پاورپوینت روش های قیمت گذاری سهام شرکت های بورسی


عنوان:
روش های قیمت گذاری سهام شرکت های بورسی

عوامل موثر بر قیمت سهام
به طور کلی عوامل موثر بر قیمت سهام را در چهار گروه زیر می توان دسته بندی کرد:
اطلاعات گذشته؛ مبتنی بر واقعیتها و مربوط به گذشته
اطلاعات (وضعیت) کنونی؛ مبتنی بر واقعیتها و مربوط به گذشته و حال
انتظارات قابل پیش بینی؛ به کمک مدلهای آماری قابل پیش بینی است.
عوامل غیر قابل پیش بینی؛این عوامل را نمی توان در تعیین قیمت سهام شناسایی کرد. عامل چهارم سبب می شود، قیمتها تصادفی شود و از یک روند از پیش تعیین شده پیروی نکند. این تصادفی بودن قیمتها به دلیل اینکه عوامل موجد آن غیر قابل پیش بینی است سبب نوسان قیمت سهام خواهد شد و از مهمترین مراحل تعیین قیمت سهام است.
میزان کارایی بازار به میزان دقت سه عامل نخست بستگی دارد و هر قدر این عوامل از دقت کمتری برخوردار باشد بازار کارآیی کمتری خواهد داشت.

مدل های عمومی
روش سود آوری
روش ارزش جاری خالص دارایی ها
روش تجدید ارزیابی: الف) تجدید ارزیابی با روش شاخص بانک مرکزی و تفاوت نرخ ارز
ب) تجدید ارزیابی با روش کارشناس رسمی دادگستری
مدل ارزشگذاری MVA – Market Value Added
مدل گوردن مدل میلر ومودیگلیانی
مدل کامبل – شیلر
مدل کرنل
مدل گلاسمن – هاست Glassman & Hassett
مدل والتر
مدل ارزشیابی سهام با استفاده از نسبت قیمت به درآمد سهم ( p/e) شرکت های مشابه.

انواع مدل های قیمت گذاری سهام

1- مدل های عمومی
هرسهم دو نوع جریان نقدی ایجاد می کند :
الف) سود سهام
ب) قیمت فروش سهام در تاریخ واگذاری
پاندی (Pandy 2003) : ارزش فعلی قیمت آتی با توجه به افق زمانی کاهش می یابد و مقدار آن تقریباً برای مدت پنجاه سال یا صد سال صفرمی شود.

بنابراین، قیمت سهام در زمان صفر برابر با ارزش فعلی جریان سود سهام برای یک دوره ی نامحدود می باشد.
فرمول قیمت سهام:

𝑃 0 =ارزش فعلی سرمایه گذاری سهام عادی
Div=سود سهام پرداختنی در زمان t

چناچه شرکتی سود سهام را در یک پروژه سرمایه گذاری نکند، ارزش فعلی خالص هر سهم این پروژه در تاریخ صفر برابر با «ارزش فعلی خالص (هر سهم) و فرصت های رشد» خواهد بود.
با انجام سرمایه گذاری توسط شرکت، ارزش سهم پروژه مورد نظر به قیمت اصلی هر سهم شرکت اضافه می شود، قیمت هر سهم پس از انجام سرمایه گذاری:

NPV = ارزش فعلی خالص
GO =فرصت ها رشد
rنرخ بازده =

در این فرمول قیمت یک سهم می تواند به دو عامل ارزش شرکت وارزش مازاد بستگی داشته باشد. به منظور افزایش ارزش، تحقق دو شرط زیر ضروری است:
1- سودهای کسب شده باید به منظور سرمایه گذاری در پروژه های آتی انباشته شود.
2- پروژه ها باید دارای ارزش فعلی خالص مثبت باشد.

2- ارزیابی سهام از طریق سودآوری(بورس)
از دیدگاه خریداران سهام هر شرکت، مهمترین عامل برای تصمیم گیری در خصوص خرید سهام، سودآوری و بازدهی آن شرکت می باشد و مبنای ارزیابی و قیمت گذاری سهام در مراکز بورس جهان و از جمله بورس اوراق بهادار تهران سودآوری و بازدهی سرمایه می باشد.
برای بدست آوردن قیمت سهام از روش سودآوری، ابتدا میزان بازدهی شرکت با توجه به میانگین سودآوری سه سال گذشته و بودجه سال آینده آن برآورد می گردد و سپس با توجه به نرخ بازدهی مورد انتظار ، سرمایه گذاری قیمت اولیه سهام شرکت محاسبه می شود.
تعیین قیمت پایه در بورس اوراق بهادار توسط کمیته ای به نام کمیته ی قیمت گذاری ، بعد از پذیرش شرکت در بورس انجام می گیرد. اصولا قیمت گذاری در بورس رویه ای است مداوم و بعد از مجمع و دریافت هر صورت میاندوره ای – در حقیقت قبل از هر مجمع، با استفاده از گزارش های حسابرسی یا هیات مدیره شرکت – قیمت جدیدی برای سهام تعیین می شود.

از داده ها و اطلاعات مالی استخراج شده، سود ویژه پس از کسر مالیات محاسبه می شود.این سود با توجه به درآمدها و هزینه های غیر مستمر تعدیل می گردد.
بعد از تعدیل سود ویژه و نرمال نمودن آن، آنرا بر تعداد سهام منتشره شرکت تقسیم می کنند تا سود هر سهم در طی سالیان مورد بررسی، بدست آید.
قدم بعدی میانگین گیری از این سودهاست، که از روی آن بتوان پیش بینی نسبت به مقدار سود آتی (سال بعد)، با توجه به اطلاعات موجود نمود.
بعد از گرفتن میانگین از سود سه سال، نوبت به محاسبه میانگین رشد می رسد. این کار، ابتدا از محاسبه رشد سالیانه، از طریق تقسیم سود سهم هر سال بر سال قبل آغاز شده و سپس با گرفتن میانگین از این اقلام پایان می یابد.
قدم بعدی در فرآیند قیمت گذاری، محاسبه سود مورد انتظار هر سهم می باشد. سود مورد انتظار هر سهم، با ضرب متوسط نرخ رشد محاسبه شده در میانگین سود سه ساله آخر بدست می آید.
محاسبه اندوخته هر سهم می رسد.
گرفتن میانگین از آن (اندوخته ها تقسیم بر تعداد سهام) به صورت اندوخته هر سهم وارد فرمول ارزشیابی می شود.

چگونگی تعیین و محاسبه قیمت سهام
برای تعیین قیمت پایه سهام شرکتها از فرمولها و مبانی محاسباتی گوناگونی استفاده می شود که بورس تهران یکی از آنان برگزیده است . فرمول محاسبه قیمت سهام شرکتها در بورس تهران به شرح زیر است:

P قیمت هر سهم
EPS درآمد متعلق به هر سهم
K بازده مورد انتظار سهامدار (ضریب تنزیل)
A خالص اندوخته ها و سود انباشته هر سهم
B کسری ذخیره مالیاتی متعلق به هر سهم

این فرمول برای دستیابی به قیمت به صورت ساده مورد استفاده قرار می گیرد. ولی چنانچه فرض شود سالانه درصدی از سود سرمایه گذاری می شود، نظر به اینکه سرمایه گذاری جدید توان سودهی شرکت را افزایش می دهد، بنابراین انتظار می رود سود سالهای آینده شرکت به دلیل این اقدام افزایش یابد. چنانچه درصد سود سرمایه گذاری شده هر سال را b و نرخ بازده مورد انتظار این سرمایه گذاری را r بنامیم، در نتیجه میزان افزایش سود سالانه برابر با g خواهد شد که عبارتست از:

با تخصیص بخشی از سود برای توسعه، سود نقدی قابل تقسیم عباتست از:

و با قرار دادن داده ها فرمول محاسبه قیمت تمام شده عبارتست از:

2- ارزیابی از طریق تعیین ارزش خالص داراییها
هواداران این روش بر این باورند که قیمت سهام هر شرکت از مجموع قیمت اجزای داراییهای هر شرکت به دست می آید. بنابراین، می توان نوشت:

در این روش اقلام ترازنامه ای شرکت براساس ارزش روز آنان مورد تجدید ارزیابی قرار می گیرد و مانده ارزش افزوده تحت عنوان اندوخته تجدید ارزیابی در سرفصل حقوق صاحبان سهام لحاظ می شود. ارزش محاسبه شده در سرفصل حقوق صاحبان سهام به عنوان ارزش خالص شرکت یا ارزش خالص سرمایه گذاری، مبنای تعیین قیمت پایه سهام می باشد.

3- ارزیابی سهام از طریق تجدید ارزیابی داراییها
از دیدگاه فروشندگان سهام هر شرکت، مهمترین عامل برای تصمیم گیری در خصوص فروش سهام، قیمت روز اموال و داراییهای آن می باشد و مبنای قیمت گذاری سهام قیمت روز اموال و داراییهای شرکت است و تجدید ارزیابی اموال و داراییهای شرکت با دو روش زیر امکان پذیر می باشد:
تجدید ارزیابی با روش شاخص بانک مرکزی و تفاوت نرخ ارز
تجدید ارزیابی با روش کارشناس رسمی دادگستری

الف) تجدید ارزیابی با روش شاخص بانک مرکزی و تفاوت نرخ ارز
شاخص بانک مرکزی نشان دهنده ی حداقل افزایش قیمتها می باشد. از طرفی نرخ ارز طی سنوات گذشته تغییرات قابل توجهی داشته است، لذا چنانچه اثرات این دو عامل در داراییهای ثابت شرکت محاسبه گردد، امکان برآورد قیمت روز اموال و داراییهای ثابت شرکت میسر می شود و از آنجایی که داراییهای ثابتی که بیشتر از ده سال قبل خریداری شده،عملا مستهلک گردیده اند لذا چنانچه تغییرات داراییهای ثابت و استهلاکات آنها از ده سال قبل به بعد با شاخص بانک مرکزی محاسبه گردد، قیمت روز داراییها بدون احتساب تغییرات نرخ ارز بدست خواهد آمد و سپس با استفاده از آخرین نمایه داراییهای ثابت اقلام ارزبر شامل ماشین آلات و ابزار آلات و سفارش های سرمایه ای مشخص و میزان ارزبری آنها برآورد می شود و با توجه به نرخ روز ارز، تفاوت آنها برآورد می گردد.
آنگاه میزان ارزبری موجودی های جنسی وجوه نقد ارزی، مطالبات ارزی، بدهی های ارزی و نرخ ارز ثبت شده در دفاتر شرکت مشخص و تفاوت نرخ ارز آنها برآورد می شود و پس از آن چنانچه شرکت دارای کسری ذخیره برای اقلامی از قبیل مالیات، بیمه، مطالبات مشکوک الوصول، بازخرید خدمت کارکنان باشد، کسرس ذخایر مربوطه برآورد و مجموع این ارقام محاسبه می گردد.
در حالتی که شرکت در سایر شرکتها سرمایه گذار باشد قیمت روز سرمایه گذاری شرکت در سایر شرکتها به یکی از روشهای فوق برآورد شده و پس از آن قیمت روز سهام به شرح زیر محاسبه می شود:

ب) تجدید ارزیابی با روش کارشناس رسمی دادگستری
در این روش، ابتدا قیمت روز اموال و داراییهای ثابت شرکت توسط کارشناس رسمی دادگستری برآورد و گزارش می گردد. آنگاه میزان ارز موجودی های جنسی شرکت، وجوه نقد ارزی، مطالبات ارزی و بدهی های ارزی و نرخ ارز ثبت شده در دفاتر مشخص و تفاوت نرخ ارز آنها بر آورد می گردد.
و پس از آن چنانچه شرکت دارای کسری ذخیره برای اقلامی از قبیل مالیات، بیمه، مطالبات مشکوک الوصول و بازخرید خدمت کارکنان باشد، مجموع این ارقام نیز محاسبه می گردد. سپس قیمت روز سرمایه گذاری شرکت در سایر شرکتها به یکی از روشهای فوق برآورد می گرددو پس از آن قیمت روز سهام به شرح ذیل محاسبه می شود.
قیمت روز سهام = تعداد سهام / قیمت سهام
لازم به تذکر است چنانچه؛ در این روش موجودی های جنسی نیز توسط کارشناس رسمی دادگستری ارزیابی گردد، صرفا سایر اقلام داراییهای جاری از قبیل موجودی نقد ارزی و مطالبات ارزی از طریق تفاوت نرخ ارز، ارزیابی می شوند.

4- مدل ارزشگذاری MVA
از مدل هایی که امروزه برای قیمت گذاری سهام کاربرد فراوانی پیدا کرده است مدل قیمت گذاری ارزش افزوده بازار می باشد. این مدل می گوید که ارزش شرکت عبارت است از:

ارزش شرکت = سرمایه +

که EVA عبارت است از:
ارزش افزوده اقتصادی Economic Value Added

الگوهای قیمت گذاری سهام مبتنی بر ارزش افزوده اقتصادی شامل دو الگو به شرح زیر است :
MV ارزش بازار حقوق صاحبان سهام =
Cap سرمایه به کار گرفته شده =
EVAitسود عملیاتی خالص پس از کسر مالیات منهای تغییرات در سرمایه =
Citمیانگین موزون هزینه سرمایه =
الگوی اول
الگوی دوم

5- مدل گوردن
گوردن با استفاده از روش سرمایه گذاری سود انباشته مدلی را برای ارزشگذاری سهام پیشنهاد کرده است. او نیز از مکتب بازار ناقص پیروی می کرده و مدل وی بر اساس مفروضات زیر است:
1- سودهای انباشته تنها منبع تامین مالی شرکت ها هستند. (به همین علت گوردن، تقسیم سود و تصمیمات سرمایه گذاری را مانند مدل والتر فرض می کند).
2- نرخ بازده سرمایه گذاری شرکت ثابت باقی می ماند.
3- نرخ رشد شرکت تابعی از سود نگهداری شده و نرخ بازدهی آن است. این فرض وابسته به دو فرض اول است.
4- هزینه سرمایه برای شرکت ثابت، ولی بزرگ تر از نرخ رشد است.
5- شرکت دارای عمر نامحدود است.
6- مالیات بر درآمد وجود ندارد.

گوردن ابتدا مدل زیر را برای ارزش گذاری سهام پیشنهاد، ولی بعدها آن را برای ریسک تجدید نظر کرد:

𝑃 0 = قیمت هر سهم در آغاز سال صفر
𝐸 0 = سود هر سهم در پایان سال صفر
b = درصد سود نگهداری شده
k = نرخ بازده مورد توقع سهامداران
br = نرخ رشد سود هر سهم و سود تقسیمی

1- وقتی نرخ بازده از نرخ تنزیل بیشتر باشد (r > k)، به مجرد این که نسبت سود پرداختی (D/E) کاهش یابد، قیمت هر سهم هم افزایش می یابد.
2- وقتی نرخ بازده با نرخ تنزیل برابر باشد (r = k)، قیمت هر سهم از تغییرات نسبت سود پرداختی متاثر نخواهد گردید.
3- وقتی نرخ بازده از نرخ تنزیل کمتر باشد (r < k)، به محض افزایش نسبت سود پرداختی قیمت هر سهم کاهش می یابد.

بنابرموارد فوق، مدل گوردن با منطقی دیگر عاملاً بکارگیری خط مشی هایی مشابه با مدل والتر را تجویز می کند:
1- نسبت بهینه پرداخت سود سهام برای یک شرکت روبه رشد(r > k) صفر می باشد (D = 0).
2- نسبت سود پرداختی برای یک شرکت معمولی تاثیری بر ارزش سهام ندارد .
3-نسبت بهینه سود پرداختی برای یک شرکت روبه تحلیل (r < k) صد درصد یا یک است. (b = 1).
گوردن بعدها مدل اولیه خود را با وارد کردن ریسک اصلاح کرد.

6- مدل میلر ومودیگلیانی
نظریه اول: یک واحد تجاری نمی تواند ارزش کل سهام صادره اش را با تغییر در ساختار سرمایه تغییر دهد که به آن قضیه نامربوط بودن نیز اطلاق می گردد.
نظریه ی دوم: هزینه ی سرمایه تابع خطی از نسبت بدهی به سرمایه یک واحد تجاری است.
ارزش شرکت مطلقاً به سیاست تقسیم سود سهام بستگی ندارد.

آنها برای اثبات نظریه خود، ابتدا مدل ساده ارزشگذاری زیر را مطرح کردند:

𝑃 0 = قیمت هر سهام در زمان صفر
𝐷 1 = سود هر سهم در زمان یک
𝑃 1 = قیمت هر سهم در زمان یک
r= نرخ تنزیل(فرض بر این است که این نرخ ثابت می ماند)

از معادله فوق عبارت زیر برای تعیین ارزش سهام شرکت در زمان صفر به دست می آید:

n= تعداد سهام که در زمان صفر منتشر شده
𝑛𝑃 0 = ارزش کل سهام در زمان صفر
𝑛𝐷 1 = کل سود سهام نقدی قابل پرداخت به سهامداران سهام در سال صفر
𝑃 1 = قیمت بازار در زمان یک (t1)
𝑛+𝑚 𝑃 1 = ارزش کل سهام در بازار در زمان یک(t1)
mP1 ارزش سهام منتشره در زمان یک در بازار و در همان زمان یک =

این مبلغ برابر با کل افزایش در خالص دارایی ها در زمان یک (کل سرمایه گذاری ها در t1) پس از کسر مبلغ سودهای انباشته شده از عملکرد همان سال است. این رابطه را می توان به صورت زیر بیان کرد:
mP1=I(X-nD1)
که در آن:
I = کل سرمایه گذاری انجام شده در زمان یک (t1)
X = کل سود خالص شرکت

آن ها با جایگزینی طرف راست رابطه ی فوق به جای (mP1) در معادله ی تعیین ارزش سهام شرکت در زمان صفر خود معادله ی زیر را ارائه کردند:

از آن جا که (D1) در این معادله جایی ندارد و چونP, X, I, (n+m)P1 مستقل از D1 می باشند، لذا آن ها به این نتیجه رسیدند که ارزش شرکت به تقسیم سود بستگی ندارد.

7- مدل کامبل – شیلر
این مدل پیشرفته ارزشیابی سهام توسط دو محقق به نامهای کامبل Campbellاز دانشگاه هاروارد وشیلر Shiller از دانشگاه پیل ابداع شده است. آن ها با استفاده از اطلاعات تاریخی بازار، میانگین P/E سهام را به دست می آورند .این میانگین برای یک دوره بلند مدت به دست می آید. سپس میانگین با نسبت قیمت به سود جاری سهام مقایسه می شود. اگر نسبت قیمت به سود از آن میانگین بیشتر باشد، قیمت سهام بالاتر از حد واقعی آن است. مهم ترین ایراد این مدل این است که به تغییرات در اقتصاد توجه ندارد.

8- مدل کرنل
این مدل توسط لی Leeاز دانشکده مدیریت دانشگاه جانسون ابداع شده است. لی سهام سی شرکت را که میانگین صنعت دو جونز بودند، آزمون کرد. وی صرف ریسک هر سهم را با اندازه گیری نوسانات قیمت گروه صنایع آن سهم برآورد می کند. این محقق عنوان می کند که صرف ریسک برای جنرال موتورز 94/8% است در حالی که برای جنرال الکتریک فقط 4/48% است. او مدعی است که سهام و بازده سهام این دو شرکت دارای نوسانات بسیار زیادی نسبت به شرکت های دیگر می باشد.

این محقق جریان های نقدی آتی برای هر سهم را محاسبه و سپس با استفاده از نرخ تنزیلی که تلفیقی از صرف ریسک و نرخ بهره ی بدون ریسک است، ارزش فعلی (ارزش ذاتی) جریان های منتظره سهام را محاسبه می کند.
این ارزش با سطح قیمت های جاری بازار مقایسه می گردد. اگر ارزش جریان های نقدی تنزیل شده بالاتر از قیمت جاری باشد، قیمت بازار ارزان است و همین طور برعکس آن نیز صادق است. این مدل نیز مشابه مدل های دیگر، برای پیش بینی آینده، به گذشته نظر دارد .

9- مدل گلاسمن – هاست
با توجه به این که طرز فکر افراد نسبت به ریسک در طول زمان تغییر می کند، مدل های سنتی دارای نقاط ضعف می باشند.
بازار خیلی سریع کم اهمیت شمرده می شود.
سرمایه گذاران نمی توانند بازار را به عنوان یک محل خطرناک ببینند، چرا که آنان یک بار این عمل را انجام داده اند.

هم چنین این دو محقق اظهار می دارند صرف ریسک همواره کاهش می یابد، و سهام به سوی صفر میل می کند. اگر نظرها و دیدگاه های آنها به اثبات برسد، یک تغییر و دگرگونی در ارتباطات آماری که برای ده ها سال حفظ می شد، رخ خواهد داد. نظریات آنان به خصوص دیدگاه قدیمی را که بیان می دارد سهام پرریسک تر از اوراق قرضه است، رد می کند. مدل آن ها با یک استثنای مهم، شبیه مدل کرنل است. به نظر این دو مفهوم صرف ریسک به صفر میل می کند. این است که نرخ تنزیلی باید خیلی کمتر در نظر گرفته شود؛ در نتیجه بهای عادلانه ی سهام افزایش می یابد

10- مدل والتر
جیمز والتر از مکتب بازار ناقص پیروی می کرد. او برای ارزشگذاری سهام مدلی را پیشنهاد کرده است که بر اساس آن خط مشی تقسیم سود بر ارزش سهام تاثیر می گذارد. مدل وی بر مفروضات کلیدی زیر مبتنی است:
1- سودهای انباشته، تنها منابع تامین مالی به شمار می آیند.
2- بازده روی سرمایه گذاری های شرکت ثابت می ماند.
3- هزینه ی سرمایه ی شرکت همواره ثابت باقی می ماند.
4- شرکت داری عمر نامحدود است.

فرمول پیشنهادی به قرار زیر است:

P= قیمت بازار هر سهم
D= سود تقسیمی هر سهم
E= سود هر سهم
r= نرخ بازده داخلی
E-D = سود انباشته ی هر سهم
K= نرخ هزینه ی سرمایه

با ساده سازی مدل فوق به صورت زیر، مشخص می شود که قیمت هر سهم از حاصل دو جزء به شرح زیر به دست می آید:

جزء اول معادله ی فوق معرف ارزش فعلی جریان های نامحدود سود تقسیمی است و جزء دوم ارزش فعلی جریان های نامحدود بازده حاصل از سرمایه گذاری سودهای انباشته را نشان می دهد.

منابع
1- احمد پور ، احمد ،یحیی زاده قر ، محمود (1388) مقایسه قیمت مورد انتظار با قیمت بازار سهام، صفحات 17 – 23.
2- امانی ، علی ، دوانی ، غلامحسین.(1384) بورس ، سهام و نحوه قیمت گذاری سهام ، موسسه حسابرسی و خدمات مالی دایا رایان .
3- پورحیدری ، امید ، اکبری ، امین.(1389) بررسی و ارزیابی الگوهای قیمت گذاری سهام در بورس اوراق بهادار تهران ، صفحه 67.
4- جواهری ، مهدی. انواع مدل های قیمت گذاری سهام .
5- رهیافتی به روش های قیمت گذاری سهام .

با تشکر از توجه شما