژاپن در سال 2000 با افت تقریبی 27 درصدی مواجه شد به طوری که سطح شاخص در قرن حاضر به زیر 8000 واحد نیز کاهش پیدا کرد. بدون لحاظ کردن مهارت سرمایه گذاران، می توان گفت که تقریباً همه پرتفلیوهای موجود در بازار سهام ژاپن در مواجه با اینچنین رفت قابل توجه و بلند مدتی، تحت تاثیر قرار گرفته و نتوانستند عملکرد مناسبی داشته باشند.
حداقل نرخ بازده مورد انتظار (Required rate of return)
حداقل نرخ بازده مورد انتظار به عنوان نرخ تنزیل در ارزشیابی سهام عادی می باشد. حداقل نرخ بازده مورد انتظار سهام عادی، یا هر اوراق بهادار دیگری، به معنای حداقل نرخ بازده مورد انتظاری است که برای تشویق سرمایه گذار برای خرید آن اوراق بهادار مورد نیاز است. به عبارت دیگر، اوراق بهادار باید با توجه به ریسک خود، دارای حداقل بازده مورد انتظاری باشد که سرمایه گذار را ترغیب به خرید آن نماید.
این بحث مستقیماً با مدل قیمت گذاری داراییهای سرمایه ای (CAPM) در ارتباط است. CAPM نحوه محاسبه حداقل نرخ بازده مورد انتظار سهام، یک صنعت و یا بازار را برای سرمایه گذاران امکانپذیر می سازد. هدف از این بخش در حداقل نرخ بازده مورد انتظار و تاثیر آن بر استراتژی هایی است که سرمایه گذاران برای مدیریت پرتفلیوی خود به کار می گیرند.
وقتی سرمایه گذاران اقدام به سرمایه گذاری می کنند چه انتظاری از آن دارند؟ اول از همه اینکه سرمایه گذاران با سرمایه گذاری در داراییهای بدون ریسکی از قبیل اوراق خزانه می توانند به نرخ بازده بدون ریسک (RF) دست پیدا کنند. این نرخ بیانگر نرخ بهره بدون ریسک واقعی و صرف تورم مورد انتظار است. نرخ بازده مورد انتظار بطور خلاصه می تواند به صورت زیر باشد:
تورم مورد انتظار + نرخ بدون ریسک = ریسک واقعی = نرخ بازده بدون ریسک
علاوه بر نرخ بازده بدون ریسکی که مربوط به داراییهای بدون ریسک است سرمایه گذاران ریسک گریز منطقی، اقدام به خرید داراییهای ریسک دار کرده و انتظار دارند ریسک مازادی را که متحمل می شوند از طریق بازده بیشتر جبران شود. بنابراین، بازده داراییهای ریسک دار باید با توجه به صرف ریسک آنها بیشتر از نرخ بازده بدون ریسک باشد. همچنین هر چقدر میزان ریسک دارایی بیشتر باشد به همان میزان صرف ریسک آن نیز باید بیشتر باشد.
صرف ریسک باید بیانگر کلیه عدم اطمینانی های موجود مربوط به دارایی باشد. برخی از منابع ریسک از قبیل ریسک تجاری و ریسک مالی شرکت باید در صرف ریسک سهام عادی که توسط سرمایه گذار خریداری می شود لحاظ گردد. کل ریسکی که سرمایه گذار ممکن است متحمل شود برابر خواهد بود با عدم تحقق بازده مورد انتظار به علت برخی از عوامل پیش بینی نشده.
فهم حداقل نرخ بازده مورد انتظار :حداقل نرخ بازده مورد انتظار برای هر فرصت سرمایه گذاری را می توان به صورت معادله (صرف ریسک + نرخ بدون ریسک = حداقل نرخ بازده مورد انتظار) بیان کرد. در واقع این معادله همان مدل CAPM است.
به خاطر وجود داراییهای مالی مختلف، حداقل نرخ بازده مورد انتظار مختلفی نیز وجود دارد. متوسط حداقل نرخ بازده مورد انتظار اوراق قرضه، متفاوت از متوسط حداقل نرخ بازده مورد انتظار سهام ممتاز خواهد بود و متوسط حداقل نرخ بازده مورد انتظار آن دو نیز متفاوت از متوسط حداقل نرخ بازده مورد انتظار سهام عادی، گواهی خرید، یا اوراق اختیار خرید و فروش خواهد شد.
شکل (3) : رابطه میان حداقل بازده مورد انتظار و ریسک سهام عادی
حتی در داخل برخی از گروههای خاص، داراییهایی از قبیل سهام عادی نیز حداقل نرخ بازده مورد انتظار مختلفی وجود دارد. چرا که سهام عادی طیف نسبتاً وسیعی از ریسک، اعم از سهام های تهاجمی و یا سهام های تدافعی را شامل می شود. رابطه میان حداقل نرخ بازده مورد انتظار و ریسک به صورت خطی، با شیب رو به بالا است. این وضعیت که در شکل 3 نشان داده شده است به این مفهوم است که حداقل نرخ بازده مورد انتظار با افزایش ریسک، که با بتا اندازه گیری می شود، افزایش می یابد. بتای بازار سهام برابر عدد 1 است که در شکل 3 با حرف M نشان داده شده است. بنابراین حداقل نرخ بازده مورد انتظار برای مجموع سهام ها برابر Km است.
سهامی که بتای آن کمتر از 1 باشد نرخ بازده مورد انتظار آن زیر Km خواهد بود چرا که ریسک (بتای) آن کمتر از بتای بازار است. از طرف دیگر، سهامی که بتای آن بیشتر از 1 باشد نرخ بازده مورد انتظار آن بیشتر از بازار خواهد بود.
سطح نرخ بازده مورد انتظار در طول زمان تغییر می کند. برای مثال، حداقل نرخ بازده مورد انتظار با تغییر انتظارات تورمی، تغییر می کند چرا که صرف تورم بخشی از نرخ بازده بدون ریسک و نرخ بازده بدون ریسک نیز بخشی از جزء تشکیل دهنده حداقل نرخ بازده مورد انتظار محسوب می شود. همچنین حداقل نرخ بازده مورد انتظار با تغییر صرف ریسک نیز تغییر می کند. بدبینی سرمایه گذار به وضعیت سرمایه گذاری باعث افزایش صرف ریسک و حداقل نرخ بازده مورد انتظار می شود؛ در حالی که خوش بینی سرمایه گذار باعث کاهش هردوی آنها خواهد شد.
ایجاد پرتفلیوی سهام
سرمایه گذاران فردی، اغلب بر اساس اهداف، محدودیتها و سلائق خود و طی فرآیند دو مرحله ای اقدام به بررسی تصمیمات سرمایه گذاری می کنند.
1- تخصیص دارایی
2- انتخاب اوراق بهادار
تخصیص دارایی، به تخصیص ثروت کل پرتفلیو به طبقات مختلفی از داراییهایی از قبیل سهام، اوراق قرضه، و داراییهای شبه نقد اطلاق می شود.
وقتی 100 درصد ثروت تخصیص داده شد به این معنی است که کل وجوه پرتفلیو تخصیص داده شده است. موسسات سرمایه گذار معمولاً 60 درصد از وجوه خود را به سهام و 40 درصد آن را به اوراق قرضه تخصیص می دهند. البته بسیاری از سرمایه گذاران در تخصیص ثروت، به غیر از موارد فوق، از داراییهای متنوعی مثل سهام خارجی، اوراق قرضه خارجی، داراییهای غیر منقول، و سهام هایی با سرمایه اندک استفاده می کنند. برخی از این داراییها نیز به زیر مجموعه هایی (مثل اقتصاد توسعه یافته در برابر در حال توسعه یافته) قابل تقسیم هستند. از برخی جهات می توان گفت که تخصیص دارایی، مهمترین تصمیم گیری است که سرمایه گذار اتخاذ می کند.
با اتخاذ تصمیمات تخصیص سرمایه، بخش عمده ای از موفقیت یا عدم موفقیت سرمایه گذار در سرمایه گذاری تعیین می شود. برای مثال، فرض کنید که سرمایه گذاری 90 درصد از پرتفلیو را به سهام نزدک (Nasdaq) و 10 درصد را به داراییهای شبه نقد تخصیص می دهد. حال شرایطی را تصور کنید که در آن سهام نزدک، مثل سال 2000 تا 2001، با 60 درصد کاهش مواجه شود. بدیهی است که نتایج حاصله از این دو پرتفلیو، بدون توجه به اوراق بهادار انتخاب شده، به طور چشمگیری متفاوت از هم خواهد بود. پس تخصیص دارایی از اهمیت به سزایی برخوردار است.
تصمیم گیری در خصوص تخصیص دارایی – یعنی چه درصدی از وجوه پرتفلیو به هر یک از داراییهایی از قبیل سهام، اوراق قرضه و اسناد خزانه تخصیص یابد – به نحوی صورت می گیرد که تمرکز ما فقط بر روی سهام عادی است. در این حالت سهام عادی می تواند 100 درصد از کل پرتفلیو و یا هر درصد دیگری که سرمایه گذار انتخاب کند را تشکیل دهد. در بررسی استراتژی های مربوط به سهام عادی، رویکردهای منفعلانه و فعال بطور جداگانه مورد بررسی قرار می گیرد.
سرمایه گذاران با به کارگیری این رویکردها می توانند اقدام به گزینش و مدیریت پرتفلیوهای سهام نموده، یا اقدام به انتخاب مدیرانی نمایند که پرتفلیوهای آنها را به نمایندگی از آنها مدیریت نمایند. انتخاب هر یک از این دو استراتژی، بستگی به عوامل متعددی از قبیل تخصص سرمایه گذاران، زمان و به ویژه به نحوه برداشت سرمایه گذار از کارایی بازار دارد.
فهم این نکته مهم است که سرمایه گذاران با توجه به طرز نگرشی که به سرمایه گذاری دارند، می توانند ترکیبی از این دو استراتژی را به کار گیرند.
استراتژی منفعلانه
نتیجه طبیعی اعتقاد به کارایی بازار، استفاده از استراتژی های منفعلانه برای تملک و مدیریت سهام عادی است. چنانچه بازار از کارایی بالایی برخوردار باشد در آن صورت اطلاعات سریعاً در قیمتها منعکس خواهد شد و در نتیجه نیازی به استفاده از استراتژی فعال، که بتواند به عملکردی بالاتر از عملکرد بازار بیانجامد، نخواهد بود. فرضیه بازار کارآ (EMH) برای تحلیل بنیادی و تحلیل نموداری، که هر دو از استراتژی های فعال انتخاب سهام عادی به شمار می روند، مفاهیمی را در بر دارد.
استراتژی های منفعلانه به دنبال کسب بازده ای بیشتر از بازده بازار نبوده و به بازده بازار رضایت می دهند. در استراتژی های منفعلانه تاکید بر حداقل کردن هزینه معاملات و زمانی است که صرف مدیریت پرتفلیو می شود برای اینکه هر گونه مزایای مورد انتظار از معامله یا تحلیل فعالانه، احتمالاً کمتر از هزینه ها خواهد بود. سرمایه گذارانی که از استراتژی های منفعلانه تبعیت می کنند بر این تصورند که بازار کارآ است و در نتیجه برآوردهای کلی ریسک و بازده را پذیرفته و قبول می کنند که قیمت فعلی بازار بهترین برآورد از ارزش اوراق بهادار است.
سرمایه گذار در خصوص پرتفلیوی سهام خود می تواند از استراتژی خرید و نگهداری تبعیت نماید. روش دیگر به کارگیری موثر استراتژی منفعلانه در خصوص سهام عادی، سرمایه گذاری در پرتفلیوهای مبتنی بر شاخص است. در ادامه به بررسی هر یک از این استراتژی ها خواهیم پرداخت.
استراتژی خرید و نگهداری
استراتژی خرید و نگهداری دقیقاً به معنای خرید سهام و نگهداری آن تا زمان خاصی، به منظور دستیابی به اهداف مورد نظر است. هدف از این استراتژی، پرهیز از هزینه معاملات، هزینه های مربوط به جستجوی سهام جدید، و غیره است. سرمایه گذارانی که از این استراتژی استفاده می کنند بر این عقیده اند که این استراتژی در بلند مدت باعث مزایایی خواهد شد که ضرورت به کارگیری مدیریت فعال سهام را، که در آن سرمایه گذار همواره برای یافتن سهام رضایت بخش در حال خرید و فروش مداوم سهام است، از بین خواهد برد. چرا که خرید و فروش پیاپی باعث افزایش هزینه معاملات و بروز اشتباهات اجتناب ناپذیر می شود.
شواهدی که این طرز تفکر را تایید می کنند را می توان در آزمونهایی که اودین و باربر بر روی 60000 سرمایه گذار انجام دادند مشاهده کرد. نتایج بررسیهای آنها نشان می دهد که متوسط بازده سرمایه گذارانی که در بین سالهای 1991 تا 1996 از استراتژی خرید و نگهداری استفاده کرده بود 15/3 درصد بوده است، این در حالی است که در همین محدوده زمانی متوسط بازده سرمایه گذارانی که به مدیریت فعال سهام خود پرداخته بودند فقط 10 درصد را شامل می شد.
سرمایه گذاران می توانند استراتژی خرید و نگهداری را به صورت ترکیبی، در پرتفلیو خود به کار گیرند. همچنین به کارگیری این استراتژی مستلزم گزینش اولیه سهام است. به عبارت دیگر سرمایه گذار باید در خصوص خرید سهام A،BوC و عدم خرید سهام X،YوZ تصمیم بگیرد.
در واقع، سرمایه گذار باید در طول به کارگیری استراتژی خرید و نگهداری، وظایف خاصی را انجام دهد. برای مثال، درآمد ناشی از پرتفلیو ممکن است در اوراق بهادار دیگری سرمایه گذاری شود. همچنین، عملکرد تعداد کمی از سهام ها ممکن است آنقدر مطلوب باشد که ارزش کل بازار پرتفلیو را تحت تاثیر قرار داده و باعث کاهش تنوع در پرتفلیو شود. اما نکته قابل توجه آن است که سرمایه گذار حتی تحت این استراتژی نیز باید اقدامات خاصی، از قبیل تعدیل ترکیب پرتفلیو براساس ریسک مورد نظر سرمایه گذار، را انجام دهد.
صندوقهای مبتنی بر شاخص
افزایش تعداد صندوقهای مشترک سرمایه گذاری و صندوقهای بازنشستگی را می توان به عنوان جلوه ای از سرمایه گذاری منفعلانه سهام تلقی کرد. این صندوقها به نحوی طراحی می شوند که بازده آنها مبتنی بر شاخص بازار سهام باشد. در نتیجه عملکرد این صندوقها انعکاسی از شاخص بازار است.
صندوق مبتنی بر شاخص سهام می تواند دربرگیرنده متوسط عملکرد بازار سهام از قبیل شاخص S&P500 باشد. در این حالت تلاشی برای تعیین روندهای بازار، شناسایی سهام هایی که ارزش آنها پایین تر از ارزش ذاتی شان تعیین شده است و سپس تصمیم گیری بر اساس آن روندها صورت نمی گیرد. به همین دلیل هزینه هایی از قبیل هزینه های انتخاب سهام (تجزیه و تحلیل سهام)، حقوق و دستمزد مدیران پرتفلیو، و کارمزدهای کارگزاری به حداقل می رسد. صندوقهای مبتنی بر شاخص با به کارگیری تعداد کارکنان اندکی، به شکل کارایی قابل اداره هستند.
به عنوان مثال شرکتهای سرمایه گذاری گروه ونگارد اقدام به عرضه شاخصهای ونگارد که متشکل از کلیه سهام های عادی است نموده تا سرمایه گذاران بتوانند با صرف هزینه کمتر از مزیت تاثیر کل بازار استفاده نمایند. این شاخصها عبارتند از :
1- شاخص پرتفلیو 500 سهام، متشکل از سهام های منتخب از شاخص S&P500 و سهام های مربوط به شرکتهایی با سرمایه بالا.
2- شاخص پرتفلیو توسعه یافته بازار، شامل نمونه های انتخاب شده از شاخص 4500 سهام ویلشایر و سهام های مربوط به شرکتهایی با سرمایه متوسط و کم.
3- شاخص پرتفلیو کل بازار سهام، به منظور مطابقت با عملکرد کلیه سهام هایی که در ایالات متحده به صورت عمومی عرضه شده اند (تقریباً 7000 سهام).
4- شاخص پرتفلیو مربوط به سهام شرکتهایی با سرمایه پایین به منظور مطابقت با عملکرد شاخص 2000 راسل، متشکل از 2000 سهام مربوط به شرکتهایی با سرمایه پایین.
5- شاخص پرتفلیوی ارزشی که به دنبال مطابقت عملکرد سرمایه گذاری شاخص ارزشی S&P/BARRA، که شامل سهام های منتخب از شاخص S&P500 است و نسبت قیمت بازار به ارزش دفتری آنها کمتر از نسبت متوسط است.
6- شاخص پرتفلیوی رشدی به منظور مطابقت با عملکرد سرمایه گذاری با شاخص رشدی S&P500/BARA، که نسبت قیمت بازار به ارزش دفتری سهام های انتخاب شده بیشتر از نسبت متوسط است.
7- شاخص پرتفلیوی بین المللی که سهام مربوط به 31 کشور اعم از اروپایی و در حال توسعه را پوشش می دهد و شامل 1500 سهام است.
هیچ یک از شاخصهای فوق دارای هزینه فروش و یا هزینه های خروج از بازار نیست.
کل هزینه های عملیاتی سالیانه برخی از این صندوقها در حدود 0/20 درصد است که عدد خیلی پایینی محسوب می شود. صندوق مبتنی بر شاخص 500 سهام ونگارد در ابتدای سال 2001، سرمایه ای معادل 100 میلیارد دلار را شامل می شد که آن را در زمره دو صندوق مشترک سرمایه گذاری برتر ایالات متحده از نظر دارایی قرار می داد. (به خاطر افت بازار در سال 2001 و 2002، ارزش کل داراییهای آن تا پایان سال 2002 به 63 میلیار دلار کاهش پیدا کرد). این گونه صندوقهای هم خانواده فعالانه سهام موجود در صندوقهای مشترک سرمایه گذاری را مدیریت می کنند. اگر چه استفاده از شاخصها نیز در این صندوقها متداول است.
مزیت عمده صندوقهای مبتنی بر شاخص، همان کارایی مالیاتی آنها است. صندوقهای مبتنی بر شاخص اقدام به خرید و نگهداری سهام نموده و فقط در صورت لزوم نسبت به فروش آنها اقدام می کنند. از طرف دیگر، صندوقهایی که فعالانه به مدیریت سهام خود مشغول هستند به طور متناوب اقدام به خرید و فروش سهام نمود و همین عامل هزینه های مالیاتی آنها را افزایش می دهد. کسانی که از این استراتژی استفاده می کنند در سال 2001، مبلغ زیادی را بابت مالیات سال 2000 پرداخت کردند و همین باعث کاهش ارزش سهام این صندوقها گردید.
به عنوان یکی از مهمترین تحقیقات صورت گرفته در خصوص صندوقهای مبتنی بر شاخص می توان به مطالعات بورتن مالکیل، استاد اقتصاد دانشگاه پرینستون و مولف کتاب ((صندوق مبتنی بر شاخص: روشی برای درآمد بیشتر و خیالی راحت تر))، اشاره کرد. طبق مطالعات مالکیل، عملکرد صندوقهایی که به طور فعالانه مدیریت می شدند به طور متوسط 2 درصد کمتر از صندوقهای مبتنی بر شاخص است. طبق نظر این محقق، صندوقهایی که به طور فعالانه مدیریت می شوند در محاسبات خود هزینه های مربوط به هزینه های فروش و هزینه های مالیاتی مازادی را که سرمایه گذاران به صندوقها می پردازند را فراموش می کنند.
به نظر مالکیل، چهار دلیلی که صندوقهای مبتنی بر شاخص دارای عملکرد خوبی هستند عبارتند از:
1- استفاده از اطلاعات مختصر و تلخیص شده، بیشتر مورد توجه بازارهای اوراق بهادار قرار می گیرد.
2- شاخص سازی باعث کاهش هزینه ها شده و هزینه های آن پایین تر از هزینه های مربوط به صندوق هایی است که به طور فعالانه مدیریت می شوند.
3- هزینه های معاملاتی صندوقهایی که فعالانه مدیریت می شوند خیلی سنگین بوده و سالانه رقمی معادل 5 /0 تا 1 درصد را شامل می شود.
4- شاخص سازی باعث ایجاد مزیت مالیاتی می شود.
برای فهم عملکرد واقعی صندوقهای مبتنی بر شاخص سهام، مورد زیر را در نظر بگیرید. مورنینگ استار که یک صندوق مشترک سرمایه گذاری است 9 مجموعه سرمایه گذاری شامل شاخص سهام های با ارزش بالا، اعم از شاخص سهام های رشدی و ترکیبی، شاخص سهام هایی با ارزش متوسط، اعم از شاخص سهام های رشدی و ترکیبی، و شاخص سهام هایی با ارزش پایین، اعم از شاخص سهام های رشدی و ترکیبی، را تشکیل داده است. در پنج سال منتهی به سال 2000، عملکرد 8 شاخص از 9 شاخص، نسبت به عملکرد صندوقهایی که به طور فعالانه مدیریت می شدند بالاتر بوده است.
تنها موردی که از عملکرد پایینی برخوردار بوده، مربوط به شاخص سهام های رشدی با سرمایه پایین است.
طبق بیانات جان بوگل، بنیانگذار گروه سرمایه گذاری ونگارد و طرفدار صندوقهای مبتنی بر شاخص، عملکرد شاخص S&P به تنهایی 70 درصد بیشتر از عملکرد کلیه صندوقهایی است که به طور فعالانه مدیریت می شوند. به عنوان مثال، دوره زمانی از 1992 تا 2002 را در نظر بگیرید. در این محدوده زمانی، عملکرد شاخص 500 سهام ونگارد 73 درصد بیشتر از صندوقهای تنوع یافته سهام ایالات متحده بوده است. سرمایه گذاران همچنین می توانند اقدام به خرید سهام صندوقهای مبتنی بر شاخص های بهینه نمایند. مدیران با تغییراتی که در صندوقهای مبتنی بر شاخص انجام می دهند می توانند باعث ایجاد تفاوتهای مثبتی شوند.
برای مثال، یک صندوق بهینه یا ارتقا یافته می تواند با استفاده از شاخص S&P500 و با دقت در انتخاب سهام، که مثلاً دارای نسبت P/E پایینی باشند، می توانند باعث ارتقای عملکرد آن صندوق سرمایه گذاری شوند. یا اینکه صندوق مبتنی بر شاخص های بهینه می تواند اقدام به نگهداری ترکیبی از شاخص S&P500 و اوراق قرضه و یا سایر اوراق بهادار نماید. پایه و مبنای این نوع صندوقها این است که مدیر می تواند با ایجاد تغییر جزئی، باعث افزایش عملکرد شاخص شود. واقعیت این است که نتایج مطالعات صورت گرفته بر روی 40 مورد از این صندوقها نشان می دهد که نصف این صندوقها با به کارگیری این استراتژی دارای عملکردی بالاتر از شاخص و نصف دیگر دارای عملکردی پایین تر از شاخص بوده اند.
منابع:
1- مدیریت سرمایه گذاری چارلز پی.جونز – ترجمه دکتر رضا تهرانی
2- مدیریت مالی نوین جلد دوم استفان راس – ترجمه علی جهانخانی
3- حسابداری مالی نشریه 81 سازمان حسابداری
4- مدیریت مالی ریموند پی.نِوو ترجمه و اقتباس دکتر علی جهانخانی و دکتر علی پارسائیان
5- حقوق تجارت تالیف محمد علی عبادی
با تشکر از توجه شما