بررسی در جستجوی بهترین معیار ارزیابی عملکرد مالی در بازار سرمایه ایران به تفکیک صنعت و اندازه



دانشگاه آزاد اسلامی
واحد اراک
دانشکده مدیریت گروه حسابداری
پایان نامه برای دریافت درجه کارشناسی ارشد
گرایش: حسابداری

عنوان:
در جستجوی بهترین معیار ارزیابی عملکرد مالی در بازار سرمایه ایران به تفکیک صنعت و اندازه

استاد راهنما :
دکتر مجید زنجیردار

استاد مشاور:
دکتر اسماعیل امیری

نگارش:
مهدی سربندی فراهانی

تابستان 1389

Islamic Azad University
Arak Branch

Faculty of Management-Department of Accounting
((M.A)) Thesis

Subject:
The Search for the Best Financial Performance Measurement at Capital Market Iranby Distinguishing Industry and Size

Thesis Advisor:
Majid Zanjirdar Ph.D.

Consulted by:
Esmaeil Amiri Ph.D.
by:
Mahdi Sarbandi Farahani

Summer 2010

دانشگاه آزاد اسلامی
واحد اراک
دانشکده مدیریت گروه حسابداری
پایان نامه برای دریافت درجه کارشناسی ارشد
گرایش: حسابداری

عنوان:
در جستجوی بهترین معیار ارزیابی عملکرد مالی در بازار سرمایه ایران به تفکیک صنعت و اندازه

نگارش:
مهدی سربندی فراهانی
تابستان 1389

هیات داوران:
1- استاد راهنما : دکترمجید زنجیردار
2- استاد مشاور: دکتراسماعیل امیری
3- استاد داور1: دکترایرج نوری
4- استاد داور2: دکترپیمان غفاری
5- استاد داور3: دکترحمید رضا قاسمی
6- مدیر گروه تخصصی: دکترمجید زنجیردار
سپاسگزاری:

ازدست و زبان که برآید
کز عهده شکرش به در آید
بنام یگانه حسابدارحسابرس که ترازنامه سند اندوخته هرکس را بدون حسابسازی برایش تدوین می کند و مالیاتی اضافه بردارایی او واندوخته هایش نخواهد بست وتلفیقی بدون محافظه کاری ورضایت طرفین صورت نخواهد داد . برخود لازم می دانم اززحمات بی دریغ ،تلا ش های بی وقفه وراهنمایی های ارزشمند استاد راهنما ومدیرگروه محترم جناب آقای دکترمجید زنجیردار واستاد مشاوره جناب آقای دکتر اسماعیل امیری وهمچنین ازداورمحترم جناب آقایان دکترپیمان غفاری، دکتر ایرج نوری ، دکتر حمیدرضا قاسمی و سرکارخانم فروزان کیوانفر مدیرپژوهش درراستای انجام این رساله تشکر و قدردانی نمایم .

تقدیم به :

تمام کسانیکه داشته های خود را مدیون آنان هستم .
پدر و مادرم
که درمسیر پرپیچ وخم زندگی ، مشعل امید را در شب های زندگیم به ارمغان آوردند. ویاری سبز شان همواره و بی منت،امید بخش ویاری دهنده درتمام زندگیم بوده است . باشد که توانسته باشم قطره ای از دریای بی کران محبتهایشان را سپاس گفته باشم .
برادر و خواهرم
که در تمام مراحل تحصیلی حامی و پشتیبان بنده بوده اند.

چکیده:.. …1
مقدمه:.. 3
فصل اول: کلیات تحقیق
1-1-مقدمه : 5
2-1بیان مسئله تحقیق 6
3-1 اهمیت و ضرورت تحقیق 8
4-1 اهداف تحقیق 9
5-1 چارچوب نظری 10
6-1 مدل تحقیق: 13
1-6-1 متغیر های مستقل 13
1-1-6-1معیارهای ارزیابی عملکرد و سود آوری سنتی نظیر: 13
2-1-6-1معیار های نوین سنجش عملکرد: 15
2-6- 1متغییر وابسته: 18
3-6- 1متغییر کنترل: 18
7-1 فرضیه های تحقیق 19
8-1 تعریف واژه ها و اصطلاحات تحقیق: 20
فصل دوم: مروری بر ادبیات تحقیق
1-2- مقدمه: 24
2-2 شاخصهای سنجش عملکرد (سنتی ونوین ) 25
1-2-2 شاخص های غیر مالی 26
2-2-2 شاخص های مالی 28
3-2 معیارهای مالی سنتی 28
1-3-2 بازده سرمایه گذاری (ROI) 28
2-3-2 سود باقیمانده (RI) 29
3-3-2 بازده فروش 30
5-3-2 قیمت به عایدی هر سهم 31
6-3-2 معیارهای ارزیابی شرکت 32
1-6-3-2 معیار اول – سود 32
2-6-3-2 معیار دوم- سود هر سهم 33
3-6-3-2 معیار سوم- رشد سود 34
4-6-3-2 معیار چهارم -نرخ بازده سرمایه گذاری 34
4-2 دلایل مطرح شده EVA 35
1-4-2 تفکر مبتنی بر ارزش 36
2-4-2 ارزش افزوده اقتصادی 37
4-4-2 محاسبه نرخ بازده سرمایه بر اساس رویکرد تامین مالی 39
1-4-4-2 حذف اثرات بدهی ها 39
2-4-4-2 مرحله دوم حذف اثرات سایر انحرافات مالی 40
3-4-4-2 مرحله سوم حذف انحرافات حسابداری 40
4-4-4-2 انواع معادل های سرمایه و تاثیرآنها بر NOPAT و CAPITAL 41
5-4-4-2 ذخیره مالیات بر درآمد معوق 42
6-4-4-2 ذخیره LIFO 42
7-4-4-2 استهلاک انباشته سرقفلی 43
8-4-4-2 سرقفلی ثبت نشده 43
9-4-4-2 دارائی های نامشهود 44
10-4-4-2 تبدیل تلاشهای موفقیت آمیز به هزینه یابی کامل 44
11-4-4-2 سایر ذخایر معادل های سرمایه 45
5-4-2 محاسبه نرخ بازده سرمایه از دیدگاه عملیاتی 45
6-4-2 تعادل بین رویکرد مالی و رویکرد عملیاتی 46
7-4-2 تجزیه و تحلیل نرخ بازده سرمایه 47
8-4-2 استاندارد سازی EVA 48
9-4-2 دگرگونی EVA 50
10-4-2 تکامل EVA 50
11-4-2 اهمیت EVA در مقابل سود حسابداری و شاخص های مبتنی بر سود 52
12-4-2 کاربرد های EVA 52
1-12-4-2 کاربردها داخلی EVA : 52
2-12-4-2 کاربردهای خارجی EVA 54
13-4-2 کاربرد EVA به عنوان معیار سنجش عملکرد و جبران خدمات 56
14-4-2 ارزش افزوده اقتصادی (EVA) به عنوان تکنیک های ارزشیابی 57
15-4-2 معایب ارزش افزوده اقتصادیEVA 58
16-4-2 مفاهیم مرتبط با EVA 59
1-16-4-2 ارزش افزوده بازار 59
2-16-4 -2 ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده یا REVA 60
17-4-2 نقش EVA و MVA در سیستم پاداش 60
18-4-2 مزایای بکارگیری EVA همراه با ABC 62
19-4-2 هزینه سرمایه 62
20-4-2 نرخ هزینه سرمایه (C) 62
21-4-2 اهمیت نرخ هزینه سرمایه 63
22-4-2 روشهای محاسبه نرخ هزینه سرمایه 63
23-4-2 منابع تامین مالی شرکتها 64
1-23-4-2 نرخ هزینه بدهی 64
2-23-4-2 نرخ هزینه سهام ممتاز () 64
3-23-4-2 هزینه سود انباشته و سهام عادی (Ke,Ks) 65
24-4-2 روش های محاسبه هزینه سود انباشته 66
1-24-4-2 مدل قیمت گذاری دارایی سرمایه ای 66
2-24-4-2 روش بازده اوراق قرضه به علاوه صرف ریسک 66
3-24-4-2 روش جریان نقدی تنزیل شده 67
4-24-4-2 استفاده از ریاضیات مالی 68
25-4-2 هزینه سهام عادی جدید (Ke) 68
26-4-2 ترکیب هزینه سرمایه یا میناگین موزون سرمایه 68
27-4-2 مزایای EVA 69
28-4-2 راه درست اندازه گیری ارزش ، تامین مالی خارج ترازنامه 70
29-4-2 ارزش افزوده اقتصادی و سه بازی مدیران 71
1-29-4-2 بازی سرمایه به کار گرفته 71
2-29-4-2 بازی رشدهای آینده 72
3-29-4-2 بازی انتقال ریسک 72
30-4-2 ارزش افزوده اقتصادی ، سود اقتصادی و ارزش افزوده نقد 73
31-4-2 EVA CVA,EP, به عنوان شاخص های مدیریت عملکرد 73
32-4-2 سودمندی شاخص های EVA CVA,EP, 73
33-4-2 نتایج استفاده از EVA CVA,EP, برای پاداش مدیران اجرایی 73
34-4-2 بازده حقوق صاحبان سهام 74
35-4-2 محدودیت های استفاده از ROE 76
36-4-2 اشکالات نرخ بازده حقوق صاحبان سهام ROE 77
37-4-2 بازده سرمایه گذاری 78
38-4-2 سیستم دو پونت 78
5-2 نتیجه گیری 80
6-2 سابقه تحقیق 81
1-6-2 تحقیقات خارجی 82
2-6-2 نتایج تحقیقات در مجامع دانشگاهی ایران 83
فصل سوم: روش اجرای تحقیق
1-3- مقدمه: 86
2-3 روش تحقیق 86
3-3 جامعه مطالعاتی 87
4-3 قلمرو تحقیق 88
1-4-3 قلمرو مکانی تحقیق 88
2-4-3 قلمرو زمانی تحقیق 88
3-4-3 قلمرو موضوعی تحقیق 88
5-3 روش های جمع آوری اطلاعات 88
6-3 روش تجزیه و تحلیل اطلاعات 89
1-6-3 تحلیل همبستگی پیرسون و رگرسیون ساده خطی: 89
8-3 اعتبار درونی و برونی پژوهش 95
فصل چهارم: تجزیه و تحلیل داه ها
1-4-‏ مقدمه‏: 98
2-4 شاخص های توصیفی متغیرها 98
3-4 روش آزمون فرضیه ها ی تحقیق 100
4-4 تجزیه و تحلیل فرضیه های تحقیق 101
1-4-4 بررسی فرض نرمال بودن متغیرها: 102
2-4- 4 خلاصه تجزیه وتحلیل ها به تفکیک هرفرضیه به شرح ذیل بیان می شود: 103
1-2-4-4 تجزیه و تحلیل و آزمون فرضیه اصلی اول: 103
2-2-4-4 تجزیه و تحلیل و آزمون فرضیه اصلی دوم 106
3-2-4-4 تجزیه و تحلیل و آزمون فرضیه اصلی سوم 110
4-2-4-4 تجزیه و تحلیل و آزمون فرضیه اصلی چهارم 137
5-2-4-4 تجزیه و تحلیل و آزمون فرضیه اصلی پنجم 141
6-2-4-4 تجزیه و تحلیل و آزمون فرضیه اصلی ششم 143
فصل پنجم: نتیجه گیری و پیشنهادات
1-5-مقدمه: 146
2-5 ارزیابی و تشریح نتایج آزمون فرضیه ها طبق شرایط متغیرها 147
1-2-5 نتایج فرضیه اصلی اول 147
2-2-5 نتایج فرضیه اصلی دوم 147
3-2-5 نتایج فرضیه اصلی سوم 148
1-3-2-5 نتایج فرضیه فرعی الف 148
2-3-2-5 نتایج فرضیه فرعی ب 148
3-3-2-5 نتایج فرضیه فرعی ج 149
4-3-2-5 نتایج فرضیه فرعی د 149
5-3-2-5 نتایج فرضیه فرعی ه 150
6-3-2-5 نتایج فرضیه فرعی و 150
7-3-2-5 نتایج فرضیه فرعی ز 150
4-2-5 نتایج فرضیه اصلی چهار 151
5-2-5 نتایج فرضیه اصلی پنجم 151
6-2-5 نتایج فرضیه اصلی ششم 152
3-5 نتیجه گیری کلی تحقیق 152
4-5 پیشنهادها 153
1-4-5 پیشنهاد هایی مبتنی بر یافته های فرضیات پژوهش 154
2-4-5 پیشنهادهایی برای پژوهش های آتی 154
5-5 محدودیت های تحقیق 155
پیوستها:
جدول مربوط به صنایع و نام شرکت های نمونه آماری 157
منابع و ماخذ:
منابع فارسی: 162
منابع لاتین: 165
فهرست منابع اینترنتی 168
چکیده انگلیسی ………………………………………………………………………………………….169

نگاره شماره 1- 1: تحقیقاتی که در زمینه ارزیابی عملکرد مالی انجام گرفته است 11
نگاره 1-4: شاخص های توصیف کننده متغیرها تحقیق، شاخص های مرکزی، شاخص های پراکندگی و شاخص های شکل توزیع (Statistics) 99
نگاره 2-۴ آزمون کالموگراف – اسمیرنوف K-S)) 102
نگاره شماره (3-4) : ضریب همبستگی، ضریب تعیین، ضریب تعیین تعدیل شده و آزمون دوربین- واتسون بین دو متغیر ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده وارزش افزوده بازار (MVA)…… 103
نگاره شماره (4-4) : تحلیل واریانس رگرسیون (ANOVA) 104
نگاره شماره (5-4) : ضرایب معادله رگرسیون (Coefficients) 104
نگاره شماره (6-4) : آزمون نرمال بودن خطاهای معادله رگرسیون 105
نگاره شماره (7-4) : خط و معادله رگرسیون 106
نگاره شماره (8-4) : ضریب همبستگی، ضریب تعیین، ضریب تعیین تعدیل شده و آزمون دوربین- واتسون بین دو متغیر ارزش افزوده اقتصادی (EVA) وارزش افزوده بازار (MVA) 107
نگاره شماره (9-4) : تحلیل واریانس رگرسیون (ANOVA) 108
نگاره شماره (10-4) : ضرایب معادله رگرسیون (Coefficients) 108
نگاره شماره (11-4) : آزمون نرمال بودن خطاهای معادله رگرسیون 109
نگاره شماره (12-4) : خط و معادله رگرسیون 110
نگاره شماره (13-4) : ضریب همبستگی، ضریب تعیین، ضریب تعیین تعدیل شده و آزمون دوربین- واتسون بین دو متغیر بازده حقوق صاحبان سرمایه(ROE) وارزش افزوده بازار (MVA) 111
نگاره شماره (14-4) : تحلیل واریانس رگرسیون (ANOVA) 112
نگاره شماره (15-4) : ضرایب معادله رگرسیون (Coefficients) 112
نگاره شماره (16-4) : آزمون نرمال بودن خطاهای معادله رگرسیون 113
نگاره شماره (17-4) : خط و معادله رگرسیون 114
نگاره شماره (18-4) : ضریب همبستگی، ضریب تعیین، ضریب تعیین تعدیل شده و آزمون دوربین- واتسون بین دو متغیر بازده سرمایه گذاری (ROI) وارزش افزوده بازار (MVA) 115
نگاره شماره (19-4) : تحلیل واریانس رگرسیون (ANOVA) 115
نگاره شماره (20-4) : ضرایب معادله رگرسیون (Coefficients) 116
نگاره شماره (21-4) : آزمون نرمال بودن خطاهای معادله رگرسیون 117
نگاره شماره (22-4) : خط و معادله رگرسیون 117
نگاره شماره (23-4) : ضریب همبستگی، ضریب تعیین، ضریب تعیین تعدیل شده و آزمون دوربین- واتسون بین دو متغیر رشد سود هر سهم وارزش افزوده بازار (MVA) 118
نگاره شماره (24-4) : تحلیل واریانس رگرسیون (ANOVA) 119
نگاره شماره (25-4) : ضرایب معادله رگرسیون (Coefficients) 120
نگاره شماره (26-4) : آزمون نرمال بودن خطاهای معادله رگرسیون 121
نگاره شماره (27-4) : خط و معادله رگرسیون 121
نگاره شماره (28-4) : ضریب همبستگی، ضریب تعیین، ضریب تعیین تعدیل شده و آزمون دوربین- واتسون بین دو متغیر نرخ سود باقیمانده (RI) وارزش افزوده بازار (MVA) 122
نگاره شماره (29-4) : تحلیل واریانس رگرسیون (ANOVA) 123
نگاره شماره (30-4) : ضرایب معادله رگرسیون (Coefficients) 124
نگاره شماره (31-4) : آزمون نرمال بودن خطاهای معادله رگرسیون 125
نگاره شماره (32-4) : خط و معادله رگرسیون 125
نگاره شماره (33-4) : ضریب همبستگی، ضریب تعیین، ضریب تعیین تعدیل شده و آزمون دوربین- واتسون بین دو متغیر نرخ بازده فروش (ROS) وارزش افزوده بازار (MVA) 126
نگاره شماره (34-4) : تحلیل واریانس رگرسیون (ANOVA) 127
نگاره شماره (35-4) : ضرایب معادله رگرسیون (Coefficients) 128
نگاره شماره (36-4) : آزمون نرمال بودن خطاهای معادله رگرسیون 128
نگاره شماره (37-4) : خط و معادله رگرسیون 129
نگاره شماره (38-4) : ضریب همبستگی، ضریب تعیین، ضریب تعیین تعدیل شده و آزمون دوربین- واتسون بین دو متغیر نرخ قیمت به سود سهام(P/E) وارزش افزوده بازار (MVA) 130
نگاره شماره (39-4) : تحلیل واریانس رگرسیون (ANOVA) 131
نگاره شماره (40-4) : ضرایب معادله رگرسیون (Coefficients) 131
نگاره شماره (41-4) : آزمون نرمال بودن خطاهای معادله رگرسیون 132
نگاره شماره (42-4) : خط و معادله رگرسیون 133
نگاره شماره (43-4) : ضریب همبستگی، ضریب تعیین، ضریب تعیین تعدیل شده و آزمون دوربین- واتسون بین دو متغیر نرخ سود پرداختی سهام (DPS) وارزش افزوده بازار (MVA) 134
نگاره شماره (44-4) : تحلیل واریانس رگرسیون (ANOVA) 134
نگاره شماره (45-4) : ضرایب معادله رگرسیون (Coefficients) 135
نگاره شماره (46-4) : آزمون نرمال بودن خطاهای معادله رگرسیون 136
نگاره شماره (47-4) : خط و معادله رگرسیون 136
نگاره 48-4. خلاصه یافته های حاصل از بررسی نه فرضیه مورد نظر در رگرسیون تک متغیره…… 138
نگاره49- 4. برازش رگرسیون چند گانه و تفکیکی از کلیه متغیر های تحقیق 139
نگاره 50-4. خلاصه یافته های رگرسیون چند گانه به روش Enter 140
نگاره 51-4. یافته های حاصل از بررسی فرضیه های تحقیق به تفکیک صنعت 142
نگاره شماره 52-4. یافته های حاصل از بررسی فرضیه های تحقیق به تفکیک اندازه 144

چکیده:
ارزیابی عملکرد مالی شرکتها، از مهمترین موضوعات مورد توجه سرمایه گذاران ، اعتبار دهندگان ، دولتها و مدیران می باشد. مدیران به منظور ارزیابی عملکرد قسمتهای تحت پوشش خود از ارزیابی عملکرد استفاده میکنند. سرمایه گذاران (سهامداران) به منظور ارزیابی میزان موفقیت مدیریت در به کار گیری سرمایه آنها و تصمیم گیری در مورد حفظ ، افزایش و یا فروش سرمایه گذاری ؛ اعتبار دهندگان به منظور تصمیم گیری در مورد میزان نرخ اعطای اعتبار؛ به ارزیابی عملکرد می پردازند .مهمترین جنبه ای که توسط سرمایه گذاران در ارزیابی عملکرد در نظر گرفته می شود، این است که آیا برای آنها ارزش ایجاد شده است یا خیر.در سالهای اخیر تلاشهای زیادی شده است، تا شاخصهایی معرفی شود که بهتر بتواند اهداف سهامداران را بر آورده سازد. یکی از جدید ترین این شاخصها، ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده می با شد ؛که هزینه فرصت همه منابع به کار گرفته شده را در نظر می گیرد و تحریفات ناشی از به کار گیری روشهای مختلف حسابداری توسط مدیریت و همچنین اثر تورم را تعدیل نموده و تنها معیار عملکردی است که ارتباط مستقیم با ارزش بازار سهام دارد و به وسیله آن می توان اضافه ارزش در قیمت سهام هر شرکتی را توضیح داد. در این پژوهش، تبیین نوع معیار ارزیابی عملکرد مالی مناسب، در شرایط بازار سرمایه ایران در دوره زمانی 1387-1384 مورد بررسی قرار گرفته است. ابتدا متغیر های پژوهش مورد شناسائی قرار گرفته و جهت تجزیه و تحلیل اطلاعات، از داده های بدست آمده از نرم افزار ره آورد نوین؛ برای محاسبه متغیر های پژوهش ، توسط نرم افزار Excel استفاده شده است. این داده ها جهت آزمون فرضیه ها توسط نرم افزارSPSS به کمک آماره- های توصیفی و استنباطی نظیر تحلیل همبستگی، مورد تجزیه و تحلیل قرار گرفتند. از تحقیق نتایج زیر حاصل شده است:
فرضیه اصلی اول: بین ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده و ارزش افزوده بازار در بازار سرمایه ایران رابطه معنی داری وجود دارد. ضریب تعیین تعدیل شده بین دو متغیر ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده و ارزش افزوده بازار در بازار سرمایه ایران برابر 266/0 می باشد و نشان می دهد که 6/26% از تغییرات ارزش افزوده بازاربه ارزش افزوده اقتصادی وابسته است ؛ sig (سطح معنی داری) کمتر از 0.05 می باشد که بیانگر وجود همبستگی در سطح متوسط بین این دو متغیر می باشد . با توجه به این که در جدول مربوط به آزمون خطی بودن مدل ، sig کمتر از پنج درصد می باشد، فرض خطی بودن رابطه بین دو متغیر تایید می گردد و فرضیه اصلی اول تحقیق، تائید می شود .
فرضیه اصلی دوم : بین ارزش افزوده اقتصادی و ارزش افزوده بازار در بازار سرمایه ایران رابطه معنی داری وجود دارد. ضریب تعیین تعدیل شده بین دو متغیر ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده و ارزش افزوده بازار در بازار سرمایه ایران برابر 169/0می باشد و نشان می دهد که 9/16% از تغییرات ارزش افزوده بازاربه ارزش افزوده اقتصادی وابسته است ؛ sig (سطح معنی داری) کمتر از 0.05 می باشد که بیانگر وجود همبستگی در سطح متوسط بین این دو متغیر می باشد . با توجه به این که در جدول مربوط به آزمون خطی بودن مدل ، sig کمتر از پنج درصد می باشد، فرض خطی بودن رابطه بین دو متغیر تایید می گردد و فرضیه اصلی دوم تحقیق، تائید می شود .
فرضیه اصلی سوم : فرضیه اصلی 3 : بین معیار های سودآوری وارزیابی عملکرد (نظیر بازده حقوق صاحبان سرمایه ، بازده سرمایه گذاری ، رشد سود هر سهم ، نرخ سود باقیمانده ، نرخ بازده فروش، نرخ قیمت به سود سهام و نرخ سود پرداختی سهام) ،با ارزش افزوده بازار ،در بازار سرمایه ایران رابطه مثبت وجود دارد. مولفه های آماری به دست آمده از آزمونهای آماری مربوط به متغیرهای این فرضیه و ارزش افزوده بازار نشان می دهد که به جز نرخ قیمت به سود سهام سایر متغیرها دارای ارتباط رابطه خطی و مثبت با ارزش افزوده بازارهستند ؛در نتیجه فرض خطی بودن رابطه بین متغیرهای مورد بررسی با ارزش افزوده بازار (به جز متغیر نرخ قیمت به سود سهام) تایید می گردد.
فرضیه اصلی چهارم : ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده در مقایسه با سایر معیار های ارزیابی عملکرد مالی ، در بازار سرمایه ایران؛قدرت تبیین بیشتری از ارزش افزوده بازار را نشان می دهد. بررسی R2 تعدیل شده مربوط به رابطه MVAبا سایر متغیرها نشان می دهد که ،ضریب تعیین تعدیل شده ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده همواره به طور قابل ملاحظه ای بالاتر از R2 تعدیل شده سایر متغیر های مستقل پژوهش بوده است.لذا این نظریه را می پذیریم که در بازار سرمایه ایران ؛معیار REVA بیشترین رابطه مثبت را با ارزش افزوده بازار دارد و می توان از آن به عنوان برترین معیار ارزیابی عملکرد مالی نام برد.
فرضیه اصلی پنجم: نوع صنعت بر ارتباط بین معیارهای عملکرد مالی و ارزش افزوده بازار،تاثیر گذار است. آزمونهای آماری مربوطه نشان میدهد که متغیر کنترل صنعت بر میزان روابط بین متغیر های مستقل و وابسته تحقیق تاثیر گذار است؛در نتیجه فرضیه اصلی پنجم نیز، تایید می گردد. فرضیه اصلی ششم : اندازه شرکتها بر ارتباط بین معیارهای عملکرد مالی و ارزش افزوده بازار،تاثیر گذار است.آزمونهای آماری مربوطه نشان میدهد که متغیر کنترل انداره بر میزان روابط بین متغیر های مستقل و وابسته تحقیق تاثیر گذار است؛در نتیجه فرضیه اصلی ششم نیز، تایید می گردد. به اعتبار دهندگان ، سهامداران و کلیه فعالان بازار سرمایه پیشنهاد می شود، ازاین معیار جهت ارزیابی عملکرد مالی شرکتها و مدیران آنها استفاده نموده و درارزیابی سهام شرکتها این معیارها را در کنار سایر معیار ها؛ در جهت نیل به هدف اصلی که همانا حداکثر کردن ثروت سهامداران است، به کار گیرند.نتایج به دست آمده در این پژوهش با نتایج حاصله از تحقیقات ملبورن و همکاران1 (1997) مطابقت کاملی را نشان میدهد.

مقدمه:
سنجش عملکرد مالی2 شرکت ها در فرایند تصمیم گیری،با توجه به توسعه واهمیتِ نقش بازار سرمایه از مهمترین موضوعات در حوزه مالی و اقتصادی است. ارزش افزوده اقتصادی3 وارزش افزوده تعدیل شده اقتصادی4 از مهمترین معیارهای سنجش عملکردِ مالی هستند. تحقیقات متعددی در سطح بین المللی انجام شده و موافق با این دیدگاه است که ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده در مقایسه با سایر معیارهای ارزیابی عملکرد مالی سنتی بیشترین همبستگی را با ارزشهای بازار دارد. مهمترین هدف مطالعه حاضر ، تبیین تئوریک شاخص های سنجش عملکرد مالی، آزمون این شاخص ها و ارائه شواهد لازم به منظور کمک به فعالان بازار سرمایه ایران ، برای اتخاذ تصمیمات منطقی در فرآیند سرمایه گذاری است. این پژوهش از نوع پژوهش های کاربردی می باشد و بر مبنای روش و ماهیت در طبقه بندی تحقیقات همبستگی قرار می گیرد و با استفاده از رگرسیون ساده و چند متغیره به بررسی میزان رابطه همبستگی بین ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده و سایر معیارهای نوین و سنتی عملکرد مالی با ارزش افزوده بازار5، پرداخته است. یافته های پژوهش حاضر ادعا دارد که ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده، نسبت به ارزش افزوده اقتصادی ودیگر شاخصهای ارزیابی عملکرد مالی سنتی ، همبستگی بیشتری را با ارزش افزوده بازار در سالهای 1387-1384 نشان می دهد و به اعتبار دهندگان ، سهامداران و کلیه فعالان بازار سرمایه پیشنهاد می شود که ازاین معیار جهت ارزیابی عملکرد مالی شرکت ها و مدیران آن ها استفاده نموده و در ارزیابی شرکت ها این معیارها را در کنار سایر معیار ها؛ به کار گیرند. نتایج به دست آمده در این پژوهش با نتایج حاصل از تحقیقات ملبورن و دیگران6 مطابقت کاملی را نشان میدهد.

فصل اول
کلیات تحقیق

1-1-مقدمه :
توسعه بازارهای سرمایه با افزایش آگاهی سهامداران ،فشار روی شرکت ها برای عملکرد بهتر را ، افزایش داده است. مدیران شرکتها در حال حاضر دورانی را پیش روی دارند که آنها را ملزم میسازد، چارچوب اقتصادی جدیدی در شرکت های خود مستقر کنند، که ارزش و سود آوری را بهتر منعکس کند. سهام داران به عنوان مالکان واحد تجاری در پی افزایش ثروت خود هستند، با توجه به اینکه افزایش ثروت، نتیجه عملکرد مطلوب واحد تجاری است، ارزش یابی واحد تجاری برای مالکان، دارای اهمیت فراوانی است. در ادبیات جدید مفهوم مدیریت ، یعنی کار با دیگران جایگزین کار توسط دیگران شده است .این امر بر پیچیدگی مدیریت افزوده و در آینده نیز خواهد افزود. بنابراین پارادایم های جدید در این حوزه آشکار شده است .از جمله این پارادایم ها ؛هدف ارزش آفرینی، در سر لوحه اهداف مدیریت قرار گرفته است. مدیریت ارزش آفرین می بایست از ساز و کارها و شیوه های مدیریتی موثر بر ارزش آفرینی بهره برده و در عمل بکار گیرد. توفیق در میزان ارزش آفرینی تا حدود زیادی به کیفیت سنجش عملکرد بستگی دارد. یعنی از شاخص های مبتنی بر ارزش به همراه شاخص های سنتی و یا جایگزین شاخص های سنتی استفاده شود.
ارزش در کسب وکار اقتصادی، ما به ازای ایجاد شده ناشی از کار با وسایل (سخت افزار) و روشها (نرم افزار) تعریف می شود. کسب وکار، مبتنی برارزش آفرینی7 تلقی می گردد؛ به طوری که فعالیت های اقتصادی بنگاه های کسب و کار،بدون اندیشه و عمل زایش ،استمرار و تداوم نخواهد داشت. سنجش عملکرد8 از وظایف مدیریتی است ،که مفهوم عینی به کسب و کار داده است. در ادبیات مدیریت، شاخص های متفاوتی برای سنجش عملکرد از منظرهای مختلف ارائه شده است؛ که منظر، مقاصد و اهداف ارزیابی را مشخص می نماید. ارزیابی عملکرد از منظر جامع ،یعنی نگاه همه جانبه به همه ابعاد؛ که در حقیقت نشانه های کارکردی مدیریت بنگاه را آشکار می سازد و بسیاری ضروری است .در شاخص های جامع سنجش عملکرد به ابعاد مالی و غیر مالی توجه می شود.
در ادبیات مالی نیز، با نگاهی جدید به سنجش عملکرد توجه شده است. کاربست روش های سنتی و تغییر آن به روش های نوین ،پارادایم جدید سنجش عملکرد تلقی گردیده است. به کار گیری تفکر سیستمی ،یعنی تفکیک ناپذیر بودن فرآیند مدیریت و سنجش عملکرد از یک طرف و پذیرش پارادایم جدید سنجش عملکرد ؛یعنی مبتنی بر ارزش آفرینی، از طرف دیگر بسیار ضروری و با اهمیت شده است.
در فصل اول پس از بیان مسئله تحقیق، تاریخچه موضوع تحقیق را مورد بررسی قرار می دهیم؛ سپس تعریف موضوع تحقیق را بیان نموده و در ادامه به بیان اهمیت و ضرورت تحقیق می پردازیم. همچنین اهداف تحقیق را در قالب اهداف کلی و ویژه بیان می کنیم. چارچوب نظری تحقیق که بنیان اصلی طرح سئوال و موضوع تحقیق بوده است، در این فصل آورده شده و در ادامه به فرضیه های تحقیق و مدل تحلیلی نیز اشاره شده است.

2-1بیان مسئله تحقیق
نیاز سازمان ها به سازگاری با محیط تجاری پویا و پیچیده امروزی، برای ادامه بقاء که ناشی از توسعه بازار های رقابتی است، از یک سو و فشار مجامع سرمایه گذار به مدیران جهت تعیین ارزش و تبیین معیار های سنجش دقیق و شفاف از سوی دیگر ،باعث شد شرکت ها سیستم های سنتی پاداش و ارزیابی عملکرد را مورد بازنگری قرار داده و دوباره آنها را مورد آزمون قرار دهند ؛که آیا مبنای صحیح و قابل اتکایی برای تصمیم گیری بوده اند یا خیر؟ در حال حاضر تکنیک های سنجش عملکرد بیش از آنکه بر چارچوب اصول حسابداری استوار باشند ، بر اساس تئوری های اقتصادی بنا شده اند.
سرمایه، یکی از محدود ترین منابع اقتصادی کشور ها محسوب می شود و به همین دلیل اقتصاد دانان و متخصصین امور مالی همواره در پی راه های استفاده مطلوب از آن برای گذاشتن در اختیار مدیران واحد های اقتصادی هستند. بنابراین، آنچه که نیاز به بررسی و تجدید نظر دارد،اعتبار رویه هایی است که برای تخصیص مطلوب منابع و پس انداز های جامعه در فعالیت های کارا و پر بازده استفاده می شود و در نهایت منجر به رشد اقتصادی و اجتماعی و جلب اطمینان مردم در بکار گیری مناسب سرمایه آنها می شود. برای تعیین ارزش شرکت به طور کلی دو مدل وجود دارد ،یکی مدلهای حسابداری و دیگری مدل های اقتصادی.
در اوایل دهه 1980"جانسون9" ، " ناتاراجان10" (1982) و "راپاپورت11" (1984)، از معیار های سنتی حسابداری به عنوان محرکه ها یا شاخص های ارزش انتقاد نمودند. به اعتقاد آنها ، قضاوت درباره عملکرد یک شرکت تنها بر مبنای شاخصهای حسابداری گمراه کننده است؛ زیرا این معیارها شاخص های ضعیفی از عملکرد اقتصادی به شمار می روند (حجازی، 1386،ص239)4 .
معیار های سنتی ارزیابی عملکرد،مبتنی بر ارقام سود حسابداری می باشند و به دلایل متعدد از جمله در نظر نگرفتن هزینه های تامین مالی از طریق صاحبان سهام؛ در نظر نگرفتن آثار تصمیمات و رخدادهای آتی ، نظیر دستیابی به بازار جدید و غیره، قادر به ارزیابی عملکرد واقعی شرکتها نمی باشند. یکی از معیار های مبتنی بر مدل اقتصادی ،ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده5 می باشد،این معیار می تواند سود اقتصادی شرکت را به نحو مناسبی اندازه گیری کند و انتقادات وارده بر ارقام سود حسابداری را تا اندازه ای بر طرف کند . طرفداران این معیار ادعا می کنند که این شاخص، برترین معیار ارزیابی عملکرد محسوب می شود؛ زیرا بعنوان یک معیار ارزیابی، هزینه فرصت صاحبان سهام و ارزش زمانی پول را در نظر گرفته و تحریفات ناشی از بکارگیری روشهای متفاوت حسابداری را برطرف می کند(اویی و لی،2002،ص20) 6.
عدم استفاده از معیار های مناسب برای ارزیابی عملکرد، از یک سو باعث می شود که قیمت سهام شرکت ها به ارزش واقعی آنها نزدیک نشود و این پدیده موجب ضرر و زیان یک گروه از خریداران سهام و سود سرشار گروه دیگر خواهد شد و از سوی دیگر عدم جبران خدمات مدیران به تناسب عملکرد واقعی آنها، در جهت حداکثر سازی ثروت سهامداران موجب ایجاد شکاف بین منافع مدیران و سهامداران شده و مشکلات تضاد منافع میان نماینده و مالک بوجود خواهد آمد (تئوری نمایندگی) 7.
این تحقیق در صدد است که با مطالعه معیار های ارزیابی عملکرد مالی سنتی و نوین، و بررسی رابطه این معیار ها با ارزش افزوده بازار8 شرکتها ، معیار مناسب تری را انتخاب کند که در جهت کمک به سهامداران برای اتخاذ تصمیمات صحیح با استفاده از صحیح ترین معیار ارزیابی عملکرد، همسونمودن منافع مدیران با مالکان از طریق پیوند دادن منافع و پاداش آنها با ثروت سهامداران ،گامی موثر بردارد.
3-1 اهمیت و ضرورت تحقیق
سرمایه گذارن و مدیران در جستجوی معیاری به موقع و قابل اتکاء برای اندازه گیری ثروت سهامداران هستند. معیار سنجشی که بوسیله آن سرمایه گذاران بتوانند در باره افزایش یا کاهش قیمت سهام ، اعتبار دهندگان درباره میزان امنیت سرمایه خود و مدیران در مورد سود آوری تصمیم گیری هایشان و سود آوری شرکت قضاوت نمایند (ورثینگتون ،2004 ،ص211) 12 .
هدف هر واحد اقتصادی افزایش ثروت سهامداران بوسیله افزایش ارزش شرکت می باشد و همه فعالیت های شرکت در جهت نیل به این هدف هدایت می شود . سرمایه گذاران برای تصمیم گیری در مورد سرمایه گذاری در شرکت ، فروش سهام و خارج کردن سرمایه خود از شرکت و یا نگهداری سهام ،به ارزیابی عملکرد شرکت می پردازند . برای نیل به این هدف ،پاداش مدیران اغلب با عملکرد شرکت مرتبط است . بنابراین انتخاب معیاری که بدرستی عملکرد شرکت را اندازه گیری کند ،بسیار مهم است .روشن ترین معیار برای سنجش عملکرد ، قیمت سهام است . اما معیار قیمت سهام از یک نقطه ضعف برخوردار است ،زیرا برخی عوامل که در قیمت سهام تاثیر دارند ،مانند شرایط اقتصادی و سیاسی جامعه وجهان از کنترل مدیران خارج می باشد. بنابراین معیار مورد استفاده بایستی از دو ویژ گی برخوردارباشد.
1- در معرض تمام عواملی که در خارج از کنترل بوده و بر قیمت سهام تاثیر دارند، نباشد.
2- بیشترین رابطه را با تغییرات در ثروت سهامداران داشته باشند.
این ویژگی اصلی ترین تنشی است که یک معیار عملکرد خوب بایستی آن را حل کند. در انتخاب یک معیار مناسب علاوه بر سهولت محاسبه ، به موارد دیگری از جمله ،دقت و هزینه اندازه گیری ارزش نیز باید توجه نمود. قدرت هر معیار سنجش بوسیله درجه همبستگی آن معیار با ارزش بازار تعیین می گردد، زیرا ارزش بازار بازتابی از عملکرد شرکت است ، ارزش بازار منعکس کننده درک سهامداران نسبت به عملکرد جاری شرکت و نیز انتظارات آنها از عملکرد آتی شرکت است . بنابراین هر معیار عملکردی ،برای اینکه اثر بخش باشد ،نه تنها باید قادر به انعکاس عملکرد جاری باشد، بلکه باید دامنه و سمت و سوی رشد آتی شرکت را نیز نشان دهد . به هر حال،معیاری نسبت به سایر معیار ها برتری دارد که اطلاعات بهتری به سرمایه گذاران ارائه دهد.

به هر حال ،عده ای بر این باور هستند که روش EVA و REVA به دلیل تاکید بر بازده واقعی نقدی هر شرکت ،از ایرادات سایر معیار های عملکرد سنتی بدور است و در کنار این مزیت روش فوق از ایراداتی چون پیچیدگی محاسبه و هزینه بیشتر برخودار است (استرن و استیوارت،1991،ص66)13.

4-1 اهداف تحقیق
در این تحقیق با این فرض که ارزش افزوده بازار14 معیاری مناسب برای تعیین ارزش شرکت می باشد ، به بررسی این موضوع می پردازیم که از میان معیارهای EVA، REVA، 15ROE،16ROI، 17GEPS، RI18 ، ROS19 ، 20P/E و 21DPS کدام یک قادر به توصیف بهتر MVA می باشد. تمرکز اصلی این تحقیق بررسی رابطه بین ارزش افزوده تعدیل شده اقتصادی22 و ارزش افزوده بازار است و نیز سعی دارد، رابطه میان MVA و سایر معیارهای رایج فوق الذکر را در شرکتهای پذیرفته شده بورس اوراق بهادار تهران؛ جهت یافتن مناسب ترین معیار داخلی به عنوان شاخصی از ارزش افزوده بازار بررسی نماید. به عبارت دیگر، پاسخ به این سوال که آیا ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده نسبت به سایر شاخص ها، قادر به توصیف بهتر ارزش افزوده بازار است؟ هدف اصلی این تحقیق ، کمک به سهامداران و کلیه ذینفعان در جهت ارزیابی صحیح و منطقی بازار سرمایه ایران و اتخاذ تصمیمات منطقی در جهت رشد وتعالی روز افزون کشور عزیزمان ایران می باشد. هدف فرعی این تحقیق معرفی معیاریست که علاوه بر اینکه به عنوان معیاری برای سرمایه گذاری محسوب شود، هدف صریح آن دادن علائمی در خصوص قیمت گذاری مناسب اوراق بهادار در بازار سرمایه ایران برای سرمایه گذاری عموم باشد.

5-1 چارچوب نظری
طبق تئوری نمایندگی اشخاص بر حسب منافع شخصی خود عمل می کنند، در حالیکه این منافع در تمامی دوره ها با منافع شرکت ها همسو و همسان نیست . فرض با اهمیت دیگر تئوری نمایندگی قرار داشتن شرکت در برخورد با پیوند های قراردادی است، که میان مدیریت ، سرمایه گذاران و اعتبار دهندگان و دولت وجود دارد. یکی از فرضیه های تئوری نمایندگی نشان از این دارد که مدیریت تلاش در بیشتر نمودن منافع خود می کند ، که این هدف لزوما همسان با بیشتر نمودن ارزش شرکت نیست ،در حالیکه مدیریت تلاش می کند حقوق و مزایای خود را به بالاترین حد ممکن برساند ، لیکن ناگزیر باید این کار را در چارچوب افزایش سود خالص ، بازده سرمایه گذاریها یا معیار های مشابه حسابداری انجام دهد و در عین حال افزایش قیمت اوراق بهادار شرکت را نیز مد نظر داشته باشد و مدیران برای رسیدن به اهداف بالا به هموار سازی سود و مدیریت سود از راه دستکاری روشهای متعدد حسابداری روی می آورند ؛به منظور نظارت بیشتر و مناسبتر بر فعالیت مدیران و کاهش دوگانگی منافع مدیران با ثروت سهامداران علاوه بر معیار های سنتی ارزیابی عملکرد معیار ارزش افزوده اقتصادی EVA و ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شدهREVA هم مطرح میشوند . ارزیابی عملکرد بنگاهها ، به منظور اطمینان از تخصیص بهینه منابع محدود ، امری مهم و حیاتی به شمار می آید.معیارهای سنجش عملکرد از سیستم های کنترل مدیریت تلقی می شوند، زیرا برنامه ریزی اقتصادی و تصمیمات کنترلی موثر، نیازمند ارزیابی چگونگی عملکرد واحد هاست . اتخاذ تصمیمات منطقی رابطه مستقیم با ارزیابی عملکرد بنگاه اقتصادی دارد و ارزیابی عملکرد بنگاه اقتصادی نیازمند شناخت معیارها و شاخص هاست. که در دو مجموعه شاخصهای مالی و غیر مالی طبقه بندی می شوند . معیارهای مالی سنجش عملکرد به دلیل برخوردار از ویژگیهایی نظیر کمی بدون ، عینی بودن ، عملی بودن وملموس بودن آن نسبت به معیار های غیر مالی ارجحیت دارند (پناهیان،1383،ص35)1.
نگاره شماره (1-1) تحقیقات متعدّدی که در زمینه ارزیابی عملکرد مالی انجام گرفته را در خود جای داده و چارچوب نظری تحقیق بر گرفته شده از این تحقیقات می باشد.

نگاره شماره 1- 1: تحقیقاتی که در زمینه ارزیابی عملکرد مالی انجام گرفته است

سال
محقق یا محققان
متغیر های مورد مطالعه
یافته های پژوهش
1991
استوارت23
EVA,MVA
شرکتهایی باEVA مثبت همبستگی بسیار بالایی با MVA دارند (استوارت،1991،ص68-91)
1991

فینگان24

EVA,MVA و سایر معیارهای ارزیابی عملکرد
EVA در مقایسه با سایر معیارها رابطه معنادارتری با MVA دارد ( فینگان، 1991،ص30-45)
1996

یومورا و همکاران25
ROE , EPS , MVA , EVA
EVA در مقایسه با سایر معیارها بیشترین همبستگی را با MVA دارد ( یومورا،1996 ،ص94-109)
1997
کرامر و پاشنر26
NOPAT , MVA , EVA
NOPAT بیش از EVA می تواند انحرافات MVA را توضیح دهد ( کرامر و پاشنر،1997،ص41-49)
1998
دویلرز27
EVA , تورم
REVA می تواند اختلافات ایجاد شده در EVA بخاطر تورم کاهش و معیار بهتری نسبت به EVA است ( دویلرز، 1998،ص31)
1999
کلیمان28

VA,EVA
شرکتهایی که از EVA استفاده می کنند در مقابل رقبا بازدهی بیشتری دارند
(کلیمان، 1999،ص80-91)
2001

پابلو فرناندر29

NOPAT , MVA , EVA
نمی توان حتما EVA را به عنوان برترین شاخص عملکرد و نماینده ای از MVA معرفی نمود
(پابلو فرناندر، 2001،ص11)
2001
جان اچ هال30
EVA و ROI ، تورم
با بهبود EVA رابطه نسبتهای تراز نامه ای با EVA بهتر می شود
(جان اچ هال،2001، ص21-28)
2005
دی مدیرس31
EVA , ROI
تغییرات در EVA دوره قبل 78 % تغییرات در ROI را توضیح می دهد
(دی مدیرس، 2005، ص84)
1360
جلیلی
EVA در ارزیابی عملکرد
بین EVA و بازده سهام رابطه معناداری وجود ندارد ( جلیلی، 1360،ص152)
1379
نظریه
EPS و EVA
بین EVA و EPS رابطه همبستگی وجود دارد (نظریه، 1379، ص154)
1380
رضایی
EVA و ROI
بین EVA و ROI همبستگی معناداری وجود دارد (رضایی، 1380، ص162)
1382
کاوسی
EVA و Qتوبین
بین EVA و Qتوبین رابطه معناداری وجود دارد. (کاوسی،1382،ص 144)
1382
ایزدی نیا
EVA و FCF
بین EVA و FCF ارتباط و همبستگی مثبت وجود دارد ( ایزدی نیا،1382،168)
1383
نوروش و مشایخی
EVA ، CVA
سود حسابداری و بازده سهام
EVA و CVA دارای رابطه معنادار با بازده سهام هستند (نوروش و مشایخی،1383،ص121-146)
1385
عارفه حسینی
EVA,MVA , سایر معیارها
EVA در مقایسه با سایر معیارها رابطه معنادارتری با MVA دارد (عارفه حسینی،1385،ص204)

6-1 مدل تحقیق:

1-6-1 متغیر های مستقل
1-1-6-1معیارهای ارزیابی عملکرد و سود آوری سنتی نظیر:
الف)ROE (بازده حقوق صاحبان سرمایه ):
سود خالص پس از کسر مالیات
(1) = ROE
ارزش دفتری حقوق صاحبان سرمایه
با تقسیم سود خالص پس از کسر مالیات(NOPAT) در سال معین بر ارزش دفتری حقوق صاحبان سرمایه (سهام عادی) در ابتدای سال محاسبه می گرد.

ب) ROI( بازده دارییها ) :
NOPAT
(2) = ROI
IC
این معیار حاصل تقسیم سود خالص عملیاتی پس از کسر مالیات بر (IC32)سرمایه به کار گرفته شده (کل دارییها ،به استثنای بدهیهای بدون بهره)

ج) رشد سود هر سهم (GEPS) :
EPS1 – EPS0
(3) = GEPS
EPS0
که در آن: EPS1 سود واقعی هر سهم در پایان دوره مالی گذشته .
EPS0 سود واقعی هر سهم در پایان دوره مالی جاری .
سود هر سهم برابر است با سود متلعق به سهامداران عادی تقسیم به تعداد سهام سرمایه .

د) سود باقیمانده(RI) :
(4) (سرمایه گذاری × نرخ بازده مورد انتظار) – سودخالص عملیاتی پس از کسر مالیات =RI
عبارت است از سود منهای بازده مورد انتظار سرمایه گذاری ؛ که در فرمول بالا، نرخ بازده مورد انتظار با استفاده از اطلاعات منتشر شده توسط بورس اوراق بهادار ایران وهمچنین از نرم افزار ره آورد نوین استخراج گردیده است.

ه)نرخ بازده فروشی (ROS) :
NOPAT
(5) = ROI
مجموع درآمد فروش شرکت
به نسبت سود عملیاتی به مجموع درآمد فروش شرکت، بازده فروش می گویند. ROS یکی از اجزای ROIدر تحلیل گری مالی به شیوه دو پونت33 است .

و)نرخ قیمت به سود سهام (P/E) :
P
(6) = P/E
E
عبارتست از نسبت(P) قیمت سهام عادی به (E)سود سهام عادی.

ز)نرخ سود پرداختی سهام (DPS) :
سود نقدی هر سهم
(7) = DPS
سود هر سهم
عبارت است از میزان سودی که به سهام عادی پرداخت می گردد . بهترین نرخ سالانه مد نظر قرار خواهد گرفت" با توجه به قانون تجارت ایران (ماده 90 قانون تجارت )باید حداقل 10% از سود خالص هر سال بین سهامداران توزیع شود . لذا در صورت عدم زیان دوره،همواره سود تقسیمی میان سهامداران از یک حداقل برخوردار خواهد بود"

2-1-6-1معیار های نوین سنجش عملکرد:
الف)ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده (REVA) استاندارد شده :

34M Capitalt-1 ) × C) NOPAT –
(8) =REVA استاندارد شده
ارزش دفتری حقوق صاحبان سرمایه ابتدای دوره

در محاسبه REVA ، به جای ارزش دفتری تعدیل شده داراییها باید،از ارزش بازاری آنها استفاده کرد
و از نرخ هزینه سرمایه در بازار نیز برای تعیین هزینه سرمایه استفاده می شود و از تقسیم REVA
بر ارزش دفتری حقوق صاحبان سرمایه ابتدای دوره ، REVA استاندارد شده بدست می اید (سیوکی و ووگون، 2009 ،ص439)35.
الف -1) NOPAT )سود خالص عملیاتی پس ازکسر مالیات)، در فرمول ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده وهمچنین ارزش افزوده اقتصادی می بایست بر روی NOPAT تعدیلاتی صورت گیرد؛ تا تحریفات ناشی از کاربرد اصول حسابداری حذف و سود حسابداری به سود اقتصادی نزدیک گردد(استرن و استیوارت،2004، ص 52)36.
(9) = NOPAT سود خالص پس ازکسرمالیات + [ هزینه های مالی ، آموزش،تحقیق و توسعه وتبلیغات + تغییرات در مانده حسابهای ذ م.م ،ذخیره بازخرید خدمت وذخیره مالیات +در آمد ناشی از سرمایه گذاری) ×1-T))]

الف -2) C ‍)نرخ هزینه سرمایه 🙁 همان نرخ هزینه سرمایه در بازاراست که در این پژوهش از میانگین نرخ بازده بازار در بورس اوراق بهادار ایران ، برای سالهای1384 ،1385،1386و1387 استفاده شده است؛با این فرض که یکی از فرصتهایی که سهامداران در سرمایه گذاری دارند ،خرید پرتفویی از سهام است و با این کار بازدهی آنها برابر میانگین بازده بازار خواهد شد .
الف-3 ) M capital (ارزش بازار سرمایه) :همان ارزش بازار دارایی های شرکت می باشد که نحوه محاسبه آن بقرار زیراست:
(10) ارزش بازار سهام ممتاز + ارزش بازار سهم عادی) = Mcapital (بدهیهای جاری بدون بهره – ارزش دفتری بدهی +
در این فرمول بر اساس معادله حسابداری دارایی ها با جمع بدهی ها و حقوق صاحبان سهام برابر در نظر گرفته شده است.
ب)ارزش افزوده اقتصادی (EVA) استاندارد شده :
برابر است با EVA تقسیم بر حقوق صاحبان سرمایه ابتدای دوره.

NOPAT – ( 37WACC * IC )
(11) = EVA استاندارد شده
ارزش دفتری حقوق صاحبان سرمایه ابتدای دوره
ب-1) WACC (میانگین موزون هزینه سرمایه) :
برای محاسبه نرخ هزینه سرمایه از میانگین موزون هزینه سرمایه استفاده شده است که برای شرکتای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار ایران به صورت زیر قابل محاسبه است: Wd*Kd ) ) + Ws*Ks)) = WACC
که در آن :

Ws و Ws = به ترتیب وزن بدهی و حقوق صاحبان سهام عادی.
ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام عادی
(12) Ws =
ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام عادی+ارزش دفتری بدهیهای بهره دار

ارزش دفتری بدهیهای بهره دار
(13) = Wd
ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام عادی+ارزش دفتری بدهیهای بهره دار

Ks وKd = به ترتیب نرخ هزینه بدهی و نرخ هزینه حقوق صاحبان سهام عادی.
که در این پژوهش نرخ هزینه حقوق صاحبان سهام عادی( (Ks از تقسیم سود نقدی که شرکت به سهامداران پرداخت نموده بر ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام بدست آمده است.( کاوسی، 1382 ،ص56 )
DPS
(14) = Ks ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام
نرخ هزینه بدهی(Kd) :
که در این پژوهش به دلیل عدم افشای نرخ هزینه تک تک اقلام بدهیهای بهره دار،این نرخ از تقسیم هزینه های مالی شرکت بر بدهیهای بهره دار بدست آمده است.
هزینه های مالی
(15) (1-t) = Kd
مجموع بدهیهای بهره دار

نرخ موثر مالیاتی(t) براساس قانون جدید مالیاتهای مستقیم 22/5 درصد در نظر گرفته شده است (دوانی ،1381 ؛ ص 73)1.
ب-2) IC (سرمایه تعدیل شده):
(16) تسهیلات مال دریافتی + سایر بدهیهای بهره دار + سرمایه قانونی)= IC (اندوخته ها + سود انباشته + ذخیره باز خرید خدمت کارکنان+ بدهیهای بلند مدت +

2-6- 1متغییر وابسته:
ارزش افزوده بازار (MVA)استاندارد شده :
میانگین ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام- میانگین ارزش بازار حقوق صاحبان سهام
(17) = MVA استاندارد شده
ارزش دفتری حقوق صاحبان سرمایه ابتدای دوره

"ارزش افزوده بازار (MVA ) = اختلاف بین کل ارزش بازار واحد تجاری و سرمایه اقتصادی آن"
میانگین ارزش بازار حقوق صاحبان سهام برابر است با:تعداد سهام عادی شرکت در پایان دوره ضربدر قیمت سهام عادی شرکت در پایان دوره بعلاوه تعداد سهام عادی شرکت در ابتدای دوره ضربدر قیمت سهام ابتدای دوره تقسیم بر دو.
میانگین ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام برابر است با: ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام عادی شرکت در پایان دوره بعلاوه ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام عادی شرکت در ابتدای دوره تقسیم بر دو.

3-6- 1متغییر کنترل:
الف- متغیر کنترل اندازه :
در این پژوهش متغیر کنترل اندازه به این صورت تعریف شده است:شرکتهایی که طی سال 1384 میزان دارایی آنها کمتر از 760 میلیارد ریال است،کوچک و شرکتهایی که طی سال 1384 میزان دارایی آنها بین 760 و6265 میلیارد ریال است،متوسط و شرکتهایی که طی سال 1384 میزان دارایی آنها بیشتر از6265 میلیارد ریال است،بزرگ در نظر گرفته شده اند(حجازی، 1386، 247).

ب- متغیر کنترل صنعت :
در این پژوهش فرضیه ها ،به تفکیک صنعت نیز مورد آزمون قرار می گیرند تا مشخص گردد که :آیا نوع صنعت بر رابطه بین متغیر های پژوهش تاثیر گذار است؟
7-1 فرضیه های تحقیق
فرضیه اصلی اول: بین ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده و ارزش افزوده بازار، در بازار سرمایه ایران رابطه وجود دارد.
فرضیه اصلی دوم : بین ارزش افزوده اقتصادی و ارزش افزوده بازار، در بازار سرمایه ایران رابطه وجود دارد.
فرضیه اصلی سوم : بین معیار های سودآوری وارزیابی عملکرد (نظیر بازده حقوق صاحبان سرمایه ،بازده سرمایه گذاری ، رشد سود هر سهم ، نرخ سود باقیمانده ، نرخ بازده فروش ، نرخ قیمت به سود سهام و نرخ سود پرداختی سهام) ،با ارزش افزوده بازار ،در بازار سرمایه ایران رابطه وجود دارد.
این فرضیه به صورت فرضیه های فرعی ذیل مورد آزمون قرار خواهد گرفت :
فرضیه فرعی الف) بین بازده حقوق صاحبان سرمایه و ارزش افزوده بازار، در بازار سرمایه ایران رابطه وجود دارد.
فرضیه فرعی ب) بین بازده سرمایه گذاری و ارزش افزوده بازار ،در بازار سرمایه ایران رابطه وجود دارد.
فرضیه فرعی ج) بین رشد سود هر سهم و ارزش افزوده بازار، در بازار سرمایه ایران رابطه وجود دارد.
فرضیه فرعی د) بین نرخ سود باقیمانده و ارزش افزوده بازار، در بازار سرمایه ایران رابطه وجود دارد.
فرضیه فرعی ه) بین نرخ بازده فروش و ارزش افزوده بازار، در بازار سرمایه ایران رابطه وجود دارد.
فرضیه فرعی و) بین نرخ قیمت به سود سهام و ارزش افزوده بازار ،در بازار سرمایه ایران رابطه وجود دارد.
فرضیه فرعی ز) بین نرخ سود پرداختی سهام و ارزش افزوده بازار، در بازار سرمایه ایران رابطه وجود دارد.
فرضیه اصلی چهارم : ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده در مقایسه با سایر معیار های ارزیابی عملکرد (نرخ بازده حقوق صاحبان سرمایه ، بازده سرمایه گزاری ، رشد سود هر سهم ، نرخ سود باقیمانده ، نرخ سود باقیمانده ، نرخ بازده فروش ، نرخ قیمت به سود سهام و نرخ سود پرداختی سهام)، رابطه مثبت بیشتری با ارزش افزوده بازار ، در بازار سرمایه ایران دارد.
فرضیه اصلی پنجم : نوع صنعت بر ارتباط بین معیارهای عملکرد مالی و ارزش افزوده بازار،تاثیر
گذار است.
فرضیه اصلی ششم : اندازه شرکتها بر ارتباط بین معیارهای عملکرد مالی و ارزش افزوده بازار،تاثیر گذار است.

8-1 تعریف واژه ها و اصطلاحات تحقیق:
سنجش عملکرد
سنجش عملکرد از وظایف مدیریتی است که عملکرد قسمتهای مختلف به وسیله آن سنجیده می شود وشاخصهای گوناگونی جهت ارزیابی عملکرد بنگاه وجود دارد(رستگاری،1386،ص138)1.

ارزش افزوده اقتصادی (EVA)
EVA یکی از معیارهای اندازه گیری عملکرد است و نشان دهنده باقی مانده سود ،پس از کسرهزینه سرمایه،(میانگین موزون هزینه سرمایه×ارزش دفتری سرمایه) از سود حاصل از عملیات است(حجازی،1386،ص248)2.

ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده (REVA)
REVAیکی از جدید ترین معیارهای ارزیابی عملکرد مالی است و نشان دهنده باقیمانده سود ،پس از کسر هزینه سرمایه(نرخ بازده بازار× ارزش بازار سرمایه) از سود حاصل از عملیات می باشد(سیوکی و ووگون،2009،ص439)3.

ارزش افزوده بازار(MVA)
ارزش افزوده بازار اختلاف بین کل ارزش بازار شرکت و ارزش دفتری آن است و نشان می دهد که عملکرد شرکت چه اندازه روی ارزش آن تاثیر گذار بوده است(حجازی،1386،ص251)4.

سود خالص عملیاتی بعد از کسر مالیات(NOPAT)
NOPAT سودی که در محاسبه آن تنها سود حاصل از عملیات در نظر گرفته می شود و اثر ثبتهای غیر نقدی حذف و صرفه جویی مالیاتی ناشی از هزینه بهره در آن ثبت شده است.از طرف دیگر نشان دهنده سودی است که به صورت بازده نقدی برای تامین کنندگان مالی در دسترس است (همان منبع، ص248)1.

سرمایه(CAPITAL)
مجموع وجه نقدی است که در خالص دارائیهای شرکت و در طول عمر آن بدون توجه به شکل تامین مالی ،نام حسابداری یا هدف واحد تجاری سرمایه گذاری شده است(همان منبع ،ص248)2.

نرخ هزینه سرمایه (C)
یعنی به طور متوسط برای هر 100 ریال تامین مالی ،متحمل چند ریال هزینه شده است. که از طریق میانگین موزون هزینه سرمایه هر یک از منابع مالی به دست می آید(رستگاری،1386،ص142)3.

نرخ بازده حقوق صاحبان سهام (ROE)
بازده حقوق صاحبان سهام نشان دهنده درصد سودی است که روی حقوق صاحبان سهام در شرکت عاید شده است. و از تقسیم سود پس از کسر مالیات بر حقوق صاحبان سهام به دست می آید (حجازی،1386 ،ص247)4.

نرخ بازده دارائیها (ROI)
میزان سود به ازای هر ریال سرمایه گذاری شده در شرکت را محاسبه می کند ،بدین ترتیب سود پس از کسر مالیات را بر کل دارائیها تقسیم می کنند(همان منبع،ص247)5.

نرخ سود باقیمانده (RI)
مقدار سودی که پس از کسر همه هزینه ها ،از جمله هزینه سرمایه از سود شرکت باقی می ماند (رهنمای رودپشتی،1385،ص162)6.

نرخ بازده فروش (ROS)
به نسبت سود عملیاتی به در آمد بازده فروش گویند (همان منبع،ص162)1.

رشد سود سهام (GEPS)
مقدار افزایش در سود هر سهم عادی در پایان سال نسبت به ابتدای همان سال ،تقسیم بر سود ابتدای سال (حجازی،1386،ص248)2.

نرخ قیمت به سود سهام (P/E)
از تقسیم قیمت سهام بر سود آن به دست می آید و نشان میدهد که قیمت بازارسهام چند برابر سود هر سهم است (همان منبع، ص248)3.

فصل دوم
مروری بر ادبیات تحقیق

1-2- مقدمه:
یک اصل بدیهی مالی پذیرفته شده ، این است که نقش مدیران حداکثر سازی ثروت سهامداران از طریق تخصیص کارای منابع می باشد. برای عملی ساختن این هدف ، به طور سنتی ثروت سهامدار توسط مقادیر حسابداری استاندارد مانند سود، درآمد و جریانهای نقدی ناشی از عملیات یا نسبت های صورتهای مالی (شامل سود هر سهم و بازده دارائیها و بازده حقوق صاحبان سهام) نشان داده می شود. سپس این اطلاعاتِ صورتهای مالی توسط مدیران ، سهامداران و سایر اشخاص ذینفع جهت ارزیابی عملکرد جاری شرکت و نیز جهت پیش بینی عملکرد آتی شرکت استفاده می گردد. بعلاوه بر اساس شکل نیمه قوی فرضیه بازار کارا ، اطلاعات در دسترس عموم موجود بوده و این متغیرها به آسانی توسط بازار تفسیر شده و قیمت های سهام آتی جذب می گردد.
تحقیقات تجربی در زمینه مدیریت مالی آشکار می سازد که همبستگی کامل بین معیار اندازه گیری ارزش و قیمت های سهام غیر ممکن است زیرا عملکرد شرکت نمی تواند به طور کامل ارزش بازار سرمایه آن را توضیح دهد، چون سایر عوامل یا ناهنجاری های بازار مانند فعالیتهای سفته بازاری ، حساسیت های بازار، عوامل اقتصاد کلان ، بر تغییر قیمتهای سهام اثر می گذارند. با این وجود معیاری که با اتکا بر آن بتوان در مورد ارزش شرکت قضاوت نمود برای گروههای مختلف ذینفع در جنبه های عملکرد شرکت گرانبها می باشد. برای مثال، لی1 (1996) ، می گوید جستجو برای معیار برتر ارزشیابی شرکت ویژگی کلیدی ادبیات مالی تجربی معاصر می باشد:
"سالها، سرمایه گذاران و مدیران شرکت ها در جستجوی یک معیار سنجش به هنگام و قابل اتکا برای سنجش ثروت سهامداران بودند، با چنین معیاری، سرمایه گذاران می توانند تشخیص بدهند که سهام، بیش از واقع یا کمتر از واقع قیمت گذاری شده است، وام دهند گان می توانند امنیت وام هایشان را بسنجند و مدیران می توانند بر سود آوری کارخانه ها، بخش ها و شرکت هایشان نظارت کنند" (همان منبع، ص86)2.
در این فصل پس از مروری چند در سابقه و پیشینه تحقیق، به زبان ریاضی نحوه محاسبه متغیر های تحقیق مورد بررسی، تبیین و تشریح قرار گرفته است و در انتهای فصل به تحقیق های گذشته داخلی و خارجی و نتایج آن نیز اشاره گردیده است.

2-2 شاخصهای سنجش عملکرد (سنتی ونوین )
برخی از معیارهای مالی که برای ارزیابی عملکرد بنگاه ها از اهمیت بیشتری برخوردار هستند.
عبارتند از : نرخ بازده سرمایه گذاری ، سود باقیمانده و نرخ بازده فروش، ارزش افزوده اقتصادی1 و ارزش افزوده بازار2 و شاخص جامع عملکرد 3 ، شاخص های سنجش عملکرد مبتنی بر ارزش در فرایند ارزیابی ، به منظور آگاهی از میزان ارزش آفرینی بنگاههای اقتصادی، در مقایسه با شاخص های سنتی مبتنی بر داده های تاریخی از کار بست گسترده تری برخوردار شده است؛ که قضاوت آگاهانه و پایدار سودمندتر است زیرا مفاهیم ارزش و ارزش آفرینی را مبنا و هدف قرار می دهد (رهنمای رود پشتی، 1386 ، ص 360)4.
سوال اصلی این است که سهامداران برای سنجش عملکرد، باید از کدام معیار استفاده کنند. روشن ترین معیار برای سنجش عملکرد قیمت سهام است ، اما معیار قیمت سهام از یک ضعف برخوردار است، زیرا برخی عوامل که در قیمت سهام تاثیر دارند مانند شرایط اقتصادی و سیاسی جامعه و جهان خارج از کنترل مدیران می باشد. بنابراین معیارمورد استفاده بایستی از دو ویژگی زیر برخوردار باشد.
1- در معرض تمام عوامل که در خارج از کنترل بوده و بر قیمت سهام تاثیر دارند نباشد.
2- بیشترین رابطه را با تغییرات در ثروت سهامداران داشته باشد.
این ویژگی اصلی ترین تنشی است که یک معیار عملکرد خوب، بایستی آنرا حل کند.
تحقیقات صورت گرفته توسط استیوارت نشان داده است که از بین معیارهای EVA ، رشد فروش، رشد سود، ROE, ROI؛ EVA بالاترین رابطه را با تغییرات ارزش بازار سهام دارد و می تواند بیشتر از 50% تغییرات در این عامل را تشریح نماید. اگر به تاریخچه مدلهایی که به منظور ایجاد ارزش به وجود آمده اند. نظری بیندازیم می توان سیر تاریخی این مدلها را ترسیم کرد.5

دهه 1990 دهه 1980
– ارزش افزوده اقتصادی (EVA) – نسبت های ارزش بازار به ارزش دفتری – معیارهای ارزیابی متواز (BCS) – بازده حقوق صاحبان سهام(ROE)
– ارزش افزوده بازار (MVA)

دهه 1970 دهه 1920
– سود هر سهم (EPS) – سیستم دو پونت
– ترکیب حقوق صاحبان سهام – نرخ بازدهی سرمایه گذاریها (ROI)

1-2-2 شاخص های غیر مالی
بسیاری از شرکتها از سود عملیاتی به عنوان یک معیار داخلی و حسابداری استفاده می کنند، در حالیکه شرکتها این معیار را با اطلاعات مالی خارجی (قیمت سهام) ،اطلاعات غیر مالی خارجی (رضایتمندی مشتریان) و اطلاعات غیر مالی داخلی (زمان تحویل کالا) ،تکمیل می کنند. شرکتها این معیارهای مالی وغیر مالی را تحت گزارشی به نام معیارسنجش جامع عملکرد بیان می کنند. این گزارشات شامل موارد زیر است:
1- معیارهای سود آوری : سود عملیاتی و رشد درآ مدی.
2- معیارهای رضایتمندی مشتریان: سهم بازار، پاسخگویی به مشتریان ، عملیات به موقع.
3- معیارهای کارایی ،کیفیت وزمان ، انحراف کارایی مواد مستقیم ، انحراف سربار جذب شده.
4- معیارهای نوآوری : تعداد اختراعات ، تعداد کالاهای جدید.
شاخص جامع سنجش عملکرد BSC که تحت عنوان کارت امتیازی متوازن شناخته شده است، از جمله معیارهای نوین سنجش در عملکرد مدیریت 38 به شمار می آید. این شاخص اولین بار توسط نورتون و کاپلان مطرح گردید و از ویژگی های این شاخص جامعیت آن است. بطوریکه معیارهای مالی و غیر مالی را تواماً در ارزیابی مدنظر قرارمیدهد.
1- شاخص های مالی یک بعدی هستند.
2- شاخص های مالی تاریخی هستند.
3- شاخصهای مالی معلول هستند و به علت ها توجهی ندارند(عدم توجه به رابطه علت و معلولی).
4- شاخص های مالی پاسخی برای ذینفعان دیگر ارائه نمیدهند. شاخص BSC بر پایه استراتژیها، بر استراتژیهای آینده نیز تاثیر گذار است، یعنی با توجه به استراتژی تعریف شده به سنجش عملکرد می پردازد و از نتایج آن برای اصلاح استراتژی قبلی و تدوین استراتژی جدید استفاده می گردد. تعامل شاخص ها، دیدگاههای مورد نظر با هم و استراتژی ها در زیر ارائه شده است.

نمودگر1-2 ارتباط دیدگاه مورد ارزیابی با استراتژی نمودگر 2-2 ارتباط دیدگاه با یکدیگر

با توجه به روابط تعریف شده در نموگر39(1) به این مهم دست خواهیم یافت که پیاده سازی BSC در بنگاههایی امکان پذیر است که استراتژی مدون و تعریف شده داشته باشند و سنجش عملکرد با توجه به چهار منظر اصلی صورت می گیرد، که نشانه جامعیت این شاخص است. در نمودگر (2) رابطه علت و معلولی بین دیدگاههای مختلف تبیین شده است، بطوری که اولاً طراحی و پیاده سازی BSC می تواند یک ضرورت تلقی شود. ثانیاً در سودمندی بهره گیری شاخص موثر است. ثالثاً در تدوین استراتژی های آینده اولویت بندی آنها بسیار مفید خواهد بود(حاتمی،1386،ص41)2.

2-2-2 شاخص های مالی
طراحی معیارهای مالی سنجش عملکرد، مبتنی بر اقلام حسابداری صورت می گیرد. زیرا اقلام حسابداری با توجه به پژوهشهای متعدد دارای بار اطلاعاتی و محتوا است. طراحی معیارهای سنجش عملکرد شامل گامهای زیر است:
1- تعیین متغیری که نشان دهنده اهداف مالی و اقتصادی مدیریت باشد: سود خالص، سود عملیاتی، بازده دارائیها، ارزش افزوده اقتصادی و… .
2- تعریف اقلامی که در متغیر گام یک قرار می گیرد: هدف از دارائیها، کل دارائیهاست یا خالص آنها (کل دارائیها منهای کل بدیها).
3- انتخاب معیار برای اقلامی که در متغیر گام یک انتخاب شده اند: دارائیها به بهای تاریخی به ارزش جاری یا ارزش فعلی بیان شوند.
4- انتخاب یک هدف برای اندازه گیری عملکرد: دستیابی به یک نرخ بازده مشابه برای واحدها.
5- انتخاب زمان باز خورد : گزارشات عملکرد مالی به صورت روزانه، هفتگی، ماهانه به مدیریت ارائه شود، فرایند مذکور می تواند برای شاخصهای سنتی و نوین استفاده شود.

3-2 معیارهای مالی سنتی
پنج معیار در ارزیابی عملکرد سرمایه گذاری که مبتنی بر داده های تاریخی است،وجود دارد (حاتمی،1386،ص49-44)1.
1- بازده سرمایه گذاری (ROI).
2- سود باقیمانده .(RI)
3- بازده فروش (ROS).
4-رشد عایدی هر سهم (EPS).
5- نسبت قیمت به سود هر سهم .(P/E)

1-3-2 بازده سرمایه گذاری (ROI)
یک معیار حسابداری است که از تقسیم سود عملیاتی بر سرمایه گذاری حاصل می شود.

ROI مبتنی بر سرمایه گذاری است و شامل همه عناصر سود آوری (در آمد، هزینه، و سرمایه گذاری) می باشد، این نرخ را نمی توان با نرخ فرصت از دسته رفته مقایسه کرد. از (ROI) می توان درک بیشتری پیدا کرد، زمانی که آن را به دو بخش زیر تقسیم کنیم :

که تحلیل سود آوری دوپونت نامیده می شود.
ROI نشان می دهد که مدیر می تواند با کاهش سرمایه گذاری در دارائیهای ثابت و جاری به سود تعیین شده دست یابد؛ یعنی فروش دارائیهای بدون استفاده؛ اکثر مدیران تمرکز خود را روی در آمد و هزینه دارند و توجه کمی به سرمایه گذاری دارند. کاهش سرمایه گذاری به معنی کاهش وجوه نقدی بلا استفاده ، مدیریت استفاده از اعتبارات ، تعیین سطح موجودی کالا و مصرف معقول از دارائیها است.

2-3-2 سود باقیمانده (RI)
سود باقیمانده، عبارتست از سود منهای بازده مورد انتظار سرمایه گذاری.
(سرمایه گذاری نرخ بازده مورد انتظار) – سود عملیاتی= سود باقیمانده
به حاصل ضرب نرخ بازده مورد انتظار در سرمایه گذاری ، هزینه های منتسب سرمایه گذاری، گفته می شود. این هزینه ها در حسابداری شناسایی نمی شوند چون هزینه ها تفاضلی نیستند و بیانگر نتیجه بکار گیری وجوه نقد در سرمایه گذاری مختلف با ریسک مشابه هستند (بهره سرمایه به کار گرفته شده) .هدف از حداکثر کردن سود باقی مانده این است که: اگر نرخ سود یک بخش از نرخ مورد انتظار سرمایه گذاری بیشتر باشد، آن واحد باید گسترش یابد؛ در مقایسه با ROI وقتی هدف حداکثر نمودن (ROI) باشد، مدیران، پروژه های جدید سود ده را رد می کنند، برای مثال فرض کنید یک سرمایه گذاری جدید مستلزم سرمایه گذاری به مبلغ 800000 ریال بوده و سود عملیاتی ناشی از آن 160000 ریال باشد.
در این حالت (ROI) پروژه برابر 20% خواهد بود،( ) ولی اگر آن را با (ROI) کل واحد مقایسه کنیم خواهیم داشت:
قبل از پروژه . بعد از پروژه
در این حالت به علت کاهش در ROI مدیر اقدام به سرمایه گذاری نمی نماید. حال اگر معیار عملکرد سود باقیمانده باشد خواهیم داشت:
سود باقیمانده قبل از پروژه سود باقیمانده بعد از پروژه
که در این حالت مدیر اقدام به سرمایه گذاری می نماید. ROIو سود باقیمانده نشان دهنده نتیجه یک دوره هستند(یکسال) ، به همین خاطر مدیران می توانند اقداماتی را انجام دهند که باعث افزایش کوتاه مدت در (ROI) و سود باقیمانده شود، ولی با منافع بلند مدت سازمان مغایرت داشته باشد. برای مثال مدیران کمتر به مخارج (R&D40) بپردازند تا سود آنها افزایش یابد. از این رو مدیران سطح بالا برای ارزیابی واحدها از ROI و سود باقیمانده چند ساله استفاده می کنند.

3-3-2 بازده فروش41
نسبت سود عملیاتی به در آمد را بازده فروش گویند.
ROS یکی از اجزا ROI در روش تحلیلی سود آوری دوپونت می باشد.
در مورد بازارهایی که محدودیت در آمدی وجود دارد، ROS یک معیار مناسب است.

4-3-2 سود هر سهم
از جمله شاخص های سنتی و متداول سنجش عملکرد است که برای ارزشیابی قیمت سهام کار برد دارد و به صورت ریالی بیان می شود. این نسبت از تقسیم سود خالص سهامداران عادی بر تعداد سهام به دست می آید..

نتیجه نسبت، نشان می دهد که: به ازای یک سهم چه میزان عایدی به دست آمده است و هر چه قدر نتیجه نسبت بیشتر باشد، گویای عملکرد مطلوب شرکت بوده است. از این نسبت برای ارزشیا بی سهام نیز استفاده می شود که با توجه به قیمت بازاری سهام(قیمت معاملاتی سهم) ، ارزش سهام در آینده نیز معلوم می گردد.

5-3-2 قیمت به عایدی هر سهم
قیمت به عایدی هر سهم، شاخص سنجش عملکرد شرکت در بازار سرمایه است و از رابطه زیر برای محاسبه ان استفاده می شود.

نتیجه این نسبت مرتب اعلام می گردد و نشان می دهد که به ازای عایدی هر سهم،سهام در بازار سرمایه، به چه قیمتی معامله شده است و در نتیجه هر چه نسبت بالا باشد گویای عملکرد مطلوب شرکت در بازار سرمایه است. از این معیار برای محاسبه ارزش سهم در آینده استفاده می گردد. این نسبت نشان می دهد که سرمایه گذاران حاضرند چند برابر سود گزارش شده برای هر سهم را برای قیمت سهام پرداخت نمایند.شرکت هایی که دارای موقعیت انحصاری می باشند، به دلیل موقعیت ویژه خود برای انجام سرمایه گذاری با بازده بالا از نسبت P/E بالایی برخوردار می باشند. این نسبت معیار مناسبی برای ارزیابی عملکرد شرکت نیست و ایرادات آن به شرح زیر است:
1- مخرج کسر تابعی از سود حسابداری می باشد، بنابراین تمام ایراداتی که به سود حسابداری وارد است به این نسبت هم مربوط می شود.
2- برای شرکت هایی که سود آور نمی باشند، این نسبت بی معنی است. مثلاً اگر سود شرکتی ،مساوی صفر باشد این نسبت به سمت بی نهایت میل می کند و همچنین P/E برای شرک های زیان ده بی مفهوم است، زیرا صورت کسر یک عدد مثبت و مخرج یک عدد منفی است.
3- معمولاً در بورس های معتبر دنیا P/E را با شاخص های خاصی مقایسه می کنند. مثلاً در بورس آمریکا ، قیمت P/Eشرکتها را با شاخص S&P (میانگین P/E برای 1500 شرکت آمریکایی مقایسه می کنند). متاسفانه در بورس ایران چنینی شاخصی وجود ندارد. با توجه به مطالب فوق می توان گفت نسبت P/E نمی تواند معیار مناسبی برای جهت ارزیابی باشد.
اصولاً معیارهای که تا کنون در رابطه با تعیین ارزش شرکت و عملکرد مدیران مطرح شده است را می توان به دو دسته طبقه بندی نمود. یک دسته که از آنها به عنوان مدلهای حسابداری نام برده شده است و دیگری تحت عنوان مدلهای اقتصادی.
در مدل حسابداری ارزش سهام یک شرکت از حاصلضرب دو عدد به دست می آید. عامل اول سود42 شرکت و عامل دوم ضریب تبدیل43 سود به ارزش. در مدل اقتصادی ارزش سهام یک شرکت تابعی از قدرت کسب سود دارائیهای موجود و سرمایه گذاری های بالقوه آن و ما به التفاوت نرخ بازده و هزینه سرمایه شرکت می باشد. در مدل حسابداری ارزش یک شرکت تابعی از معیارهای مختلف نظیر سود ، سود هر سهم، نرخ رشد سود44 ، بازده حقوق صاحبان سهام45، ارزش دفتری46، جریان های نقدی47 و سود تقسیمی48 ، عرضه و تقاضای سهام می باشد.

6-3-2 معیارهای ارزیابی شرکت
1-6-3-2 معیار اول – سود
همانطور که قبلاً گفته شده طبق مدل حسابداری ارزش سهام برابر است با سود هر سهم EPS ضرب در ضریب قیمت به سود هر سهم یا P/E به عبارت دیگر قیمت هر سهم برابر است با این مدل دارای یک مزیت و دو ایراد می باشد.
مزیت: تنها مزیت این مدل ساده بودن آن است.
ایرادات: 1- ایراد اول: به عقیده استیوارت این مدل نمی تواند برای تعیین ارزش سهام به کار رود، چرا که در این مدل ضریب P/E ثابت فرض شده است و فرض می شود که ضریب P/E هرگز تغییر نمی کند. این در حالی است که ضریب P/E ثابت نیست و خود ضریب P/E تابعی از کیفیت سود آوری شرکت است. به عبارت دیگر در تعیین ارزش شرکت فقط به کمیت سود نگاه نمی شود، بلکه به کیفیت آن نیز توجه می شود. منظور از کیفیت سود پتانسیل رشد سود و درجه اطمینان نسبت به سود های آتی است. به عبارت دیگر ارزش یک سهم تنها به سود سال جاری بستگی ندارد، بلکه به انتظارات ما از آینده شرکت و قدرت سود آوری سالهای آتی و ضریب اطمینان نسبت به سود های آتی بستگی دارد. برخی از شرکت ها که سود آوری با ثباتی دارند ضریب P/E آنها بالا است و برخی از شرکت ها که سود آوری آنها دستخوش نوسان است، ضریب P/E پایینی دارند.
2- ایراد دوم: در این مدل چون قیمت سهم تابعی از سود هر سهم است ،این امکان وجود دارد که سود هر سهم به وسیله مدیران دستکاری شود، این دست کاری از طریق به کارگیری روش های مختلف حسابداری توسط مدیریت امکان پذیر است. اعمال روش هایی نظیر تغییر روش ارزیابی موجود کالا fifo در مقابل lifo ، استهلاک سرقفلی، هزینه جاری یا سرمایه ای تلقی کردن هزینه های تحقیق و توسعه 49 ، هزینه تبلیغات، اعمال روش های هزینه یابی کامل در مقابل روش کوشش های موفق در مورد استخراج نفت و گاز و غیره، مثال هایی هستند که مدیران می توانند از طریق اعمال روش های مختلف حسابداری سود هر سهم را دستخوش تغییر نمایند. مثالی که در این مورد می توان بکار برد این است که مدیر یک شرکت تولید کننده سیگار آمریکایی برای اینکه سود هر سهم خود را افزایش دهد، کوشش نمود فروش خود را افزایش دهد و این کار در پایان سال از طریق تخفیف عمده به نمایندگی های شرکت و فروش نسیه انجام شد، اگر چه با این کار فروش و سود هر سهم شرکت افزایش یافت، اما این عمل چهار ضرر برای شرکت دارد:
1- فروش نسیه و در نتیجه کاهش نقدینگی.
2- فروش با تخفیف.
3- پرداخت مالیات بیشتر به دلیل بالا نشان دادن فروش.
4- نارضایتی مشتریان به دلیل کهنه شدن سیگارها و باقی ماندن آنها در قفسه.
پس به خاطر باور غلط مدیران که می پندارند افزایش سود هر سهم مساوی است با افزایش ارزش سهام مشکلات عدیده ای برای سهامداران به وجود آمده است. بنابراین سود نمی توانند قیمت سهام را تعیین کند.

2-6-3-2 معیار دوم- سود هر سهم
گرچه سود هر سهم یک معیار عامه پسندیده تری برای اندازه گیری عملکرد شرکت است، اما دارای همان ایرادات وارد بر سود کل می باشد. معیار سود هر سهم از آن جهت ممکن است گمراه کننده باشد که برخی از مدیران شرکت هایی که به سود هر سهم اهمیت می دهند موقعی به ادغام شرکت های دیگر می پردازند که سود هر سهم آنها بالا رود، ولی باید توجه داشت که معیار صحیحی نیست چون هنگام تصمیم به ادغام نباید نگران این باشیم که ممکن است سود هر سهم کاهش یابد. باید بررسی کنیم که این ادغام موجب یک ارزش افزوده اقتصادی می شود (ارزشی که به دست می آوریم بیش از پولی است که می پردازیم یا نه) ، مدیران شرکت های که در بورس هستند نگران این مطلبند که: اگر سود هر سهم آنها کاهش یابد قیمت سهام انها پایین می آید، در حالی که به عقیده نویسنده ، دو گروه افراد در بازار سهام وجود دارند:
1- گروه عوام که معتقدند کاهش EPS خبر بد است.
2- خبر نگاران که بیشترین توجه آنها به پتانسیل و رشد و جریان نقدی است، اینها معتقدند اگر ادغام مناسبی وجود دارد، باید صورت گیرد (راهنمای رودپشتی،1386،ص172)1.

3-6-3-2 معیار سوم- رشد سود
برخی از متخصصین امور مالی، رشد سود رایک شاخص گمراه کننده برای تعیین عملکرد شرکت می دانند، اگر چه این حقیقت وجود دارد که شرکت هایی که سهام شان با ضریب P/E بالایی به فروش می رسد، شرکت هایی با رشد سریع هستند اما رشد سریع ضمانتی برای ضریب P/E بالا نیست و نرخ رشد به تنهایی معیار مناسبی نمی باشد.نرخ رشد تابعی از این دو عامل است:
1- میزان سرمایه گذاری 2- نرخ بازده سرمایه گذاری
سرمایه گذاری موقعی خوب است که بازده (r) آن بیش از هزینه بکار گرفته شده (c) باشد.

4-6-3-2 معیار چهارم -نرخ بازده سرمایه گذاری
شرط موفقیت در جذب سرمایه و ایجاد شرکتی که ارزش آن بیشتر از سرمایه بکار گرفته شده آن باشد، تحصیل نرخ جذب بازده سرمایه گذاری بیشتر است و به تنهایی معیار کاملی برای تعیین عملکرد شرکت ها نیست و دارای ایراداتی به شرح زیر است:
1- همان طوری که قبلاً گفته شد نرخ بازده از تقسیم سود خالص بر سرمایه بدست می آید در نتیجه ایراد اولیه ای که بر این معیار وارد است این است ، صورت (سود خالص) دارای همان ایرادات معیار سود که در صفحات قبلاً اشاره شد می باشد.
2- نکته دیگری که باید به آن توجه داشت این است که به حداکثر رساندن نرخ بازده هدف مناسب برای مدیران نمی باشد، زیرا یک واحد سود آور ممکن است به منظور حداکثر نمودن نرخ بازدهی از برخی از فرصتهای سرمایه گذاری خوب اجتناب نماید.
در این جا سعی می شود که بطور خلاصه برخی ایرادات وارده بر معیارهای تعیین عملکرد و ارزش شرکت بیان شود. معیار سود به دلیل آنکه کیفیت سود را نشان نمی دهد و قابل دست کاری توسط مدیریت می باشد، نمی تواند معیار مناسبی برای ارزیابی عملکرد باشد. سود هر سهم علاوه بر ایراداتی که بر سود وارد بود دارای ایراد دیگری نیز می باشد و آن این است که: اگر معیار اندازه گیری عملکرد را سود هر سهم بدانیم، ممکن است مدیر شرکت از یک ادغام مناسب به دلیل آنکه پس از ادغام سود هر سهم کاهش می یابد خود داری نماید. در صورتی که واقعاً این عمل ادغام ممکن است باعث افزایش کارایی و ارزش شرکت شود و یا بالعکس. مدیر با این دید که ادغام باعث افزایش سود هر سهم خواهد شد، ممکن است آن را انجام دهد در صورتی که در واقع پس از ادغام به دلیل پایین بوده کارایی شرکت خریداری شده ارزش شرکت کاهش می یابد. رشد سود هم معیار مناسبی نمی باشد، چرا که مهم این است که این رشد با چه میزان سرمایه گذاری و با چه نرخ بازدهی بدست آمده است.نرخ بازده به دلیل آنکه ممکن است مدیر را از انجام سرمایه گذاری های مناسب باز دارد و یا بالعکس باعث شود که مدیریت در طرحهای نامناسب سرمایه گذاری نماید، معیار صحیح نمی باشد. بنابراین باید به دنبال معیار یا معیارهای مناسب دیگری برای تعیین عملکرد و ارزش شرکت بود دو معیار مناسب برای این کار که ایرادات وارده بر معیارهای فوق الذکر را ندارد ،عبارت از ارزش افزوده اقتصادی (EVA) و معیار ارزش افزوده بازار (جهان خانی و ظرفیت فرد ، 1374،ص64)1.

4-2 دلایل مطرح شده EVA
اصلی ترین علتی که موجب مطرح شدن EVA شد، به ضعف های موجود در روش های ارزیابی عملکرد مربوط می شود. معیارهایی همچون سود، رشد سود، سود هر سهم، سود تقسیمی و نرخ بازده حسابداری، نرخ بازده سرمایه گذاری، بواسطه استفاده از سود حسابداری دارای ایراداتی هستند، زیرا سود حسابداری در اثر موارد زیر قابل تغییر میباشد:
1- روش ارزیابی موجودی ها: مثلاً تغییر از روش FIFO به LIFO موجب ایجاد سودهای متفاوتی خواهد شد.
2- روش استهلاک سرقفلی: در بحث مربوط به ادغام شرکت ها می توان از روش اتحاد منافع یا خرید استفاده نمود، در روش اتحاد منافع استهلاک منافع، استهلاک سرقفلی، مطرح نمی باشد ولی در روش خرید موجب کاهش سود می شود، البته (در حال حاضر روش اتحاد منافع کابرد ندارد).
3- هزینه تحقیق و توسعه: احتساب این هزینه ها به عنوان دارایی یا هزینه سال جاری سود را افزایش یا کاهش می دهد.
4- روش های استهلاک دارایی ثابت: استفاده از روش های مختلف استهلاک مانند خط مستقیم، نزولی، مجموع ارقام سنوات و…؛ موجب هزینه استهلاک متفاوت و در نتیجه باعث ایجاد سودهای متفاوت خواهند شد.
5- ذخایر: همه ساله شرکت ها مجاز به در نظر گرفتن ذخیره های برای مطالبات مشکوک الوصول موجودیهای کم ارزش می باشند. میزان این ذخایر به قضاوت و برآورد معقول مدیران بستگی دارد و طبیعی است که سود در معرض این قضاوت و برآورد می باشد.
علاوه بر موارد فوق نکته اساسی در مورد سود این است که صرف مبلغ سود نمی تواند بیانگر تعیین ارزش یک شرکت و میزان موفقیت مدیریت باشد، زیرا علاوه بر مبلغ سود ، کیفیت سود نیز مهم است. مهم این است که سود با چه میزان سرمایه گذاری حاصل شده است و هزینه سرمایه چقدر بوده است.

1-4-2 تفکر مبتنی بر ارزش50
مدیریت فرایندی است که منابع، در مسیر اهداف به شکل کارآمد و موثر به کار گرفته می شود و رضایت همه ذینفعان به کار گیری روش ها و انجام موثر و کارآمد وظایف مدیریت بستگی دارد. بنابراین به تفکر مدیریت بستگی دارد. درنتیجه تفکر مدیریت می بایست در جهت تامین رضایت همه آنها ساماندهی شود، محوریت این تفکر ارزش آفرینی است که در ادبیات تحت عنوان مدیریت مبتنی بر ارزش معرفی شده است.
مدیریت مبتنی بر ارزش به ذهن هر فعال در بنگاه های اقتصادی و سازمان ها این موضوع را القاء می کند که بیاموزد، تصمیمات خود را مبتنی بر درک خویش از چگونگی کمک این تصمیمات به ارزش و ارتقاء آن در شرکت اولویت بندی نماید، مفهوم عینی این تفکر بدین معنی است که همه فرایندها و نظام های اساسی به سمت ایجاد ارزش آفرینی بایستی جهت گیری شوند. بنابراین مدیریت مبتنی بر ارزش تفکر جدیدی تلقی می شود. پویا و دینامیک است و فرایندی عمل می گردد و در زنجیره ارزش51 معنی پیدا می کند.

2-4-2 ارزش افزوده اقتصادی 52
شرکت استرن استوارت که یک شرکت مشاوره ای مدیریت می باشد، مبتکر EVA است و ادعا می کند که: سود هر سهم ، سود و رشد سود، شاخص های گمراه کننده ای برای ارزیابی عملکرد شرکت ها می باشند و بهترین شاخص اندازه گیری عملکرد ارزش افزوده اقتصادی می باشد. آنها همچنین مدعی شدند که ارزش افزوده اقتصادی رابطه نیرومندی نسبت به هر شاخص دیگر با ایجاد ثروت برای سهامداران در طول زمان دارد.مجله فور چون 53 در اکتبر 1996بیان می کند که: ارزش افزوده اقتصادی جایگزین سود هر سهم خواهد شد.
استرن و استوارت به تازگی مفهوم سود اقتصادی را متداول ساخته و تحت عنوان ارزش افزوده اقتصادی آنرا در دنیای تجارت معرفی کرده است. EVA به عنوان یک ابزار مدیریتی چند جانبه به طور بسیار مثبتی به ژورنالهای تجاری، مطبوعاتی و مالی راه یافته است، به خصوص EVA به عنوان ابزاری برای جبران خدمت مدیران و تصمیم گیری در زمینه بودجه بندی سرمایه ای مورد استفاده قرار می گیرد. EVA در دنیای آکادمیک مدیریت مورد تحسین واقع شده و به وسیله شرکت های سرمایه گذاری برای اهداف تجزیه و تحلیل مالی بر حسب اینکه آیا آنان سرمایه گذار خوبی هستند یا خیر استفاده می شود. EVA متداول ترین و عام ترین معیار سود اقتصادی است که در حال حاضر وجود دارد ، البته انتقاداتی بر آن وارد شده است. مفهوم است که گفته شود EVA معیار جدیدی نیست بلکه ارائه همان مفاهیم قبلی به صورت دیگرارزش افزوده اقتصادی ، سود باقی مانده ای است که به وسیله کسر کردن هزینه سرمایه از سود عملیاتی که تنها مقیاس عملکردی است که ارتباط مستقیم با ارزش بازار دارد و به وسیله ارزش افزوده اقتصادی می توان اضافه ارزش در قیمت سهام هر شرکتی را توضیح داد. EVA برای موارد زیر کاربرد دارد :
1- بودجه بندی سرمایه ای 2- ارزیابی عملکرد

R= نرخ بازده سرمایه
NOPAT = سود خالص عملیاتی پس از کسر مالیات
C = نرخ هزینه سرمایه
CAPITAL = سرمایه
مثال: سود خالص عملیاتی بعد از کسر مالیات 250 دلار سرمایه 1000 دلار هزینه سرمایه 15% بنابراین r =%25 و ارزش افزوده اقتصادی برابر 100 دلار (استوارت، 1991،ص87)1.
EVA با توجه به نظر استوارت از رابطه زیر محاسبه می شود:
سود عملیاتی پس از کسر مالیات = مالیات- هزینه های عملیاتی- فروش
ارزش افزوده اقتصادی = هزینه سرمایه- سود عملیاتی پس از کسر مالیات
ارزش افزوده اقتصادی از طریق زیر قابل افزایش است:
1- افزایش کارایی عملیاتی، افزایش بازده سرمایه.
2- بکارگیری منابع جدید در واحد تجاری که با اطمینان بازده آن بیشتر از میانگین موزون هزینه سرمایه شرکت باشد.
3- سوق دادن منابع از پروژه هایی که بازده کافی ندارند به استفاده موثر از منابع
4- کاهش هزینه سرمایه که به دو طریق می توان آن را انجام داد:
الف- استفاده بیشتر از بدهی ها: بدهی ها به دو دلیل ارزان تر هستند: اول اینکه چون وام دهنده ریسک کمتری می پذیرد، پس بازده مورد توقع کمتری دارد. دوم اینکه بهره وام صرفه جویی مالیاتی دارد.
ب- کاهش ریسک شرکت بدون اینکه بازده کاهش پیدا کند، چون با کاهش ریسک بازده مورد توقع سهامداران و وام دهندگان کاهش می یابد، راه های کاهش ریسک مانند پیش فروش محصولات، بیمه کردن دارائی ها در مقابل خطر آتش سوزی و … می باشد (جهان خانی، 1374، ص 125)2.

3-4-2 سود خالص عملیاتی پس از کسر مالیات3
به سود، بعد از مالیات حاصل از عملیات شرکت گفته می شود که در محاسبه این سود اثر ثبت های غیر نقدی حذف و صرفه جویی مالیاتی ناشی از هزینه های تامین مالی از سود کسر می شود. از طرف دیگر NOPAT نشان دهنده سودی است که به صورت بازده نقدی برای تمامی تامین کنندگان مالی شرکت موجود می باشد، یک استثناءبرای محاسبه NOPAT در بخش ثبت های غیر نقدی وجود دارد و آن بحث استهلاک است .
برای رسیدن به NOPAT هزینه استهلاک باید از درآمدهای عملیاتی کسر شود زیرا این هزینه از نظر اقتصادی قابل پذیرش است . دارائی های مصرف شده در جریان عملیات شرکت بایستی قبل از کسب بازده سرمایه گذاری توسط سرمایه گذاران جایگزین شود. مانند اجاره دارایی توسط شرکت که وقتی دارایی اجاره می شود بابت پوشش استهلاک ناشی از بکارگیری دارایی توسط اجاره کننده مبلغی به عنوان اجاره به مالک دارایی پرداخت می شود. به این ترتیب هزینه استهلاک به عنوان مدال هزینه های نقد به حساب می آید به منظور هماهنگی با NOPAT استهلاک انباشته نیز از سرمایه کسر گردد نرخ بازده سرمایه از دو رویکرد زیر قابل محاسبه است .
1- رویکرد تامین مالی 54 2- رویکرد عملیاتی55

4-4-2 محاسبه نرخ بازده سرمایه بر اساس رویکرد تامین مالی
1-4-4-2 حذف اثرات بدهی ها
در این مرحله تمام بدهی های بهره دار (ارزش فعلی اجاره های سرمایه ای نشده) به حقوق صاحبان سهام و هزینه بهره این بدهی ها (شامل بدهی های منظور شده در اجاره) به انتهای سود حسابداری

اضافه می شود. که در آن:
CAPITAL = NOPAT =
سهام عادی در آمد موجود برای سهامداران
+ بدهی های بهره بردار + هزینه بهره
– صرفه جویی مالیاتی هزینه بهره

با اضافه کردن هزینه بهره بعد از مالیات به سود، عدد به دست آمده نشان دهنده سودی است که مقتضیات سرمایه تامین شده از طریق حقوق صاحبان سهام را در بر دارد، به این ترتیب نسبت NOPAT بر CAPITAL نشان دهنده نرخ بازده حقوق صاحبان حقی است که صرفاً از سهام عادی برای تامین مالی استفاده کرده است. این نرخ اثرات اهرم مالی را از بین می برد، البته این به آن معنی نیست که اهرم در ارزیابی عملکرد بی اهمیت است.
وجود بدهی سود عملیاتی را از مشمولیت کلی مالیات حفظ می کند. این مزیت در محاسبه نرخ هزینه سرمایه لحاظ شده است، اما با این فرض که ساختار مطلوب سرمایه بکار گرفته شده باشد یعنی ساختاری که پایین ترین هزینه تامین مالی را به دنبال دارد. برای تشریح این اصل مهم فرض کنید که شرکتی که 10000 دلار سرمایه دارد، که تماماً توسط صاحبان سهام آن 1000 دلار است به این ترتیب نرخ بازده NOPAT تامین شده است، بدون وجود اهرم. سود حسابداری و حقوق صاحبان سهام و نرخ بازده سرمایه با هم مساوی بوده و برابر 10% است.

2-4-4-2 مرحله دوم حذف اثرات سایر انحرافات مالی
در این مرحله سرمایه تامین شده بوسیله سهامداران ممتاز، سرمایه گذاران اقلیت به سرمایه و سود تخصیص یافته به این تامین کنندگان به NOPAL اضافه می شود.

CAPITAL = NOPAT =
+ سهام عادی + سود سهام ممتاز
+سهام ممتاز + سود سهام اقلیت
+مبلغ حقوق اقلیت + هزینه بهره بعد از مالیات
+ تمام بدهی های بهره دار

همان طور که ملاحظه شد، برای هر جز سرمایه یک جز متناظر برای محاسبه NOPAT وجود دارد، NOPAT نشان دهنده جمع بازده های قابل تخصیص به تمام تامین کنندگان وجوه 56 برای شرکت است با این روش تاثیر ترکیب تامین مالی نرخ بازده سرمایه به طور کامل از بین می رود.

3-4-4-2 مرحله سوم حذف انحرافات حسابداری
از طریق اضافه کردن ذخایر معادل سرمایه57 به CAPITAL ، تغییرات دوره آنها به NOPAT

سهام عادی Capital = سود موجود برای سهامداران عادیNopat=
+ سهام عادی تعدیل شده + افزایش در معادل های سرمایه (EES)
+ معادل های سرمایه + سود خالص تعدیل شده
+ هزینه بهره بعد از مالیات + سود سهام ممتاز
+ مبلغ حقوق اقلیت + سود سهام اقلیت
+ تمام بدهی های بهره دار + هزینه بهره بعد از مالیات
ذخیره های معادل سرمایه موجب تبدیل ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام عادی به ارزش دفتری اقتصادی آنها می شود. تنها اگر گزارش بازار سهام شرکت بیشتر از ارزش دفتری اقتصادی سهام باشد، وجوه سرمایه گذاری شده به درستی توسط شرکت ارزش افزوده پیدا کرده اند . در محاسبه نرخ بازده، مانده معادل های سرمایه به Capital و تغییرات دوره به دوره آنها به NOPAT می شود این تعدیلات سرمایه را به معیار بسیار دقیقی تبدیل می کند، که سرمایه گذاران تمایل دارند تا بازده شان بر اساس آنها تحقق یابد و NOPAT را به معیار بسیار واقعی برای اندازه گیری بازده نقدی ایجاد شده برای سرمایه گذاران در اثر فعالیتهای مستمر شرکت تبدیل می کند.

4-4-4-2 انواع معادل های سرمایه و تاثیرآنها بر NOPAT و CAPITAL
به شرح زیر است (کاوسی،1382،ص13)1.
اضافه می شود به CAPITAL اضافه می شود به NOPAT
معادل های سرمایه افزایش در معادل های سرمایه
ذخیره مالیات بر درآمد معوق افزایش در ذخیره مالیات بر درآمد
ذخیره LIFO افزایش ذخیره LIFO
استهلاک انباشته سر قفلی هزینه استهلاک سر قفلی
ذخیره کاهش ارزش سرمایه گذاریها افزایش در ذخیره کاهش ارزش
سرقفلی ثبت شده
خالص دارائیهای سرمایه ای شده افزایش درخالص دارائیهای نامشهود سرمایه ای
سود زیان انباشته غیر مترقبه سود (زیان) غیر مترقبه
سایر ذخایر:
ذخیره مطالبات مشکوک الوصول افزایش در این ذخیره ها
ذخیره تضمین محصولات
ذخیره درآمد معوق
این ذخایر به ترتیب زیر شرح داده می شوند .

5-4-4-2 ذخیره مالیات بر درآمد معوق
یکی از رایج ترین معادل های سرمایه ذخیره مالیات بر درآمد معوق است که نشان دهنده میزان اختلاف بین مالیات بر درآمد محاسبه شده بر طبق قواعد حسابداری و مالیات واقعی پرداخت شده می باشد. از آنجا که شرکت دارایی را با فرض تداوم فعالیت جایگزین می کنند که این امر به نوبه خود مالیات معوقه را افزایش می دهد و با توجه به این که ذخیره مالیات معوق هرگز پرداخت نخواهد شد در نتیجه این ذخیره یک معادل دایمی برای سرمایه است علاوه بر این با افزودن افزایش در این ذخیره به درآمدها در محاسبه NOPAT تنها مالیات واقعی پرداخت شده منظور می شود که موجب ارائه بازده نقدی واقعی کسب شده در فعالیت های شرکت می شود.

6-4-4-2 ذخیره LIFO
در مدل اقتصادی درآمد و سرمایه زمانی اندازه گیری می شوند که موجودی ها به قیمت پایان دوره فروخته شده و بلافاصله دوباره خریداری شوند در این درآمدهایی به سود دوره جاری اضافه شده و درآمد انباشته ای به عنوان ذخیره تجدید ارزیابی در تراز نامه ظاهر می شود. این درآمد به سود دوره جاری تعلق دارد زیرا نرخ بازده با هزینه سرمایه ای مقایسه می شود که در محاسبه آن صرفاً تورم منظور شده است. به منظور صرفه جویی مالیاتی به شرکت توصیه می شود که در زمان افزایش قیمت از روش LIFO برای قیمت گذاری موجودی های پایان دوره استفاده کند اما با هزینه کردن بخش بیشتری از کالاهای جدید تحصیل شده روش LIFO هزینه های زیادی را از دوره های قبل در موجودی ها انباشته می کند. که در نتیجه موجودی ها و حقوق صاحبان سهام به روز نبوده و مبلغ آنها کمتر بر آورد شده به این ترتیب رساندن موجودی ها ارزش گذاری شده بر حسب LIFO به روش های جاری ضرورت می یابد. بر عکس FIFO موجودی های کالا را به ارزش های جاری در ترازنامه گزارش می کند و نیازی به تعدیل موجودی ها نیست.
ذخیره LIFO از طریق اختلاف بین ارزش گذاری وجودی ها بر مبنای LIFO , FIFO به دست می آید این ذخیره نشان دهنده میزان مبلغی است که موجودی ها در اثر استفاده از FIFO کمتر ارزیابی شده اند مبلغ ذخیره LIFO همیشه در یادداشت های همراه صورت های مالی شرکتهای استفاده از این روش افشاء می شود. با اضافه کردن ذخیره LIFO به CAPITAL به عنوان معادل سرمایه ، ارزش گذاری موجودی ها از LIFO به FIFO تبدیل می شود و معیار بهتری از روش جاری جایگزینی58 را نشان می دهد. علاوه بر این با اضافه کردن افزایش LIFO به NOPAT یک سود تحقق نیافته به درآمدها در نتیجه افزایش موجودی ها اضافه می شود.
تغییرات دوره ای در ذخیره LIFO را می توان از طریق اختلاف بین بهای تمام شده کالای فروش رفته بر مبنای LIFO و FIFO نیز محاسبه کرد. اضافه کردن این مبلغ به سود موجب تبدیل بهای تمام شده کالای فروش رفته بر مبنای LIFO به FIFO می شود به طوریکه مزیت LIFO به عنوان معادل سرمایه تولید ترازنامه و صورت سود زیان بر مبنای FIFO و حفظ مزیت مالیاتی است. مزیت دیگر این نوع برخورد این است که نرخ بازده محاسبه شده برای شرکت هایی که از روش FIFO یا LIFO استفاده می کنند قابل مقایسه است.

7-4-4-2 استهلاک انباشته سرقفلی
این نوع از معادل سرمایه از نحوه حسابداری تحصیل ناشی شود حسابداران معتقدند که سرقفلی باید در طول مدت کمتر از 40 سال مستهلک شود. برای خنثی کردن اثر این استهلاک غیر نقدی و غیر مالیات گاه بایستی مبلغ آن به سود گزارش شده اضافه شود و به منظور هماهنگی استهلاک انباشته سرقفلی باید به حقوق صاحبان سهام و سرقفلی باقی مانده در دفاتر اضافه شود با مستهلک نکردن سرقفلی نرخ بازده انعکاس صحیحی از بازده نقدی را به نمایش می گذارد .

8-4-4-2 سرقفلی ثبت نشده
مشکل جدی اندازه گیری زمانی به وجود می آید که سرقفلی اصلاً ثبت نشود این شکل در زمان استفاده از روش اتحاد منافع برای تحصیل بوجود می آید. در این روش بهای تمام شده تحصیل در دفاتر خریدار برابر با ارزش دفتری دارائی های فروشنده است. از دیدگاه سهامداران شرکت خریدار، بهای تمام شده واقعی تحصیل برابر است با ارزش بازار سهام عرضه شده برای تکمیل معامله در تاریخ تحصیل است علاوه بر این ممکن است خریدار مجموعه مشابهی از سهام را به دیگران فروخته وجوه حاصل را صرف تحصیل شرکت کند. اختلاف بین ارزش دفتری تحصیل شده و ارزش بازار سهام منتشر شده نشان دهنده سرقفلی ثبت نشده است (البته روش اتحاد منافع دیگر امروزه کار برد ندارد).

9-4-4-2 دارائی های نامشهود
در این بخش مخارج تحقیق و توسعه مطرح می شود مخارج و تحقیق و توسعه برای پروژهای موفق باید به عنوان یک معادل سرمایه در ترازنامه سرمایه ای شده و در یک دوره معقول برآوری مستهلک شوند نتیجه سرمایه کردن و مستهلک نمودن مخارج تحقیق و توسعه نشان دهنده خالص دارایی های نامشهود سرمایه شده است به عنوان ذخیره معادل سرمایه به حساب می آید. با اضافه کردن تغییرات در خالص مخارج تحقیق و توسعه سرمایه ای شده به NOPAT مخارج تحقیق و توسعه دوره با استهلاک مخارج تحقیق و توسعه سرمایه ای شده جایگزین می شود در حالیکه شرکت به رشد پایداری رسیده باشد هزینه استهلاک و مخارج تحقیق و توسعه با هم برابر بوده و تاثیری بر سود خالص عملیاتی پس از کسر مالیات ندارد اما خالص هزینه های تحقیق و توسعه سرمایه ای شده و در طول عمر محصول جدید موفق باید استهلاک شود.

10-4-4-2 تبدیل تلاشهای موفقیت آمیز به هزینه یابی کامل59
شرکت هایی که در زمینه منابع طبیعی 60 فعالیت می کنند از روش حسابداری تلاش هایی موفقیت آمیز استفاده می کنند در این شرکت ها نرخ بازده بیشتر از حد تحقق واقعی برآورد می شود. بنابراین برای رسیدن به حسابداری هزینه یابی کامل انجام تعدیلات ضروری است. اما مشمولیت مسئله تبدیل تلاشهای موفقیت آمیز به هزینه های کامل هر شرکتی را در بر می گیرد که سرمایه گذاری های پرریسک داشته باشد و ممکن است بعداً حذف گردد. سرمایه گذاران درآمدهای مورد انتظار حاصل از عملیات مستمر شرکت را سرمایه گذاری می کنند. بنابراین NOPAT باید از طریق خارج کردن سود و زیان های مترقبه از قبیل هزینه هیا تجدید ساختار سود و زیان حذف دارائی ها عادی سازی شود. برای هماهنگی زیان (سود) های انباشته غیر عادی پس از کسر مالیات بایستی به سرمایه اضافه شود.
این امر موجب تبدیل تلاشهای موفقیت آمیز به هزینه یابی کامل می شود. مدل اقتصادی بخشی از سرمایه لازم برای تولید محصول ، خدمت و تحصیل های موفقیت آمیز را در یک سرمایه گذاری ناموفق به عنوان سرمایه گذاری شناسایی می کند.

11-4-4-2 سایر ذخایر معادل های سرمایه
ذخایر احتیاطی نشان دهنده ابهام در زمان واقعی دریافت ها و پرداخت های نقدی است ذخایر در نظر گرفته شده برای حساب های مطالب مشکوک الوصول ، نابای موجودی ها، تضمین کالا، ذخیره کالاها و درآمدهای معوق در صورتی که به عنوان یک عملیات تکراری باشند و متناسب با رشد فعالیت شرکت ، رشد یابند باید بعنوان معادل سرمایه در نظر گرفته شوند در صورتی که این ذخایر از ماهین نامنظم برخوردار باشند و گاه گاهی اتفاق بیفتند بهتر است که از آنها برای موازنه کردن سرمایه صرف نظر شود مانند بدهی های جاری بدون بهره . بررسی نحوه تاثیر حسابهای ذخیره بر NOPAT مفید می باشد با اضافه کردن تغییرات در این ذخایر به NOPAT رویه های حسابداری اعمال شده به پرداختهای نقدی و واقعی دوره تبدیل می شود .
در کل با اضافه کردن تغییرات در معادل های سرمایه به NOPAT موجب ثبت زمان واقعی دریافتها و پرداختها شامل سود نگه داری عادی سازی از طریق خارج کردن سود زیانهای غیر مستمر و رهایی از هزینه کردن مخارج ارزش سازی چون R&D می شود. با تعدیل Capital , Nopat به خاطر معدلهای سرمایه ، نرخ بازده سرمایه راهنمایی صحیح از بازده درست واقعی کسب شده درعملیات اصلی شرکت را ارائه می دهد.

5-4-2 محاسبه نرخ بازده سرمایه از دیدگاه عملیاتی
این دیدگاه یک راه معادل دیگری برای محاسبه نرخ بازده است، در دیدگاه عملیاتی سرمایه عبارت از: جمع خالص سرمایه در گردش61 به اضافه خالص دارائیهای ثابت 62حاصل سرمایه در گردش از طریق کسر بدهی های جاری بدون بهره از دارایی جاری بدست می آید.
NIBCLS 63 بوجود آورنده یک منبع خود جوش در تامین مالی در شرایط عادی فعالیت هستند. و نیاز به یک سرمایه دائمی را برطرف می کنند مانند حساب های پرداختنی ، زهینه های معوق ، مالیات بر درآمد پرداختنی ، دلیل عدم احتساب این اقلام در سرمایه این است که هزینه های تامین مالی وجوه پرداختی و فروشندگان و کارکنان را به تاخیرهمراه است در بهای تمام شده کالای فروش رفته به حساب آمده اند و ار بابت خارج کردن آنها از درآمد چیزی نباید کسر گردد خالص دارائی ها ثابت شامل خالص اموال ، ماشین آلات تجهیزات ، سرقفلی و سایر دارائی های بلند مدت لازم برای اداره فعالیتها است. برای بدست آوردن سرمایه همانند رویکرد تامین مالی انجام تعدیلات به خاطر وجود ذخایر معادل سرمایه لازم است. مثلاً اضافه کردن ذخیره lifo به موجودی ها و ذخیره مطالبات مشکوک الوصول به حسابهای دریافتنی، استهلاک انباشته سرقفلی به سرقفلی ، مانند دارائی های نامشهود سرمایه ای شده به خالص دارائی های ثابت و موارد این چنین، علاوه بر این در صورتی که ارزش فعلی اجاره های سرمایه نشده به عنوان معادل بدهی در نظر گرفته شود. این مورد نیز باید معادل خالص دارائی های ثابت به حساب آیند. NOPAT در دیدگاه عملیاتی به معنای واقعی کلمه خالص درآمدهای عملیاتی پس از کسر مالیات است که با فروش به عنوان نماینده دریافتهای نقد عملیاتی شروع شده و ابتدا از آن هزینه های عملیاتی 64 یا به قول اروپائی ها سود تجاری65 بدست آید. سپس نوبت کسر مالیات است اما مالیاتی که به صورت نقد نسبت به سود خالص عملیاتی قابل پرداخت است. این مالیات را می توان از طریق کسر مالیات حساب شده طبق قواعد حسابداری و اضافه کردن صرفه جویی مالیاتی ناشی از هزینه بهره بدست آورد.

مالیات – هزینه های عملیاتی – فروش NOPAT =
خالص سرمایه در گردش + خالص دارائی های ثابت CAPITAL=

6-4-2 تعادل بین رویکرد مالی و رویکرد عملیاتی
یک سلسه وقایع وجود دارد که موجب اتصال رویکرد مالی و عملیاتی می شوند شکل زیر نحوه وصل شدن را نشان می دهد .
تعادل بین رویکردهای مالی و عملیاتی
بدهی و حقوق صاحبان سهام B خالص سرمایه در گردش و خالص دارائی های ثابت C
A
سرمایه گذاران

NOPAT از دیدگاه سود موجود برای NOPAT تمامی تامین کننده گان ازدیدگاه عملیاتی تامین مالی D

در ابتدا شرکت با مخلوطی از بدهی ها و حقوق صاحبان سهام (سرمایه گذاران از دیدگاه تامین مالی (A) به وجود می آیدو سپس این وجوه در عملیات (خالص سرمایه در گردش و خالص دارائی ها ثابت) یعنی سرمایه از دیدگاه عملیاتی (B) سرمایه گذاری می شود شرکت شروع به ایجاد درآمد و ایجاد هزینه های عملیاتی واقعی و مالیات (منتج شده به NOPAT از دیدگاه عملیاتی (C) می کند.
در عوض مخزنی از وجوه نقد به وجود می آید که برای تقسیم بین تمامی تامین کنندگان مالی موجود است(D) به عبارت دیگر این وجوه تولید کننده بازده نقدی (بعد از مالیات) برای تامین کنندگان مالی اصلی همچون اعتبار دهندگان ، سرمایه گذاران اقلیت و سهام داران ممتاز می باشد.

7-4-2 تجزیه و تحلیل نرخ بازده سرمایه
نرخ بازده سرمایه را میتوان به سه بخش تقسیم کرد:
1- حاشیه سود عملیاتی 66
2- گردش سرمایه 67
3- نرخ موثر مالیات نقدی بر سود عملیاتی 68

حاشیه سود عملیاتی از طریق تقسیم سسسود خالص عملیاتی قبل از مالیات به فروش به دست می آید مثلاً اگر این نسبت8 درصد باشد به این معنی است که به ازای هر دلار فروش 8 سنت سود قبل از مالیات تولید شده است.
گردش سرمایه از تقسیم فروش به سرمایه ابتدای دوره بدست می آید. مثال اگر این نسبت برای شرکتی 5 باشد به این معنی است که به ازای هر یک دلار سرمایه 5 دلار فروش در طی سال ایجاد شده است.

گردش سرمایه خود نشان دهنده میزان کارایی مدیریت سرمایه در گردش و خالص دارائی های ثابت است.
از نظر ریاضی می توان از طریق جذب سه جزء فوق در یکدیگر همواره نسبت NOPAT به سرمایه را بدست آورد اما چیزی که مشخص کننده ارزش شرکت بوده و در ارزیابی عملکرد و برنامه ریزی اهمیت دارد خود نرخ سرمایه می باشد و اجزاآن اهمیتی ندارد زیرا حاشیه سود عملیاتی و گردش سرمایه با هم رابطه معکوس دارند و بالا یا پایین بودن هر یک از آنها برای شرکت به معنی ضعیف و قوی بودن عملکرد شرکت نیست بلکه همواره ترکیب (ضریب) این دو اهمیت دارد رابطه معکوس به این معنی است که اگر حاشیه سود عملیاتی در شرکتی بالا باشد گردش سرمایه پایین است و بر عکس.
البته اجزای نرخ بازده برای پی بردن به دلایل عملکرد ضعیف یا استثنایی در مقایسه با شرکتهای مشابه و همچنین در زمینه منطقی بودن برآوردهایی که تغییرات نامطلوب در نرخ بازده را پیش بینی می کنند اما بر خلاف نرخ بازده که می توان آن را با استاندارد کامل دیگری از عملکرد با نام هزینه سرمایه مقایسه کرد نرخ بازده تا آنجایی معنی دار هستند که با ارقام مشابه خود در سالهای قبل یا شرکت های مشابه مقایسه شوند.

8-4-2 استاندارد سازی EVA
علیرغم مزایای EVA به عنوان معیار ارزیابی عملکرد بکارگیری آن یک ضعف وجود دارد و آن اینکه بر خلاف معیارهای دیگر EVA را نمی توان در بین شرکت های با اندازه های مختلف مقایسه کرد اما این ضعف به سادگی قابل اصلاح است EVA را می توان استاندارد کرد. به طوری که نشان دهنده سطحی عمومی از سرمایه بکار گرفته شده باشد. برای هر سال EVA استاندارد شده از طریق محاسبه اختلاف بین نرخ بازده و نرخ هزینه سرمایه همان سال و سپس ضرب آن در سرمایه استاندارد شده موجود در ابتدای همان سال به دست می آید . مثلاً EVA استاندارد شده برای سال 1999 برابر است.
(سرمایه استاندارد شده سال 1999× ( (r – c= EVA استاندارد شده سال 1999). سرمایه استاندارد شده سال 1999 برابر با مبلغ سرمایه در پایان سال 1998 ، یا ابتدای سال 1999 می باشد ( در صورتی که تجزیه و تحلیل داده ها برای اولین سال صورت گیرد میزان سرمایه استاندارد شده را همیشه 100 در نظر می گیرند).
شاخص ارزش افزوده اقتصادی توسط استرن استوارت ایجاد شد تا به بیان چالش هایی که شرکتها در زمینه اندازه گیری عملکرد مالی مواجه اند بپردازند. ارزش افزوده اقتصادی با اندازه گیری سود پس از کسر بازده مورد انتظار سهامداران ، سود دهی اقتصادی را بیان می کند. همچنین قیمتهای سهام را صحیح تر از درآمدها ، و درآمد هر سهم ، بازده حقوق صاحبان سهام یا دیگر شاخص های حسابداری پیگیری می کند قویاً توسط مطالعات تجربی پشتیبانی می شود؛ ایجاد بهبود در ارزش افزوده اقتصادی به معنای افزایش ثروت سهامداران می باشد.
ارزش افزوده اقتصادی مفهوم تازه ای نیست. اقتصاد دانان سالهاست که در مورد چهار چوب درآمد مازدا به نتایجی دست یافته اند اما بازرگانان اخیراً شروع به انتقال از مدیریت درآمد به مدیریت ارزش نموده اند. ارزش افزوده اقتصادی زبان مشترک در سازمان را فراهم می آورد. شاخص های متفاوت برای برای فرایندهای متفاوت مورد استفاده قرار می گیرند به عنوان مثال ، رشد فروش و سهم بازار زمانی که استراتژی فرموله می شود مورد بحث قرار می گیرد و ارزش فعلی خالص و یا نرخ بازده داخلی زمانی که سرمایه گذاری های سرمایه ای لحاظ می شوند محاسبه می شوند درآمد و درآمد هر سهم زمانی که خرید سهام یک شرکت مد نظر باشد مورد استفاده قرار می گیرند و سود تجاری زمانی که مزایا مشخص می شوند استفاده می شود. شما کدام را مدیریت می کنید، مدیرانی که از نرخ بازده داخلی برای اثبات یک پروژه استفاده می کند هیچ نگرانی از عملکرد واقعی شان نخواهند داشت چرا که در اندازه گیری عملکرد در میانه یک پروژه مورد استفاده قرار نمی گیرد. مدیرانی که بدلیل بودجه پاداش می گیرند می دانند که مهارت و فنون مذاکره بودجه می تواند بیشتر از نتایج سودمند باشد. ارزش افزوده اقتصادی می تواند به عنوان یک شاخص منحصر به فرد به تمامی فرایندهای مدیریتی استفاده شود. زمانی که تصمیم اتخاذ می شود عملکرد اندازه گرفته می شود و جبران خدمات لحاظ می شود و توسط همان اندازه گیری ها به شما مسئولیت داده می شود مدیران عملیاتی در می یابند که ارزش های افزوده اقتصادی کار آنها را ساده می کند زیرا آنها تعامل بین شاخص های چند گانه موجود را درک می کنند، زمانی که ارزش افزوده اقتصادی نقطه کانونی و مرکزی در تمامی فرایندهای مدیریتی به شمار رود، سازمان اثر بخش تر فعالیت می کند. یک زبان مشترک و یک هدف واضح بر مبنای یک شاخص می تواند بیشتر ابهامات را از بین ببرد. همان طوری که آقای کارل ریئس هیات سرپرستی سیمین می گوید: EVA ابهام شاخص های برنامه ریزی چندگانه موجود را برطرف نموده و زبان مشترکی را برای همه (از کارمند ساده تا عالی) بوجود می آورد.

9-4-2 دگرگونی EVA
در اقتصاد بازار شرکتهای زیادی ثروت ایجاد می کنندف بدون تردید شرکت هایی نیز هستند که تخریب کننده ثروت هستند، کشف فاکتورهای اقتصادی که منجر به ایجاد ثروت یا تخریب آن می شود برای مدیران و سرمایه گذاران بسیار مهم است. برای مدیران شرکتها ایجاد ثروت برای نگه داری و ماندن اقتصادی شرکت موضوعی اساسی است. مدیرانی که در یک اقتصاد بازار اهمیت این موضوع را نادیده می گیرند ، کسب و کار سازمان و مالکان آن را به مخاطره می اندازند.
پیدا کردن بهترین شرکت و صنایع زیادی برای مدیران سرمایه گذاری دارد با ابزارهای تحلیلی صحیح تر مدیران سرمایه گذاری به طور احتمالی توانا خواهند بود که تکنیکهای انفعالی خود را با نرخ بازده بالاتر و با همان ریسک نخست به عملکرد فعال تبدیل کنند. یک ابزار تحلیل جدید EVA نام گرفته است، می تواند؛ در ایجاد ثروت شرکت به کار گرفته شود. تغییراتی که این ابزار مالی در دو حوزه مدیریت مالی و سرمایه گذاری به وجود آورده است یک نیروی برانگیخته شده درونی است که می تواند دگرگونی (انقلاب) EVA نامیده شود.

10-4-2 تکامل EVA
تکامل EVA یک مطالعه جذاب با ریشه های تاریخی است که اثرش را می توان در تعاریف اقتصاد کلاسیک از سود باقی مانده (سود اضافی ) جستجو کرد. به عنوان مثال آلفردمارشال اقتصاد دان انگلیسی در سال 1980 سود اقتصادی را چنین تعریف می کند سود اقتصادی آن چیزی است که بعد از کسر هزینه های سرمایه باقی می ماند که می توان آن را سود مدیریت یا سود تعهد نامید.
بر اساس تعریف مارشال دیدگاه اقتصادی دانان کلاسیک در مورد سود به طور ریشه ای متفاوت از ابزارهای سنجش سود) (….EBIT , EBITD 69 است.
سود حسابداری و اقتصادی نشان دهنده میزان استفاده از دارئی هاست ولی هر یک از اینها دارای تعاریف جداگانه هستند.
استهلاک حسابداری- هزینه- درآمد = سود حسابداری
استهلاک اقتصادی – هزینه – درآمد = سود اقتصادی
حسابداری برای محاسبه استهلاک از روش مستقیم ، مجموع ارقام سنوات … استفاده می کند ولی اقتصاد دانان از روش نرخ بهره استفاده می کنند.
بنابراین از دیدگاه نظر می رسد که اگر امکان داشت شرکتها وادار به استفاده از روش مبتنی بر بهره شوند، محاسبه سود حسابداری و اقتصادی همگون می شد. نمی توان به چنین نتیجه ای به راحتی دست یافت زیرا پارامترهایی را که در هر الگو ثابت می دانند در دنیای واقعی ثابت نیستند. تورم موجب تغییر بهای تمام شده می شود. تغییرات مورد نظر در نرخ تورم باعث تغییر نرخ تنزیل می شود عوامل عرضه و تقاضا بر ریسک شرکت اثر می گذارند و از این قبیل ، به صورتی گذار این روند به طور دائم در حال تغییر است وجود چنین عواملی ایجاد می کند که حسابداران هر روز سود خالص را محاسبه کنند آن را با واقعیت های اقتصادی هماهنگ کنند در حالی که ریشه های EVA به اقتصاد- دانان کلاسیک بر می گردد سه اقتصاد دان آمریکایی در قرن بیستم اروینگ فیشر 1در طول دهه 1930 دایگلانگ و میلر2 از دهه 1950 تا 1960 معنی کاملتری از سود اقتصادی در حوزه شرکت بسط داده اند.
فیشر ارتباط اساسی بین ارزش خالص و جریان نقدی مورد انتظار تنزیل شده ایجاد کرد در طول دهه 1970 استرن در حال بررسی مشکلات و معایب روش های ارزش گذاری مبتنی بر سود حسابداری بود تا اینکه در سال 1986 آقای استیوارت3 در موسسه مشاوره ای استرن واستیوارت واقع در نیویورک که کتابی4 را منتشر کرد و در این کتاب EVA به عنوان تخمین ارزش حقوق صاحبان سهام معرفی نمود، در واقع EVA در طی بیست سال که استرن واستیوارت با هم کار می کردند توسعه یافت. استرن می پذیرد مفاهیم مالی که EVA بر آن مبتنی است در مدرسه استرن واستیوارت اختراع نشده و یادآوری می شود که اقتصاددانانی مانند آدام اسمیت در گذشته مطرح کرده بودند که: هدف شرکت و مدیرانش بایستی حداکثر کردن ارزش شرکت باشد. به طور اساسی EVA بر دو مبنا یا دو اصل زیر بنا نهاده شده است:
1- شرکت در واقع سود آور نیست، مگر اینکه درآمدهایش بیش از هزینه های فرصت بکار گرفته شده باشد.
2- ثروت برای سهامداران زمانی ایجاد می شود که مدیران شرکت تصمیمات سرمایه گذاری را طوری اتخاذ کنند که ارزش فعلی خالص آنها مثبت باشد(حاتمی، 1386 ، ص 86-85)5.

11-4-2 اهمیت EVA در مقابل سود حسابداری و شاخص های مبتنی بر سود
در حقیقت فلسفه اصلی ایجاد یک واحد انتقاعی همان سود آوری لیکن آیا منظور از سود همان سودی است که در صورتهای مالی نشان داده می شود به طور حتم جواب منفی است سودی که مورد نظر سهامداران و سرمایه گذاران است غیر از سودی است که در صورت حساب سود زیان نشان داده می شود سودی که در صورت حساب سود زیان نشان داده می شود فقط هزینه بدهی را در نظر می گیرد و هزینه های حقوق صاحبان سهام را نادیده می گیرد. با بکار گیری EVA هم هزینه بدهی و هم هزینه حقوق صاحبان سهام در نظر گرفته می شود و بدین ترتیب سود حسابداری به سود اقتصادی تبدیل می شود از سوی دیگر سود حسابداری با اتخاذ روش های مختلف حسابداری از قبیل روش ارزیابی موجودی ها، روش های استهلاک سرمایه یا هزینه تلقی کردن هزینه های مخارج تحقیق و توسعه در نظر گرفتن ذخایر مختلف می تواند بر اساس خاص مدیران تغییر کند و از عملکرد واقعی شرکت فاصله بگیرد بنابراین شاخص های مبتنی بر ROI,ROE,ARR نمی توانعملکرد شرکت را نشان دهد با به کار گیری EVA و تعدیلات پیشنهادی استیوارت می توان اثرات روش های حسابداری را مرتفع ساخته و عملکرد واقعی از شرکت را ارائه نمود(پارسائیان ، 1384 ، ص 386)1.

12-4-2 کاربرد های EVA
در حالی که EVA در ابتدا توسط استرن استیوارت برای خدمات مشاوره ای به شرکت هایی که می خواهند یک سطح جبران خدمت مناسبی را برای مدیرانشان تعیین کنند ایجاد شد می توان دو مورد استفاده وسیع برای آن در نظر گرفت EVA را می توان به صورت داخلی یا خارجی مورد استفاده قرار داد.

1-12-4-2 کاربردها داخلی EVA :
هدف EVA به عنوان یک ابزار مدیریتی وادار ساختن مدیران به منظور رفتار به گونه ای است که گویی آنها مالکان واحد تجاری هستند. چو (1997)یک طرح مالکیت EVA را پیشنهاد می کند طرح پیشنهادی مالکیت EVA، پاداش های نقدی به کارکنان را براساس EVA پرداخت می کند. اگر طرح مالکیت در کنار روش عادی پاداش کارکنان در خصوص دادن امتیاز خرید سهام به کارکنان قرار گیرد در این صورت به جای وجه نقد به کارکنان بر مبنای EVA می توان به کارکنان منافع مالکانه (سهام یا سایر اوراق بهادار) داد.
همچنین EVA از طریق بهبود عملکرد عملیاتی فردی به جای عملکرد کلی از انباشتگی شغلی جلوگیری می کند، یک مثال عملی در این خصوص آقای جان کلریکو مدیر عامل پراکس ایر می باشد این مدیر عامل می گوید: EVA سبب شده است که کارکنان ما روی بهره وری سرمایه و زیر نظر داشتن تحصیل سهام به طور اساسی بسیار متمرکز شوند تا این اطمینان حاصل شود که به هنگام خرج سرمایه واقعاً برای سهامداران ارزش ایجاد کرده یا اینکه آن را نابود کنیم (چانگ، 1997)70 طبق نظر چانگ بسیاری از شرکتها تا حد بسیاری زیادی تحت تاثیر EVA به عنوان یک ابزار مدیریت قرار گرفته اند به عبارت دیگر شرکتها دقیقاً خودشان را زیر نظر دارند تا در پاسخ به مفاهیم EVA در خودشان تجدید نظر کنند.
اندیشمند مشهور مدیریت پیتردراکر در خصوص کاربردهای داخلی EVA بحث کرده است. دراکر در مقاله ای در مجله هاروارد بیزینس دیوپو از EVA به عنوان معیار بهره وری جامع که محبوبیت فزاینده اش منعکس کننده خواستهای جدید عصر اطلاعاتی است یاد کرده است . EVA مشهورترین مبنا برای ارزیابی عملکرد کارکنان دوره ای است، که به آنها تقویض اختیار شده است به خصوص آنهایی که با تصمیمات اساسی مربوط به خرج سرمایه در ارتباط هستند (چو،1997)71 پیتر دراکر به طور موثری در حال دستیابی به چنین تشخیصی است که EVA بوسیله مدیریت در روندی جدید برای سبکهای مدیریتی کارا مورد استفاده قرارمی گیرد این سبکهای مدیریتی به طور مستدل و به گونه ای کارا به وسیله مالکان شرکتها در اغلب اوقات در گذشته و در حال در حد وسیعی مورد استفاده قرار گرفته اند گسترش خرید و فروش سهام به وسیله اعضای عادی اجتماعو قدرت چانه زنی جمعی سرمایه گذاران اصلی سبب شده است که شرکتها به سمت کارایی گسترش پیدا کنند.روش دیگر بررسی فعالیت داخلی شرکتها عاملیت نامیده می شود. این مفهوم که مدیران به بهترین نحو مالکان عمل می کنند تضاد عاملیت نمایندگی نامیده می شود زیرا که مدیران شرکت عاملین و مالکان سهامداران روسای اصلی هستند. روجرسون72 1997 تحقیقی در خصوص مدل مالک – عامل مربوط به رابطه بین سهامداران ومدیریت شرکتها انجام داد. روجرسون چنین گزارش می دهد که یک قاعده تخصیص منحصر به فردی وجود دارد که همیشه باعث می شود مدیر سطح کارایی از سرمایه گذاران را انتخاب کند و اینکه معمولاً به این معیار در آمدی ایجاد شده تحت قاعده این تخصیص ، به عنوان درآمد اضافی یا ارزش افزوده اقتصادی اشاره می شود.
راه حل روجرسون برای تضاد منافع نتیجه تحقیقات تجربی اش بدین گونه است: وقتی که داده ما سرمایه گذاری است و به دوره های آتی متعددی منفعت می رساند این بهای تمام شده باید به نسبت منافعی که ایجاد می کنند به دوره ها تخصیص یابد و مجموع هزینه های تخصیص یافته تنزیل شده با استفاده از هزینه سرمایه سهامداران مساوی کل بهای تمام شده سرمایه گذاری باشد مهم خواهد بود. این امر مسئله را از دیدگاه مدیران سالانه می کند و محرکی برای مدیر برای انتخاب سطح کارایی از سرمایه ایجاد می کند. مهم نیست که مدیر چگونه پرداختهای دستمزد را طی دوره ها ارزشیابی می کند.
روجر سون می خواهد این مطلب را بگوید که EVA تطابق هزینه ها را با در آمدها تسهیل کرده و ارزشیابی مدیریت را (بر اساس عملکرد شرکت) منطقی تر کرده و سایر روشها را در مسیر صحیح تری قرار می دهد. استفاده داخلی EVA اساساً این است که افرادی را که در داخل شرکت قرار دارند وادار نماید به نحوی عمل کنند که برای مالکان شرکت بهترین حالت باشد(حاتمی،1386،ص91)1.

2-12-4-2 کاربردهای خارجی EVA
EVA علاوه بر اینکه به عنوان معیاری برای سرمایه گذاری محسوب می شود هدف صریح آن دادن علائمی در خصوص قیمت گذاری مناسب اوراق بهادار شرکت برای سرمایه گذاری عموم می باشد. EVA از این لحاظ تا حدی مورد توجه مطبوعات عمومی و منابع آکادمیک و متخصصان مالی قرار گرفته است . برای مثال یک شماره مجله فورچون چنین گزارش می دهد که EVA نه تنها در حال تغییر دادن چگونگی اداره شرکتها توسط مدیران است بلکه در حال تغییر نحوه قیمت گذاری آنها توسط وال استریت می باشد (تولی، 1998)2 به نقل (ارلفکوسیستی،1999)3 مجله فورچون در طی 5 سال گذشته مقالات خوبی را در مورد EVA منتشر کرده است که در آنها نتیجه رتبه بندی 1000 شرکت برتر بر حسب MVA ذکر شده است. یکی از مقالات معرف فورچون EVA را ایده مالی که بحث داغ امروز است و هر روز داغ تر می شود عنوان کرده و می گوید که یکی از قدرتمندترین خواص EVA ارتباط قوی آن با قیمت سهام است . شماره دیگری از فورچون گزارش می کند که رئیس موسسه تحقیقاتی گلدمن ساچز اینبورن گزارش بازار سهامش براساس EVA منتشر می کند.
اینبورن در مورد معیارهای عادی S&P500 ، نسبتهای P/E بازده سهام و موارد مشابه بحث نمی کند و در عوض وی پیش بینی هایش را فقط بر یک معیار واحد بنا می نهد و آن ارزش افزوده اقتصادی یا EVA است (تیتل بام،1997)1 سخنان کارکنان اینیورن کلمه به کلمه باعث تغییراتی در قیمت های سهام به صورت منفرد و قیمتهای بازار سهام به صورت کلی شد و به دقت مورد توجه سرمایه گذاران قرار گرفت. به عبارت دیگر EVA به صورت خارجی توسط سرمایه گذاران مورد استفاده قرار گرفته است و مطبوعات عمومی این موضوع را تشخیص میدهند. منابع آکادمیک متعددی وجود دارند که در خصوص کاربرد EVA به عنوان ابزار سرمایه گذاری بحث می کنند.
CPA ژورنال نیز گزارش می دهد که سرمایه گذاران متعددی تجزیه و تحلیل سود اقتصادی را به کار گرفته اند که از آن جهت ارزشیابی پتانسیل شرکت برای درک قیمت سهام در بلند مدت استفاده می کنند. (بورکت و هدلی2، 1997 به نقل از لفکوتیس3، 1999) برای صنایع سرمایه بر EVA حتی مهمتر نیز می باشد یکی از تحلیل گران مالی به نام آقای جیمز و یلبور از شرکت اسمیت بارنی اهمیت EVA را چنین بیان می کند از آن جایی که عموم سرمایه گذاران وجوه شان را در صندوقهای سرمایه گذاری مشترک سرمایه گذاری می کنند در اثر این امر صندوقهای مشترک سرمایه گذاری نمایندگان آنها خواهند شد (چانگ،1997)4 به خاطر مشکلات بین عاملیت مدیران شرکتهای سهام عام و مالکانشان ضروری است صندوقهای سرمایه گذاری مشترک از طرفداران EVA باشند. مالکان حقیقی در شرکتهای بزرگ سهامی عام بیش از حد پراکنده هستند که بتوانند روی مدیرانشان کنترل داشته باشند. چانگ چنین استدلال می کند که محرک فراهم آوری ارزش برای سهامدار به خاطر رقابت برای سرمایه در حال افزایش است و بنابراین مدیریت در پی معیارهای عملکرد داخلی است که دارای ارتباط نزدیکی با ایجاد ارزش برای سهامداران باشد . به نقل از اربر و همکارانش در شرکت استرن استوارت ارزش افزوده اقتصادی کلید واقعی خلق ارزش است ارزش افزوده اقتصادی چارچوبی برای مدیریت مالی و سیستم جبران خدمت است که می تواند راهنمای تصمیماتی باشد که در شرکت اتخاذ می شود. ارزش افزوده اقتصادی می تواند فرهنگ سازمانی را تحت تاثیر قرار داده و باعث ارتقای کیفیت کار پرسنل سازمان گردد که در نهایت باعث افزایش ثروت سهامداران خواهد شد (مدریس، 2005،ص4)5.
ابر بیان می کند که خلق ارزش نتیجه مدیریت محتاطانه و صحیح سرمایه می باشد، اربر توضیح می دهد که :
1- چگونه اصول ارزش افزوده اقتصادی را به منظور حداکثر کردن ارزش افزوده بازار استفاده کنید. ارزش افزوده بازار برابر است با ارزش شرکت منهای کل سرمایه و ارزش بازار شرکت برابر است با ارزش فعلی سودهای آتی که با استفاده از نرخ هزینه سرمایه شرکت تنزیل شده است.
2- در یک ردیف قرار دادن علایق مالی کارمندان و سهامداران باعث افزایش انگیزه و روحیه خواهد

شد و فضایی را ایجاد خواهد کرد که در آن مدیران برای خلق ارزش تلاش بیشتری می کنند.
3- اثرات روشهایی که باعث تحریف حسابداری سنتی (مرسوم) شده است را به منظور اندازه گیری دقیق سود عملیاتی بعد از مالیات حذف کنید.
4- ارزش افزوده بازار را با رشدی محتاطانه افزایش دهید.
اربر پیشنهاد می کند برای استفاده کامل از EVA باید آنرا ساده و قایل محاسبه کرد. برای سادگی به EVA باید اهمیت داده شود و مورد توجه قرار گیرد و به منظور قابلیت محاسبه باید از آن به عنوان مبنای اصلی سیستم پاداش استفاده کرد بنابراین ارزش ایجاد شده در شرکت می تواند بین همه افرادی که به خلق ارزش کمک کرده اند تسهیم گردد (حاتمی، 1386 ،ص96)1.

13-4-2 کاربرد EVA به عنوان معیار سنجش عملکرد و جبران خدمات2
معیارهای سنجش عملکرد جز اصلی سیستم های کنترلی مدیریت است برنامه ریزی خوب و تصمیمات کنترلی نیازمند چگونگی عملکرد واحدهاست مدیریت سطح بالا باید مدیران و کارکنان را برای دستیابی به اهداف سازمان تحریک نماید ارزیابی عملکرد و پاداشها عناصر کلیدی در جهت تحریک مدیران است .
ارزیابی عملکرد، واحدهای سازمانی پیش نیازی در جهت تخصیص منابع است و مقایسه پیش بینی، و واقعی رهنمودی در جهت تخصیصهای آتی هستند ارزیابی عملکرد، مدیران سطح بالا را در تصمیم گیری در مورد حقوق، پاداش ارزیابی های آتی و خط مشی های توسعه کمک می کند. به طور خلاصه کاربردهای EVA در دو گروه زیر ارائه می شود.
الف . کاربردهای داخلی
– ابزار مدیریتی سنجش عملکرد (چو، 1997)3
– معیار جامع سنجش بهره وری (دراکر)
– ابزار تبیین رابطه مالکیت با مدیریت شرکت (روجرسون ولفکوتیس، 1999)1
ب- کاربردهای خارجی
– ابزاری برای سرمایه گذاری (تولی، 1998 و لفکوتیس، 1999)2
– معیار پیش بینی قیمت سهام (تیتل جام، 1997)3
– ابزار سنجش خلق ارزش (استرن – استوارت 2001)4
– چارچوبی برای مدیریت مالی (موریس، 2001)5
– چارچوب موثر بر فرهنگ سازمانی و ارتقا کیفیت کاری شاغلین (مدریس،2005)6

14-4-2 ارزش افزوده اقتصادی (EVA) به عنوان تکنیک های ارزشیابی
یکی از ویژگیهای مهم مقیاسهای عملکرد مبتنی بر ارزش این است که آنها به طور مستقیم به تکنیکهای بودجه بندی سرمایه ای مرتبط هستند و از این تکنیک برای تامین مالی شرکتها استفاده می شود مخصوصاً روش سود اقتصادی که قابل مقایسه با تکنیک های ارزش فعلی خالص است و در بودجه بندی سرمایه ای موسسات مورد استفاده قرار می گیرد این مقیاسهای ارزش افزوده اساساً برای اندازه گیری عملکرد مدیریت که مبتنی بر توانایی در افزودن بر ارزش شرکت است مورد استفاده قرار می گیرد. لازم به ذکر است که این مقیاسها توسط تحلیلگران اوراق بهادار به کار گرفته می شود و به عنوان شاص تعیین کننده تا حد ممکن بازدهی سهام آتی بر اساس این منطق که عملکرد مالی مدیریت می تواند در بازدهی سهام شرکتها انعکاس خود را بیابد توسط تحلیلگران فوق مورد استفاده قرار می گیرد. همان طور که اشاره شد این مقیاس ارزش افزوده ارتباط نزدیکی با تکنیک ارزش فعلی خالص دارد خصوصاً با تکنیک ارزش فعلی ویژه شما می توانید عملکرد مورد انتظار یک سرمایه گذاری را از طریق جریانات نقدی آتی حاصل از سرمایه گذاری بالقوه با نرخ میانگین موزون هزینه سرمایه مورد ارزیابی قرار داده و این مجموع جریانات نقدی آتی تنزیل شده را با هزینه پروژه مقایسه کنید. اگر جریانات نقدی تنزیل شده بزرگتر از هزینه آن باشد انتظار می رود پروژه ارزش فعلی مثبت ایجاد کند و اشاره به این دارد که آن پروژه به ارزش شرکت اضافه خواهد کرد.
بنابراین آن پروژه انتخاب خواهد شد. در مورد EVA شما عملکرد سالانه مدیریت را از طریق مقایسه سود عملیاتی خالص منهای مالیات تعدیل شده را با هزینه کل سرمایه بر حسب دلار که شامل هزینه سرمایه است را مورد ارزیابی قرار می دهید. در این تحلیل اگر سود عملیاتی خالص منهای مالیات تعدیل شده در طی یک سال مشخص بر مقدار واحد پولی هزینه سرمایه پیشی گیرد این شرکت دارای EVA مثبت برای یک سال است و برای سهامداران خود ارزش افزوده به همراه خواهد داشت. بر عکس هرگاه EVA منفی باشد شرکت نتوانسته در طی یک سال به اندازه کافی سود کسب نماید و نمی تواند هزینه سرمایه خود را پوشش دهد و ارزش شرکت پایین می آید. و باید گفت که سود خالص عملیاتی بعد از کسر مالیات تعدیل شده NOPAT اشاره به آنچه که شرکت برای تمام عرضه کنندگان سرمایه کسب کرده است دارد و ارزش به پول هزینه سرمایه آن چیزی است که عرضه کنندگان سرمایه می خواهند این عرضه کنندگان سرمایه شامل دارندگان سهام شرکت می شوند در قسمت پایین محاسبات اصلی به طور خلاصه آمده است(حاتمی،1386،ص104) 1.

15-4-2 معایب ارزش افزوده اقتصادیEVA
1- ارزش افزوده اقتصادی به لحاظ اینکه هزینه فرصت منابع بکارگرفته شده را بر مبنای ارزش دفتری انها محاسبه می کند، می تواند تا حدودی گمراه کننده باشد. به لحاظ اتکا بر ارقام تاریخی فاقد ویژگی مربوط بودن در تصمیم گیری است .
2- برای تجز یه و تحلیل ارزش افزوده اقتصادی، شناسایی همه منابعی که در یک شرکت مورد استفاده قرار گرفته اند، ضروری است. بسیاری از دارایی هایی که در فعالیت های یک شرکت بکار گرفته می شوند، دارایی های نا مشهود هستند که شناسایی، تعیین ارزش و تعیین هزینه سرمایه برای انها مشکل است.
3-گاهی اوقات تجز یه و تحلیل غیر عملی است، به عنوان یک قاعده ئ کلی، تجز یه و تحلیل ارزش افزوده اقتصادی برای شرکتهای تازه تاسیس و شرکتهای سرمایه گذاری مناسب نیست.
4-یکی دیگر از مشکلات ارزش افزوده اقتصادی، هزینه زیاد اجرا و محاسبه ان است ،محاسبه عملیاتی ارزش افزوده اقتصادی بسیار وقت گیر و پر هزینه است.
5-مشکل دیگر ارزش افزوده اقتصادی آن است که: تورم نتایج انرا تحریف می کندو تحت شرایط تورمی، (شرایط کشور ایران) ارزش افزوده اقتصادی برای بر اورد بهره وری واقعی نمی تواند به کار رود(همان منبع،ص105)2.
16-4-2 مفاهیم مرتبط با EVA
1-16-4-2 ارزش افزوده بازار
احتساب MVA بعنوان معیار ارزیابی عملکرد نیاز به ارائه هیچ دلیلی ندارد با این همه یک حقیقت وجود دارد و آن اینکه MVA مستقیماً با ارزش بازار ذاتی هر شرکت در ارتباط است . زمانیکه EVA برآورد شد و به ارزشهای فعلی تنزیل شود نتیجه حاصل نشان دهنده ارزش بازاری است که مدیریت آنرا به سرمایه افزوده یا کم کرده است .
نحوه محاسبه MVA73
(CAPITAL) سرمایه – ارزش بازار شرکت= MVA

بر خلاف EVA که طور کلی یک ارزیابی از عملکرد داخلی می باشد MVA مقیاسی برای عملکرد خارجی است چگونگی ارزیابی عملکرد شرکت از طرف بازار بر حسب ارزش بازار بدهی و ارزش بازار سهام با سرمایه، سرمایه گذاری شده در شرکت مقایسه می گردد:

میانگین ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام و میانگین ارزش بازار سهام = MVA
ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام + ارزش افزوده بازار = MVA

ارزش افزوده بازارنشان دهنده فاصله بین ارزش بازار شرکت و سرمایه آن می باشد فرمول شماره 2 نشان می دهد که چگونه یک شرکت در سرمایه گذاری منابع گذشته خود موفق عمل کرده و چگونه می تواند در سرمایه گذاری منابع آتی خو موفق عمل کند بنابراین حداکثر کردن MVA باید هدف هر شرکتی باشد زیرا با ثروت سهامداران در ارتباط است . EVA هر شرکت به عنوان منبع انرژی برای روشن نگه داشتن MVA است . از آنجا که EVA نشان دهنده خالص تفاوت بین سود عملیاتی و هزینه سرمایه است زمانیکه EVA های ناشی از سرمایه گذاریهای فعلی و جدید برآورد شد و به ارزشهای فعلی تنزیل شوند نتیجه حاصل نشان دهنده ارزش فعلی خالص جریانهای نقدی ناشی از سرمایه گذاریهای قبلی و آتی است . بنابراین EVA یک معیار داخلی است که پیامد خارجی آن ایجاد صرف74 یاکسر75 در ارزش بازار است (جهانخانی،ظریف فر،1374،ص84)4 .
2-16-4 -2 ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده یا REVA
ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده یک گسترش در روش EVA است که چارچوبی تحلیلی برای ارزشیابی عملکرد شرکت در زمینه خلق ارزش سهامداران ارائه می دهد در این روش ارزشهای بازار دارایی های شرکت همراه با هزینه سرمایه بازار به کاربرده می شود.
در این فرمول CAPITAL نشان دهنده ارزش دفتری اقتصادی دارائیها می باشد و C نشان دهنده هزینه سرمایه شرکت که بر مبنای ارزشهای بازار بدست آمده است . برای درک تغییرات در ثروت سهامداران بهتر است که هزینه سرمایه بر اساس شکل تعدیل شده ای از EVA به نام REVA محاسبه شود. REVA= (r-c) MCAPITAL
Mcapital همان ارزش بازار داریی های شرکت می باشد که نحوه محاسبه آن بقرار زیر:
ارزش بازار سهام ممتاز + ارزش بازار سهم عادی = MCAPITAL بدهیهای جاری بدون بهره – ارزش دفتری بدهی +
REVA از جمله شاخصهای مالی با اهمیت است زیرا در مقایسه با EVA که مبتنی بر سود حسابداری است سود حسابداری نیز شاخص ضعیفی برای سود اقتصادی به شمار می رود ودر شرایط تورمی (شرایط اقتصادی کشور) استفاده از EVA موجب افزایش اختلافات بین سود حسابداری و سود اقتصادی می گردد و در نهایت منجر به محاسبه نادرست EVA می شود در جهت کاهش اختلافات روش REVA می تواند به عنوان روش جدید و قابل اتکا برای سنجش عملکرد تعیین تغییرات ثروت سهامداران و شواهد لازم برای میزان افزایش در ارزش شرکت ها مطرح شود(همان منبع، ص91)1.

17-4-2 نقش EVA و MVA در سیستم پاداش
در عمل طرحها و روشهای مختلفی برای اعطای پاداش به مدیران وجود دارد. این روشها بیشتر به منظور بالا بردن کارانی و عملکرد مدیران ودر نتیجه افزایش ثروت سهامداران طرحی می شوند این طرحها بیشتر از طریق سهیم کردن مدیران در مالکیت شرکتها صورت می گیرد اما این شرط لازم است ولی کافی نمی باشد آنچه به عنوان یک اصل تلقی می شود این است که مدیران باید در فرایند ایجاد ارزش شرکت شریک شوند. از جمله روشهای مورد استفاده در این روشهای مورد استفاده در این فرایند پرداخت پاداش بر اساس ارزش افزوده اقتصادی یا EVA می باشد با توجه به جهت گیری EVA مدیران عملیاتی دارای سه عامل انگیزش مهم هستند که در سایر روشهای پاداش نادیده گرفته شده ویا تحریف می شوند این سه عامل عبارتند از :
1- تلاش در جهت بهبود سود عملیاتی بدون نیاز به استفاده از سرمایه بیشتر.
2- سرمایه گذاری در پروژه های که نرخ بازدهی آنها بیشتر از نرخ هزینه شان می باشد یعنی NPV مثبت دارند .
3- فروش یا واگذاری سرمایه گذاریهای که بازده ی کمتر از نرخ هزینه سرمایه دارند. EVA یک مقیاس اندازه گیری عملکرد است یک از روشهای پاداش این است که پاداش بر اساس درصد معینی از EVA پرداخت شود . =%KEVA پاداش
بر اساس این طرح مدیران به خاطر افزایش در EVA نسبت به هدف تعیین شده پاداش می گیرند بخاطر کاهش در EVA جریمه می شوند. پاداش متناسب با رشد EVA نباید محدود شود زیرا چنین محدودیتی هم برای شرکت مضر است و هم انگیزه مدیریت را برای تلاش بیشتر محدود می کند. بنابراین اگر بخواهیم انگیزش بیشتری ایجاد کنیم منصفانه ترین روش این است که مدیرانی را که موفق به کسب EVA مورد نظر نشده اند جریمه نمود و مدیرانی که EVA بالایی را کسب کرده اند بدون محدود کردن مبلغ پاداش تشویق نماییم. در بعضی از شرکتها ممکن است مدیریت ضعیف باشد ولی EVA شرکت مثبت است این حالت در شرکتهایی اتفاق می افتد که دارای مزیتهای خاص یا سرقفلی مثبت باشند برای رفع این مشکل پیشنهاد شده است که پرداخت پاداش بر اساس تغییرات EVA و براساس فرمول زیر :
(تغییرات %K * EVA)=%K EVA + پاداش
K1= درصدی از EVA در صورتیکه مثبت باشد و اگر منفی باشد K صفر در نظر گرفته می شود.
K2 = در صدی از تغییرات بدون توجه به اینکه EVA مثبت است یا منفی
در عمل K1 ,K2 بر طبق ویژگیهای واحد تجاری تنظیم می شوند و مشارکت مدیران دراین خصوص ضروری است ایرادی که بر روشهای مبتنی بر EVA وجود دارد این است که پاداش را متوجه عملکرد کوتاه مدت می کنند دراین حالت مدیران بیشتر به فکر فعالیتهای کوتاه مدت یا زود بازده می افتند و این موضوع در دراز مدت می تواند برای شرکت مشکل ساز باشد. چاره رفع این مشکل توجه به مفهوم ارزش افزوده بازار (MVA) و دخالت دادن در طرحهای پاداش است همانطوریکه قبلاً گفته شد MVA برابر است با ارزش فعلی همه EVA های آتی شرکت است بر این اساس پرداخت پاداش با فرمول زیر صورت می گیرد.
=%KEVA+ k2 EVA+KMVA پاداش در این فرمول هدف این است که تصمیمات مدیران در جهت مانع سهامداران هدایت شود بگونه ای که مدیران آثار دراز مدت تصمیمات خود را با آثار کوتاه مدت هماهنگ نمایند دراین فرمول پاداش تابعی از EVA ، تغییرات EVA و تغییرات MVA معیار EVA ممکن است که مدیر را جسور بسازد بنابراین با بکارگیری معیار MVA مدیر آثار دراز مدت تصمیمات خود را نیز مدنظر قرار می دهد.

18-4-2 مزایای بکارگیری EVA همراه با ABC
بکارگیری EVA همراه با هزینه هایی بر مبنای فعالیت دارای دو مزیت عمده است.
الف – تصمیم گیرندگان نسبت به کسب بازده اقتصادی76 از محصولات و مشتریان حساسیت نشان می دهند.
ب- موجبات بکارگیری سرمایه با کارایی بیشتر را فراهم می آورد.
بکارگیری EVA همراه با تکنیکی به نام ارزشیابی متوازن 77 به عنوان راه حلی برای مشکل اندازه گیری عملکرد پیشنهاد شده است بطوریکه بکارگیری این دو تکنیک موجبات ایجاد ارزش بیشتر را برای شرکت فراهم می آورد.

19-4-2 هزینه سرمایه
نرخ هزینه سرمایه یکی از اجزای اصلی EVA می باشد و در حقیقت با مقایسه این نرخ و نرخ بازده سرمایه است که میتوان ایجاد یا از بین رفتن ارزش را برای شرکت مشخص کرد.
اگر r >c باشد EVA>o ارزش شرکت افزایش یافته است . EVA= (r-c)capital
اگر r < c و EVA < O ارزش شرکت کاهش یافته است .

20-4-2 نرخ هزینه سرمایه (C)
یعنی به طور متوسط شرکت برای هر 100 ریال تامین مالی متحمل چند ریال هزینه شده است و یا هزینه سرمایه عبارت از میانگین موزون نرخ هزینه هر یک از منابع مالی که درآن وزن درصد هر یک از این منابع نسبت به کل منابع مالی می باشد. منابع مالی اغلب به شکل بدهی مثل وامهای بانکی، اوراق قرضه و سهام عادی و ممتاز یا سود انباشته است.

21-4-2 اهمیت نرخ هزینه سرمایه
به سه دلیل نرخ هزینه سرمایه از عناوینی است که دارای اهمیت ویژه ای می باشد.
1- به منظور به حداکثر رسانیدن ارزش شرکت، مدیریت هزینه باید هزینه های همه منابع (شامل هزینه سرمایه ) را به حداقل برساند و به منظور حداقل رسانیدن هزینه سرمایه مدیریت باید قادر به اندازه گیری باشد. لازم به توضیح است که واژه سرمایه در ترکیب هزینه سرمایه بافت سرمایه و مشابه آنها به مفهوم وسیعتر از آنچه در حسابداری مستفاد می شود به کار می رود اینجا منظور فقط حقوق صاحبان سهام نیست بلکه می گوییم سرمایه منظور کلیه وجوه بلند مدت مورد استفاده در شرکت می باشد اگر می خواستیم در چارچوب اصطلاحات بحث کنیم باید می گفتیم هزینه سرمایه و هزینه بدهی، بافت سرمایه و بافت بدهی و مشابه آنها .
2- اگر مدیران مالی بخواهند با استفاده از بودجه بندی سرمایه ای تصمیمات درستی اتخاذ کنند باید نرخ هزینه سرمایه را پیش بینی کنند، زیرا پروژه هایی برای سرمایه گذاری انتخاب می شوند که نرخ بازده داخلی 78 آن بیشتر از نرخ هزینه سرمایه است باشد.
3- در تصمیم گیری مالی مانند تصمیمات مربوط به اجاره سرمایه ای، باز خرید اوراق قرضه و سیاست سرمایه در گردش آگاهی از نرخ هزینه سرمایه از ضروریات است نرخ هزینه سرمایه در صنایعی که تابع مقررات ویژه ای هستند مانند شرکتهای گاز، برق ، تلفن خدمات عمومی از اهمیت حیاتی برخوردار است زیرا قیمت و سود این شرکتها بر اساس نرخ هزینه سرمایه تعیین می شود اگر پیش بینی هزینه سرمایه کمتر از حد واقعی باشد در این صورت این گونه شرکتها قادر به جذب سرمایه و ارائه خدمات نخواهند بود و اگر هزینه سرمایه بیش از حد واقعی پیش بینی شود در این صورت باید مبلغ زیادی را بابت این خدمات بپردازند.

22-4-2 روشهای محاسبه نرخ هزینه سرمایه
1- نرخ هزینه تامین مالی هر منبع را حساب کرده و سپس در درصد ساختار سرمایه منبع ضرب و سپس جمع می کنیم میانگین موزون
2- روش وجوه نقد تنزیل شده79
3- معادل خط بازار اوراق بهادار80 یا مدل SML
4- نرخ هزینه اوراق قرضه شرکت به اضافه ریسک
5- محاسبه نرخ هزینه سرمایه مستلزم شناسایی منابع شرکت و سپس نرخ هزینه هر منبع تامین مالی.

23-4-2 منابع تامین مالی شرکتها
1- بدهی شامل وام و اوراق قرضه 2- سهام ممتاز 3- سود انباشته و سهام عادی
نرخ محاسبه هر یک از منابع مالی به شرح زیر است :

1-23-4-2 نرخ هزینه بدهی
در صورتیکه شرکت از وام بانکی برای تامین مالی استفاده کرده باشد نرخ بهره وام بعد از کسر صرفه جویی مالیاتی آن به عنوان نرخ هزینه بدهی در نظر گرفته شود.
نرخ موثر مالیاتی = t نرخ هزینه بدهی وام = kd (l-t) نرخ بهره وام = kd
در صورتیکه شرکت اوراق قرضه منتشر کرده باشد از همان فرمول برای محاسبه نرخ هزینه بدهی استفاده می شود منتهی نحوه محاسبه kd به شرح زیر است :

N= سالهای باقی مانده تا سررسید
F = هزینه های صدور وانتشار
V= ارزش بازار اوراق قرضه
m = مبلغ سررسید است
I = مبلغ هزینه بهره

2-23-4-2 نرخ هزینه سهام ممتاز ()
نرخ هزینه سهام ممتاز از طریق تقسیم سود سهام ممتاز بر خالص دریافتی ناشی از فروش سهام ممتاز به دست می آید. خالص مبلغ دریافتی برابر است با مبلغی که شرکت پس از کسر هزینه های صدور و فروش سهام ممتاز به دست می آورد.

سود سهام ممتاز =
قیمت فروش سهام =
هزینه های صدور فروش = F
روش دیگر محاسبه
هزینه سهام ممتاز () که در محاسبه هزینه متوسط سرمایه به کار می رود عبارت از سود سهام ممتاز تقسیم بر خالص قیمت انتشار یعنی قیمتی که شرکت پس از کسر هزینه شناور به دست می آورد. هزینه سهام ممتاز
به عنوان مثال فرض کنید که شرکتی بتواند هر سهم ممتاز جدید را در بازار به قیمت 1000 ریال بفروشد و هزینه شناور پذیره نویسی هر سهم 4% یا 40 ریال باشند در صورتیکه شرکت به هر ورقه سهم 80 ریال سود بدهد. هزینه سهام ممتاز جدید الانتشار به شرح زیر محاسبه می شود. 1000-40=960 هزینه پذیره نویسی
هزینه سهام ممتاز
در مثال فوق تعدیل مالیاتی ضرورت ندارد چرا که سود سهام ممتاز بر خلاف هزینه بهره وام از سود خالص یعنی پس از کسر مالیات پرداخت می شود (حاتمی،1386،ص65).

3-23-4-2 هزینه سود انباشته و سهام عادی (Ke,Ks)
مبنای محاسبه هزینه بدهی سهام ممتاز، نرخ بازده مورد توقع سرمایه گذاران از این اوراق بهادار است به همین ترتیب هزینه سود انباشته نیز نرخ بازده مورد توقع سهامداران از سود است که شرکت نگه داری می کند دلیل در نظر گرفتن هزینه سود انباشته در محاسبه هزینه سرمایه مربوط به هزینه فرصت است. سود انباشته متعلق به سهامداران است و سهامداران از این سود انتظار کسب بازده دارند. بنابراین اگر مدیریت تصمیم به نگه داری سود بگیرد هزینه فرصت انجام میشود این هزینه برابر است با حاقل بازده ای است که خود سهامداران میتوانند با سرمایه گذاری این سود در سرمایه گذاریهای مشابه بدست آورند(کاوسی،1382،ص55)1.

24-4-2 روش های محاسبه هزینه سود انباشته
1-24-4-2 مدل قیمت گذاری دارایی سرمایه ای81
برای استفاده از این مدل باید سه عامل را در نظر گرفت
الف- نرخ بدون ریسک یا Kf که این نرخ را می توان از روی نرخ اوراق قرضه خزانه یا استاد خزانه آمریکا یا نرخ سپرده های بانکی در ایران پیش بینی کرد.
ب- ضریب بتا یا bi که از آن به عنوان شاخص ریسک سهام استفاده می شود.
ج- نرخ بازده مورد انتظار بازار یا بازده میانگین (km)
بعد از به دست آوردن این سه عامل و با قرار دادن آنها معادله CAPM یا معادله SLM می توان هزینه سود انباشته را حساب کرد. معادله CAPM به صورت زیر:
ks=kf+km-kbi
بطوری که ملاحظه می شود استفاده از این مدل با مشکلاتی مواجه است بخصوص مستلزم پیش بینی چند عامل است که پیش بینی آنها هم عملاً مشکل است.

2-24-4-2 روش بازده اوراق قرضه به علاوه صرف ریسک
اگر چه این روش کاملاً تخصصی است با این همه کارشناسان هزینه های حقوق صاحبان سهام عادی شرکت ها را با افزودن دو تا چهار درصد صرف ریسک به نرخ بهره بدهی بلند مدت اوراق قرضه شرکت پیش بینی می کنند البته منطقی به نظر می رسد که اگر میزان ریسک شرکتی زیاد باشد و در رده های پایین طبقه بندی اوراق قرضه قرار داشته باشد دارای نرخ بهره زیادی است بنابراین میزان ریسک و هزینه حقوق صاحبان سهام زاید است. برای مثال اگر بازده اوراق قرضه شرکتی که در دوره Aaa قرار دارد 9% باشد هزینه حقوق صاحبان سهام آن را می توان به شرح زیر محاسبه کرد:

صرف ریسک + نرخ بازدهی اوراق قرضه= Ks
Ks=%9+%3=%12
با توجه به اینکه 30% درصد صرف ریسک جنبه قضاوتی دارد لذا پیش بینی Ks هم بر اساس این قضاوت انجام می گیرد. در نتیجه با استفاده از این روش نمی توان نرخ دقیقی از هزینه حقوق صاحبان سهام را به دست آورد .
3-24-4-2 روش جریان نقدی تنزیل شده
به این روش، روش بازده سود سهام به علاوه نرخ رشد هم گفته می شود فلسفه استفاده از این روش به نحوه قیمت گذاری سهام عادی در بورس بر می گیرد یکی از مدلهای قیمت گذاری سهام مدل گوردون می باشد که اگر سود سهام نرخ رشد ثابتی داشته باشد از فرمول زیر می توان قیمت سهام را مشخص کرد.
نرخ سود نقدی هر سهم D =
بازده مورد انتظار سهامداران Ks =
نرخ رشد سود سهام g = قیمت سهام g =
بنابراین سرمایه گذاران انتظار کسب بازده سود سهام به علاوه رشد سود (g) را دارند در روش (82DCF) با این همه نرخ رشد را می توان از روشهای و منابع زیر به دست آورد.
1- اگر نرخ رشد سود و سود سهام در گذشته نسبتاً ثابت بوده و سرمایه گذاران پیش بینی کنند که این روند در آینده ادامه خواهد یافت در این صورت G بر اساس نرخ رشد گذشته تعیین می گردد.
2- عموماً کارشناسان متخصصان اوراق بهادار رشد سود و سود سهام شرکتها را پیش بینی می کنند و این عمل را با توجه به عواملی نظیر فروش حاشیه سود پیش بینی شده و سایر عوامل رقابتی انجام می دهند.
برای مثال نشریه خط ارزش Value Line پیش بینی نرخ رشد 1700 شرکت را ارائه می دهد و موسساتی چون مریل اینچ سالمون برادرز چنین پیش بینی را ارائه می دهند این پیش بینی معمولاً برای 5 سال آینده است و نرخ های ارائه شده از طرف کارشناسان میانگین نرخ رشد این 5 سال را نشان می دهد.
3- روش دیگر این است که ابتدا میانگین نسبت پرداخت سود سهام و مکمل آن یعنی نسبت نگه داری83 سود را پیش بینی کنند و پس g را از حاصل ضرب نرخ نگه داری سود در میانگین ROE پیش بینی شده برای آینده به دست می آورند.
سود خالص جاری + سود نقدی تقسیم شده= نسبت پرداخت سود
نسبت پرداخت سود -1 = نسبت نگه داری سود
نسبت نگه داری سود
کارشناسان مالی در پیش بینی نرخ رشد عموماً از این روش استفاده می کنند (کاوسی،1382؛ص 55 و54)1.

4-24-4-2 استفاده از ریاضیات مالی
در این مدل از فرمول روش ارزش آتی برای به دست آوردن G استفاده می شود فرمول ارزش آتی برای بدست آوردن سود نقدی سال های آتی به صورت زیر است.

سود نقدی آخرین سال نمونه FV=
سود نقدی اولین سال نمونه PV=
تعداد سالهای موجود در نمونه N=

25-4-2 هزینه سهام عادی جدید (Ke)
هزینه سهام عادی جدید یا حقوق صاحبان سرمایه خارج از شرکت بیشتر از هزینه سود انباشته Ks است زیرا فروش سهام عادی جدید هزینه های صدور فروش را در بردارد. برای محاسبه از فرمول روش DCF برای محاسبه Ks استفاده می شود منتهی هزینه های انتشار و فروش را در نظر می گیرند.

نرخ رشد g = سود نقدی سهامD= هزینه های صدور فروش به F%=

26-4-2 ترکیب هزینه سرمایه یا میناگین موزون سرمایه84
بعد از اینکه ترکیب هزینه مالی شرکت محاسبه شد با استفاده از ترکیب ساختار بهینه سرمایه نرخ هزینه سرمایه شرکت را می توان محاسبه کرد شرکتها دارای ساختار سرمایه بهینه ای هستند یعنی با ترکیب معینی از بدهی سهام ممتاز و حقوق صاحبان سهام می توانند قیمت سهام خود را به حداکثر برسانند بنابراین شرکتها ساختار سرمایه ای واقعی با ساختار سرمایه هدف منطبق گردد.
از بدهی، سهام ممتاز، حقوق صاحبان سهام هدف به همراه هزینه هر یک از این اجزا برای محاسبه میانگین موزون هزینه سرمایه یا WACC استفاده می شود که فرمول آن به شرح زیر است.

وزن منابع مالی بدهی، سهام ممتاز، حقوق صاحبان سهام به ترتیب. Ws.Wp.Wd میباشد
مالیات t=
نرخ هزینه سهام Kp=
نرخ هزینه بدهی Kd=
نرخ هزینه حقوق صاحبان سهام= Ks
ضرایب به کار گرفته شده در این میانگین W1 را میتوان برای مبنای اقلام حسابداری که در ترازنامه شرکت می آید (ارزش دفتری ) یا ارزش های بازار اوراق بهادار شرکت محاسبه کرد از نظر تئوری این ضرایب باید بر مبنای ارزشهای بازار باشد.

27-4-2 مزایای EVA
EVA دارای مزایای زیادی است که می توان مهمترین آنها را به شرح زیر محاسبه کرد.
1- بکار گیری EVA همواره با ارزیابی متوازن BSC موجبات ایجاد ارزش بیشتر برای شرکتها را فراهم می آورد .
2- استفاده از EVA باعث کسب بازدهی بالاتر می شود.
3- EVA به عنوان معیار اندازه گیری عملکرد کمتر در معرض تحریف های حسابداری قرار دارد به عبارتی از طریق انجام تعدیلات انحرافات ناشی از تغییر روش ها به حداقل می رسد.
4- EVA نشان می دهد که ارزش شرکت مستقیماً به عملکرد مدیریت بستگی دارد.
5- EVA با ارزش بازار شرکت در ارتباط است.
6- EVA بعنوان یک معیار عملکرد اقتصادی با معیارهای دیگری مثل ارزش افزوده نقدی 85 ارزش افزوده سهامدارن86 و بازده جریان نقدی سرمایه گذاری87
7- EVA روش مناسبی برای تضمین اهداف و اندازه گیری عملکرد، ارزیابی استراتژیها، تخصیص سرمایه، طراحی سیستم پاداش ، افزایش سرمایه و قیمت گذاری می باشد.
8- EVA معیاری است که نشان می دهد عملکرد واقعی شرکت نسبت به عملکرد پیش بینی شده افزایش یافت کاهش داشته است EVA مثبت بهاین معنا است که ارزش شرکت با در نظر گرفتن هزینه برای سرمایه به کار گرفته شده افزایش یافته است.
9- EVA معیار مناسبی جهت تعیین پاداش مدیران می باشد.
10- EVA به عنوان معیار داخلی سنجش عملکرد موفقیت شرکت در افزودن ارزش شرکت به سرمایه گذاری سهامدارانش را به بهترین نحو نشان می دهد .
11- EVAمدیران ارشد شرکت را نسبت به معیاری که بیشتر تحت کنترل آنهاست پاسخ گو می کند (نرخ بازده سرمایه و هزینه سرمایه به وسیله تصمیمات آنها تحت تاثیر قرار می گیرد).
12- EVAار طریق همه تصمیماتی که مدیران شرکت اتخاذ می کنند تحت تاثیر واقع می شوند (تصمیمات مربوط سرمایه گذاری تقسیم سود ، نرخ بازده ای سرمایه ) تصمیمات مربوط به تامین مالی هزینه سرمایه را تحت تاثیر قرار می دهد .

28-4-2 راه درست اندازه گیری ارزش ، تامین مالی خارج ترازنامه
از مزایای دیگر ارزش افزوده اقتصادی استفاده از در اندازه گیری اثر روش های تامین مالی است تکنولوژی ارتباطلات همکاری سازمان ها با یکدیگر را آسان کرده و به عنوان عامل ارزشمندی در جهت تبدیل شرکتها به شرکتهای با ارزش افزوده بالا تلقی می شود. برای مثال شرکت سیسکو cisco را به عنوان یک شرکت تولیدی مهم در نظر بگیریم این شرکت تنها مالکیت 2 درصد از 36 دستگاه مورد نیاز خود را دارند. منابع حاصل از اجاره زمین را صرف قرار داد با تولید کنندگانی نظیر سالکتورم و گابیل88 می کند این دو شرکت با تمرکز برای محصول نهای با توجه به اطلاعاتی که شرکت سیسکو شرکت آنها را فراهم می کند بهتر از خود سیسکو کار را انجام می دهند مزایای تامین منابع از خارج انتقال مالیات و عوارض بر روی صورت حساب تولید کنندگان و همچنین انتقال هزینه تامین مالی سرمایه به کار رفته جهت تولید نیازش مزیان سود تحصیلی سیسکو با روش تامین منابع از خارج در مقایسه با روش مستقیم کمتر است ولی در عوض سرمایه به کار رفته شده در ترازنامه شرکت هم کمتر از تامین مالی خارج از ترازنامه سود حسابداری شرکت سیسکو تا حدی کاهش می دهد در صورتی که سود اقتصادی واقعی آن را بالا می برد.
EVA با ترکیب هزینه های صورت سود زیان و هزینه های سرمایه ای ترازنامه در یک
رقم کلی ، مدیران قادر به اندازه گیری صحیح عرضه افزوده اقتصادی ناشی از تامین مالی می سازد. خطرواقعی زمانی وجود دارد که مدیران عالی سازمان معتقد به سود حسابداری باشد (زمانی که پاداش مدیران بر آن اساس باشد) این امر ممکن است منجر به این شودکه مدیران به دنبال مشتری جدید یا سایر فعالیت های اساسی کسب سود نروند، EVA اجازه وقوع چنین امری را نخواهد داد . زیرا مخارجی را که صرف جذب مشتری می شود را دارایی در نظر می گیرد.

29-4-2 ارزش افزوده اقتصادی و سه بازی مدیران
در این نوشتار نگارنده به تشریح سه نوع بازی (بازی سرمایه ای، بازی رشدهای آینده، و بازی انتقال ریسک) می پردازد. مدیران با ورود به یکی از این بازی ها با وجود اینکه ارزش افزوده اقتصادی مورد نظر را ایجاد می کنند همزمان ارزش شرکت را هم تخریب می کند سرمایه گذاران باید این نکته را بدانند که EVA به عنوان معیار تعیین ارزش و ارزیابی عملکرد مدیران هم چون حسابداری می تواند از طریق مدیریت دستکاری شود.
با توجه به این که در برخی از نوشتار از EVA تعریف شده به نظر می رسد که ممکن است این ذهنیت در خوانندگان به وجود آید که ارزش افزوده اقتصادی از هر نوع عارضه و دستکاری از سوی مدیران مصون است نوشتار حاضر ضمن تایید برتری ارزش افزوده اقتصادی بر سود حسابداری در ارائه عملکرد واقعی شرکت به تشریح تضادهای بالقوه و ارزش شرکت در قالب بازی های مدیران می پردازد و نشان می دهد که آن نیز از عارضه دستکاری مدیران مصون نیست (حاتمی1386، ص117-116)1.

1-29-4-2 بازی سرمایه به کار گرفته
در معامله ارزش شرکت هم سرمایه به کار گرفته شده و هم ارزش فعلی EVA این سرمایه گذاریها به میزان سرمایه حساس هستند اگر سرمایه به کار رفته در دارائی های موجود کاهش یابد و در آمدهای عملیاتی ثابت بماند اولین عنصر معادله ارزش شرکت یعنی سرمایه کاهش می یابد. زمانی که عملکرد مدیران بر مبنای EVA قضاوت شود آنها قویاً تشویق خواهند شد که سرمایه بکار گرفته شده در محاسبه EVA را به حداقل برسانند( همان منبع،ص118)2. به عبارتی پروژه های کوچکتر با بازدهی بالاتر را بر پروژه های بزگتر با بازدهی کمتر را ترجیح خواهند داد.
در واقع به جای استفاده از شاخص EVAدر ارزیابی پروژه های سرمایه گذاری که مستقیماً با هدف حداکثر کردن سهامداران ارتباط دارد از شاخص دیگری همچون نرخ بازده داخلی استفاده خواهند کرد.
برخی از اقدامات اثر نمایشی بر روی سرمایه دارد که نه تنها ارزش ایجاد نمی کند بلکه تخریب کننده ارزش است برای مثال مدیران شرکتها می توانند به جای خرید دارائی ها آنها را اجاره کنند چرا که اثر سرمایه ای اجاره کردن کمتر است پس مدیران با دست زدن "بازی سرمایه" با وجود افزایش EVA که می توانند سرمایه گذاران را گمراه کنند ارزش کل شرکت را کاهش دهند.

2-29-4-2 بازی رشدهای آینده
ارزش یک شرکت از ارزش دارائی های موجود و فرصت های رشد آینده آن ناشی می شود زمانی که مدیران بر اساس EVA جاری یا تغییرات سال به سال ارزش افزوده اقتصادی قضاوت می شوند ارزش افزوده های اقتصادی دارئی های موجود شرکت ملاک عمل قرار می گیرد. بنابراین مکن است مدیران بین ارزش افزوده های اقتصادی با بالغ زیادناشی از دارائی های موجود و فرصتهای رشد آینده بده بستان انجام دهند به عبارتی فرصت های آینده رشد را فدای ارزش افزوده های اقتصادی کوتاه مدت کنند.

3-29-4-2 بازی انتقال ریسک
یک شرکت می تواند از طریق سرمایه گذاری در پروژه های که ریسک عملیاتی و هزینه سرمایه را افزایش می دهند ارزش افزوده اقتصادی کشور را افزایش دهد ولی ارزش کل شرکت را پایین بیاورد. مدیران با دست زدن به این نوع بازی ریسک ارزش افزوده های اقتصادی شرکت را افزایش داده اند ولی از ارزش شرکت می کاهند در واقع اثر ریسک بر بازده های اضافه غالب می شود و ارزش شرکت را کاهش می یابد این تغییر ریسک برای شرکتهایکه ارزش افزوده اقتصادی را مبنای کارکردهای عینی به کار می برند می توان خطرناک باشند. زمانی که مدیران بر مبنای تغییرات ارزش افزوده های اقتصادیدوره ای ارزیابی می شوند این تمایل را خواهند داشت که به سمت سرمایه گذاریهای ریسکی تر حرکت کنند اگر هزینه سرمایه محاسبه شده تغییرات در ریسک را منعکس نکند و یا بر ان سر پوش بگذارند این تمایل شدیدتر خواهد شد (همان منبع،ص119)1.

30-4-2 ارزش افزوده اقتصادی ، سود اقتصادی و ارزش افزوده نقد89
از EVA CVA,EP, می توان برای ارزش گذاری شرکتها استفاده نمود ارزش حال EVA, CVA, EPS, های آینده با MVA (ارزش افزوده بازار) مطابقت دارد در نتیجه با به روز نمودن EVA CVA,EP, نیز ارزش گذاری شرکت امکان پذیر است. این حقیقت که ارزش حال WACC تنزیل یافته با ارزش بازار مطابقت دارد سبب می شود EVA هر دوره می تواند به عنوان افزایش در MVA یا ارزش آفرینی سهامداردر طول دوره تفسیر شود.

31-4-2 EVA CVA,EP, به عنوان شاخص های مدیریت عملکرد
اغلب شرکتها از EVA CVA,EP, بعنوان شاخص عملکرد مدیریت بهتر نسبت به درآمدهااستفاده می کنند زیرا آنها درآمدها را از مقدار ریسک منابع استفاده شده در دستیابی به این درآمدها خالص می سازد مزیت اصلی این پارامترها این است که سود دفتری بالاتری دارند که هم منابع استفاده شده برای دستیابی به سود و هم ریسک این منابع که هزینه و بازده مورد انتظارشان را تعیین می نماید را به حساب می آوردند.

32-4-2 سودمندی شاخص های EVA CVA,EP,
مزیت: آنها تنها درآمدها را به حساب نمی آورند بلکه هزینه منابع استفاده شده برای ایجاد این درآمدها را به حساب می آورند.
سودمندی: این شاخص ها مدیریت عملکرد بهتری نسبت به سود دفتری می باشند و ممکن است به عنوان الگو مفید باشند.
سودمندی EVA CVA,EP, عبارت از استفاده شان در ارزش گذاری شرکت ها به عنوان یک شاخص عملکرد مشکل این پارامتر ها این است که معنی ارزش آفرینی نمیدهید.

33-4-2 نتایج استفاده از EVA CVA,EP, برای پاداش مدیران اجرایی
سیاست افزایش EVA در هر سال ممکن است که برای شرکت مثبت نباشد و نظر به اینکه ممکن است به چند دلیل افزایش یابد .

1- افزایش در NOPAT ممکن است که افزایش در NOPAT جریانات نقد و ارزش شرکت را کاهش دهد برای مثال زمانی که استهلاک ناچیز است.
2- کاهش در هزینه سرمایه: برای مثال ممکن است این کاهش مربوط به افت نرخ های بهره یا صرف بازار بوده باشد که ربطی به عملکرد شرکت نداشته باشد.
3- کاهش دارائی های بکار گرفته شده تاخیر در سرمایه گذاریهای سودآور.

34-4-2 بازده حقوق صاحبان سهام90
این نسبت از تقسیم سود خالص متعلق به سهامداران عادی (سود خالص منهای هر گونه سود متعلق به سهامداران ممتاز) بر جمع حقوق صاحبان سهام عادی بدست می آید و نشان دهنده درصد سودی است که روی حقوق صاحبان سهام در شرکت عاید شده است. هدف مدیریت قاعدتاً تحصیل حداکثر بازده برای سرمایه گذاری سهامداران عادی می باشد، بنابراین نسبت ROE بهترین معیار یگانه برای سنجش موفقیت واحد انتفاعی در دستیابی به هدف مزبور محسوب می شود. نسبت بازده حقوق صاحبان سهام با نسبتهای دیگر در ارتباط است. مثلاً نسبتهای ROI , ROE با هم ارتباط دارند؛ جهت نشان دادن این ارتباط در فرمول سود خالص بر حقوق صاحبان صورت و مخرج را به جمع دارئی ها تقسیم می کنند .

= = = ROE

= ROI=

همانطور که در رابطه فوق مشاهده می شود هر چه نسبت بدهی شرکت بیشتر باشد حاصل ضرب ROI در ضریب نسبت بدهی -1+1 رقم بزرگتری را به عنوان ROE نشان خواهد داد این ضریب در واقع به عنوان یک اهرم عملکرده و به همین دلیل به ضریب اهرمی معروف است.

به عبارت دیگر شرکت با گرفتنی وام و افزودن به دارائی های خود بازده بیشتری را عاید صاحبان سهام می کند و این همان مفهوم کارکردن با پول دیگران است.البته باید توجه داشت که افزایش بدهی ها تا جای که هزینه بهره کمتر از ROI باشد قابل توجیه است.
در محاسبه ROE سود خالص پس از کسر هزینه بهره قبل از احتساب هر گونه اقلام غیرعادی و مستمر و مالیات مورد استفاده قرار می گیرد تا بازدهی سرمایه گذاری صاحبان سهام بدون اینکه به جهت اقلام غیر عادی و غیر مستمر تحریف شود محاسبه گردد.شکل زیر نشان دهنده عوامل موثر بر ROE می باشد .

ROI

در برخی از منابع فرمول دیگری برای سیستم دوپونت ارائه شد که رابطه بین
ROI, ROE و اهرمها را به صورت فرمول زیر نشان می دهد91 (حاتمی ،1386،ص24)2 .
اهرم مالی نسبت گردش دارائی ها نسبت حاشیه سود = ROE
دو جزء میانی فرمول یعنی حاصل ضرب گردش دارائی ها و حاشیه سود نشان دهنده ROI می باشد وضعیت این دو جز به مهارتها و توانایی های هر شرکت در بازاریابی و تولدی بستگی دارد و ترکیب تامین مالی هیچ تاثیری در آنها ندارد اما جزء اول و چهارم با ترکیب بدهی و حقوق صاحبان سهام ارتباط دارد. جزء اول یا نسبت دارائی ها به حقوق صاحبان سهام که نرخ اهرمی نامیده می شود به صورت زیر قابل بیان است.

+1=

جزء چهارم که به آن سربار بدهی گویند نشان دهنده نسبتی از سود است که به وسیله هزینه بهره کاهش یافته است اگر همه منابه مالی از طریق شرکت حقوق صاحبان سهام تامین شده باشد در این حالت نرخ اهرمی و سرابر بدهی برابر یک خواهد بود و در نتیجه ROI, ROE یکی خواهد بود.
اما اگر تامین مالی به شکا اهرمی ترکیبی از بدهی و سهام باشد نرخ ارهمی بزرگتر از یک خواهد بود زیرا دارائی های بزرگتر از حقوق صاحبان سهام است و سربار بدهی ها کوچکتر از یک خواهد بود زیرا بخشی از سود توسط هزینه بهره جذب شده است بنابراین اهرم موجب کاهش و هم موجب افزایش ROE می شود. با استفاده از نرخ بازده حقوق صاحبان سهام رابطه بین سود و ارزش ویژه شرکت مشخص می شود زمانی که شرکت وام های کوتاه مدت و بلند مدت داشته باشد افزایش ثروت سهامداران زمانی امکان پذیر است که نرخ بازده سرمایه گذاری از نرخ بهره وام ها بیشتر باشد.

35-4-2 محدودیت های استفاده از ROE
بازده حقوق صاحبان معیار مفیدی برای ارزیابی شرکتها می باشد اما باید توجه داشت که ان را با توجه به محدودیتها بررسی و تفسیر کرد و هرگز نباید ROE بالا را مناسب دانست. بازده حقوق صاحبان سهام به عنوان معیارهای از عملکرد مالی با سه موضوع مواجه است که عبارتند از :
1- زمان 2- ریسک 3- ارزش
1- زمان:
بازده حقوق صاحبان سهام بر عملکرد گذشته تمرکز دارد در حالی که در مباحث گذشته اغلب گفته شد که مدیران موفق باید آینده نگر بوده چنانچه ROE برای یک سال محاسبه شود تنها نتایج عملیات همان سال مورد توجه قرار می گیرد و در برگیرنده اثر تصمیمات چند دوره نیست.
از طرف دیگر در مواردی که شرکت مخارج زیادی را برای راه اندازی و تولید محصول جدید محتمل می شود معمولاً ROE کاهش می یابد بنابراین پایین بودن این نمی تواند معرف خوب یا بودن عملکرد مالی باشد. در تجزیه تحلیل ROE باید توجه داشت در شرایطی ممکن است نرخ بازدهی سرمایه به کار گرفته شده ناشی از شرایط و اقتصادی و سیاسی جامعه باشد بدون اینکه مدیریت تلاش زیادی کرده باشد.
2- ریسک مخاطره:
شرکتها برای دستیابی به نتایج عملکرد خوب باید مخاطارات زیادی را بپذیرند و چنانچه نتوانند و یا مایل به پذیرش مخاطارت نباشند باید از دستیابی به بازدهی بالا صرف نظر کنند بازده حقوق صاحبان سهام هیچ گونه اطلاعاتی را در خصوص مخاطراتی که شرکت در تحصیل این بازده با آن مواجه است ارائه نمی دهد تنها بازدهی و نتایج عملیات را مورد توجه قرار می دهد.
به منظور جلوگیری از اثر نامساعد اهرم بر روی ROE توصیه می شود که از بازده جمع دارائی ها ROI برای ارزیابی عملکرد شرکتها استفاده شود زیرا این نسبت توانایی شرکت در تحصیل سود نشان می دهد بدون اینکه به دلیل تفاوت در استراتژهای تامین مالی مخدوش شود.
3- ارزش:
چنانچه ROE با توجه به مفاهیم حسابداری محاسبه شود حقوق صاحبان سهام بر طبق ارزش های تاریخی ثبت شده در دفاتر حسابداری مد نظر قرار می گیرد و ارزش های بازار نادیده گرفته می شود.
ROE محاسبه شده بر اساس ارزش های دفتری گمراه کننده است زیرا نمی توان شرکتها را به ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام تحصیل کرد.

36-4-2 اشکالات نرخ بازده حقوق صاحبان سهام ROE
1- اشکالات سود حسابداری: این نرخ از تقسیم سود بر حقوق صاحبان سهام بدست می آید بنابراین نرخ بازده از سود حسابداری ناشی می شود و سود حسابداری با توجه به روش های استهلاک ، روش های ارزیابی موجودی کالا ، سرمایه ای یا هزینه محسوب کردن مخارج تحقیق و توسعه … تغییر خواهد کرد یعنی مدیریت می تواند با توجه به هدف خود سود و نرخ بازده حقوق شاحبان سهام را تغییر دهد.
2- ROE تحت تاثیر روش مالی است اگر بازدهی یک شرکت به دست می آورد بیش از نرخ بهره وام باشد در چنین شرایطی هر چه نسبت بدهی بیشتر باشد ROE افزایش می یابد و صرفه جویی مالیاتی بدست می آورد. بر عکس شرکتی که از وام استفاده نکرده صرفه جویی مالیاتی ندارد. بنابراین نرخ بازده سهام متاثر از نحوه تامین مالی است.
3- نرخ بازده شرکت زمانی نشان دهنده موفقیت شرکت است که از میانگین هزینه سرمایه شرکت بیشتر باشد نرخ بازده به تنهایی بدون مقایسه با متوسط نرخ هزینه معیاری اشتباه برای بیان داوری درباره عملکرد شرکت است.
37-4-2 بازده سرمایه گذاری92
این نسبت نشان می دهد که شرکت روی سرمایه گذاری های انجام شده در آن جند درصد سود بازده داشته است.
ROI=

نرخ بازده سرمایه گذاری رابطه بین حجم سرمایه گذاری شرکت و سود را تعیین می کند اگر یکی شرکت سرمایه گذاری خود بیفزایند (دارایی ایش افزایش یابد) ولی نتواند به تناسب مقدار بعد از مالیات خود را افزایش دهد نرخ بازده سرمایه گذاری اش کاهش می یابد بنابراین افزایش حجم سرمایه گذاری به خودی خود باعث بهبود ثروت سهامداران نمی شود . نرخ بازده سود آوری هر ریال از فروش را با استفاده از حاشیه سود محاسبه می کند نسبت گردش کل دارائی ها عبارت از حجم فروش شرکت به ازای یک ریال دارایی بنابراین نرخ بازده ترکیبی از حاشیه سود حجم فعالیت شرکت.
گردش کل دارائی ها حاشیه سود خالص = بازده سرمایه گذاری
همان طوری که در این فرمول مشاهده می شود بازده سرمایه گذاری را می توان به یکی از دو روش افزایش در حاشیه سود یا افزایش در گردش دارائی ها و یا ترکیبی از این دو افزایش داد البته انتخاب از این دو روش به نوع صنعت و فعالیت موسسه بستگی دارد. در یک صنعت و یا شرکت خاص نیز مدیریت باید استراتژی خود را در ارتباط با انتخاب حاشیه و سود بیشتر یا گردش دارائی ها و یا ترکیب بهینه ای از این دو تعیین کند.

38-4-2 سیستم دو پونت
در دو دهه شرکت دو پونت روشی را برای تجزیه و تحلیل مالی ارائه کرد مقصد اصلی سیستم مزبور تامین معیاری بریا سنجش عمکلرد مدیریت از طریق محاسبه بازده سرمایه گذاری یا ROI می باشد دو روش متداول برای محاسبه ROI نسبت سود خالص به مجموع دارائی های معادله 1 و محاسبه نسبت بازده حقوق صاحبان سهام به شرح معادله 2

سود خالص = سود خالص × درآمد فروش = (مجموع دارائیها) ROI
حقوق صاحبان سهام درامد فروش مجموع دارائیها

معادله(1)

= × × = (حقوق صاحبان سهام)ROI

معادله (2)
سوالی که مطرح می شود این است که کدام یک از دو معادله مذکور در بالا مفید است واحد انتفاعی چگونه می تواند ROI سود را در صورت کم بودن کنترل کند و مهمتر از آن آیا ROI معیار مناسبی برای سنجش عملکرد محسوب می شود چنانچه قرار باشد از بین دو معادله بالا یکی انتخاب شود لازم معدله دوم انتخاب شود.
سود خالص بازدهی است که تامین کنندگان سرمایه واحد انتفاعی تحصیل می کند معیار مناسبی برای محاسبه بازده مجمع دارائی ها این است که به جای تقسیم سود خالص بر مجموع دارائی ها از نسبت
سود خالص بر علاوه هزینه استقراض پرداخت شده به اعتبار دهندگان مجموع دارائی ها استفاده شود. اگر چه در عمل از معادله (1 ) استفاده می شود ولی ROI محاسبه شده به این روش گمراه کننده است مثلاً به آسانی می توان نشان داد که یک شرکت می تواند نسبت بازده حقوق صاحبان سهام بیشتر و همچنین نسبت سود خالص به علاوه سود تعیین شده به مجموع دارائی های بالاتر از شرکت دیگر داشته باشند معذالک نسبت ROI محاسبه شده بر اساس معدله (1) کمتری را نشان دهدو زیرا شرکت دیگری که ROI بالاتر بر اساس معادله (1) دارد ممکن است بدهی کمتر داشته باشد.
سوال دیگر این است که آیا می توان ROI را از طریق افزایش نسبت گردش دارائی ها مثل درآمد فروش به مجموع دارائی ها یا افزایش نسبت سود خالص به درامد فروش بهبود بخشید؟ نسبت گردش دارائی های یک واحد انتفاعی به نوع فعالیت ان بستگر دارد. خرده فروشان معمولاً گردش دارایی سریع تری دارند تولید کنندگان عمده (سرمایه بر) با گردش دارایی بالنسبه کمتری مواجه می باشند به عنوان یک قاعده کلی می توان گفت هر چه مدت زمان لازم برای تولید محصولات افزایش یابد یا هر چه درصد سرمایه گذاری در ماشین آلات بیشتر شود گردش دارائی ها کمتر خواهد شد ( شباهنگ ، ،1382، ص 86)1 .
ROI یک معیار تقریبی برای سنجش عملکرد محسوب می شود. تنها در شرایط بسیار استثنایی امکان دارد که بازده نقدی واقعی تحصیل شده روی دارائی های واحد انتفاعی با ROI محاسبه شده یکسان باشد.
دلیل این عدم تساوی نیز نحوه محاسبه آن است که بر استفاده از سود حسابداری به جای گردش وجه نقد مبتنی است در محاسبه سود خالص حسابداری و خالص دارائی ها هزینه استهلاک که یک هزینه غیر نقدی است لحاظ می شود هزینه استهلاک حسابدار معمولاً با استهلاک واقعی یکسان نیست و در نتیجه سود خالص و ارزش دفتری دارایی ها تحریف می شود. علیرغم نارسایی های فوق ROI و بازده نقدی معمولاً هماهنگ با یکدیگر حرکت می کنند و به همین دلیل می توان ROI را یک معیار تقریبی برای سنجش عملکرد به شمار آورد. تحقیقات صورت گرفته نشان می دهد که شرکتهای سنگاپوری به منظور سنجش عملکرد به طور گسترده از نسبت بازده سرمایه گذاری ها استفاده می کنند تقریباً %64 (110 از 174 ) اظهار کرده اند که از این روش به عنوان روش کنترل مدیریت استفاده می کنند تقریباً %45 (50 از 174) ابراز کرده اندکه از سرمایه گذاری ناخالص به عنوان مبنا استفاده می کند در حالی که %48 از سرمایه گذاری خالص به عنوان مبنا استفاده کرده و بقیه شرکتها مبانی دیگر را به کار می برند و %49 شرکتها گزارش کردند که بازده سرمایه گذاری ROI به تفکیک برای بخش ها و دوایر محاسبه می شود.
موارد استفاده ROI(حاتمی؛1386،ص135)1:
اعتبار دهندگان و مدیران می توانند در موارد زیر از ROI استفاده کنند
1- ارزیابی توانایی شرکت در تحصیل نرخ مناسبی از بازدهی.
2- جمع آوری اطلاعاتی درباره اثر بخشی مدیریت .
مدیران در موارد زیر از ROI استفاده می کنند:
1- اندازه گیری عملکرد هر بخش از شرکت وقتی که هر بخش به عنوان یک مرکز سرمایه گذاری در نظر گرفته شود.
2- ارزیابی پیشنهادهای مخارج سرمایه ای .
3- کمک در پایه گذاری اهداف مدیریت .

5-2 نتیجه گیری
برای اینکه ارزش افزوده اقتصادی بتواند به عنوان یک معیار مطئمن و اثر بخش در جهت ارزش گذاری شرکتها و ارزیابی عملکرد مدیران و اعطای پاداش استفاده شود باید مدیران علاوه بر ارزش افزوده اقتصادی سالانه بر اساس ارزش فعلی تمامی ارزش افزوده های آینده نیز ارزیابی شوند تا مدیران فرصتهای رشد آینده را فدای EVA کوتاه مدت نکنند در غیر این صورت شرکت با دست زدن به بازی رشدی آینده موجب می شود که ارزش شرکت نسبت به گذشته کاهش یابد.
ارزش افزوده اقتصادی سه سال اول شرکت معمولاً افزایش می یابد و از سال چهارم است که EVA شرکت مزبور ممکن است شروع به کاهش کند و مدیر ممکن است فقط به مدت سه سال مدیریت شرکت را بر عهده داشته باشسد و پاداش عملکرد به ظاهر خوب خود را دریافت کند در حالی که این مدیر از ارزش شرکت کاسته است بایستی به جای پاداش جریمه می شد همین وضعیت در مورد بازی ریسک وجود دارد. مثلاً مدیر شرکتی با به کارگیری این بازی ارزش افزوده 5 سال اول را افزایش دهد ولی ارزش کل شرکت کاهش پیدا می کند و ممکن است در پایان 5 سال پاداش عملکرد به ظاهر خوب خود را دریافت کند و سازمان را ترکه کند مشخص است که این مدیر به خاطر تخریب ارزش شرکت تشویق شده است ! سهامداران به طور مضاعف متضرر شده اند (هم ارزش شرکت کم شده و هم به مدیران پاداش داده اند).
به طور خلاصه EVA به دلیل اساس بر سود حسابداری ارجح است .
1- تمام هزینه های تامین مالی را در ارزیابی عملکرد شرکت به حساب می آورد
2- احتمال دستکاری سود حسابداری بسیار آسان تر از احتمال دستکاری ارزش افزوده اقتصادی است.
متاسفانه تحقیقات داخلی نشان می دهد که EVA نه در بازار سرمایه ایران جایگاهی دارد و نه برای ارزیابی عملکرد مدیران شرکتها از آن استفاده می شود عموماً معیار تصمیم سازی همان سود حسابداری می باشد با توجه به کمبود سرمایه در کشور که نیازمند مدیرت هوشمندانه است و با توجه به این نکته که هزینه های غیر ضروری در شرکت های ایرانی سرسام آور می باشد، ارزش افزوده
اقتصادی به لحاظ در نظر گرفتن کلیه فرصتها اگر به روشی که اشاره شد برای ارزیابی عملکرد مدیران استفاده شود، می تواند گامی در راستای افزایش بهره وری و رشد اقتصادی باشد. امید است که دست اندرکاران مسایل مالی کشور در جهت توسعه این معیار و بکار گیری آن در بازار مالی کشور از هیچ کوششی دریغ نکنند.

6-2 سابقه تحقیق
در ارتباط با ارزش افزوده اقتصادی تحقیقات چندی در داخل و خارج از کشور انجام شده است که مهمترین آنها به شرح زیر ارائه می شود.

1-6-2 تحقیقات خارجی
1- لیمان (1991): شرکتهای پذیرنده EVA در مقایسه با رقبای صنعتی شان در سطح متوسط در طی چهار سال بازدهی مازادی بالغ بر %8/28 کسب نموده اند(لیمان،1991،ص46)93.
2- یمورا و همکاران(1996): از اطلاعات نمونه ای مشتمل بر100 بانک از بزرگترین بانکهای USA طی دوره 10 ساله از سال 1986 تا 1995 استفاده کردند تا MVA را محاسبه نموده و همبستگی آن را با EVA و نیز چهار تا از معیارهای متداول حسابداری نظیر مبلغ سود خالص ROE , EPS و ROA آزمون نمایند نتیجه این شد که EVA در مقایسه با معیارها بیشترین همبستگی را با MVA دارد (یمورا،1996،ص66)94.
3- جیمز کازیما (2004): رابطه بین EVA و MVA را به همراه تاثیر اقتصادی بازار بر روی 1000 شرکت استرن استوارت طی سالهای 1997 – 1988 آزمود و تلاش کرد تا عوامل اقتصادی را از عوامل مدیریتی موثر بر ارزش بازار واحد تجاری تفکیک کند نتیجه تجزیه تحلیل نشان داد که 43% واریانس بازار متوسط مدل توضیح داده می شود که در نتیجه ترکیبی از تصمیمات مدیریتی) EVA ( و سطح اقتصاد GDP می باشد کازیما به این نتیجه رسید که معیار GDP تنها 4/1% واراینس MVA را توضیح می دهد. بنابراین اختلاف این دو رقم برابر 6/41% که نشانگر ارزش افزوده اقتصادی ناشی از تصمیمات مدیریت است (کازیما،2004،ص43-24)95.
4- چن داد (1996) : ارتباط بین بازده سهام و معیارهای مختلف اندازه گیری شامل EVA و ROE , EPS , ROA را مورد مطالعه قرار دادند نتایج مطالعه انها نشان داد که ROE , EPS, EVA , ROA به ترتیب 5/34% ، 2/20% ، 6/19% ، 5% و 7% بازده سهام را توضیح می دهند(چن و داد،2001،ص71) 96.
5- فرناندز(2001) EVA و ارزش افزوده نقد ، ارزش آفرینی سهامدار را اندازه نمی گیرد. این تحقیق را انجام داد او 582 شرکت امریکای که از داده های WACC , NOPAT , MVA, EVA فراهم شده Stern Stewart استفاده می کردند مورد تجزیه و تحلیل قرار داده است. برای هر کدام از 582 شرکت، همبستگی میان افزایش در MVA (ارزش افزوده بازار9 هر سال و NOPAT, EVA WACC هر سال را برای دوره 10 ساله محاسبه نموده است.

برای 296 شرکت از 582 شرکت همبستگی میان افزایش در MVA هر سال NOPAT بیشتر از همبستگی میان افزایش MVA هر سال EVA بود 210 شرکت وجود داشتند که همبستگی با EVA منفی بوده است. متوسط همبستگی میان افزایش در NOPAT, EVA , MVA WACC, 16% ، 21% ،21% و 4% بود (فرناندز،2001،ص17-1)97.

2-6-2 نتایج تحقیقات در مجامع دانشگاهی ایران
1- آقای محمد رضا علی پور در تحقیق با عنوان رابطه همبستگی بین اندازه شرکت عملکرد مرتبط با EVA در شرکتهای فعال در صنعت سیمان ، و پس از آزمون به این نتیجه رسیدن که بین دو معیار EVA به اندازه شرکت در شرکتهای فعال صنعت سیمان پذیرفته شده در بورس رابطه همبستگی معنی داری وجود دارد (عالی پور، 1383 ،ص2)2.
2- آقای محمد جلیلی در تحقیق خود با عنوان کار برد اطلاعاتی EVA در ارزیابی عملکرد شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادر تهران به این نتیجه رسیده اند که بین EVA و بازده سهام رابطه معنی داری دارد(جلیلی، 1381،ص131)3.
3- پایان نامه آقای سعید قربانی تحت عنوان تغییرات سود در قبال تغییرات ارزش افزوده و در شرکتهای تولیدی تابع سازمان گسترش و نوسازی صنایع ایران – کارشناسی ارشد حسابداری تهران به راهنمایی نقی بهرام فر 1377 . در این تحقیق به بررسی جهت تغییرات سود در برابر تغییرات ارزش افزوده پرداخته است که سود خالص را می توان سهمی دانست که سرمایه گذاران به عنوان صاحبان اصلی شرکت از ارزش افزوده حاصل در شرکت به دست می آورند (قربانی،1377،ص152)4.
4- پایان نامه آقای یوسف علی خلیلی تحت عنوان ارتباطات بین ارزش افزوده اقتصادی و سود هر سهم؛ کارشناسی ارشد ، رشته حسابداری ، دانشگاه آزاد اسلامی واحد تهران مرکزبه راهنمای دکتر کرباسی یزدی سال 1380 . در این پژوهش هدف اصلی ارتباط بین ارزش افزوده اقتصادی و سود هر سهم در دوره های زمانی مشخص می باشد و نتیجه تحقیق نشان داد هر چه افزوده اقتصادی بیشتر باشد سود سهم سهامداران (سرمایه گذاران) بیشتر می شود(خلیلی،1380،ص3)5.
5- پایان نامه کارشناسی ارشد خانم زهرا نظریه ، دانشگاه علامه طباطبایی ، 1380 ؛رابطه بین ارزش افزوده اقتصادی ، سود هر سهم ، جامعه آماری این تحقیق شرکتهای محصولات کانی های غیر فلزی بورس اوراق بهادار تهران برای سال های 72 الی 77، برای آزمون فرضیه ها از روش آزمون
t و مقایسه دو میانگین مستقل استفاده شده و نتایج تحقیق نشان دهنده منابع زیر است : بین ارزش
افزوده اقتصادی و سود هر سهم رابطه معنی داری وجود ندارد معیار ارزش افزوده اقتصادی از نظر اثر بخشی برای بررسی عملکرد شرکتهای کانی غیر فلزی مناسب تر از سود هر سهم می باشد (نظریه،1379،ص154)1 .
6- پایان نامه کارشناسی ارشد خانم فاطمه ریواد ، دانشگاه علامه طباطبایی ، تابستان سال 1388. رابطه بین ارزش افزوده بازار MVA ، با ارزش افزوده اقتصادی EVA و معیارهای متداول حسابداری ، جامعه آماری این تحقیق شرکتهای موجود در بورس اوراق بهادار تهران برای سالهای 83 و87 ، برای آزمون فرضیه ها از روش های آزمون t و مقایسه میانگین مستقل استفاده و نتایج تحقیق نشان دادکه: رابطه ارزش بین بازار با ارزش افزوده اقتصادی در مقایس با سایر معیارهای متد اول حسابداری معناداراتر است (ریوداد،1388،ص3)2.
تا کنون در کشور ما تحقیقی در حوزه ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده و ارتباط آن با سایر معیارهای ارزیابی عملکرد و ارزش افزوده بازار انجام نشده است، امید می رود تحقیق حاضر در جهت بهبود ارزیابی عملکرد و ارزش آفرینی موثر واقع شده و زمینه ساز تحقیقات بعدی گردد.

فصل سوم
روش اجرای تحقیق

1-3- مقدمه:
اعتقاد اندیشمندان معاصر بر این است که توسعه و پیشرفت علوم در چند دهه اخیر به مراتب بیشتر و جامع تر از پیشرفتی است که کلیه علوم از بدو پیدایش خود تا پایان نیمه اول قرن بیستم داشته اند، شاید قبول این واقعیت قدری مشکل تر باشد، اما پیشرفتی چنین شتابان مرهون به کارگیری روش های دقیق و صحیح علمی بوده است. یک محقق پس از انتخاب و تعیین موضوع باید به دنبال تعیین روش تحقیق باشد. انتخاب روش تحقیق بستگی به هدفها و موضوع پژوهش دارد. بنابراین هنگامی می توان در مورد روش بررسی انجام یک تحقیق تصمیم گرفت که ماهیت موضوع تحقیق و هدف های آن مشخص باشد، به عبارتی روش تحقیق به محقق کمک می کند ،شیوه و روشی را انتخاب و آغاز کند تا بتواند هر چه سریع تر به پاسخ یا پاسخ هایی که برای پرسش های خود در نظر گرفته است دست یابد. در واقع روش تحقیق علمی شامل اندازه گیری و ارزیابی و مقایسه عوامل بر اساس اصول و موازین پذیرفته شده از طرف دانشمندان، برای حل مشکلات و مسائل و مستلزم قدرت اندیشه و ظرفیت تعمق، تشخیص، قضاوت و ابتکارات است (حاتمی ، 1386،ص 80)1.
در این فصل مراحل انجام تحقیق مورد بررسی قرار می گیرد. روش تحقیق ، ویژگیهای تحقیق، فرضیه های تحقیق ، جامعه مطالعاتی، نحوه جمع آوری داده های مربوط به متغییرهای تحقیق و چگونگی تجزیه و تحلیل این اطلاعات نیز در این فصل مورد توجه قرار گرفته است.

2-3 روش تحقیق
دشوارترین گام در فرآیند تحقیق، مشخص کردن مساله مورد مطالعه است. نخست آنکه درباره یک چیز، یک مانع یا یک موقعیت مبهم تردید وجود دارد، تردیدی که نیازمند تعیین است.در هر تحقیق ابتدا باید نوع ، ماهیت ، اهداف تحقیق و دامنه آن معین شود تا بتوان با استفاده از قواعد و ابزارمناسب و از راه های معتبر به واقعیت ها دست یافت (سرمد و همکاران،1381،ص170)2.
بنابراین پژوهش حاضر از نظر طبقه بندی بر مبنای هدف، از نوع تحقیقات کاربردی است. هدف تحقیق کاربردی، توسعه دانش کاربردی در یک زمینه خاص است. هم چنین تحقیق حاضر، از نظر روش و ماهیت از نوع تحقیق توصیفی – همبستگی است. در این تحقیق هدف، تعیین میزان رابطه متغیر هاست. برای این منظور بر حسب مقیاس های اندازه گیری متغیر ها، شاخص های مناسبی اختیار می شود(همان منبع،ص172)1.
مقیاس اندازه گیری داده ها مقیاس نسبی است. مقیاس نسبی بالاترین و دقیق ترین سطح اندازه گیری را ارائه می دهد. این مقیاس علاوه بر دارا بودن کلیه خصوصیات مقیاس های دیگر، از صفر مطلق نیز برخوردار است.روش تحقیق به صورت قیاسی – استقرایی است که در آن مبانی نظری و پیشینه پژوهش از راه کتابخانه، مقاله و اینترنت جمع آوری شده و بصورت استدال قیاسی و در رد یا اثبات فرضیه های پژوهش با بکارگیری روش های آماری مناسب ،از استدلال استقرای در تعمیم نتایج استفاده شده است . چون هدف پژوهش شناخت رابطه همبستگی بین ارزش افزوده بازار با ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده ، ارزش افزوده اقتصادی، نرخ بازده حقوق صاحبان سهام ، بازده سرمایه گذاری وغیره در ارزیابی عملکرد مالی شرکت ها ست و تحقیقات همبستگی شامل کلیه تحقیقاتی است که در آنها سعی می شود رابطه متغیرهای مختلف با استفاده از ضریب همبستگی کشف و تعیین شود. بنابراین ضریب همبستگی شاخص دقیقی است، که بیان می کند تغییرات متغیر تا چه اندازه ای به متغیر دیگری وابسته است.

3-3 جامعه مطالعاتی
جامعه مطالعاتی پژوهش حاضر در برگیرنده شرکت های موجود در بورس اوراق بهادار تهران در طی سال های 87-84 به تعداد 405 شرکت می باشد.
حال با پیش فرض های زیر به ناچار بعضی از این شرکت ها از جامعه خارج شده اند.
1- شرکت هایی که صورت های مالی آنها به تاریخ 31/3 می باشد . (14 شرکت)
2- شرکت هایی که صورت های مالی آنها به تاریخ 31/6 می باشد. (46 شرکت)
3- شرکت هایی که صورت های مالی آنها به تاریخ30/ 8 می باشد. (7 شرکت)
4- شرکت هایی که صورت های مالی آنها به تاریخ 30/9 می باشد. (28 شرکت)
بنابراین با توجه به موارد بند 1 الی 4 تعداد 95 شرکت از جامعه آماری حذف شده اند و در ادامه از بین شرکت هایی که پایان سال مالی آن ها 29 اسفند ماه بود، شرکت هایی که وقفه های معاملاتی بیش از 6 ماه داشتند و شرکتهایی که اطلاعات مورد نیاز جهت محاسبه متغیر های پژوهش را ارائه ننموده اند، از جامعه مطالعاتی حذف) انتخاب شرکتهای نمونه ازبین جامعه آماری به صورت حذف سیستماتیک منظم بوده است.( و در نهایت 101شرکت به عنوان جامعه مطالعاتی تحقیق انتخاب شدند(لیست شرکتهای نمونه در پیوست آمده است) و برای هر متغیر این پژوهش تعداد 404 داده سال، جهت آزمون فرضیه های آماری محاسبه شده است.

4-3 قلمرو تحقیق
قلمرو تحقیق چهارچوبی را فراهم می نماید تا مطالعات و آزمون محقق در طی آن قلمرو خاص انجام پذیرد و دارای اعتبار بیشتر باشد.

1-4-3 قلمرو مکانی تحقیق
این پژوهش کلیه شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران (بازار سرمایه ایران) را مورد بررسی قرار می دهد .

2-4-3 قلمرو زمانی تحقیق
دوره زمانی این پژوهش ، 4 ساله و از ابتدای سال 1384 تا انتهای سال 1387 است.

3-4-3 قلمرو موضوعی تحقیق
در این پژوهش ، بررسی رابطه بین ارزش افزوده بازار شرکتهاMVA، با متغیرهای, REVA ,RI,GEPS, ROI, ROE, EVA ROS,P/EوDPS مورد کنکاش قرار می گیرد و در حوزه مدیریت سرمایه گذاری قابل بحث است .

5-3 روش های جمع آوری اطلاعات
یکی از ضروریات هر مطالعه و پژوهش اطلاعات مربوط و قابل اتکا، سرعت و سهولت دسترسی به آن می باشد.مباحث تئوریک پژوهش از مسیر مطالعه منابع ، نشریات ؛ منابع داخلی و خارجی موجود در کتابها و استفاده از اینترنت جمع آوری شده است. جمع آوری اطلاعات با استفاده از اطلاعات اولیه شرکتها بوده است؛ یعنی اطلاعات و داده های مورد نیاز تحقیق کلاً از روش کتابخانه ای، با استفاده از نرم افزار ره آورد نوین و با مراجعه به سازمان بورس اوراق بهادار تهران و مطالعه صورتهای مالی اساسی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران در طی سالهای 1387-1384 بدست آمده اند. در این باره علاوه بر مطالعه صورتهای مالی اساسی، اطلاعات مربوط به صورتهای مالی از سایت اطلاعاتی بورس مورد استفاده قرار گرفته است.98 یادداشت های همراه صورتهای مالی به منظور استخراج داده های لازم برای تعدیل سود حسابداری و حقوق صاحبان سهام جهت رسیدن به سرمایه99 و سود تعدیل شده 100 , مورد استفاده قرار گرفته است.
پس از جمع آوری اطلاعات مربوط به قیمت بازارسهام ، سود هر سهم و سود نقدی هر سهم از نرم
افزار صفحه گسترده اکسل (Excel) جهت طبقه بندی اطلاعات و محاسبه متغییر ها استفاده گردید و
در نهایت اطلاعات حاصل با استفاده از نرم افزارSPSS مورد تجزیه و تحلیل قرار گرفت.

6-3 روش تجزیه و تحلیل اطلاعات
پژوهش های همبستگی شامل کلیه پژوهش هایی است که در آنها تلاش می شود رابطه متغیرهای مختلف با استفاده از ضریب همبستگی کشف و تعیین شود این ضریب شاخص دقیقی است که با محاسبه آن می توان نشان داد که یک متغیر تا چه اندازه با متغیرهای دیگر پیوند دارد و می توان برای همبستگی (مثبت یا منفی) میزان و مقدار آن را محاسبه کرد .
به دلیل اینکه متغیر های پژوهش از نوع فاصله ای بوده رو ش پژوهش همبستگی می باشد جهت انجام آزمون های آماری از ضریب همبستگی پیرسون و رگرسیون و تحلیل واریانس101 که دارای خطای معیار کمتری در مقایسه با سایر روش های آماری می باشند استفاده شده است .

1-6-3 تحلیل همبستگی پیرسون و رگرسیون ساده خطی:
پژوهش های همبستگی – تعریف ، هدف و مزایا:
پژوهش های همبستگی شامل کلیه پژوهش هایی است که در آن سعی می شود رابطه بین متغیرهای مختلف با استفاده از ضریب همبستگی، کشف یا تعیین می شود. هدف روش پژوهش همبستگی ، مطالعه حدود تغییرهای چند متغیر با حدود تغییرهای چند متغیر دیگر است.
هدف ضریب همبستگی ، بیان رابطه بین دو یا چند متغیر به صورت ریاضی است. در صورتی که رابطه متغیرها کامل و مثبت باشد ضریب همبستگی ، یک است و چنانچه همبستگی بین متغیرها کامل و منفی باشد ضریب همبستگی ، منفی یک ، (-1) خواهد شد. طرح بنیانی و اساسی پژوهش همبستگی بسیار ساده است. در این روشها به جمع آوری نمره های دو (یا چند) متغیر برای آزمودنی های یکسان می پردازیم و سپس ضریب همبستگی را محاسبه می کنیم. به طور خلاصه، ضریب همبستگی را می توان برای بیان روابط علت و معلولی به کار برد. هر چند که این روش به منظور کشف و پیش بینی روابط بین دو متغیر A و B به کار می رود. مزیت عمده روش همبستگی این است که به محقق اجازه می دهد که متغیرهای زیادی را اندازه گیری کند و همزمان، همبستگی درونی بین آنها را محاسبه نماید. امتیاز دیگر روش همبستگی در این است که می تواند درباره درجه همبستگی بین متغیرها مورد مطالعه ، اطلاعات لازم را فراهم سازد و روش همبستگی یا درجه همبستگی را در کل دامنه یا محدوده معین مشخص کند.
روش همبستگی برای دو هدف عمده به کار می رود:
1) کشف همبستگی بین متغیرها
2) پیش بینی یک متغیر از یک یا چند متغیر دیگر.
به طور کلی هدف پژوهش همبستگی عبارت است از درک الگوهای پیچیده رفتاری از طریق مطالعه و همبستگی بین این الگوها و متغیرهایی که فرض می شود بین آنها رابطه وجود دارد . تحلیل همبستگی ، ابزاری آماری است که بوسیله ان می توان درجه ای که یک متغیر به متغیری دیگر از نظر خطی مرتبط است را اندازه گیری کرد. همبستگی را به طور معمول با تحلیل رگرسیون به کار می برند.
درجه همبستگی درباره دو معیار بحث می کند:
1) ضریب تعیین 2) ضریب همبستگی
1) ضریب تعیین :
مهمترین معیاری است که با آن می توان رابطه بین دو متغیر x و y را توضیح داد. این مقدار همیشه بین دو صفر تا یک است:

گرچه ضریب همبستگی مثلاً 50% به این معنا نیست که دو یا چند متغیر دارای 50 درصد تغییرهای مشترک می باشد، ولی مجذور همبستگی (ضریب تعیین) ، این تغییرهای مشترک را نشان می دهد. در صورتی که همبستگی دو آزمون 50% باشد، این دو ازمون دارای تغییرهای مشترک به میزان یا 25 درصد است.
2) ضریب همبستگی:
اگر از ضریب تعیین ، ریشه دوم بگیریم ، به مقدار بدست آمده ضریب همبستگی می گویم و آن را با r نشان می دهیم که می تواند عدد مثبت یا منفی یا صفر باشد.
کرلینجر (1986) و تاک من102 در بحث انتخاب مسئله و ساخت فرضیه برای بیان فرضیه، ویژگی هایی را مطرح می کنند که سه ویژگی اول مشترک و ویژگی چهارم مربوط به تاک من می باشد:
1) مسئله باید همبستگی بین دو یا چند متغیر را مورد سوال قرار دهد.
2) مسئله باید به صورت روشن ، بدون ابهام و به طور معمول سوالی بیان شود
3) با استفاده از روش های موجود قابل آزمون باشد. باید امکان جمع آوری اطلاعات برای پاسخ گویی به آن وجود داشته باشد .
4) نباید موقعیت یا وضعیت اخلاقی را پدید آورد (دلاور، 1374، ص98)2 .
روش همبستگی گشتاوری (پیرسون):
روش همبستگی گشتاوری 3 زمانی به کار می رود که متغیرهای مورد مطالعه (دو متغیری که قصد محاسبه ضریب همبستگی بین انها را داریم) به صورت پیوسته باشند.
در این پژوهش نیز با توجه به ویژگی متغیر های بدست آمده ( …, ROE, EVA, REVA ) که از لحاظ پیوسته بودن متغیر ها دارند و نیز مزیتی که روش همبستگی پیرسون دارد از این روش استفاده شده است که مشخصات این روش به شرح زیر می باشد.
روش
علامت
متغیر اول
متغیر دوم
متغیر سوم
متغیر چهارم

…
ویژگی
همبستگی گشتاوری پیرسون
r
پیوسته
پیوسته
پیوسته
پیوسته
…
دقیق ترین و با ثبات ترین روش با کمترین خطای معیار

و نحوه محاسبه آن به شرح فرمول زیر می باشد:

در این پژوهش پس از جمع آوری داده ها و محاسبه …, ROE, EVA REVA)) با استفاده از نرم افزار SPSS انجام شده است. در بسیاری از فرضیه ها هدف بررسی ارتباط بین دو متغیر است. صرف نظر از بحث تحلیل رگرسیون می تواند از آزمون های استقلال برای بررسی ارتباط معنی دار دو متغیر استفاده کرد. اگر دو متغیر تعریف شده در فرضیه ها دارای مقیاس کمی باشند، می توان با استفاده از آزمون ضریب همبستگی پیرسون به استقلال یا ارتباط بین دو متغیر پی برد. ضریب همبستگی پیرسون دارای پارامتری است و همان طور که از قبل عنوان شد به صورت زیر است:

مراحل آزمون :
1) تعریف فرضیه های آماری به صورت زیر:
بین MVA و REVA همبستگی معنی دار وجود ندارد .
بین MVA و REVA همبستگی معنی دار وجود دارد.

بین MVA و EVA همبستگی معنی دار وجود ندارد .
بین MVA و EVA همبستگی معنی دار وجود دارد.

بین MVA و RI همبستگی معنی دار وجود ندارد .
بین MVA و RI همبستگی معنی دار وجود دارد.

بین MVA و ROE همبستگی معنی دار وجود ندارد .
بین MVA و ROE همبستگی معنی دار وجود دارد.

بین MVA و ROI همبستگی معنی دار وجود ندارد .
بین MVA و ROI همبستگی معنی دار وجود دارد.

بین MVA ورشد EPS همبستگی معنی دار وجود ندارد .
بین MVA ورشد EPS همبستگی معنی دار وجود دارد.

بین MVA و DPS همبستگی معنی دار وجود ندارد .
بین MVA و DPS همبستگی معنی دار وجود دارد.

(2) تعیین سطح زیر منحنی : و
که حسب مورد آزمون t یا z استفاده می گردد،که در این پژوهش با توجه به دو متغیر بودن فرضیه و نوع همبستگی آن از ضریب همبستگی پیرسون و نیز از آزمون t استیودنت در سطح اطمینان 95 درصد (سطح خطا 5 درصد) به منظور آزمون معنی دارد بودن رابطه همبستگی بین دو متغیر استفاده شده است .
(3) به طور معمول دو نوع ریسک یا خطا وجود دارد:
خطای نوع اول (ریسک) : که در این خطا ما به اشتباه فرض رد می کنیم در حالی که بایستی فرضیه پذیرفته می شود
خطای نوع دوم (ریسک) در این خطا نیز فرضه غلط می باشد و بایستی رد شود، درحالی که به اشتباه پذیرفته می شود
به طور معمول دو نوع با مقادیر 5% = و 1%= برگزیده می گردد و با توجه به دو دامنه بودن توزیع ها، به طور معول از برای آزمون استفاده می شود به طوری که می باشد که در این پژوهش سطح خطا () ، 5% در نظر گرفته شده است و درجه آزادی به صورت df= n-2 محاسبه می گردد نگاره این آزمون به صورت زیر می باشد:

(4) تعریف و محاسبه آماره آزمون:
آماره آزمون اگر از نوع باشد به صورت زیر تعریف خواهد شد:
یا
(5) تصمیم گیری
اگر t محاسبه شده درناحیه دنباله سمت راست یا چپ قرار گیرد نظر به برگزیدن 5% = با اطمینان 95% می توان پذیرفت که بین دو متغیر x و y ارتباط معنی دار و در صورتی که در ناحیه قرار گیرد می توان گفت که رابطه معنی داری بین x و y وجود ندارد.
مسئله ای که بیشتر پژوهشگران در برنامه ریزی هر پژوهش، با آن مواجه اند اندازه یا حجم لازم برای نمونه است. قانون کلی در این مورد، بزرگترین اندازه ممکن را تصویب می کند. هدف از مطالعه نمونه کسب اطلاع در مورد جامعه است که نمونه از ان انتخاب شده است. بنابراین هر چه نمونه با حجم بزرگتری انتخاب شود،بین شاخص های آماری ، ارتباط نزدیکی وجود دارد. با نمونه بزرگ ، پژوهشگر ، کمتر فرض صفر را در شرایطی که درست نیست، می پذیرد.

که برآورده های و B به صورت و b نشان داده شده و از رابطه ذیل بدست آمدهاست:

همچنین ضریب ثابت () و شیب خط (B) به صورت زیر آزمون گردیده است:

عرض از مبدا مساوی با صفر است
عرض از مبدا مخالف صفر است

شیب خط برابر صفر است
شیب خط برابر صفر نیست

که برای آزمون فرضیه های بالا آماره های زیر استفاده می شود:

و دارای توضیح t با n-2 درجه آزادی است که برای نمونه های بزرگ ، توزیع آن با توزیع نرمال استاندارد ، تقریب زده می شود(آذر و مومنی،1385،ص209-201)1.

8-3 اعتبار درونی و برونی پژوهش
جهت تعیین اعتبار درونی پژوهش، این بحث مطرح است که آیا متغیر مستقل در متغیر وابسته ایجاد تغییر کرده است یا خیر. اعتبار درونی شرطی است که باعث می گردد تا مطمئن شویم که متغیرهای مزاحم و نامربوط تاثیری در متغیر وابسته نداشته اند. به دلیل عدم وجود استاندارد های حسابداری لازم الاجرا تا قبل از سال 1380 و همچنین عدم آشنایی کافی با استاندارد ها در سالهای ابتدای لازم الاجرا شدن رعایت مفاد استانداردهای حسابداری ایران ، کیفیت ناهمگن اطلاعات مالی مورد استفاده و اثر ناشی از تفاوت در روشهای حسابداری مورد استفاده جهت اندازه گیری و گزارشگری رویدادهای مالی، ممکن است بر نتایج تحقیق اثر داشته باشد. تفاوت در نوع صنعت و مالکیت از دیگر عواملی است که می تواند اعتبار درونی را خدشه دار سازد .
جهت تعیین اعتبار بیرونی پژوهش، می توان اینگونه بیان نمود که، آیا یافته های تحقیق قابل بسط و تعمیم به تک تک اعضاء جامعه در شرایط زمانی متفاوت می باشد یا خیر. در تحقیق حاضر، جامعه مطالعاتی شامل کلیه شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران، بین سال های 1384 تا 1387 می باشد که این دوره دارای شرایط اقتصادی و مسایل سیاسی خاص خود می باشد.
لذا تسرّی نتایج به سایر سال ها و سایر واحد های اقتصادی خارج از بورس می باید با احتیاط و با در نظر گرفتن شرایط اقتصادی و سیاسی صورت پذیرد.

فصل چهارم
تجزیه و تحلیل داده ها

1-4-‏ مقدمه‏:
پژوهشگر پس از این که روش تحقیق خود را مشخص کرد و با استفاده از ابزارهای مناسب،داده های مورد نیاز را برای آزمون فرضیه های خود جمع آوری کرد، اکنون نوبت آن است که با بهره گیری از تکنیک های آماری مناسبی که با روش تحقیق، نوع متغیرها،… سازگاری دارد، داده های جمع آوری شده را دسته بندی و تجزیه و تحلیل نماید و در نهایت فرضیه هایی را که تا این مرحله او را در تحقیق هدایت کرده اند، در بوته آزمون قرار دهد و تکلیف آن ها را روشن کند و سرانجام بتواند راه حلی و پاسخی برای پرسش تحقیق بیابد. پیوند دادن موضوع تحقیق به رشته ای از اطلاعات موجود مستلزم اندیشه ای خلاق است، معمولاً موضوعی به ذهن محقق خطور می کند که یافتن منابع داده های موجود، برای بررسی آن مستلزم خلاقیت ذهنی محقق است، آرایش و تنظیم داده ها نیز مستلزم خلاقیت است. فرایند تجزیه و تحلیل داده ها، فرایندی چند مرحله ای است که طی آن داده هایی که از طریق بکارگیری ابزارهای جمع آوری در جامعه (نمونه)آماری فراهم آمده اند؛ خلاصه، کدبندی و دسته بندی … و در نهایت پردازش می شوند تا زمینه برقراری انواع تحلیل ها و ارتباط ها بین این داده ها به منظور آزمون فرضیه ها فراهم آید(خاکی،1387،ص 305-303)1.
تجزیه و تحلیل اطلاعات به عنوان مرحله ای علمی، از پایه های اساسی هر پژوهش علمی به شمار می رود ،که به وسیله آن کلیه فعالیت های پژوهش تا رسیدن به نتیجه، کنترل و هدایت می شوند. در این فصل نیز به توصیف داده های پژوهشی و تجزیه و تحلیل هر یک از فرضیات خواهیم پرداخت.

2-4 شاخص های توصیفی متغیرها
به منظور شناخت بهتر ماهیت جامعه ای که در پژوهش مورد مطالعه قرار گرفته است و آشنایی بیشتر با متغیر های پژوهش، قبل از تجزیه و تحلیل داده های آماری ،لازم است این داده ها توصیف شود.همچنین توصیف آماری داده ها،گامی در جهت تشخیص الگوی حاکم برآن ها وپایه ای برای تبیین روابط بین متغیرهایی است که در پژوهش به کار می رود(خورشیدی وقریشی،1381،ص254)2.

بنابراین، قبل از این که به آزمون فرضیه های پژوهش پرداخته شود، متغیرهای پژوهش به صورت خلاصه در نگاره شماره (1-4) مورد بررسی قرار می گیرد. این نگاره حاوی شاخص هایی برای توصیف متغیرهای تحقیق می باشد. این شاخص ها شامل ،شاخص های مرکزی، شاخص های پراکندگی و شاخص های شکل توزیع است.

نگاره 1-4: شاخص های توصیف کننده متغیرها تحقیق، شاخص های مرکزی، شاخص های پراکندگی و شاخص های شکل توزیع (Statistics)
متغیر ها
شاخص ها
MVA
REVA

EVA

RI
تعداد
404
404
404
404
میانگین
0/578082
0/384268
0/29423
0/480222
خطای معیار میانگین
0/042696
0/033572
0/028339
05654857/0
انحراف معیار
0/85818
0/674946
0/569614
1/136612
واریانس
0/736
0/456
0/324
1/292
چولگی
0/388
0/644
0/276
-0/079
خطای استاندارد ضریب چولگی
0/121
0/121
0/121
0/121
کشیدگی
-0/445
0/321
1/816
0/296
خطای استاندارد ضریب کشیدگی
0/242
0/242
0/242
242/0
دامنه تغییرات
3/388130
3/72922
3/97245
6/478837
بالاترین
2/221451
2/73159
2/91295
3/738560
پایین ترین
-1/75793
-0/99767
0-/96830
-2/740276

متغیر ها
شاخص ها

ROE

ROI

ROS

EPS

DPS
تعداد
404
404
404
404
404
میانگین
449/0
2145/0
5/4675
067336/0
92/489
خطای معیار میانگین
341/0
02423/0
17457/1
058545/0
259/28
انحراف معیار
6867/0
4872/0
50883/3
176743/1
997/567
واریانس
472/0
237/0
123/1
385/1
226/3
چولگی
751/1
145/1
705/0
119/3
695/1
خطای استاندارد ضریب چولگی
121/0
121/0
121/0
121/0
121/0
کشیدگی
617/5
112/5
382/1
050/19
574/2
خطای استاندارد ضریب کشیدگی
242/0
242/0
242/0
242/0
242/0
دامنه تغییرات
2372/5
0678/4
31/27
20833/1
2800
بالاترین
3310/4
6469/2
43/20
041666/1
2800
پایین ترین
0622/9-
4209/1-
899/6-
0666/-1
000/0
نگاره(1-4) نشان می دهد که متغیر های تحقیق دارای چه ویژگی هایی هستند، سطر اول این نگاره بیان می کند که تعداد کلیه داده ها برای تمامی متغیرهای مورد مطالعه برابر 404 عدد- سال می باشد و سطر دوم میانگین متغیرهای جمع آوری شده را به تفکیک نشان می دهد ،که به عنوان مثال میانگین ارزش افزوده بازار 578082/0 است. سطر پنجم واریانس و پراکندگی متغیر ها را حول میانگین نمایش می دهد که واریانس ارزش افزوده بازار 736/0 می باشد. سطرهای ششم و هشتم میزان چولگی و کشیدگی داده ها را نسبت به منحنی نرمال زنگوله ای شکل نشان می دهد که در بین متغیرهای تحقیق رشد سود سهام با عدد 119/3 دارای بیشترین چولگی به سمت راست می باشد و سطردهم تغییرات بزرگترین و کوچکترین اعداد را به عنوان دامنه تغییرات توصیف می کند، که در این میان برای متغیر ارزش افزوده بازار برابر 8813/3 و مقدار ماکزیمم برابر 14512/2 می باشد.

3-4 روش آزمون فرضیه ها ی تحقیق
جهت آزمون فرضیه های این تحقیق، گامهای زیر برداشته شده است:
١ – انتخاب شرکتهای نمونه ازبین جامعه آماری به صورت حذف سیستماتیک منظم.
٢- اخذ صورتهای مالی و سایر اطلاعات مورد نیاز شرکتهای انتخاب شده به عنوان نمونه و استخراج اطلا عات مورد نیاز از صورتهای مالی شرکت های نمونه.
٣ – محاسبه نسبتهای مورد نیاز شرکتهای انتخابی با استفاده از نرم افزاراکسل .
4 – استفاده ازنرم افزار ره آورد نوین و Excel ، جهت محاسبه متغیر ها و نرم افزار SPSSبرای آزمون فرض ها وانجام سایر تجزیه وتحلیل ها با بکارگیری روش های آمارهمچون آمارتوصیفی، همبستگی (ضریب همبستگی،ضریب تعیین)؛ آنالیزرگرسیون و آزمون ضرائب آن ، آنالیز همبستگی و آزمون ضرائب آن وآزمون برابری معناداری چند ضریب همبستگی .همانگونه که در تحقیق مطرح شد ،برای آزمون فرضیه ها از ضریب همبستگی پیر سون و ضریب تعیین تعدیل شده به منظور توصیف و بررسی رابطه بین متغیر های تحقیق نسبت به یکدیگراستفاده می گردد و به منظور بررسی میزان قابلیت توضیح دهندگی متغیر ها ،برای کل مدل رگرسیون ارائه می شود ،برای تعیین استفاده از معادله خط رگرسیون و نیزامکان تعمیم نتایج نمونه به جامعه؛ باید معنی دار بودن ضریب همبستگی مورد آزمون قرار گیرد که برای این منظور از آزمون T استفاده می گردد.

اگرT محاسبه شده ،از جدول در سطح اطمینان 95تا99 درصد بیشتر باشد به این معنی است که ضریب همبستگی بدست آمده آنقدر قابل توجه است که احتمال ناشی شدن آن ،از تغییرات تصادفی اندک است و می توان نتیجه آن را به جامعه تعمیم داد. آماره این آزمون به شرح زیر می باشد: t = r

که در آن:
t :آماره آزمون
r :ضریب همبستگی
: nتعداد نمونه
: r2 ضریب تعیین

ناحیه رد و قبول فرض صفر در سطح اطمینان 95%

4-4 تجزیه و تحلیل فرضیه های تحقیق
با توجه به مستندات و ادبیات اشاره شده در فصل دوم و همچنین خلاصه چارچوب نظری تحقیق در فصل اول، نشان از این مطلب دارد که در اکثر تحقیقات انجام شده،متغیرهای مورد مطالعه را به صورت سالانه محاسبه ودر تحلیل و تفسیرکلی از آنها استفاده نموده اند. در این مرحله محقق،پس از تعیین و محاسبه متغیر های مستقل و وابسته ، به آزمون فرضیات تحقیق و تجزیه و تحلیل آنها می پردازد. ابتدا وجود رابطه همبستگی بین متغیر وابسته و متغیر های مستقل را مورد آزمون قرار داده و سپس از روش رگرسیون جهت تعیین رابطه ریاضی بین متغیر های مستقل و وابسته استفاده گردید. در واقع ،تجزیه و تحلیل رگرسیون کمک می کند تا رابطه خطی بین متغیر ها را در صورت وجود چنین رابطه ای پیدا کنیم .
در مرحله پایانی برای تعیین میزان ارتباط بین متغیر وابسته و متغیر های مستقل در تحقیق از معیار همبستگی استفاده شده است .خوشبختانه جهت اجتناب از محاسبه آماره های متناظر در جدولt ،نرم افزار SPSS مقدار احتمال103را محاسبه و ارائه می نماید که از آن می توان برای رد یا تائید فرض صفر استفاده نمود. خلاصه یافته ها ی هر فرضیه به شرح ذیل بیان می شود:

1-4-4 بررسی فرض نرمال بودن متغیرها:
از آن جائی که نرمال بودن متغیر وابسته به نرمال بودن باقیمانده های مدل می انجامد؛ لازم است قبل از برازش مدل ، نرمال بودن آن کنترل شود.
فرض صفر و فرض مقابل آزمون نرمالیتی به صورت زیر است:
توزیع داده ها نرمال است
توزیع داده ها نرمال نیست

جهت آزمون فرض بالا از آزمون کلموگروف- اسمیرنوف استفاده شده است.در این آزمون هر گاه سطح معناداری کمتر از 5% باشد فرض صفر در سطح 95% اطمینان رد می شود؛

نگاره 2-۴ آزمون کالموگراف – اسمیرنوف K-S))
تعداد
میانگین
انحراف معیار
قدر مطلق
بیشترین
انحراف معیار
بیشترین
انحراف
مثبت
بیشترین
انحراف
منفی
کلموگروف
اسمیرنوف
سطح معنی داری
404
578082/0
85818/0
054/0
054/0
036/0-
091/1
185/0

بر اساس مقادیر ارائه شده(نگاره 2 -4) از آنجایی که مقادیر سطح معناداری، برای MVA در مدل بیشتر از 5% است ( Sig. > 0/05 یا P- value)، بنابراین فرض صفر یعنی نرمال بودن متغیر ها رد نمی شود(لازم به ذکر است ، باتوجه به اینکه تعداد مقادیر ارائه شده برای متغیرها 404 عدد است، در صورتی که آزمون نرمالیتی هم تایید نشود، می توان از ضریب همبستگی پیرسون استفاده کرد).
2-4- 4 خلاصه تجزیه وتحلیل ها به تفکیک هرفرضیه به شرح ذیل بیان می شود:
1-2-4-4 تجزیه و تحلیل و آزمون فرضیه اصلی اول:
بین ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده و ارزش افزوده بازار، در بازار سرمایه ایران رابطه وجود دارد.
آزمون فرضیه اول :اگر فرضیه اصلی 1 را به صورت آماری بیان کنیم، به حالت زیر در خواهد آمد:
همبستگی معنا داری بین ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده وارزش افزوده بازار، وجود ندارد.
همبستگی معنا داری بین ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده وارزش افزوده بازار، وجود دارد.

و با نگاره های آماری ذیل نمایش داده میشود:

نگاره شماره (3-4) : ضریب همبستگی، ضریب تعیین، ضریب تعیین تعدیل شده و آزمون دوربین- واتسون بین دو متغیر ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده(REVA) وارزش افزوده بازار (MVA)

دوربین- واتسون
خطای معیار تخمین
ضریب تعیین تعدیل شده
ضریب تعیین
ضریب همبستگی
مدل
996/1
7352620153/0
266/0
268/0
517/0
1

طبق نگاره شماره (3-4) ضریب همبستگی پیرسون بین دو متغیر ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده(REVA) و ارزش افزوده بازار (MVA) 517/0 است. این عدد در سطح خطای 5% رابطه معنی داری را بین دو متغیر ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده (REVA) و ارزش افزوده بازار (MVA) نشان می دهد. با توجه به خروجی های نرم افزار SPSS؛ جداول نشان می دهد، از آن جا که sig کمتر از پنج درصد است، فرض H0 در سطح خطای پنج درصد رد می شود و وجود همبستگی بین این دو متغیر تایید می شود. همچنین ضریب تعیین تعدیل شده محاسبه شده نیز عدد 266/ 0 را نشان می دهد، که عدد خوبی می باشد و برازش مناسبی از تغییرات متغیر ارزش افزوده بازار (MVA) توسط متغیر ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده(REVA) ارائه می کند. یکی از مفروضات رگرسیون استقلال خطاهاست؛ در صورتی که فرضیه استقلال خطاها رد شود و خطاها با یکدیگر همبستگی داشته باشند، امکان استفاده از رگرسیون وجود ندارد.آماره دوربین- واتسون به منظور بررسی استقلال خطاها از یکدیگر استفاده می شود که اگر مقدار آماره دوربین – واتسون در فاصله 5/1 تا 5/2 باشد فرض همبستگی بین خطاها رد می شود و می توان از رگرسیون استفاده کرد. مقدار آماره دوربین- واتسون طبق نگاره (3-4) 966/1 می باشد و این عدد نشان می دهد که خطاها از یکدیگر مستقل هستند و بین خطاها خود همبستگی وجود ندارد و فرض همبستگی بین خطاها رد می شود و می توان از رگرسیون استفاده کرد.
نگاره شماره (4-4) : تحلیل واریانس رگرسیون (ANOVA)

ANOVA b
سطح معنی داری
Fآماره
Mean Square
درجه آزادی
Sum of Squares
مدل
000/0
011/147
476/79
1
476/79
رگرسیون

541/0
403
325/217
Residual

404
801/296
جمع

نگاره شماره (4-4) نشان دهنده تحلیل واریانس بین متغیر ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده(REVA) به عنوان متغیر مستقل و ارزش افزوده بازار (MVA) به عنوان متغیر وابسته می باشد، طبق این خروجی، معنی داری کلی مدل رگرسیون توسط نگاره ANOVA و ازطریق فرضیه های آماری ذیل آزمون می شود :

با توجه به این که sig کمتر از پنج درصد می باشد، فرض خطی بودن رابطه بین دو متغیر تایید می گردد.حال دنبال پیدا کردن این رابطه می رویم:
نگاره شماره (5-4) : ضرایب معادله رگرسیون (Coefficients)
سطح معنی داری
tآماره
ضرایب استاندارد شده
ضرایب استاندارد نشده
مدل

Beta
Std. Error
B

000/0
724/7

042/0
325/0
(Constant)
000/0
125/12
517/0
054/0
658/0
ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده
در خروجی نگاره شماره (5-4) و در ستون B به ترتیب مقدار ثابت و ضریب متغیر مستقل در معامله رگرسیون ارائه شده است و این معادله به صورت زیر می باشد :
i e+
طبق خروجی نگاره شماره (5-4)، بقیه ستون های این نگاره شامل معیار ضرایب ستون B ، آماره t و sig است که جهت آزمون فرض تساوی هر یک از ضرایب ستون B با عدد صفر به کار می رود. حال اگرβ و α به ترتیب مقدار ثابت و شیب خط رگرسیون جامعه باشد، آزمون فرض ها را برای این دو مقدار می توان به صورت زیر نوشت :
,
از آنجا که در این خروجی، 0) =sig ) آزمون تساوی ضریب رگرسیون و مقدار ثابت ،برابر با صفر و کوچکتر از پنج درصد است. بنابراین فرض تساوی این دو ضریب با صفر رد می شود و نباید آن ها را از معادله رگرسیون حذف کرد.

نگاره شماره (6-4) : آزمون نرمال بودن خطاهای معادله رگرسیون

نگاره شماره (6-4)، به بررسی نرمال بودن خطاها به عنوان یکی دیگر از مفروضات رگرسیون می پردازد، طبق این فرض می باید خطاهای معادله رگرسیون دارای توزیع نرمال با میانگین صفر باشند که طبق نگاره فوق می باشد و در سمت راست نگاره نشان داده شده است. بنابراین با برقرار بودن این پیش فرض می توان از رگرسیون در خصوص دو متغیر ارزش افزوده اقتصادی(EVA) و بازده حقوق صاحبان سرمایه (ROE) استفاده کرد.

نگاره شماره (7-4) : خط و معادله رگرسیون

+ e i
R Square = 0/266
نگاره شماره (7-4) علاوه بر پراکندگی، معادله رگرسیون خطی ساده و ضریب تعیین دو متغیر ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده(REVA) و ارزش افزوده بازار (MVA) را نشان می دهد. این نتایج منطبق بر نتایج حاصل از روش رگرسیون خطی ساده است.

2-2-4-4 تجزیه و تحلیل و آزمون فرضیه اصلی دوم
بین ارزش افزوده اقتصادی و ارزش افزوده بازار، در بازار سرمایه ایران رابطه وجود دارد.
آزمون فرضیه دوم :
اگر فرضیه اصلی 2 را به صورت آماری بیان کنیم به حالت زیر در خواهد آمد :
همبستگی معنا داری بین ارزش افزوده اقتصادی وارزش افزوده بازار، وجودندارد.
همبستگی معنا داری بین ارزش افزوده اقتصادی وارزش افزوده بازار،وجود دارد.

و با نگاره های آماری ذیل نمایش داده میشود:

نگاره شماره (8-4) : ضریب همبستگی، ضریب تعیین، ضریب تعیین تعدیل شده و آزمون دوربین- واتسون بین دو متغیر ارزش افزوده اقتصادی (EVA) وارزش افزوده بازار (MVA)
دوربین- واتسون
خطای معیار تخمین
ضریب تعیین تعدیل شده
ضریب تعیین
ضریب همبستگی
مدل
808/1
7823605942/0
169/0
171 /0
413/0
1

طبق نگاره شماره (8-4) ضریب همبستگی پیرسون بین دو متغیر ارزش افزوده اقتصادی (EVA) و ارزش افزوده بازار (MVA) 413/0 است. این عدد در سطح خطای 5% رابطه معنی داری را بین دو متغیر ارزش افزوده اقتصادی (EVA) و ارزش افزوده بازار (MVA)نشان می دهد. با توجه به خروجی های نرم افزار SPSS؛ جداول نشان می دهد، از آن جا که sig کمتر از پنج درصد است، فرض H0 در سطح خطای پنج درصد رد می شود و وجود همبستگی بین این دو متغیر تایید می شود. همچنین ضریب تعیین تعدیل شده محاسبه شده نیز عدد 169/ 0 را نشان می دهد که عدد پایینی می باشد و برازش مناسبی از تغییرات متغیر ارزش افزوده بازار (MVA) توسط متغیر ارزش افزوده اقتصادی (EVA) ارائه می کند. یکی از مفروضات رگرسیون استقلال خطاهاست در صورتی که فرضیه استقلال خطاها رد شود و خطاها با یکدیگر همبستگی داشته باشند، امکان استفاده از رگرسیون وجود ندارد.آماره دوربین- واتسون به منظور بررسی استقلال خطاها از یکدیگر استفاده می شود که اگر مقدار آماره دوربین – واتسون در فاصله 5/1 تا 5/2 باشد ،فرض همبستگی بین خطاها رد می شود و می توان از رگرسیون استفاده کرد. مقدار آماره دوربین- واتسون طبق نگاره (8-4) 808/1 می باشد و این عدد نشان می دهد که خطاها از یکدیگر مستقل هستند و بین خطاها خود همبستگی وجود ندارد و فرض همبستگی بین خطاها رد می شود و می توان از رگرسیون استفاده کرد.

نگاره شماره (9-4) : تحلیل واریانس رگرسیون (ANOVA)
ANOVA b
سطح معنی داری
Fآماره
Mean Square
درجه آزادی
Sum of Squares
مدل
000/0
899/82
742/50
1
742/50
رگرسیون

612/0
403
059/246
Residual

404
801/296
جمع

نگاره شماره (9-4) نشان دهنده تحلیل واریانس بین متغیر ارزش افزوده اقتصادی (EVA) به عنوان متغیر مستقل و ارزش افزوده بازار (MVA) به عنوان متغیر وابسته می باشد، طبق این خروجی، معنی داری کلی مدل رگرسیون توسط نگاره ANOVA و ازطریق فرضیه های آماری ذیل آزمون می شود :

با توجه به این که sig کمتر از پنج درصد می باشد، فرض خطی بودن رابطه بین دو متغیر تایید می گردد.حال دنبال پیدا کردن این رابطه می رویم:

نگاره شماره (10-4) : ضرایب معادله رگرسیون (Coefficients)
سطح معنی داری
tآماره
ضرایب استاندارد شده
ضرایب استاندارد نشده
مدل

Beta
Std. Error
B

000/0
009/9

044/0
395/0
(Constant)
000/0
105/9
413/0
068/0
623/0
ارزش افزوده اقتصادی

در خروجی نگاره شماره (10-4) و در ستون B به ترتیب مقدار ثابت و ضریب متغیر مستقل در معامله رگرسیون ارائه شده است و این معادله به صورت زیر می باشد :

ie+
طبق خروجی نگاره شماره (10-4)، بقیه ستون های این نگاره شامل معیار ضرایب ستون B ، آماره t و sig است که جهت آزمون فرض تساوی هر یک از ضرایب ستون B با عدد صفر به کار می رود.
حال اگرβ و α به ترتیب مقدار ثابت و شیب خط رگرسیون جامعه باشد، آزمون فرض ها را برای این دو مقدار می توان به صورت زیر نوشت :
,
از آنجا که در این خروجی، 0) =sig ) آزمون تساوی ضریب رگرسیون و مقدار ثابت ،برابر با صفر و کوچکتر از پنج درصد است. بنابراین فرض تساوی این دو ضریب با صفر رد می شود و نباید آن ها را از معادله رگرسیون حذف کرد.

نگاره شماره (11-4) : آزمون نرمال بودن خطاهای معادله رگرسیون

نگاره شماره (11-4)، به بررسی نرمال بودن خطاها به عنوان یکی دیگر از مفروضات رگرسیون می پردازد، طبق این فرض می باید خطاهای معادله رگرسیون دارای توزیع نرمال با میانگین صفر باشند که طبق نگاره فوق می باشد و در سمت راست نگاره نشان داده شده است. بنابراین با برقرار بودن این پیش فرض می توان از رگرسیون در خصوص دو متغیر ارزش افزوده اقتصادی (EVA) وارزش افزوده بازار (MVA) استفاده کرد.

نگاره شماره (12-4) : خط و معادله رگرسیون

e+i
R Square = 0/171
نگاره شماره (12-4) علاوه بر پراکندگی، معادله رگرسیون خطی ساده و ضریب تعیین دو متغیر ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده(EVA) و ارزش افزوده بازار (MVA) را نشان می دهد. این نتایج منطبق بر نتایج حاصل از روش رگرسیون خطی ساده است.

3-2-4-4 تجزیه و تحلیل و آزمون فرضیه اصلی سوم
بین معیار های سودآوری وارزیابی عملکرد (نظیر بازده حقوق صاحبان سرمایه ، بازده سرمایه گذاری ، رشد سود هر سهم ، نرخ سود باقیمانده ، نرخ بازده فروش ، نرخ قیمت به سود سهام و نرخ سود پرداختی سهام) ،با ارزش افزوده بازار ،در بازار سرمایه ایران رابطه وجود دارد.
این فرضیه به صورت فرضیه های فرعی ذیل به ترتیب مورد آزمون قرار خواهد گرفت :

فرضیه فرعی الف:
بین بازده حقوق صاحبان سرمایه و ارزش افزوده بازار، در بازار سرمایه ایران رابطه وجود دارد.
آزمون فرضیه فرعی الف :
اگر فرضیه فرعی الف را به صورت آماری بیان کنیم به حالت زیر در خواهد آمد :

همبستگی معنا داری بین بازده حقوق صاحبان سرمایه وارزش افزوده بازار، وجود ندارد.
همبستگی معنا داری بین بازده حقوق صاحبان سرمایه وارزش افزوده بازار،وجود دارد.
و با نگاره های آماری ذیل نمایش داده میشود:

نگاره شماره (13-4) : ضریب همبستگی، ضریب تعیین، ضریب تعیین تعدیل شده و آزمون دوربین- واتسون بین دو متغیر بازده حقوق صاحبان سرمایه(ROE) وارزش افزوده بازار (MVA)

دوربین- واتسون
خطای معیار تخمین
ضریب تعیین تعدیل شده
ضریب تعیین
ضریب همبستگی
مدل
998/1
7970907769/0
137/0
139/0
373/0
1

طبق نگاره شماره (13-4) ضریب همبستگی پیرسون بین دو متغیر بازده حقوق صاحبان سرمایه(ROE) و ارزش افزوده بازار (MVA) 373/0 است. این عدد در سطح خطای 5% رابطه معنی داری را بین دو متغیر بازده حقوق صاحبان سرمایه(ROE) و ارزش افزوده بازار (MVA)نشان می دهد.
با توجه به خروجی های نرم افزار SPSS؛ جداول نشان می دهد، از آن جا که sig کمتر از پنج درصد است، فرض H0 در سطح خطای پنج درصد رد می شود و وجود همبستگی بین این دو متغیر تایید می شود. همچنین ضریب تعیین تعدیل شده محاسبه شده نیز عدد 137/ 0 را نشان می دهد که عدد پایینی می باشد و برازش مناسبی از تغییرات متغیر ارزش افزوده بازار (MVA) توسط متغیر بازده حقوق صاحبان سرمایه(ROE) ارائه می کند. یکی از مفروضات رگرسیون استقلال خطاهاست در صورتی که فرضیه استقلال خطاها رد شود و خطاها با یکدیگر همبستگی داشته باشند، امکان استفاده از رگرسیون وجود ندارد.آماره دوربین- واتسون به منظور بررسی استقلال خطاها از یکدیگر استفاده می شود که اگر مقدار آماره دوربین – واتسون در فاصله 5/1 تا 5/2 باشد فرض همبستگی بین خطاها رد می شود و می توان از رگرسیون استفاده کرد.
مقدار آماره دوربین- واتسون طبق نگاره (13-4) 998/1 می باشد و این عدد نشان می دهد که خطاها از یکدیگر مستقل هستند و بین خطاها خود همبستگی وجود ندارد و فرض همبستگی بین خطاها رد می شود و می توان از رگرسیون استفاده کرد.

نگاره شماره (14-4) : تحلیل واریانس رگرسیون (ANOVA)
ANOVA b
سطح معنی داری
Fآماره
Mean Square
درجه آزادی
Sum of Squares
مدل
000/0
143/65
389/41
1
389/41
رگرسیون

635/0
403
412/255
Residual

404
801/296
جمع

نگاره شماره (14-4) نشان دهنده تحلیل واریانس بین متغیر بازده حقوق صاحبان سرمایه(ROE) به عنوان متغیر مستقل و ارزش افزوده بازار (MVA) به عنوان متغیر وابسته می باشد، طبق این خروجی، معنی داری کلی مدل رگرسیون توسط نگاره ANOVA و ازطریق فرضیه های آماری ذیل آزمون می شود :

با توجه به این که sig کمتر از پنج درصد می باشد، فرض خطی بودن رابطه بین دو متغیر تایید می گردد.حال دنبال پیدا کردن این رابطه می رویم:

نگاره شماره (15-4) : ضرایب معادله رگرسیون (Coefficients)

سطح معنی داری
tآماره
ضرایب استاندارد شده
ضرایب استاندارد نشده
مدل

Beta
Std. Error
B

000/0
897/7

047/0
372/0
(Constant)
000/0
071/8
373/0
580/0
467/0
بازده حقوق صاحبان سرمایه
در خروجی نگاره شماره (15-4) و در ستون B به ترتیب مقدار ثابت و ضریب متغیر مستقل در معامله رگرسیون ارائه شده است و این معادله به صورت زیر می باشد :

i e+
طبق خروجی نگاره شماره (15-4)، بقیه ستون های این نگاره شامل معیار ضرایب ستون B ، آماره t و sig است که جهت آزمون فرض تساوی هر یک از ضرایب ستون B با عدد صفر به کار می رود. حال اگرβ و α به ترتیب مقدار ثابت و شیب خط رگرسیون جامعه باشد، آزمون فرض ها را برای این دو مقدار می توان به صورت زیر نوشت :
,
از آنجا که در این خروجی، 0) =sig ) آزمون تساوی ضریب رگرسیون و مقدار ثابت ،برابر با صفر و کوچکتر از پنج درصد است. بنابراین فرض تساوی این دو ضریب با صفر رد می شود و نباید آن ها را از معادله رگرسیون حذف کرد.

نگاره شماره (16-4) : آزمون نرمال بودن خطاهای معادله رگرسیون

نگاره شماره (16-4)، به بررسی نرمال بودن خطاها به عنوان یکی دیگر از مفروضات رگرسیون می پردازد، طبق این فرض می باید خطاهای معادله رگرسیون دارای توزیع نرمال با میانگین صفر باشند که طبق نگاره فوق می باشد و در سمت راست نگاره نشان داده شده است. بنابراین با برقرار بودن این پیش فرض می توان از رگرسیون درخصوص دو متغیر بازده حقوق صاحبان سرمایه(ROE) و ارزش افزوده بازار (MVA) استفاده کرد.

نگاره شماره (17-4) : خط و معادله رگرسیون

e+i
R Square = 0/139
نگاره شماره (17-4) علاوه بر پراکندگی، معادله رگرسیون خطی ساده و ضریب تعیین دو متغیر بازده حقوق صاحبان سرمایه(ROE) و ارزش افزوده بازار (MVA) را نشان می دهد. این نتایج منطبق بر نتایج حاصل از روش رگرسیون خطی ساده است.

فرضیه فرعی ب:
بین بازده سرمایه گذاری و ارزش افزوده بازار ،در بازار سرمایه ایران رابطه وجود دارد.
آزمون فرضیه فرعی ب :
اگر فرضیه فرعی ب را به صورت آماری بیان کنیم به حالت زیر در خواهد آمد :

همبستگی معنا داری بین بازده سرمایه گذاری وارزش افزوده بازار، وجود ندارد.
همبستگی معنا داری بین بازده سرمایه گذاری وارزش افزوده بازار،وجود دارد.

و با نگاره های آماری ذیل نمایش داده میشود:
نگاره شماره (18-4) : ضریب همبستگی، ضریب تعیین، ضریب تعیین تعدیل شده و آزمون دوربین- واتسون بین دو متغیر بازده سرمایه گذاری (ROI) وارزش افزوده بازار (MVA)

دوربین- واتسون
خطای معیار تخمین
ضریب تعیین تعدیل شده
ضریب تعیین
ضریب همبستگی
مدل
858/1
8089885863/0
111/0
114/0
337/0
1

طبق نگاره شماره (18-4) ضریب همبستگی پیرسون بین دو متغیر بازده سرمایه گذاری (ROI) و ارزش افزوده بازار (MVA) 337/0 است. این عدد در سطح خطای 5% رابطه معنی داری را بین دو متغیر بازده سرمایه گذاری (ROI) و ارزش افزوده بازار (MVA)نشان می دهد.
با توجه به خروجی های نرم افزار SPSS؛ جداول نشان می دهد، از آن جا که sig کمتر از پنج درصد است، فرض H0 در سطح خطای پنج درصد رد می شود و وجود همبستگی بین این دو متغیر تایید می شود. همچنین ضریب تعیین تعدیل شده محاسبه شده نیز عدد 111/ 0 را نشان می دهد که عدد پایینی می باشد و برازش پایینی از تغییرات متغیر ارزش افزوده بازار (MVA) توسط متغیر بازده سرمایه گذاری (ROI) ارائه می کند. یکی از مفروضات رگرسیون استقلال خطاهاست در صورتی که فرضیه استقلال خطاها رد شود و خطاها با یکدیگر همبستگی داشته باشند، امکان استفاده از رگرسیون وجود ندارد.آماره دوربین- واتسون به منظور بررسی استقلال خطاها از یکدیگر استفاده می شود که اگر مقدار آماره دوربین – واتسون در فاصله 5/1 تا 5/2باشد فرض همبستگی بین خطاها رد می شود و می توان از رگرسیون استفاده کرد. مقدار آماره دوربین- واتسون طبق نگاره (18-4) 1/858 می باشد و این عدد نشان می دهد که خطاها از یکدیگر مستقل هستند و بین خطاها خود همبستگی وجود ندارد و فرض همبستگی بین خطاها رد می شود و می توان از رگرسیون استفاده کرد.
ANOVA b
سطح معنی داری
Fآماره
Mean Square
درجه آزادی
Sum of Squares
مدل
000/0
503/51
707/33
1
707/33
رگرسیون

654/0
403
094/263
Residual

404
801/296
جمع

نگاره شماره (19-4) : تحلیل واریانس رگرسیون (ANOVA)

نگاره شماره (19-4) نشان دهنده تحلیل واریانس بین متغیر بازده سرمایه گذاری (ROI) به عنوان متغیر مستقل و ارزش افزوده بازار (MVA) به عنوان متغیر وابسته می باشد، طبق این خروجی، معنی داری کلی مدل رگرسیون توسط نگاره ANOVA و ازطریق فرضیه های آماری ذیل آزمون می شود :

با توجه به این که sig کمتر از پنج درصد می باشد، فرض خطی بودن رابطه بین دو متغیر تایید می گردد.حال دنبال پیدا کردن این رابطه می رویم:

نگاره شماره (20-4) : ضرایب معادله رگرسیون (Coefficients)
سطح معنی داری
tآماره
ضرایب استاندارد شده
ضرایب استاندارد نشده
مدل

Beta
Std. Error
B

000/0
247/10

044/0
451/0
(Constant)
000/0
177/7
337/0
083/0
594/0
بازده سرمایه گذاری

در خروجی نگاره شماره (20-4) و در ستون B به ترتیب مقدار ثابت و ضریب متغیر مستقل در معامله رگرسیون ارائه شده است و این معادله به صورت زیر می باشد :
i e+
طبق خروجی نگاره شماره (20-4)، بقیه ستون های این نگاره شامل معیار ضرایب ستون B ، آماره t و sig است که جهت آزمون فرض تساوی هر یک از ضرایب ستون B با عدد صفر به کار می رود. حال اگرβ و α به ترتیب مقدار ثابت و شیب خط رگرسیون جامعه باشد، آزمون فرض ها را برای این دو مقدار می توان به صورت زیر نوشت :
,
از آنجا که در این خروجی، 0) =sig ) آزمون تساوی ضریب رگرسیون و مقدار ثابت ،برابر با صفر و کوچکتر از پنج درصد است. بنابراین فرض تساوی این دو ضریب با صفر رد می شود و نباید آن ها را از معادله رگرسیون حذف کرد.

نگاره شماره (21-4) : آزمون نرمال بودن خطاهای معادله رگرسیون

نگاره شماره (21-4)، به بررسی نرمال بودن خطاها به عنوان یکی دیگر از مفروضات رگرسیون می پردازد، طبق این فرض می باید خطاهای معادله رگرسیون دارای توزیع نرمال با میانگین صفر باشند که طبق نگاره فوق می باشد و در سمت راست نگاره نشان داده شده است. بنابراین با برقرار بودن این پیش فرض می توان از رگرسیون در خصوص دو متغیر بازده سرمایه گذاری (ROI) و ارزش افزوده بازار (MVA) استفاده کرد.

نگاره شماره (22-4) : خط و معادله رگرسیون

i e+
R Square = 0/114

نگاره شماره (22-4) علاوه بر پراکندگی، معادله رگرسیون خطی ساده و ضریب تعیین دو متغیر بازده سرمایه گذاری (ROI) و ارزش افزوده بازار (MVA) را نشان می دهد. این نتایج منطبق بر نتایج حاصل از روش رگرسیون خطی ساده است.

فرضیه فرعی ج:
بین رشد سود هر سهم و ارزش افزوده بازار، در بازار سرمایه ایران رابطه وجود دارد.
آزمون فرضیه فرعی ج :
اگر فرضیه فرعی ج را به صورت آماری بیان کنیم به حالت زیر در خواهد آمد :

همبستگی معنا داری بین رشد سود هر سهم وارزش افزوده بازار، وجود ندارد.
همبستگی معنا داری بین رشد سود هر سهم وارزش افزوده بازار،وجود دارد.

و با نگاره های آماری ذیل نمایش داده میشود:

نگاره شماره (23-4) : ضریب همبستگی، ضریب تعیین، ضریب تعیین تعدیل شده و آزمون دوربین- واتسون بین دو متغیر رشد سود هر سهم وارزش افزوده بازار (MVA)
دوربین- واتسون
خطای معیار تخمین
ضریب تعیین تعدیل شده
ضریب تعیین
ضریب همبستگی
مدل
702/1
8257678661/0
074/0
076/0
276/0
1

طبق نگاره شماره (23-4) ضریب همبستگی پیرسون بین دو متغیر رشد سود هر سهم و ارزش افزوده بازار (MVA) 276/0 است. این عدد در سطح خطای 5% رابطه معنی داری را بین دو متغیر رشد سود هر سهم و ارزش افزوده بازار (MVA)نشان می دهد. با توجه به خروجی های نرم افزار SPSS؛ جداول نشان می دهد، از آن جا که sig کمتر از پنج درصد است، فرض H0 در سطح خطای پنج درصد رد می شود و وجود همبستگی بین این دو متغیر تایید می شود. همچنین ضریب تعیین تعدیل شده محاسبه شده نیز عدد 074/ 0 را نشان می دهد که عدد پایینی می باشد و برازش پایینی از تغییرات متغیر ارزش افزوده بازار (MVA) توسط متغیر رشد سود هر سهم ارائه می کند. یکی از مفروضات رگرسیون استقلال خطاهاست در صورتی که فرضیه استقلال خطاها رد شود و خطاها با یکدیگر همبستگی داشته باشند، امکان استفاده از رگرسیون وجود ندارد.آماره دوربین- واتسون به منظور بررسی استقلال خطاها از یکدیگر استفاده می شود که اگر مقدار آماره دوربین – واتسون در فاصله 5/1 تا 5/ 2 باشد فرض همبستگی بین خطاها رد می شود و می توان از رگرسیون استفاده کرد. مقدار آماره دوربین- واتسون طبق نگاره (23-4) 702/ 1 می باشد و این عدد نشان می دهد که خطاها از یکدیگر مستقل هستند و بین خطاها خود همبستگی وجود ندارد و فرض همبستگی بین خطاها رد می شود و می توان از رگرسیون استفاده کرد.

نگاره شماره (24-4) : تحلیل واریانس رگرسیون (ANOVA)
ANOVA b
سطح معنی داری
Fآماره
Mean Square
درجه آزادی
Sum of Squares
مدل
000/0
261/33
680/22
1
680/22
رگرسیون

682/0
403
121/274
Residual

404
801/296
جمع

نگاره شماره (24-4) نشان دهنده تحلیل واریانس بین متغیر رشد سود هر سهم به عنوان متغیر مستقل و ارزش افزوده بازار (MVA) به عنوان متغیر وابسته می باشد، طبق این خروجی، معنی داری کلی مدل رگرسیون توسط نگاره ANOVA وازطریق فرضیه های آماری ذیل آزمون می شود:

با توجه به این که sig کمتر از پنج درصد می باشد، فرض خطی بودن رابطه بین دو متغیر تایید می گردد.حال دنبال پیدا کردن این رابطه می رویم:

نگاره شماره (25-4) : ضرایب معادله رگرسیون (Coefficients)
سطح معنی داری
tآماره
ضرایب استاندارد شده
ضرایب استاندارد نشده
مدل

Beta
Std. Error
B

000/0
718/13

041/0
565/0
(Constant)
000/0
767/5
276/0
350/0
202/0
رشد سود هر سهم

در خروجی نگاره شماره (25-4) و در ستون B به ترتیب مقدار ثابت و ضریب متغیر مستقل در معامله رگرسیون ارائه شده است و این معادله به صورت زیر می باشد :

i e+

طبق خروجی نگاره شماره (25-4)، بقیه ستون های این نگاره شامل معیار ضرایب ستون B ، آماره t و sig است که جهت آزمون فرض تساوی هر یک از ضرایب ستون B با عدد صفر به کار می رود. حال اگرβ و α به ترتیب مقدار ثابت و شیب خط رگرسیون جامعه باشد، آزمون فرض ها را برای این دو مقدار می توان به صورت زیر نوشت :

,

از آنجا که در این خروجی، 0) =sig ) آزمون تساوی ضریب رگرسیون و مقدار ثابت ،برابر با صفر و کوچکتر از پنج درصد است. بنابراین فرض تساوی این دو ضریب با صفر رد می شود و نباید آن ها را از معادله رگرسیون حذف کرد.
نگاره شماره (26-4) : آزمون نرمال بودن خطاهای معادله رگرسیون

نگاره شماره (26-4)، به بررسی نرمال بودن خطاها به عنوان یکی دیگر از مفروضات رگرسیون می پردازد، طبق این فرض می باید خطاهای معادله رگرسیون دارای توزیع نرمال با میانگین صفر باشند که طبق نگاره فوق می باشد و در سمت راست نگاره نشان داده شده است. بنابراین با برقرار بودن این پیش فرض می توان از رگرسیون در خصوص دو متغیر رشد سود هر سهم و ارزش افزوده بازار (MVA) استفاده کرد.

نگاره شماره (27-4) : خط و معادله رگرسیون

i e+
R Square = 0/076

نگاره شماره (27-4) علاوه بر پراکندگی، معادله رگرسیون خطی ساده و ضریب تعیین دو متغیر رشد سود هر سهم و ارزش افزوده بازار (MVA) را نشان می دهد. این نتایج منطبق بر نتایج حاصل از روش رگرسیون خطی ساده است.

فرضیه فرعی د:
بین نرخ سود باقیمانده و ارزش افزوده بازار، در بازار سرمایه ایران رابطه وجود دارد.
آزمون فرضیه فرعی د :
اگر فرضیه فرعی د را به صورت آماری بیان کنیم، به حالت زیر در خواهد آمد :

همبستگی معنا داری بین نرخ سود باقیمانده وارزش افزوده بازار، وجود ندارد.
همبستگی معنا داری بین نرخ سود باقیمانده وارزش افزوده بازار،وجود دارد.

و با نگاره های آماری ذیل نمایش داده میشود:

نگاره شماره (28-4) : ضریب همبستگی، ضریب تعیین، ضریب تعیین تعدیل شده و آزمون دوربین- واتسون بین دو متغیر نرخ سود باقیمانده (RI) وارزش افزوده بازار (MVA)
دوربین- واتسون
خطای معیار تخمین
ضریب تعیین تعدیل شده
ضریب تعیین
ضریب همبستگی
مدل
796/1
8221833987/0
082/0
840/0
291/0
1

طبق نگاره شماره (28-4) ضریب همبستگی پیرسون بین دو متغیر نرخ سود باقیمانده (RI) و ارزش افزوده بازار (MVA) 291 /0است. این عدد در سطح خطای 5% رابطه معنی داری را بین دو متغیر نرخ سود باقیمانده (RI) و ارزش افزوده بازار (MVA)نشان می دهد. با توجه به خروجی های نرم افزار SPSS؛ جداول نشان می دهد، از آن جا که sig کمتر از پنج درصد است، فرض H0 در سطح خطای پنج درصد رد می شود و وجود همبستگی بین این دو متغیر تایید می شود. همچنین ضریب تعیین تعدیل شده محاسبه شده نیز عدد 082/0 را نشان می دهد که عدد پایینی می باشد و برازش پایینی از تغییرات متغیر ارزش افزوده بازار (MVA) توسط متغیر نرخ سود باقیمانده (RI)ارائه می کند. یکی از مفروضات رگرسیون استقلال خطاهاست در صورتی که فرضیه استقلال خطاها رد شود و خطاها با یکدیگر همبستگی داشته باشند، امکان استفاده از رگرسیون وجود ندارد.آماره دوربین- واتسون به منظور بررسی استقلال خطاها از یکدیگر استفاده می شود که اگر مقدار آماره دوربین – واتسون در فاصله 5/1 تا 5/2 باشد فرض همبستگی بین خطاها رد می شود و می توان از رگرسیون استفاده کرد. مقدار آماره دوربین – واتسون طبق نگاره (28-4) 796/1 می باشد و این عدد نشان می دهد که خطاها از یکدیگر مستقل هستند و بین خطاها خود همبستگی وجود ندارد و فرض همبستگی بین خطاها رد می شود و می توان از رگرسیون استفاده کرد.

نگاره شماره (29-4) : تحلیل واریانس رگرسیون (ANOVA)
ANOVA b
سطح معنی داری
Fآماره
Mean Square
درجه آزادی
Sum of Squares
مدل
000/0
064/37
055/25
1
055/25
رگرسیون

676/0
403
746/271
Residual

404
801/296
جمع

نگاره شماره (29-4) نشان دهنده تحلیل واریانس بین متغیر نرخ سود باقیمانده (RI) به عنوان متغیر مستقل و ارزش افزوده بازار (MVA) به عنوان متغیر وابسته می باشد، طبق این خروجی، معنی
داری کلی مدل رگرسیون توسط نگاره ANOVA وازطریق فرضیه های آماری ذیل آزمون می شود:

با توجه به این که sig کمتر از پنج درصد می باشد، فرض خطی بودن رابطه بین دو متغیر تایید می گردد.حال دنبال پیدا کردن این رابطه می رویم:

نگاره شماره (30-4) : ضرایب معادله رگرسیون (Coefficients)

سطح معنی داری
tآماره
ضرایب استاندارد شده
ضرایب استاندارد نشده
مدل

Beta
Std. Error
B

000/0
644/10

044/0
473/0
(Constant)
000/0
088/6
291/0
036/0
219/0
نرخ سود باقیمانده

در خروجی نگاره شماره (30-4) و در ستون B به ترتیب مقدار ثابت و ضریب متغیر مستقل در معامله رگرسیون ارائه شده است و این معادله به صورت زیر می باشد :

ie+

طبق خروجی نگاره شماره (30-4)، بقیه ستون های این نگاره شامل معیار ضرایب ستون B ، آماره t و sig است که جهت آزمون فرض تساوی هر یک از ضرایب ستون B با عدد صفر به کار می رود. حال اگرβ و α به ترتیب مقدار ثابت و شیب خط رگرسیون جامعه باشد، آزمون فرض ها را برای این دو مقدار می توان به صورت زیر نوشت :

,

از آنجا که در این خروجی، 0) =sig ) آزمون تساوی ضریب رگرسیون و مقدار ثابت ،برابر با صفر و کوچکتر از پنج درصد است. بنابراین فرض تساوی این دو ضریب با صفر رد می شود و نباید آن ها را از معادله رگرسیون حذف کرد.
نگاره شماره (31-4) : آزمون نرمال بودن خطاهای معادله رگرسیون

نگاره شماره (31-4)، به بررسی نرمال بودن خطاها به عنوان یکی دیگر از مفروضات رگرسیون می پردازد، طبق این فرض می باید خطاهای معادله رگرسیون دارای توزیع نرمال با میانگین صفر باشند که طبق نگاره فوق می باشد و در سمت راست نگاره نشان داده شده است. بنابراین با برقرار بودن این پیش فرض می توان از رگرسیون در خصوص دو متغیر نرخ سود باقیمانده (RI) و ارزش افزوده بازار (MVA) استفاده کرد.

نگاره شماره (32-4) : خط و معادله رگرسیون

i e+ R Square = 0/084
نگاره شماره (32-4) علاوه بر پراکندگی، معادله رگرسیون خطی ساده و ضریب تعیین دو متغیر نرخ سود باقیمانده (RI) و ارزش افزوده بازار (MVA) را نشان می دهد. این نتایج منطبق بر نتایج حاصل از روش رگرسیون خطی ساده است.

فرضیه فرعی ه:
بین نرخ بازده فروش و ارزش افزوده بازار، در بازار سرمایه ایران رابطه وجود دارد.
آزمون فرضیه فرعی ه :
اگر فرضیه فرعی ه را به صورت آماری بیان کنیم به حالت زیر در خواهد آمد :

همبستگی معنا داری بین نرخ بازده فروش وارزش افزوده بازار، وجود ندارد.
همبستگی معنا داری بین نرخ بازده فروش وارزش افزوده بازار،وجود دارد.

و با نگاره های آماری ذیل نمایش داده میشود:

نگاره شماره (33-4) : ضریب همبستگی، ضریب تعیین، ضریب تعیین تعدیل شده و آزمون دوربین- واتسون بین دو متغیر نرخ بازده فروش (ROS) وارزش افزوده بازار (MVA)

دوربین- واتسون
خطای معیار تخمین
ضریب تعیین تعدیل شده
ضریب تعیین
ضریب همبستگی
مدل
752/1
85442117006/0
009/0
011/0
106/0
1

طبق نگاره شماره (33-4) ضریب همبستگی پیرسون بین دو متغیر نرخ بازده فروش (ROS) و
ارزش افزوده بازار (MVA) 106 /0 است. این عدد در سطح خطای 5% رابطه معنی داری را بین دو متغیر نرخ بازده فروش (ROS) و ارزش افزوده بازار (MVA)نشان می دهد.
با توجه به خروجی های نرم افزار SPSS؛ جداول نشان می دهد، از آن جا که sig کمتر از پنج درصد است، فرض H0 در سطح خطای پنج درصد رد می شود و وجود همبستگی بین این دو متغیر تایید می شود. همچنین ضریب تعیین تعدیل شده محاسبه شده نیز عدد 009/ 0 را نشان می دهد که عدد بسیار پایینی می باشد و برازش مناسبی از تغییرات متغیر ارزش افزوده بازار (MVA) توسط متغیر نرخ بازده فروش (ROS) ارائه نمی کند. یکی از مفروضات رگرسیون استقلال خطاهاست در صورتی که فرضیه استقلال خطاها رد شود و خطاها با یکدیگر همبستگی داشته باشند، امکان استفاده از رگرسیون وجود ندارد.آماره دوربین- واتسون به منظور بررسی استقلال خطاها از یکدیگر استفاده می شود که اگر مقدار آماره دوربین – واتسون در فاصله 5/1 تا 5/2 باشد، فرض همبستگی بین خطاها رد می شود و می توان از رگرسیون استفاده کرد. مقدار آماره دوربین- واتسون طبق نگاره (33-4) 752/1 می باشد و این عدد نشان می دهد که خطاها از یکدیگر مستقل هستند و بین خطاها خود همبستگی وجود ندارد و فرض همبستگی بین خطاها رد می شود و می توان از رگرسیون استفاده کرد.

نگاره شماره (34-4) : تحلیل واریانس رگرسیون (ANOVA)
ANOVA b
سطح معنی داری
Fآماره
Mean Square
درجه آزادی
Sum of Squares
مدل
033/0
557/4
327/3
1
327/3
رگرسیون

730/0
403
474/293
Residual

404
801/296
جمع

نگاره شماره (34-4) نشان دهنده تحلیل واریانس بین متغیر نرخ بازده فروش (ROS) به عنوان متغیر مستقل و ارزش افزوده بازار (MVA) به عنوان متغیر وابسته می باشد، طبق این خروجی، معنی داری کلی مدل رگرسیون توسط نگاره ANOVA و ازطریق فرضیه های آماری ذیل آزمون می شود :

با توجه به این که sig کمتر از پنج درصد می باشد، فرض خطی بودن رابطه بین دو متغیر تایید می گردد.حال دنبال پیدا کردن این رابطه می رویم:

نگاره شماره (35-4) : ضرایب معادله رگرسیون (Coefficients)
سطح معنی داری
tآماره
ضرایب استاندارد شده
ضرایب استاندارد نشده
مدل

Beta
Std. Error
B

000/0
746/9

053/0
512/0
(Constant)
033/0
135/2
106/0
001/0
003/0
نرخ بازده فروش

در خروجی نگاره شماره (35-4) و در ستون B به ترتیب مقدار ثابت و ضریب متغیر مستقل در معامله رگرسیون ارائه شده است و این معادله به صورت زیر می باشد :
i e+
طبق خروجی نگاره شماره (35-4)، بقیه ستون های این نگاره شامل معیار ضرایب ستون B ، آماره t و sig است که جهت آزمون فرض تساوی هر یک از ضرایب ستون B با عدد صفر به کار می رود. حال اگرβ و α به ترتیب مقدار ثابت و شیب خط رگرسیون جامعه باشد، آزمون فرض ها را برای این دو مقدار می توان به صورت زیر نوشت :
,
از آنجا که در این خروجی، 0,0/033) =sig ) آزمون تساوی ضریب رگرسیون و مقدار ثابت ،برابر با 0/033 و صفر ؛ کوچکتر از پنج درصد است. بنابراین فرض تساوی این دو ضریب با صفر رد می شود و نباید آن ها را از معادله رگرسیون حذف کرد.

نگاره شماره (36-4) : آزمون نرمال بودن خطاهای معادله رگرسیون

نگاره شماره (36-4)، به بررسی نرمال بودن خطاها به عنوان یکی دیگر از مفروضات رگرسیون می پردازد، طبق این فرض می باید خطاهای معادله رگرسیون دارای توزیع نرمال با میانگین صفر باشند که طبق نگاره فوق می باشد و در سمت راست نگاره نشان داده شده است. بنابراین با برقرار بودن این پیش فرض می توان از رگرسیون در خصوص دو متغیر نرخ بازده فروش (ROS) و ارزش افزوده بازار (MVA) استفاده کرد.

نگاره شماره (37-4) : خط و معادله رگرسیون

i e+
R Square = 0/011
نگاره شماره (37-4) علاوه بر پراکندگی، معادله رگرسیون خطی ساده و ضریب تعیین دو متغیر نرخ بازده فروش (ROS) و ارزش افزوده بازار (MVA) را نشان می دهد. این نتایج منطبق بر نتایج حاصل از روش رگرسیون خطی ساده است.

فرضیه فرعی و:
بین نرخ قیمت به سود سهام و ارزش افزوده بازار ،در بازار سرمایه ایران رابطه وجود دارد.
آزمون فرضیه فرعی و :
اگر فرضیه فرعی و را به صورت آماری بیان کنیم به حالت زیر در خواهد آمد :

همبستگی معنا داری بین نرخ قیمت به سود سهام وارزش افزوده بازار، وجود ندارد.
همبستگی معنا داری بین نرخ قیمت به سود سهام وارزش افزوده بازار،وجود دارد.

و با نگاره های آماری ذیل نمایش داده میشود:

نگاره شماره (38-4) : ضریب همبستگی، ضریب تعیین، ضریب تعیین تعدیل شده و آزمون دوربین- واتسون بین دو متغیر نرخ قیمت به سود سهام(P/E) وارزش افزوده بازار (MVA)
دوربین- واتسون
خطای معیار تخمین
ضریب تعیین تعدیل شده
ضریب تعیین
ضریب همبستگی
مدل
752/1
8586181426/0
001/0
001/0
038/0
1

طبق نگاره شماره (38-4) ضریب همبستگی پیرسون بین دو متغیر نرخ قیمت به سود سهام(P/E) و
ارزش افزوده بازار (MVA) 038/0 است. این عدد در سطح خطای 5% رابطه معنی داری را بین دو متغیر نرخ قیمت به سود سهام (P/E) و ارزش افزوده بازار (MVA) نشان نمی دهد.با توجه به خروجی های نرم افزار SPSS؛ جداول نشان می دهد، از آن جا که sig بیشتر از پنج درصد است، فرض H0 در سطح خطای پنج درصد رد نمی شود و وجود همبستگی بین این دو متغیر تایید نمی گردد. همچنین ضریب تعیین تعدیل شده محاسبه شده نیز عدد 001/0 را نشان می دهد که عدد بسیار پایینی می باشد و برازشی از تغییرات متغیر ارزش افزوده بازار (MVA) توسط متغیر نرخ قیمت به سود سهام(P/E) ارائه نمی کند. یکی از مفروضات رگرسیون استقلال خطاهاست در صورتی که فرضیه استقلال خطاها رد شود و خطاها با یکدیگر همبستگی داشته باشند، امکان استفاده از رگرسیون وجود ندارد.آماره دوربین- واتسون به منظور بررسی استقلال خطاها از یکدیگر استفاده می شود که اگر مقدار آماره دوربین – واتسون در فاصله 5/1 تا 5/2 باشد فرض همبستگی بین خطاها رد می شود و می توان از رگرسیون استفاده کرد. مقدار آماره دوربین- واتسون طبق نگاره (38-4) 752/1 می باشد و این عدد نشان می دهد که خطاها از یکدیگر مستقل هستند و بین خطاها خود همبستگی وجود ندارد و فرض همبستگی بین خطاها رد می شود و می توان از رگرسیون استفاده کرد.

نگاره شماره (39-4) : تحلیل واریانس رگرسیون (ANOVA)
ANOVA b
سطح معنی داری
Fآماره
Mean Square
درجه آزادی
Sum of Squares
مدل
442/0
592/0
437/0
1
437/0
رگرسیون

737/0
403
364/269
Residual

404
801/296
جمع

نگاره شماره (39-4) نشان دهنده تحلیل واریانس بین متغیر نرخ قیمت به سود سهام(P/E) به عنوان متغیر مستقل و ارزش افزوده بازار (MVA) به عنوان متغیر وابسته می باشد، طبق این خروجی، معنی داری کلی مدل رگرسیون توسط نگاره ANOVA و ازطریق فرضیه های آماری ذیل آزمون
می شود :

با توجه به این که sig بزرگتر از پنج درصد می باشد، فرض خطی بودن رابطه بین دو متغیر تایید نمی گردد.
نگاره شماره (40-4) : ضرایب معادله رگرسیون (Coefficients)
سطح معنی داری
tآماره
ضرایب استاندارد شده
ضرایب استاندارد نشده
مدل

Beta
Std. Error
B

000/0
951/7

068/0
538/0
(Constant)
442/0
707/0
038/0
08/0
006/0
نرخ قیمت به سود سهام

در خروجی نگاره شماره (40-4) و در ستون B به ترتیب مقدار ثابت و ضریب متغیر مستقل در معامله رگرسیون ارائه شده است و این معادله به صورت زیر می باشد :
i e+
طبق خروجی نگاره شماره (40-4)، بقیه ستون های این نگاره شامل معیار ضرایب ستون B ، آماره t و sig است که جهت آزمون فرض تساوی هر یک از ضرایب ستون B با عدد صفر به کار می رود.
حال اگرβ و α به ترتیب مقدار ثابت و شیب خط رگرسیون جامعه باشد، آزمون فرض ها را برای این دو مقدار می توان به صورت زیر نوشت :
,
از آنجا که در این خروجی،)442/0 و 000/0=sig ) آزمون تساوی ضریب رگرسیون و مقدار ثابت ،برابر با صفر و کوچکتر از پنج درصد است. بنابراین فرض تساوی این دو ضریب با صفر رد نمی شود و باید آن ها را از معادله رگرسیون حذف کرد.

نگاره شماره (41-4) : آزمون نرمال بودن خطاهای معادله رگرسیون

نگاره شماره (41-4)، به بررسی نرمال بودن خطاها به عنوان یکی دیگر از مفروضات رگرسیون می پردازد، طبق این فرض می باید خطاهای معادله رگرسیون دارای توزیع نرمال با میانگین صفر باشند که طبق نگاره فوق می باشد و در سمت راست نگاره نشان داده شده است. بنابراین با برقرار بودن این پیش فرض می توان از رگرسیون در خصوص دو متغیر نرخ قیمت به سود سهام(P/E) و ارزش افزوده بازار (MVA) استفاده کرد.

نگاره شماره (42-4) : خط و معادله رگرسیون

+ei
R Square = 0/001

نگاره شماره (42-4) علاوه بر پراکندگی، معادله رگرسیون خطی ساده و ضریب تعیین دو متغیر نرخ قیمت به سود سهام(P/E)و ارزش افزوده بازار (MVA) را نشان می دهد. این نتایج منطبق بر نتایج حاصل از روش رگرسیون خطی ساده است.

فرضیه فرعی ز:
بین نرخ سود پرداختی سهام و ارزش افزوده بازار، در بازار سرمایه ایران رابطه وجود دارد.
آزمون فرضیه فرعی ز :
اگر فرضیه فرعی ز را به صورت آماری بیان کنیم به حالت زیر در خواهد آمد :

همبستگی معنا داری بین نرخ سود پرداختی سهام وارزش افزوده بازا، وجود ندارد.
همبستگی معنا داری بین نرخ سود پرداختی سهام وارزش افزوده بازار،وجود دارد.
و با نگاره های آماری ذیل نمایش داده میشود:

نگاره شماره (43-4) : ضریب همبستگی، ضریب تعیین، ضریب تعیین تعدیل شده و آزمون دوربین- واتسون بین دو متغیر نرخ سود پرداختی سهام (DPS) وارزش افزوده بازار (MVA)
دوربین- واتسون
خطای معیار تخمین
ضریب تعیین تعدیل شده
ضریب تعیین
ضریب همبستگی
مدل
758/1
8375887805/0
047/0
050/0
223/0
1

طبق نگاره شماره (43-4) ضریب همبستگی پیرسون بین دو متغیر نرخ سود پرداختی سهام (DPS)و ارزش افزوده بازار (MVA) 223/0 است. این عدد در سطح خطای 5% رابطه معنی داری را بین
دو متغیر نرخ سود پرداختی سهام (DPS) و ارزش افزوده بازار (MVA)نشان می دهد.
با توجه به خروجی های نرم افزار SPSS؛ جداول نشان می دهد، از آن جا که sig کمتر از پنج درصد است، فرض H0 در سطح خطای پنج درصد رد می شود و وجود همبستگی بین این دو متغیر تایید می شود. همچنین ضریب تعیین تعدیل شده محاسبه شده نیز عدد 047/0 را نشان می دهد که عدد پایینی می باشد و برازش پایینی از تغییرات متغیر ارزش افزوده بازار (MVA) توسط متغیر نرخ سود پرداختی سهام (DPS) ارائه می کند. یکی از مفروضات رگرسیون استقلال خطاهاست در صورتی که فرضیه استقلال خطاها رد شود و خطاها با یکدیگر همبستگی داشته باشند، امکان استفاده از رگرسیون وجود ندارد.آماره دوربین- واتسون به منظور بررسی استقلال خطاها از یکدیگر استفاده می شود که اگر مقدار آماره دوربین – واتسون در فاصله 5/1 تا 5/2 باشد فرض همبستگی بین خطاها رد می شود و می توان از رگرسیون استفاده کرد. مقدار آماره دوربین- واتسون طبق نگاره (43-4) 758/1 می باشد و این عدد نشان می دهد که خطاها از یکدیگر مستقل هستند و بین خطاها خود همبستگی وجود ندارد و فرض همبستگی بین خطاها رد می شود و می توان از رگرسیون استفاده کرد.

نگاره شماره (44-4) : تحلیل واریانس رگرسیون (ANOVA)
ANOVA b
سطح معنی داری
Fآماره
Mean Square
درجه آزادی
Sum of Squares
مدل
000/0
062/21
776/14
1
776/14
رگرسیون

702/0
403
025/282
Residual

404
801/296
جمع

نگاره شماره (44-4) نشان دهنده تحلیل واریانس بین متغیر نرخ سود پرداختی سهام (DPS) به عنوان متغیر مستقل و ارزش افزوده بازار (MVA) به عنوان متغیر وابسته می باشد، طبق این خروجی، معنی داری کلی مدل رگرسیون توسط نگاره ANOVA و ازطریق فرضیه های آماری ذیل آزمون می شود :

با توجه به این که sig کمتر از پنج درصد می باشد، فرض خطی بودن رابطه بین دو متغیر تایید می گردد.حال دنبال پیدا کردن این رابطه می رویم:

نگاره شماره (45-4) : ضرایب معادله رگرسیون (Coefficients)
سطح معنی داری
tآماره
ضرایب استاندارد شده
نشده
ضرایب استاندارد
مدل

Beta
Std. Error
B

000/0
499/7

055/0
413/0
(Constant)
000/0
589/4
223/0
000/0
145/0
نرخ سود پرداختی سهام

در خروجی نگاره شماره (45-4) و در ستون B به ترتیب مقدار ثابت و ضریب متغیر مستقل در معامله رگرسیون ارائه شده است و این معادله به صورت زیر می باشد :
i e+
طبق خروجی نگاره شماره (45-4)، بقیه ستون های این نگاره شامل معیار ضرایب ستون B ، آماره t و sig است که جهت آزمون فرض تساوی هر یک از ضرایب ستون B با عدد صفر به کار می رود. حال اگرβ و α به ترتیب مقدار ثابت و شیب خط رگرسیون جامعه باشد، آزمون فرض ها را برای این دو مقدار می توان به صورت زیر نوشت :

,
از آنجا که در این خروجی، 0) =sig ) آزمون تساوی ضریب رگرسیون و مقدار ثابت ،برابر با صفر و کوچکتر از پنج درصد است. بنابراین فرض تساوی این دو ضریب با صفر رد می شود و نباید آن ها را از معادله رگرسیون حذف کرد.

نگاره شماره (46-4) : آزمون نرمال بودن خطاهای معادله رگرسیون

نگاره شماره (46-4)، به بررسی نرمال بودن خطاها به عنوان یکی دیگر از مفروضات رگرسیون می پردازد، طبق این فرض می باید خطاهای معادله رگرسیون دارای توزیع نرمال با میانگین صفر باشند که طبق نگاره فوق می باشد و در سمت راست نگاره نشان داده شده است. بنابراین با برقرار بودن این پیش فرض می توان از رگرسیون در خصوص دو متغیر نرخ سود پرداختی سهام (DPS) و ارزش افزوده بازار (MVA) استفاده کرد.
نگاره شماره (47-4) : خط و معادله رگرسیون

i e+
R Square = 0/050

نگاره شماره (47-4) علاوه بر پراکندگی، معادله رگرسیون خطی ساده و ضریب تعیین دو متغیر نرخ سود پرداختی سهام (DPS) و ارزش افزوده بازار (MVA) را نشان می دهد. این نتایج منطبق بر نتایج حاصل از روش رگرسیون خطی ساده است.

4-2-4-4 تجزیه و تحلیل و آزمون فرضیه اصلی چهارم
ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده در مقایسه با سایر معیار های ارزیابی عملکرد (ارزش افزوده اقتصادی ،نرخ بازده حقوق صاحبان سرمایه ، نرخ بازده سرمایه گذاری ، نرخ رشد سود هر سهم ، نرخ سود باقیمانده ، نرخ بازده فروش ، نرخ قیمت به سود سهام و نرخ سود پرداختی سهام) ،رابطه بیشتری با ارزش افزوده بازار ، در بازار سرمایه ایران دارد.
جهت اظهار نظر راجع به فرضیه اصلی 4 مبنی بر اینکه ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده دارای بیشترین رابطه خطی با متغیر وابسته که در این پژوهش ارزش افزوده بازار(MVA) در نظر گرفته شده است؛ ابتدا نگاهی اجمالی به نتایج به دست آمده از سایر فرضیات که در نگاره شماره (48-4) آمده می اندازیم.

نگاره 48-4. خلاصه یافته های حاصل از بررسی نه فرضیه مورد نظر در رگرسیون تک متغیره
مولفه های آماری

متغیرهای تحقیق
ضریب همبستگی پیرسون
ضریب تعیین
ضریب تعیین تعدیل شده
دوربین- واتسون
آماره F
آماره t
تعداد
سطح خطا
سطح معنی داری
فرضیه تا ئید شده
ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده
517/0

268/0
266/0
996/1
01/147
125/12
404
05/0
000/0
H1
ارزش افزوده اقتصادی
413/0
171/0
169/0
808/1
899/82
105/9

404
05/0
000/0
H1
نرخ بازده حقوق صاحبان سرمایه
373/0
139/0
137/0
998/1
143/65
071/8

404
05/0
000/0
H1
نرخ بازده سرمایه گذاری
337/0
114/0
111/0
858/1
503/51
177/7

404
05/0
000/0
H1
نرخ رشد سود هر سهم
276/0
076/0
074/0
702/1
261/33
767/5

404
05/0
000/0
H1
نرخ سود باقیمانده
291/0
084/0
082/0
796/1
064/37
088/6

404
05/0
000/0
H1
نرخ بازده فروش
106/0
011/0
009/0
752/1
557/4
135/2
404
05/0
033/0
H1
نرخ قیمت به سود سهام
038/0
001/0
001/0
752/1
592/0
077/0

404
05/0
442/0
H0
نرخ سود پرداختی سهام
223/0
050/0
047/0
758/1
062/21
589/4
404
05/0
000/0
H1

با توجه به نتایج به دست آمده( ضریب همبستگی پیرسون ،ضریب تعیین و ضریب تعیین تعدیل شده ) که نشان می دهد ،ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده بیشترین رابطه مثبت را با ارزش افزوده بازار در مقایسه با سایر متغیر های مستقل پژوهش در بازار سرمایه ایران دارد، در نتیجه فرضیه اصلی چهارم نیز پذیرفته میشود.
پس از تائید وجود همبستگی میان متغیر های مستقل و وابسته ، به برازش مدل رگرسیون مرتبط با هر فرضیه می پردازیم . در نهایت مدل رگرسیون چند گانه ای را برازش می نماییم،که تاثیرکلیه متغیر های مستقل مربوط را بر متغیر وابسته؛نشان می دهد . مدل رگرسیون برازش شده و ضریب تبیین استاندارد شده و فرضیه تائید شده، در نگاره (49-4) ارائه شده است.
نگاره49- 4. برازش رگرسیون چند گانه و تفکیکی از کلیه متغیر های تحقیق

مدل
متغیر وابسته
متغیر مستقل
سطح معنی داری
مدل رگرسیون
ضریب تعیین تعدیل شده
فرضیه تا یید شده
مدل رگرسیون خطی مرتبط با متغیر های تحقیق
MVA
REVA
000/0
ie +ҳ 0/658+0/325 =у
266/0
H1

MVA
EVA
000/0
ie +ҳ 0/623+0/395 =у
169/0
H1

MVA
ROE
000/0
ie +ҳ 0/467+0/372 =у
137/0
H1

MVA
ROI
000/0
ie +ҳ 0/594+0/451 =у
111/0
H1

MVA
GEPS
000/0
ie +ҳ 0/202+0/565 =у
074/0
H1

MVA
RI
030/0
ie +ҳ 0/219+0/473 =у
084/0
H1

MVA
ROS
033/0
ie +ҳ 0/003+0/512 =у
009/0
H1

MVA
P/E
441/0
ie +ҳ 0/006+0/538 =у
001/0
H0

MVA
DPS
000/0
ie+ҳ 0/145+0/413 =у
047/0
H1
مدل رگرسیون چند گانه

گام به گام
RI +0/136 ROE +0/99 DPS+ e i 0/143+ GEPS 0/144+ ROI 0/254+REVA 0/458+0/135 =у

394/0

H1

Enter
0/141GEPS+ 0/143RI +0121 ROE + e i + ROI 0/243+REVA 0/444+ 0/101=у

396/0

همانطور که در نگاره (49-4) مشاهده می شود، ابتدا مدل رگرسیون مرتبط با رابطه هر متغیر تحقیق با ارزش افزوده بازار برازش گردیده و در ادامه با استفاده از روش گام به گام به برازش مدل رگرسیون چند گانه پرداخته شده است؛ در این روش ابتدا متغیری که دارای بیشترین رابطه با متغیر وابسته است وارد مدل می شود و این روند تا برازش کامل مدل ادامه می یابد و متغیر هایی هم که دارای رابطه نباشند، وارد مدل نخواهند شد(متغیر های EVA، ROSو P/E ازمعادله حذف شده اند). در ادامه به نحوه برازش رگرسیون چند گانه به روش Enter به شرح زیر(نگاره 50-4) می پردازیم.

نگاره 50-4. خلاصه یافته های رگرسیون چند گانه به روش Enter

مدل
ضرایب استاندارد نشده
ضرایب استاندارد شده

آماره t))
سطح
معنی داری

شاخص
وضعیت
Collinearity Statistics

B
Std.Error

VIF
Tolerance
(Constant)
101/0
072/0
–
398/1
163/0
000/1
–
–
ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده
444/.0
058/0
349/0
642/7
000/0
032/2
394/1
717/0
ارزش افزوده اقتصادی
047/0
079/0
031/0
601/0
548/0
232/2
812/1
552/0
نرخ بازده حقوق صاحبان سرمایه
121/0
060/0
097/0
026/2
043/0
552/2
528/1
654/0
نرخ بازده سرمایه گذاری
243/0
076/0
138/0
197/3
002/0
733/2
254/1
803/0
نرخ رشد سود هر سهم
141/0
029/0
193/0
848/4
000/0
237/3
055/1
948/0
نرخ سود باقیمانده
143/0
031/0
189/0
602/4
000/0
479/2
112/1
891/0
نرخ بازده فروش
001/0
001/0
023/0
561/0
575/0
336/3
115/1
897/0
نرخ قیمت به سود سهام
004/0
007/0
024/0
583/0
650/0
693/3
131/1
884/0
نرخ سود پرداختی سهام
000/0
000/0
094/0
176/2
030/0
788/5
245/1
803/0

با توجه به نگاره شماره( 50-4) وسطح معنی داری(sig=0) مربوط به آماره فیشر (304/30 F=) که از سطح خطای 5% کمتر است؛ در نتیجه معنی داری مدل رگرسیونی برازش شده، تائید گردیده و در مورد مقدار ثابت و ضریب B مربوط به هر متغیر،در مدل کلی نیز با توجه به سطح معنی داری(sig) تصمیم گیری شده است. از آنجا که در این خروجی، سطح معنی داری (sig) آزمون تساوی ضریب رگرسیون مربوط به متغیرهای ROS ، EVA و P/E بزرگتر از پنج درصد است؛ بنابراین فرض تساوی ضریب رگرسیون با صفر(فرض H0)، تایید می شود و باید آنها را از معادله رگرسیون خارج کرد و نشان می دهد که هیچ رابطه معنی داری بین ROS، EVA و P/Eبا MVA وجود ندارد.
اما در مورد سایر متغیر ها فرض تساوی ضریب رگرسیون با صفر(فرض H0) رد می شود ونباید آنها را از معادله رگرسیون خارج کرد. هم خطی وضعیتی است که نشان می دهد یک متغیر مستقل تابعی خطی از سایر متغیرهای مستقل است. اگر هم خطی در یک مدل بالا باشد بدین معنی است که بین متغیر های مستقل همبستگی بالایی وجود دارد و ممکن است با وجود بالابودن r2 مدل دارای اعتبار بالایی نباشد. شاخصهای وضعیت با مقدار بیشتر از 15 نشان دهنده آن است که احتمال هم خطی بین متغیر های مستقل می باشد و مقدار بیشتر از 30 بیانگر مشکل جدی در استفاده از رگرسیون می باشد و با توجه به اینکه مقدار شاخص وضعیت مربوط به متغیر های مدل، کمتر از 15 است و نشانگر این است که :احتمال هم خطی بین متغیرهای مستقل وجود ندارد و نباید از مدل کلی حذف شوند؛ هر چقدر تولرانس کم باشد اطلاعات مربوط به متغیر ها کم بوده و مشکلاتی در استفاده از رگرسیون ایجاد می شود ؛اما همانطوریکه مشاهده می شود ، مقدار تلورانس متغیر های مدل در حد قابل قبول می باشد. در نتیجه مشکلی در استفاده از رگرسیون چند گانه پدید نمی آید.

5-2-4-4 تجزیه و تحلیل و آزمون فرضیه اصلی پنجم
نوع صنعت بر ارتباط بین معیارهای عملکرد مالی و ارزش افزوده بازار،تاثیر گذار است.
تجزیه و تحلیلهای آماری مربوط به هر فرضیه، به تفکیک صنعت انجام شده است و نتایج مربوط به ضریب تعیین تعدیل شده؛ در صنایعی که در جامعه آماری تحقیق بیشترین اطلاعات را داشتند و همچنین فرضیه پذیرفته شده مربوطه،در نگاره شماره (51-4) آمده است:

نگاره 51-4. یافته های حاصل از بررسی فرضیه های تحقیق به تفکیک صنعت

صنعت

ساخت مواد و محصولات شیمیایی

استخراج کانه های فلزی

ساخت فلزات اساسی
آماره ها

متغیرهای پژوهش
ضریب تعیین تعدیل شده
تعداد
آماره F
آماره t
سطح معنی داری
فرضیه تا یید شده
ضریب تعیین تعدیل شده
تعداد
آماره F
آماره t
سطح معنی داری
فرضیه تا یید شده
ضریب تعیین تعدیل شده
تعداد
آماره F
آماره t
سطح معنی داری
فرضیه تا یید شده
REVA
24/0
40
6/13
68/2
001/0
H1
138/0
32
96/5
44/2
021/0
H1
322/0
32
15/7
96/3
00/0
H1
EVA
072/0
40
02/4
07/2
052/0
H0
03/0-
32
059/0
244/0
809/0
H0
455/0
32
26/9
18/5
00/0
H1
ROE
021/0-
40
213/0
46/0
64/0
H0
019/0-

32
435/0
659/0
511/0
H0
255/0
32
6/11
4/3
002/0
H1
ROI
026/0-
40
004/0
06/0
947/0
H0
05/0
32
77/2
66/1
106/0
H0
118/0
32
13/5
26/2
031/0
H1
GEPS
214/0
40
11/6
4/3
0/002
H1
02/0-
32
364/0
604/0
551/0
H0
001/0

32
968/0

98/0
333/0
H0
RI
011/0
40
42/1
19/1-
24/0
H0
001/0
32
037/1
01/1

317/0
H0
096/0

32
29/4

07/2
041/0
H1
ROS
018/0-
40
323/0
56/0-
573/0
H0
08/0
32
8/3
9/1-
06/0
H0
021/0
32
375/0
79/0-
54/0
H0
P/E
026/0-
40
006/0
07/0
939/0
H0
04/0-
32
01/0
11/0-
907/0
H0
014/0-
32
65/0
75/0
45/0
H0
DPS
093/0
40
98/4
23/2
041/0
H1
19/0
32
49/8
914/2-
007/0
H1
02/0-
32
336/0
579/0
56/0
H0
صنعت
ساخت محصولات غذایی و انواع آشامیدنیها
وسایل نقلیه موتوری، تریلر و نیم تریلر
ساخت ماشین آلات و تجهیزات طبقه بندی نشده در جای دیگر
REVA
332/0
40
34/20
511/4
000/0
H1
33/0
32
7/16
09/4
00/0
H1
22/0
32
84/9
13/3
00/0
H1
EVA
231/0
40
7/12
56/3
001/0
H1
354/0
32
01/18
24/4
00/0
H1
003/0
32
9/0
95/0
34/0
H0
ROE
176/0
40
33/9
05/3
004/0
H1
511/0
32
4/33
78/5
0/00
H1
036/0
32
15/2
46/1
15/0
H0
ROI
01/0-
40
256/0
506/0
616/0
H0
121/0
32
28/5
29/2
02/0
H1
058/0
32
9/2
7/1
09/0
H0
GEPS
039/0
40
56/2
6/1
118/0
H0
08/0
32
009/4
002/2
06/0
H0
184/0
32
9/8
81/2
00/0
H1
RI
06/0
40
49/3
87/1
069/0
H0
16/0-
32
518/0
719/0
47/0
H0
431/0
32
9/35
99/5
00/0
H1
ROS
006/0
40
22/1
1/1
276/0
H0
291/0
32
73/13
7/3
01/0
H1
02/0-
32
15/0
39/0
69/0
H0
P/E
025/0-
40
051/0
225/0
823/0
H0
03/0-
32
106/0
36/0-
74/0
H0
003/0-
32
91/0
95/0
348/0
H0
DPS
024/0-
40
075/0
27/0-
786/0
H0
347/0
32
4/19
41/4-
00/0
H1
517/0
32
1/34
84/5
00/0
H1

نتایج به دست آمده در نگاره 6 بیانگر این مطلب است که از بین صنایعی که در این پژوهش مورد آزمونهای آماری قرار گرفته اند؛ در دو صنعت ، ساخت مواد و محصولات شیمیایی و ساخت محصولات غذایی و انواع آشامیدنیها ،R2 تعدیل شده مربوط به ارتباط REVA و MVA درمقایسه با R2 تعدیل شده سایر متغیر های مستقل پژوهش دارای بیشترین مقدارمی باشد و خطی بودن مدل رگرسیون نیزبا توجه به سطح معنی داری (sig)وهم با توجه به مقدار آماره های F وT که در ناحیه رد فرضیه H0 قرار گرفته است؛ تائید شده و بدین ترتیب معنی داری رابطه بین ارزش افزوده بازار و ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده، تائید می شود.در سایر صنایع مورد بررسیR2 تعدیل شده مربوط به ارتباط REVA و MVA درمقایسه با R2 تعدیل شده سایر متغیر های مستقل پژوهش دارای بیشترین مقدارنمی باشد و خطی بودن مدل رگرسیون(فرضیه اصلی چهارم) نیزبا توجه به سطح معنی داری (sig)وهم با توجه به مقدار آماره های F وT که در ناحیه عدم رد فرضیه H0 قرار گرفته است؛ رد می گردد و بدین ترتیب معنی داری رابطه بین ارزش افزوده بازار و ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده،رد می شود. برای مثال در صنعت ساخت ماشین آلات و تجهیزات طبقه بندی نشده در جای دیگر، DPS با R2 تعدیل شده 517/0؛ در صنعت وسایل نقلیه موتوری، تریلر و نیم تریلر، ROE با R2 تعدیل شده 511/0؛ در صنعت استخراج کانه های فلزی،DPS با R2 تعدیل شده 195/0و در صنعت ساخت فلزات اساسی، EVA با R2 تعدیل شده455/0 دارای بیشترین رابطه خطی ومثبت با ارزش افزوده بازار می باشند.
با توجه به نتایج به دست آمده،فرضیه اصلی پنجم(نوع صنعت بر ارتباط بین معیارهای عملکرد مالی وارزش افزوده بازار،تاثیر گذار است) ، در سطح اطمینان 95% تایید میشود.

6-2-4-4 تجزیه و تحلیل و آزمون فرضیه اصلی ششم
اندازه شرکتها بر ارتباط بین معیارهای ارزیابی عملکرد مالی و ارزش افزوده بازار،تاثیر گذار است.
در این مرحله به بررسی رابطه بین متغیر های مستقل تحقیق با ارزش افزوده بازار به تفکیک اندازه به عنوان متغیر کنترلی می پردازیم. نگاره شماره (52 -4) بیانگر نتایج مربوط به آزمونهای آماری مربوطه می باشد.

نگاره شماره 52-4. یافته های حاصل از بررسی فرضیه های تحقیق به تفکیک اندازه
اندازه شرکت

کوچک

متوسط

بزرگ

آماره ها

متغیرهای پژوهش
ضریب تعیین تعدیل شده
تعداد
آماره F
آماره t
سطح معنی داری
فرضیه تا یید شده
ضریب تعیین تعدیل شده
تعداد
آماره F
آماره t
سطح معنی داری
فرضیه تا یید شده
ضریب تعیین تعدیل شده
تعداد
آماره F
آماره t
سطح معنی داری
فرضیه تا یید شده
REVA
274/0
124
29/51
162/7
00/0
H1
218/0
168
7/38
17/6
00/0
H1
307/0
112
60/7
97/7
00/0
H1
EVA
194/0
124
1/33
75/5
00/0
H1
104/0
168
4/16
05/4
00/0
H1
237/0
112
2/43
6/56
00/0
H1
ROE
218/0
124
17/38
17/6
00/0
H1
099/0
168
6/*15
96/3
00/0
H1
133/0
112
7/21

4/66
00/0
H1
ROI
156/0
124
53/25
05/5
00/0
H1
102/0
168
12/19
01/4
00/0
H1
073/0
112
11/5
3/4
00/0
H1
GEPS
056/0
124
94/8
99/2
003/0
H1
054/0
168
61/8
93/2
004/0
H1
07/0
112
2/11
3/34
001/0
H1
RI
054/0
124
56/8
92/2
004/0
H1
047/0
168
65/5
47/2
0/019
H1
023/0
112
24/4
06/2
041/0
H1
ROS
054/0
124
6/8
99/2
004/0
H1
005/0
168
72/1
01/31
191/0
H0
03/0-
112
62/0
79/0-
43/0
H0
P/E
006/0-
124
254/0
5/0-
615/0
H0
01/0
168
46/2
1/53
127/0
H0
04/0-
112
47/0
69/0
49/0
H0
DPS
042/0
124
756/6
59/2
01/0
H1
054/0
168
83/8
2/97
004/0
H1
029/0
112
03/5
24/2
026/0
H1

نتایج به دست آمده(در نگاره شماره 52-4)، بیانگر این مطلب است که ضریب تعیین تعدیل شده مربوط به ارتباط متغیرهای مستقل تحقیق، با ارزش افزوده بازار در اندازه های کوچک، متوسط و بزرگ شرکتها ،متفاوت از یکدیگر است R2]تعدیل شده مربوط به ارتباط MVA,REVA،در مقایسه با R2 شده تعدیل شده سایر متغیر های مستقل تحقیق، بیشترین رابطه خطی و مثبت را با ارزش افزوده بازار در اندازه های کوچک، متوسط و بزرگ شرکتها دارد و خطی بودن مدل رگرسیون نیز با توجه به سطح معنی داری (sig)وهم با توجه به مقدار آماره های F وT که در ناحیه رد فرضیه H0 قرار گرفته اند؛ تائید شده و بدین ترتیب معنی داری رابطه بین ارزش افزوده بازار و ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده،در اندازه های مختلف شرکتها(فرضیه اصلی چهارم) نیز تائید می شود[ .در نتیجه مشاهده می شود که متغیر کنترل اندازه بر میزان روابط بین متغیر های مستقل و وابسته تحقیق تاثیر گذار است؛پس فرضیه اصلی ششم نیز، تایید می گردد.

فصل پنجم
نتیجه گیری و پیشنهادات

1-5-مقدمه:
در دنیای رقابتی امروز،ایجاد ارزش و خلق ثروت برای سهامداران یکی از اهداف اصلی هر دو بنگاه سرمایه گذار و سرمایه پذیر است. سرمایه گذاران خواستار آنند که سرمایه خود را روز به روز افزایش داده و آنرا به حداکثر برسانند و به همین دلیل به دنبال فرصتهای سرمایه گذاری هستند که بیشترین ثروت را برای آنان خلق کند .آنان برای نیل به این مقصد نیاز به ابزارها و معیارهایی برای شناسایی و اندازه گیری ارزش بالقوه موجود در هر یک از فرصتهای سرمایه گذاری دارند. این معیارها باید به اندازه کافی قابل اتکا باشند ،تا سرمایه گذاران بتوانند بر اساس آنها تصمیم گیریهای خود را انجام داده و سرمایه خود را در فعالیتهای تجاری صرف کنند. در اینجاست که دانش حسابداری و مدیریت مالی به کمک سرمایه گذاران می آید، تا آنها را در تصمیمات خود یاری دهد. در ضمن تاثیر بورس اوراق بهادار در توسعه اقتصادی کشور انکار ناپذیر است و وظیفه اصلی بازار سرمایه به حرکت در انداختن موثر سرمایه ها و تخصیص بهینه این منابع است. یک بخش عمده از تجزیه تحلیلها به بررسی عملکرد واحد تجاری مربوط می شود. در این پژوهش معیاری بنام ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده به عنوان یکی از اطلاعات سودمند در ارزیابی عملکرد شرکتها به همراه چند معیار دیگر مورد بررسی قرار گرفتند ، که این معیارها به ایجاد ارزش (افزایش ثروت سهامداران) توجه دارند .
در این تحقیق پس از جمع آوری اطلاعات و داده های لازم؛MVA، EVA، REVA، ROE، ROI، GEPS، RI، ROS، P/E و DPS شرکتهای نمونه ،محاسبه شده و رابطه بین ارزش افزوده بازار با ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده، ارزش افزوده اقتصادی ، بازده حقوق صاحبان سهام و سایر متغیر های مستقل پژوهش با استفاده از ضریب همبستگی پیرسون اندازه گیری شده است و سپس از آزمون (T) با درجه آزادی df = n-2 وسطح اطمینان 95% برای تعیین معنی دار بودن رابطه همبستگی بین معیارهای فوق استفاده شده است.

2-5 ارزیابی و تشریح نتایج آزمون فرضیه ها طبق شرایط متغیرها
با توجه به تجزیه و تحلیل ارائه شده در فصل چهارم که در خصوص هر فرضیه انجام گرفت، ابتدا به تفکیک ، به نتایج هر فرضیه اشاره نموده و سپس به نتیجه گیری کلی در خصوص یافته های این پژوهش می پردازیم.

1-2-5 نتایج فرضیه اصلی اول
با توجه به آزمونها و تحلیل هایی که از راه رگرسیون و همبستگی در فصل (4) انجام شد و همانطوریکه در نگاره (48-4) مشاهده می شود ، به این نتیجه رسیدیم که ضریب همبستگی مثبت بین دو متغیر ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده و ارزش افزوده بازار در شرکتهای پذیرفته شده در بازار سرمایه ایران وجود دارد و مقدار آن517/0است ؛که این ضریب همبستگی میزان متوسط می باشد و در واقع متغیر های یاد شده نمی توانند به صورت مستقل عمل کنند و با توجه به ضریب تعیین تعدیل شده به دست آمده که مقدار آن 266/0می باشد، نشان می دهد که 6/26% از تغییرات ارزش افزوده بازاربه ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده وابسته است و بقیه آن مربوط به متغیر هایی می باشد که در این پژوهش در نظر گرفته نشده است. بررسی ها نشان داد که فرضیه فوق تایید گردیده، و رابطه خطی و مثبت بین ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده و ارزش افزوده بازار وجود دارد ،که این نتیجه با مستندات ارائه شده در چارچوب نظری تحقیق و ادبیات مالی در تضاد نمی باشد.

2-2-5 نتایج فرضیه اصلی دوم
با توجه به آزمونها و تحلیل هایی که از راه رگرسیون و همبستگی در فصل (4) انجام شد و همانطوریکه در نگاره (48-4) مشاهده می شود ، به این نتیجه رسیدیم که ضریب همبستگی مثبت بین دو متغیر ارزش افزوده اقتصادی و ارزش افزوده بازار در شرکتهای پذیرفته شده در بازار سرمایه ایران وجود دارد و مقدار آن413/0 است. ؛که این ضریب همبستگی میزان متوسط می باشد و در واقع متغیر های یاد شده نمی توانند به صورت مستقل عمل کنند و با توجه به ضریب تعیین تعدیل شده به دست آمده که مقدار آن 169/0 می باشد، نشان می دهد که9/16% از تغییرات ارزش افزوده بازاربه ارزش افزوده اقتصادی وابسته است و بقیه آن مربوط به متغیر هایی می باشد که در این پژوهش در نظر گرفته نشده است. بررسی ها نشان داد که: فرضیه فوق تایید گردیده و رابطه خطی و مثبت بین ارزش افزوده اقتصادی و ارزش افزوده بازار بدست آمد،که این نتیجه با مستندات ارائه شده در چارچوب نظری تحقیق و ادبیات مالی یکسان می باشد.

3-2-5 نتایج فرضیه اصلی سوم
نتایج مربوط به این فرضیه به صورت نتایج حاصل ازفرضیه های فرعی ذیل بیان می شود:

1-3-2-5 نتایج فرضیه فرعی الف
با توجه به آزمونها و تحلیل هایی که از راه رگرسیون و همبستگی در فصل (4) انجام شد و همانطوریکه در نگاره (48-4) مشاهده می شود ، به این نتیجه رسیدیم که ضریب همبستگی مثبت بین دو متغیر نرخ بازده حقوق صاحبان سرمایه و ارزش افزوده بازار در شرکتهای پذیرفته شده در بازار سرمایه ایران وجود دارد و مقدار آن373/0است. ؛که این ضریب همبستگی میزان متوسط می باشد و در واقع متغیر های یاد شده نمی توانند به صورت مستقل عمل کنند و با توجه به ضریب تعیین تعدیل شده به دست آمده که مقدار آن 137/0 می باشد، نشان می دهد که 7/13% از تغییرات ارزش افزوده بازاربه نرخ بازده حقوق صاحبان سرمایه وابسته است و بقیه آن مربوط به متغیر هایی می باشد که در این پژوهش در نظر گرفته نشده است. بررسی ها نشان داد که فرضیه فوق تایید گردید، و رابطه بین نرخ بازده حقوق صاحبان سرمایه و ارزش افزوده بازار مثبت بیان شد ،که این نتیجه با مستندات ارائه شده در چارچوب نظری تحقیق و ادبیات مالی در تضاد نمی باشد.

2-3-2-5 نتایج فرضیه فرعی ب
با توجه به آزمونها و تحلیل هایی که از راه رگرسیون و همبستگی در فصل (4) انجام شد و همانطوریکه در نگاره (48-4) مشاهده می شود ، به این نتیجه رسیدیم که ضریب همبستگی مثبت بین دو متغیر نرخ بازده سرمایه گذاری و ارزش افزوده بازار در شرکتهای پذیرفته شده در بازار سرمایه ایران وجود دارد و مقدار آن373/0است. ؛که این ضریب همبستگی میزان متوسط می باشد و در واقع متغیر های یاد شده نمی توانند به صورت مستقل عمل کنند و با توجه به ضریب تعیین تعدیل شده به دست آمده که مقدار آن 111/0 می باشد، نشان می دهد که تنها 1/11% از تغییرات ارزش افزوده بازاربه نرخ بازده سرمایه گذاری وابسته است و بقیه آن مربوط به متغیر هایی می باشد که در این پژوهش در نظر گرفته نشده است. بررسی ها نشان داد که فرضیه فوق تایید گردید، و رابطه بین نرخ بازده سرمایه گذاری و ارزش افزوده بازار مثبت بیان شد ،که این نتیجه با مستندات ارائه شده در چارچوب نظری تحقیق و ادبیات مالی در تضاد نمی باشد.

3-3-2-5 نتایج فرضیه فرعی ج
با توجه به آزمونها و تحلیل هایی که از راه رگرسیون و همبستگی در فصل (4) انجام شد و همانطوریکه در نگاره (1-5) مشاهده می شود ، به این نتیجه رسیدیم که ضریب همبستگی مثبت بین دو متغیر نرخ رشد سود سهام و ارزش افزوده بازار در شرکتهای پذیرفته شده در بازار سرمایه ایران وجود دارد و مقدار آن276/0 است. ؛که این ضریب همبستگی میزان متوسط می باشد و در واقع متغیر های یاد شده نمی توانند به صورت مستقل عمل کنند و با توجه به ضریب تعیین تعدیل شده به دست آمده که مقدار آن 074/0 می باشد، نشان می دهد که تنها 4/7% از تغییرات ارزش افزوده بازاربه نرخ رشد سود سهام وابسته است و بقیه آن مربوط به متغیر هایی می باشد که در این پژوهش در نظر گرفته نشده است. بررسی ها نشان داد که فرضیه فوق تایید گردید، و رابطه بین نرخ رشد سود سهام و ارزش افزوده بازار مثبت بیان شد ،که این نتیجه با مستندات ارائه شده در چارچوب نظری تحقیق و ادبیات مالی در تضاد نمی باشد.

4-3-2-5 نتایج فرضیه فرعی د
با توجه به آزمونها و تحلیل هایی که از راه رگرسیون و همبستگی در فصل (4) انجام شد و همانطوریکه در نگاره (48-4) مشاهده می شود ، به این نتیجه رسیدیم که ضریب همبستگی مثبت بین دو متغیر نرخ سود باقیمانده و ارزش افزوده بازار در شرکتهای پذیرفته شده در بازار سرمایه ایران وجود دارد و مقدار آن291/0 است. ؛که این ضریب همبستگی میزان متوسط می باشد و در واقع متغیر های یاد شده نمی توانند به صورت مستقل عمل کنند و با توجه به ضریب تعیین تعدیل شده به دست آمده که مقدار آن 082/0 می باشد، نشان می دهد که فقط 2/8% از تغییرات ارزش افزوده بازاربه نرخ سود باقیمانده وابسته است و بقیه آن مربوط به متغیر هایی می باشد که در این پژوهش در نظر گرفته نشده است. بررسی ها نشان داد که فرضیه فوق تایید گردید، و رابطه خطی و مثبت بین نرخ سود باقیمانده و ارزش افزوده بازار وجود دارد ،که این نتیجه با مستندات ارائه شده در چارچوب نظری تحقیق و ادبیات مالی در تضاد نمی باشد.

5-3-2-5 نتایج فرضیه فرعی ه
با توجه به آزمونها و تحلیل هایی که از راه رگرسیون و همبستگی در فصل (4) انجام شد و همانطوریکه در نگاره (48-4) مشاهده می شود ، به این نتیجه رسیدیم که ضریب همبستگی مثبت بین دو متغیر نرخ بازده فروش و ارزش افزوده بازار در شرکتهای پذیرفته شده در بازار سرمایه ایران وجود دارد و مقدار آن106/0است. ؛که این ضریب همبستگی میزان پایینی می باشد و در واقع متغیر های یاد شده نمی توانند به صورت مستقل عمل کنند و با توجه به ضریب تعیین تعدیل شده به دست آمده که مقدار آن 009/0 می باشد، نشان می دهد که فقط 9/0% از تغییرات ارزش افزوده بازاربه نرخ بازده فروش وابسته است و بقیه آن مربوط به متغیر هایی می باشد که در این پژوهش در نظر گرفته نشده است. بررسی ها نشان داد که فرضیه فوق تایید گردید، و و رابطه خطی و مثبت بین نرخ بازده فروش و ارزش افزوده بازار وجود دارد ،که این نتیجه با مستندات ارائه شده در چارچوب نظری تحقیق و ادبیات مالی در تضاد نمی باشد.

6-3-2-5 نتایج فرضیه فرعی و
با توجه به آزمونها و تحلیل هایی که از راه رگرسیون و همبستگی در فصل (4) انجام شد و همانطوریکه در نگاره (48-4) مشاهده می شود ، به این نتیجه رسیدیم که ضریب همبستگی مثبت بین دو متغیر نرخ قیمت به سود سهام و ارزش افزوده بازار در شرکتهای پذیرفته شده در بازار سرمایه ایران وجود دارد و مقدار آن038/0 است. ؛که این ضریب همبستگی میزان بسیار کوچکی می باشد و در واقع متغیر های یاد شده نمی توانند به صورت مستقل عمل کنند و با توجه به ضریب تعیین تعدیل شده به دست آمده که مقدار آن 001/0 می باشد، نشان می دهد که تنها 1/0% از تغییرات ارزش افزوده بازاربه نرخ قیمت به سود سهام وابسته است و بقیه آن مربوط به متغیر هایی می باشد که در این پژوهش در نظر گرفته نشده است. بررسی ها نشان داد که فرضیه فوق رد گردیده، وهیچ رابطه خطی بین نرخ قیمت به سود سهام و ارزش افزوده بازار وجود ندارد ،که این نتیجه با مستندات ارائه شده در چارچوب نظری تحقیق و ادبیات مالی در تضاد نمی باشد.

7-3-2-5 نتایج فرضیه فرعی ز
با توجه به آزمونها و تحلیل هایی که از راه رگرسیون و همبستگی در فصل (4) انجام شد و همانطوریکه در نگاره (48-4) مشاهده می شود ، به این نتیجه رسیدیم که ضریب همبستگی مثبت بین دو متغیر نرخ سود پرداختی سهام و ارزش افزوده بازار در شرکتهای پذیرفته شده در بازار سرمایه ایران وجود دارد و مقدار آن223/0 است. ؛که این ضریب همبستگی میزان متوسط می باشد و در واقع متغیر های یاد شده نمی توانند به صورت مستقل عمل کنند و با توجه به ضریب تعیین تعدیل شده به دست آمده که مقدار آن 047/0 می باشد، نشان می دهد که فقط 7/4% از تغییرات ارزش افزوده بازاربه نرخ سود پرداختی سهام وابسته است و بقیه آن مربوط به متغیر هایی می باشد که در این پژوهش در نظر گرفته نشده است. بررسی ها نشان داد که فرضیه فوق تایید گردید، و رابطه خطی و مثبت بین نرخ سود پرداختی سهام و ارزش افزوده بازار وجود ،که این نتیجه با مستندات ارائه شده در چارچوب نظری تحقیق و ادبیات مالی در تضاد نمی باشد.

4-2-5 نتایج فرضیه اصلی چهار
با توجه به آزمونها و تحلیل هایی که از راه رگرسیون و همبستگی در فصل (4) انجام شد و همانطوریکه در نگاره (48-4) مشاهده می شود ، به این نتیجه رسیدیم که ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده در مقایسه با سایر متغیر های مستقلی که در این پژوهش مورد بررسی قرار گرفتند ، بیشترین همبستگی و رابطه خطی مثبت را با ارزش افزوده بازار در شرکتهای پذیرفته شده در بازار سرمایه ایران دارد و به تنهایی می تواند 6/26% از تغییرات ارزش افزوده بازار را تبیین کند و برازش خوبی را توسط REVA از MVA نشان می دهد. بررسی ها نشان داد که فرضیه فوق تایید گردیده، و رابطه خطی و مثبت بین ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده و ارزش افزوده بازار در مقایسه با سایر متغیر های مستقلی که در این پژوهش مورد بررسی قرار گرفته اند ،بیشتر است ،که این نتیجه با مستندات ارائه شده در چارچوب نظری تحقیق و ادبیات مالی در تضاد نمی باشد.

5-2-5 نتایج فرضیه اصلی پنجم
با توجه به تجزیه و تحلیلهای آماری مربوط به هر فرضیه که از راه رگرسیون و همبستگی به تفکیک صنعت در فصل (4) انجام شد و نتایج آماری مربوطه ؛ در صنایعی که در جامعه آماری تحقیق بیشترین اطلاعات را داشتند و همچنین فرضیه پذیرفته شده مربوطه،همانطوریکه در نگاره (51-4) مشاهده می شود ، به این نتیجه رسیدیم که: از بین صنایعی که در این پژوهش مورد آزمونهای آماری قرار گرفته اند؛ ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده بیشترین رابطه مثبت را با ارزش افزوده بازار دردو صنعت ، ساخت مواد و محصولات شیمیایی و ساخت محصولات غذایی و انواع آشامیدنیها در مقایسه با سایر متغیر های مستقل پژوهش در بازار سرمایه ایران، داشته وفرضیه اصلی 4 نیز مبنی بر اینکه ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده در مقایسه با سایر متغیر های مستقلی که در این پژوهش مورد بررسی قرار گرفتند ، بیشترین همبستگی و رابطه خطی مثبت را با ارزش افزوده بازار در شرکتهای پذیرفته شده در بازار سرمایه ایران دارد و برازش خوبی را توسط REVA از MVA نشان می دهد ؛ پذیرفته میشود. و در سایر صنایع مورد بررسی فرضیه اصلی 4 رد شده است و این بدین معنی است که: در این صنایع ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده بیشترین رابطه خطی و مثبت با ارزش افزوده بازار را نداشته و برای مثال در صنعت ساخت ماشین آلات و تجهیزات طبقه بندی نشده در جای دیگر، نرخ سود پرداختی سهامدارای بیشترین رابطه خطی ومثبت با ارزش افزوده بازار می باشد. و همان طور که مشاهده می گردد،نوع صنعت بر رابطه بین متغیر های مستقل و وابسته این پژوهش؛ تاثیر گذار است . در نتیجه فرضیه اصلی پنجم نیز نیز پذیرفته می شود.

6-2-5 نتایج فرضیه اصلی ششم
نتایج به دست آمده از آزمونهای آماری در نگاره 52- 4 بیانگر این مطلب است که ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده ،در مقایسه با سایر متغیر های مستقل پژوهش در بازار سرمایه ایران دارای بیشترین رابطه خطی و مثبت با ارزش افزوده بازار در اندازه های کوچک، متوسط و بزرگ شرکتها را داشته وبا اینکه مقدار رابطه خطی و مثبت ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده در اندازه های کوچک، متوسط و بزرگ شرکتها متفاوت است ولی با این حال فرضیه اصلی 4 پذیرفته میشود. یعنی اینکه ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده در مقایسه با سایر متغیر های مستقلی که در این پژوهش مورد بررسی قرار گرفتند ، بیشترین همبستگی و رابطه خطی مثبت را با ارزش افزوده بازار در شرکتهای پذیرفته شده در بازار سرمایه ایران دارد و برازش خوبی را توسط REVA از MVA نشان می دهد . و همان طور که مشاهده می گردد،اندازه شرکتها بر رابطه بین متغیر های مستقل و وابسته این پژوهش؛ تاثیر گذار است . در نتیجه فرضیه اصلی 6 نیز پذیرفته می شود.

3-5 نتیجه گیری کلی تحقیق
آنچه در جمع بندی و نتیجه گیری کلی آزمون فرضیه های تحقیق مبنی بر،رابطه معناداری متغیر های مستقل پژوهش با ارزش افزوده بازار در ارزیابی عملکرد شرکتهای موجود در بورس اوراق بهادار تهران در فاصله زمانی 1384 تا 1387 وجود دارد ،این است که به جز نرخ قیمت به سود سهام ، سایر متغیر های پژوهش دارای رابطه خطی ومثبت با ارزش افزوده بازار هستند وارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده نیز دارای بیشترین رابطه با ارزش افزوده بازار می باشد و این میزان از همبستگی بیانگر این موضوع است که: REVA می تواند تا اندازه ای جایگزینی برای ROE ،ROI EPS، DPS، RIو ROS جهت اتخاذ تصمیمات سرمایه گذاران ،مدیران مالی و اعتبار دهندگان باشد و در پایان ، نتیجه گیری می شود که ادعای شرکت مشاوره ای استرن استوارت و نیز طرفداران مفاهیم ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده و ارزش افزوده بازار؛ در بازار سرمایه ایران نیز صدق می کند. تائید این امر بیانگر آن است که: سیستم ها و شاخص های حسابداری سنتی که تا به امروز مورد استفاده قرار گرفته اند، نا کافی هستند و در برابر چالشهای رو به افزایش بازار های سرمایه و مالکان، مقاوم نخواهند بود؛ ضمن اینکه REVA شاخصی به موقع تر و قابل اتکاتر برای اندازه گیری ثروت ایجاد شده برای سهامداران است. همچنین نتایج حاصل از آزمون فرضیات به تفکیک صنعت و اندازه نشان دهنده تاثیر نوع صنعت و اندازه شرکتها، بر روابط بین متغیر هاست. مطلب گفته شده در بالا به این معنی می باشد که تصمیم گیری بر اساس معیارREVA در تمامی صنایع و شرکتها به یک نتیجه خاص منجر نخواهد شد و نمیتواند در تمامی شرکتها جایگزینی مناسب برای معیارهای ارزیابی عملکرد سنتی،در بازار سرمایه ایران تلقی گردد. مساله دیگر که در حال حاضر بحث ایجاد ارزش توسط شرکتها را ضروری می کند ،مساله جهانی شدن اقتصاد و روند سریع شکل گیری آن می باشد. در چنین محیطی شرکتها فرصتهای زیادی برای جذب سرمایه مورد نیاز خود چه از منابع داخلی و چه خارجی خواهند داشت. بنابراین توجه به انتظارات ومطلوبیتهای تامین کنندگان مالی که: همانا ایجاد ارزش برای آنان می باشد و توجه به روشهایی که می تواند به خلق ارزش کمک کند، ضرورت دارد. نتایج به دست آمده در این پژوهش با نتایج حاصله از تحقیقات ملبورن (1997) و سایرین مطابقت کاملی را نشان میدهد.

4-5 پیشنهادها
پس از انجام مراحل یک تحقیق علمی، اگر تحقیق در یک روند سیستماتیک و پژوهش گرانه صورت گرفته باشد، محقق محققاً می تواند نظراتی را هم در مورد یافته ها و نتایج تحقیق و هم راه کارها و پیشنهاد هایی را به منظور بهبود و بسط پژوهش های آتی بیان کند. بدین سبب در ادامه پیشنهاد هایی مطابق با نتایج تحقیق و همچنین برای پژوهش های آتی ارائه می شود.

1-4-5 پیشنهاد هایی مبتنی بر یافته های فرضیات پژوهش
با توجه به نتایج ارائه شده در جداول 2و3و4، پیشنهادهایی مبتنی بر یافته های هر فرضیه، به شرح زیر ارائه می شود.
1- با توجه به نتیجه فرضیه اول؛ به سرمایه گذاران،سهامداران و مدیران پیشنهاد می شود،که با معیارREVA بیشتر آشنا شده ودر تصمیم گیریها از آن استفاده کنند.
2- با توجه به نتیجه فرضیه دوم؛ پیشنهاد می شود،که از معیار EVA در کنار سایر معیارها در ارزیابی عملکرد مالی و سایر تصمیمات مربوط به سرمایه گذاری استفاده شود.
3- با توجه به نتیجه فرضیه سوم و چهارم ؛به سهامداران و کلیه فعالان بازار سرمایه پیشنهاد می شود، که در تصمیمات منطقی ازREVA در کنار سایر معیارها استفاده کرده و در ارزیابی عملکرد اقتصادی،به شاخصهای REVA وEVA توجه ویژه شود.
4- با توجه به نتیجه فرضیه پنجم؛ پیشنهاد می شود، در ارزیابی عملکرد مالی و سایر تصمیمات ، به نوع صنعت هم به دلیل تاثیر آن بر روابط بین معیارهای ارزیابی عملکرد مالی و ارزش افزوده بازار توجه ویژه شود.
5- با توجه به نتیجه فرضیه ششم؛پیشنهاد می شود،به دلیل تاثیراندازه شرکت بر روابط بین معیارهای عملکرد مالی و MVA؛ در تصمیمات منطقی و درارزیابی عملکرد اقتصادی ،به اندازه شرکتها نیز در کنار سایر معیارها توجه شود.

2-4-5 پیشنهادهایی برای پژوهش های آتی
* به محققان و پژوهشگران پیشنهاد می شود که برای پژوهش های آتی دوره زمانی تحقیق را طولانی تر در نظر گرفته و همچنین متغیرهای تحقیق را در صورت امکان به طورماهانه یا هفتگی محاسبه نمایند.
* بررسی ارتباط بین ارزش افزوده اقتصادی(EVA) با سایر نسبتهای مالی و تلفیقی در بازار سرمایه ایران به تفکیک در صنایع مختلف، با توجه به تمرکز مالکیت به بوته آزمایش گذاشته شود و نتایج با مدل های قبلی مقایسه گردد.
* بررسی پیوند بین ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده(REVA)و ارزش افزوده نقدی(CVA).
* تاثیر بکار گیری ارزش افزوده اقتصادی(EVA)و ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده(REVA) با ارزش افزوده بازار(MVA) در افزایش ارز ش شرکتها
* بررسی تاثیر بکار گیری ارزش افزوده اقتصادی(EVA) و سایر نسبتهای مالی به عنوان معیاری جهت پاداش دهی مدیران با ارزش افزوده بازار(MVA)

5-5 محدودیت های تحقیق
در تمام تحقیقاتی که صورت می گیرد، محدودیت ها جزء لاینفک تحقیق هستند . زیرا همین محدودیتها هستند که زمینه را برای تحقیقات آتی و جدید فراهم می سازند. این تحقیق نیز از این قاعده مستثنی نبود.
دوره زمانی تحقیق بین سال های 1384 تا 1387 در نظر گرفته شد که دوره ای ناهمگن بود. زیرا بورس اوراق بهادار تهران در سال های1383، 1384 و 1385 با رکود مواجه شده است؛ ولی در این پژوهش دوره زمانی تحقیق همگن فرض گردیده است.
به دلیل بروز بحران های شدید بورس اوراق بهادار در سال های 1383 و 1384 شرکت های زیادی دچار وقفه های معاملاتی بیش از 1یا 2 ماه شدند. لذا جامعه آماری مطالعاتی نیز تحت تاثیر قرار گرفت .
کارا نبودن بازار سرمایه ایران، به عنوان یک عامل مداخله گر می تواند نتایج پژوهش را تحت تاثیر قرار دهد که کنترل آن توسط محقق امکان پذیر نمی باشد. این موضوع یکی از تنگناهای موجود در اجرای تحقیقات متکی به بازار سرمایه از جمله تحقیق حاضر است.
مشکلات مربوط به جمع آوری اطلاعات بخصوص مشکلات دسترسی به صورتهای مالی و یادداشتهای پیوست شرکتهای نمونه وپر هزینه و زمان بر بودن جمع آوری اطلاعات بخصوص برای محاسبه ارزش افزوده اقتصادی و محاسبه نرخ هزینه سرمایه،لازم به توضیح است که این نرخ در کشورهای دیگر توسط موسسات تخصصی محاسبه وبرای شرکتها و عموم اعلام می شود.
و در نهایت عدم پشتیبانی مراکز پژوهشی و علمی از تحقیقات انجام شده.

پیوستها

جدول مربوط به صنایع و نام شرکت های نمونه آماری
ردیف
نام صنعت
نام شرکتها
1
استخراج کانه های فلزی
باما
2
استخراج کانه های فلزی
چادر ملو
3
استخراج کانه های فلزی
سرمایه گذاری معادن و فلزات (هلدینگ)
4
استخراج کانه های فلزی
گل گهر
5
استخراج کانه های فلزی
معادن بافق
6
استخراج کانه های فلزی
معادن روی ایران
7
استخراج کانه های فلزی
معادن منگنز ایران
8
استخراج کانه های فلزی
معدنی دماوند
9
استخراج معادن
تامین ماسه ریخته گری
10
استخراج معادن
درین کاشان
11
انبوه سازی، املاک و مستغلات
سرمایه گذاری مسکن
12
انتشار ، چاپ و تکثیر رسانه های ضبط شده
افست
13
پست و مخابرات
مخابراتی ایران
14
پیمانکاری عمومی
صنعتی دریایی ایران
15
ساخت ابزار پزشکی ، ابزار دقیق و ابزار اپتیکی ، ساعت مچی و انواع دیگر ساعت
آبفر
16
ساخت ابزار پزشکی ، ابزار دقیق و ابزار اپتیکی ، ساعت مچی و انواع دیگر ساعت
کنتور سازی ایران
17
ساخت چوب ، محصولات چوب و چوب پنبه
فیبر ایران
18
ساخت سایرمحصولات کانی غیر فلزی
پارس سرام
19
ساخت سایرمحصولات کانی غیر فلزی
پشم شیشه ایران
20
ساخت سایرمحصولات کانی غیر فلزی
سیمان تهران
21
ساخت سایرمحصولات کانی غیر فلزی
سیمان فارس و خوزستان
22
ساخت سایرمحصولات کانی غیر فلزی
سیمان هگمتان
23
ساخت فلزات اساسی
آلومینیوم ایران
24
ساخت فلزات اساسی
سپنتا
25
ساخت فلزات اساسی
صنعتی سپاهان
26
ساخت فلزات اساسی
فراوری مواد معدنی ایران
27
ساخت فلزات اساسی
فولاد مبارکه اصفهان
28
ساخت فلزات اساسی
کالسیمین
29
ساخت فلزات اساسی
گروه صنعتی سدید
30
ساخت فلزات اساسی
لوله و ماشین سازی ایران
31
ساخت کاغذ و محصولات کاغذی
کارتن مشهد
32
ساخت کاغذ و محصولات کاغذی
کاغذ سازی قائمشهر
33
ساخت کک ، فرآورده های حاصل از تصفیه نفت و سوختهای هسته ای
پالایش نفت اصفهان
34
ساخت کک ، فرآورده های حاصل از تصفیه نفت و سوختهای هسته ای
نفت بهران
35
ساخت کک ، فرآورده های حاصل از تصفیه نفت و سوختهای هسته ای
نفت پارس
36
ساخت ماشین آلات و تجهیزات طبقه بندی نشده در جای دیگر
آبسال
37
ساخت ماشین آلات و تجهیزات طبقه بندی نشده در جای دیگر
بلبرینگ سازی ایران
38
ساخت ماشین آلات و تجهیزات طبقه بندی نشده در جای دیگر
پمپ پارس
39
ساخت ماشین آلات و تجهیزات طبقه بندی نشده در جای دیگر
تراکتورسازی ایران
40
ساخت ماشین آلات و تجهیزات طبقه بندی نشده در جای دیگر
سرمایه گذاری پارس توشه( هلدینگ)
41
ساخت ماشین آلات و تجهیزات طبقه بندی نشده در جای دیگر
کمباین سازی ایران
42
ساخت ماشین آلات و تجهیزات طبقه بندی نشده در جای دیگر
گروه بهمن
43
ساخت ماشین آلات و تجهیزات طبقه بندی نشده در جای دیگر
هپکو
44
ساخت ماشین آلات و دستگاههای برقی طبقه بندی نشده در جای دیگر
ایران ترانسفو
45
ساخت ماشین آلات و دستگاههای برقی طبقه بندی نشده در جای دیگر
کابل تک
46
ساخت ماشین آلات و دستگاههای برقی طبقه بندی نشده در جای دیگر
لامپ پارس شهاب
47
ساخت ماشین آلات و دستگاههای برقی طبقه بندی نشده در جای دیگر
موتوژن
48
ساخت محصولات از لاستیک و پلاستیک
پلاستیک شاهین
49
ساخت محصولات از لاستیک و پلاستیک
پلاسکوکار سایپا
50
ساخت محصولات از لاستیک و پلاستیک
تولیدی تهران
51
ساخت محصولات از لاستیک و پلاستیک
گاز لوله
52
ساخت محصولات غذایی و انواع آشامیدنیها
بهنوش ایران
53
ساخت محصولات غذایی و انواع آشامیدنیها
بیسکویت گرجی
54
ساخت محصولات غذایی و انواع آشامیدنیها
ساسان
55
ساخت محصولات غذایی و انواع آشامیدنیها
شوکوپارس
56
ساخت محصولات غذایی و انواع آشامیدنیها
شهد ایران
57
ساخت محصولات غذایی و انواع آشامیدنیها
صنعتی بهشهر
58
ساخت محصولات غذایی و انواع آشامیدنیها
قند نقش جهان
59
ساخت محصولات غذایی و انواع آشامیدنیها
لبنیات پاستوریزه پاک
60
ساخت محصولات غذایی و انواع آشامیدنیها
لبنیات کالبر
61
ساخت محصولات غذایی و انواع آشامیدنیها
ویتانا
62
ساخت محصولات فلزی فابریکی بجز ماشین آلات
آذرآب
63
ساخت محصولات فلزی فابریکی بجز ماشین آلات
آما
64
ساخت محصولات فلزی فابریکی بجز ماشین آلات
صنعتی کاوه
65
ساخت محصولات فلزی فابریکی بجز ماشین آلات
ماشین سازی اراک
66
ساخت منسوجات
ایران برک
67
ساخت منسوجات
تولیدی تیم
68
ساخت منسوجات
نساجی بابکان
69
ساخت منسوجات
نساجی بروجرد
70
ساخت منسوجات
نساجی قائمشهر
71
ساخت مواد و محصولات شیمیایی
پارس دارو
72
ساخت مواد و محصولات شیمیایی
پتروشیمی خارک
73
ساخت مواد و محصولات شیمیایی
پتروشیمی فارابی
74
ساخت مواد و محصولات شیمیایی
تولی پرس
75
ساخت مواد و محصولات شیمیایی
داروپخش
76
ساخت مواد و محصولات شیمیایی
داروسازی جابر ابن حیان
77
ساخت مواد و محصولات شیمیایی
داروسازی فارابی
78
ساخت مواد و محصولات شیمیایی
سرمایه گذاری پتروشیمی
79
ساخت مواد و محصولات شیمیایی
کربن ایران
80
ساخت مواد و محصولات شیمیایی
کف
81
شرکتهای حمل و نقل، انبارداری و ارتباطات
حمل و نقل توکا
82
شرکتهای معظم چند رشته ای صنعتی
سرمایه گذاری بانک ملی ایران
83
شرکتهای معظم چند رشته ای صنعتی
سرمایه گذاری صندوق بازنشستگی کشوری
84
شرکتهای معظم چند رشته ای صنعتی
سرمایه گذاری غدیر
85
فعالیتهای پشتیبانی و کمکی حمل و نقل ، فعالیتهای آژانسهای مسافرتی
داده پردازی ایران
86
کشاورزی ، دامپروری و خدمات وابسته
کشاورزی و دامپروری مگسال
87
مشاوره مربوط به نرم افزار و عرضه نرم افزار
خدمات انفورماتیک
88
واسطه گریهای مالی به جز تامین وجوه بیمه و بازنشستگی
بانک اقتصاد نوین
89
واسطه گریهای مالی به جز تامین وجوه بیمه و بازنشستگی
سرمایه گذاری توسعه صنعتی ایران
90
واسطه گریهای مالی به جز تامین وجوه بیمه و بازنشستگی
سرمایه گذاری رنا
91
واسطه گریهای مالی به جز تامین وجوه بیمه و بازنشستگی
سرمایه گذاری صنعت بیمه
92
واسطه گریهای مالی به جز تامین وجوه بیمه و بازنشستگی
سرمایه گذاری صنعت و معدن
93
واسطه گریهای مالی به جز تامین وجوه بیمه و بازنشستگی
سرمایه گذاری گروه صنایع بهشهر ایران
94
وسایل نقلیه موتوری ، تریلرو نیم تریلر
ایران خودرو
95
وسایل نقلیه موتوری ، تریلرو نیم تریلر
ایران خودرو دیزل
96
وسایل نقلیه موتوری ، تریلرو نیم تریلر
پارس خودرو
97
وسایل نقلیه موتوری ، تریلرو نیم تریلر
زامیاد
98
وسایل نقلیه موتوری ، تریلرو نیم تریلر
سایپا
99
وسایل نقلیه موتوری ، تریلرو نیم تریلر
سایپا دیزل
100
وسایل نقلیه موتوری ، تریلرو نیم تریلر
محور سازان ایران خودرو
101
وسایل نقلیه موتوری ، تریلرو نیم تریلر
نیرو محرکه

منابع و ماخذ

منابع فارسی:
1. آذر، ع. و منصور مومنی،1385، "آمار و کاربرد آن در مدیریت"، انتشارات سمت، جلد دوم، چاپ نهم، تهران،ص 212-183.
2. ایزدی نیا،ن،1382،"ارزشیابی واحدهای تجاری با استفاده از مدل های ارزش افزوده اقتصادی و جریان های نقدی آزاد(FCF)و تعیین شکاف قیمت و ارزش سهام"،رساله دکترا دانشگاه علامه طباطبایی، ص 206-168.
3. پارسائیان ،ع،1384، "تئوری حسابداری"،تهران:دفتر پژوهش های فرهنگی،ص 386.
4. پناهیان ،ح،1383،"کاربرد ارزش افزوده اقتصادی در تصمیم گیری مالی".نشریه سرمایه،سال سوم،شماره سوم،ص 35.
5. جلیلی،م و محمد طالبی ،1381،"کاربرد اطلاعاتی ارزش افزوده اقتصادی در ارزیابی عملکرد مالی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران".پیام مدیریت. شماره های 3و4،ص 158-141.
6. جمشیدی،خ،1381،"آمار و کاربرد آن در مدیریت"، تهران،انتشارات دانشگاه پیام نور، ص253.
7. جهانخانی ،ع و احمد ظرفیت فرد،1374،"آیا مدیران و سهامداران از معیار مناسبی برای اندازه گیری ارزش شرکت استفاده می کنند؟".فصلنامه علمی پژوهشی تحقیقات مالی،ص 126-76.
8. جهانخانی ،ع و سعید عبدالله زاده،1373،"نقد بر چگونگی قیمت گذاری سهام در بورس اوراق بهادار تهران".فصلنامه علمی پژوهشی تحقیقات مالی،ص 94-75.
9. حاتمی،ل،1386،"بررسی تطبیقی ارزیابی عملکرد شرکتها با استفاده از شاخص های ARR,ROE,ROI.EVA"، پایان کارشناسی ارشد دانشگاه آزاد اراک، ص 118 – 1.
10. حجازی، ر،1386،"مقایسه رابطه ارزش افزوده بازار و ارزش افزوده اقتصادی با معیارهای حسابداری در بورس اوراق بهادار تهران"، پژوهشنامه اقتصادی،ص251- 237.
11. حسینی ،ع،1385،"بررسی رابطه ارزش افزوده بازار با معیارهای حسابداری و ارزش افزوده اقتصادی دربورس اوراق بهادار تهران"،پایان نامه کارشناسی ارشد حسابداری،دانشگاه علامه طبا طبایی تهران،ص 139-1.
12. خاکی، غ ،1375، "روش تحقیق با رویکردی به پایان نامه نویسی"، انتشارات بازتاب، چاپ هشتم، ص1- 429 .
13. خلیلی،ی.ع.،1380،" ارتباطات بین ارزش افزوده اقتصادی و سود هر سهم در بورس اوراق بهادار ایران" پایان نامه کارشناسی ارشد ، رشته حسابداری ، دانشگاه آزاد اسلامی واحد تهران مرکز ،ص 3.
14. خورشیدی ،م و حمید قریشی،1381،"مدیریت سرمایه گذاری پیشرفته"، انتشارات نشر آگاه ،چاپ دوم، ص254.
15. دلاور، ع،1374،"مبانی نظری و عملی پژوهش در علوم انسانی و اجتماعی"،انتشارات رشد تهران.
16. دوانی، غ،ح.،1381،"بورس سهام (نحوه قیمت گذاری سهام)"، نشر موسسه حسابرسی،ص73.
17. رستگاری ، ن،1386، " محتوای اطلاعاتی ارزش افزوده اقتصادی برای پیش بینی سود " ، مجله اجتماعی و انسانی دانشگاه شیراز ، دوره بیست و ششم ، شماره اول ، بهار (پیاپی 50) ،ص1-156.
18. رضایی،غ،1380، "تاثیر وجود همبستگی بین ارزش افزوده اقتصادی و ROE در ارزیابی عملکرد شرکتهای صنعت وسایط نقلیه بورس اوراق بهادار تهران"پایان نامه کارشناسی ارشد،دانشگاه علامه طباطبایی،ص162.
19. ریوداد، ف،1388،"بررسی رابطه بین ارزش افزوده بازار (MVA) ، با ارزش افزوده اقتصادی (EVA) و معیارهای متداول حسابداری" ، پایان نامه کارشناسی ارشد، دانشگاه علامه طباطبایی ، ص3.
20. رهنمای رود پشتی ، ف،1385،"بررسی و ارزیابی کارکرد ارزشی افزوده اقتصادی و ارزش افزوده بازار جهت ارزیابی عملکرد اقتصادی شرکتها "، پژوهشنامه اقتصادی،ص175-156.
21. رهنمای رودپشتی، ف. و دیگران،1386، "مدیریت مالی راهبردی"، انتشارات MCG،ص360 و372.
22. سراجی،ح،1383،"بررسی ارتباط میان ارزش افزوده اقتصادی ،سود قبل از بهره و مالیات، جریان نقدی فعالیتهای عملیاتی با ارزش بازار سهام شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران"، مجله بررسی های حسابداری و حسابرسی،سال یازدهم-شماره 37،ص30-21.
23. سرمد، ز. و همکاران،1381، "روش تحقیق در علوم رفتاری"، تهران ، نشر آگاه.
24. شباهنگ،ر،1382،"تئوری حسابداری، جلد اول از انتشارات مرکز تحقیقات تخصصی حسابداری و حسابرسی "،سازمان حسابرسی ،صفحه 86.
25. عالی پور، م.ر،1383"بررسی رابطه همبستگی بین اندازه شرکت عملکرد مرتبط با EVA در شرکتهای فعال در صنعت سیمان"،پایان نامه کارشناسی ارشد حسابداری دانشگاه تهران ،ص115.
26. قربانی، س،1377، "تغییرات سود در قبال تغییرات ارزش افزوده و در شرکتهای تولیدی تابع سازمان گسترش و نوسازی صنایع ایران"، پایان نامه کارشناسی ارشد حسابداری دانشگاه تهران، ص152.
27. قنبری ،ع،1386، بررسی رابطه بین EVA ونسبتهای مالی در شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران" پایان نامه کارشناسی ارشد دانشگاه تهران ص181.
28. کاووسی ، ع،1382،"ارتباط بین Qتوبین و EVA در شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران" ، پایان نامه کارشناسی ارشد ، دانشگاه علامه طباطبایی ،ص 144-1.
29. مهدوی، غ،1386،" محتوای اطلاعاتی ارزش افزوده اقتصادی برای پیش بینی سود " ، مجله اجتماعی و انسانی دانشگاه شیراز ، دوره بیست و ششم ، شماره اول ،ص 156-137.
30. نظریه، ز،1379،"ارزیابی رابطه بین سود هر سهم و ارزش افزوده اقتصادی در شرکتهای محصولات کانی غیرفلزی" ، پایان نامه کارشناسی ارشد ، دانشگاه علامه طباطبایی ،ص154 .
31. نوروش ، الف،1383، "بررسی رابطه جریانهای نقد عملیاتی ، سود عملیاتی و ارزش افزوده اقتصادی با ثروت ایجاد شده برای سهامداران" ، بررسی های حسابداری و حسابرسی ، سال یازدهم -شماره 37 ، ص146-112.
32. نوروش، الف و بیتا مشایخی ،1383، "محتوای افزاینده اطلاعاتی ارزش افزوده اقتصادی و ارزش افزوده نقدی در مقابل سود حسابداری و وجوه نقد حاصل از عملیات"، تحقیقات مالی، شماره 17،ص 150-122.

منابع لاتین:

1. Chen, S. and Dodd, J. L. (2001). "Operating Income, Residual Income and EVA (TM):Which Metric Is More Value Relevant?".Journal of Managerial Issues. 13(1),p:65-87.
2. De Villiers ,E. (1998),"Economic Value Added as NanagementTool",P: 31.
3. De Wet, J. ,(2004) ," SterategicApprouch in Managing Sharholder Wealth for Companies Listed on the JSE Securities Exchange South Africa", Doctoral Thesis, Univerccity of Pretoria, p:234.
4. Ferguson, R., &Rentzeler, J.,& Yu, S. ,(2005) , "Does Economhc Value added Improve Stock Performance Peofitability?" , Journal of Applied Finance , Fall -winter,NO.1,PP: 14 ,101-113.
5. Fernandez, P. ,(June 2001),"Economic Profit and Cash Value Added do NOT Measure Shareholder Value Creation",SSRN, Working Paper .P:1-17.
6. Finegan, P.T. (1991)"Maximizing Sharholder Value at the Private Company".,Journal of Applied Corporate Finance, Vol.4 No.1,pp30-45.
7. Fweston,J, Copeland.T.E.,(1992),"Weighted Average Cost of Capital" Managerial Finance. Dryden Press. 9th ed,pp:42-71
8. Jeffery M, Baaidor&et.al(1997) ,"the search for the best financial performance measure, financial analysts" . may / Hun,P11.
9. J. H. V. H. Dewet, (2001), "A Strategic Approach in Managing Shareholder Wealth for Companies Listed on the JSE Seccurities Exchange South Africa", Doctoral Thesis, PP:21-28.
10. Kazaima. J.K &Turetsky ,H.F,(2004)."The MVA-EVA. Relationship Seperation of Market Driuen Versus FhrmDriuen Effects", New York :Harper Business Publisher. P:74.
11. Keramer,J.K&Pashner,G. (1997)"An Empricial Analysis of Economic Value Added as a Proxy for Market Value Added".,Financial Practice and Education, P:41-49.
12. Key, Thomas. (2002) "Fair Market Value of Stock".,Availabel :http://WWW.taxes.yaho.com/stateformes.htm ,p:31.
13. Lee ,Scotte.(1996) "The Correlation Between Economic Value Added and the Market Value of Companies".MDDisserrtation, California State University., p:86.
14. Leiman, R.T.(1999)"Some New Evidence on EVA Companies".,Journal of Applied Finance,NO.1, p:80-91.
15. Medriess, d.,(2005) "Using Economic Value Added Analysis For Measuring Financial Performance",Journal of Applied Finance,No.1, P: 14 ,80-113.
16. Morris, Robert. (2001)" Economic Value Added".,Availabel: http://WWW.FODreams.com,p:1-16.
17. Melbourn, M. et.al .(1997), "The search for the best financial performance measure, financial analysts" , New York :Harper Business Publisher., may /Hun P:11.
18. Ooi.J.T.L.&Liow, K.H.(2002), "Real state corporations:the Quest for Value".., Journal of Property Investment& Finance, Vol.20 ,No.1.
19. Panayiotis, G., (2008),"Wealth Added Financial Management Research", University of Piraeus ,Department of Business Administration. Mibes E-Book,p,P :2-17.
20. Raina, Aman,(2002)."Using Economic Value Added Analysis for Measuring Financeial Performance".,Availabel :http://WWW.Formeraboutguides .com, p:47.
21. SeokiLee ,WooGon Kim, (2009), "EVA,Refined EVA ,MVA or traditional performance measures",IntemationnalJoumal Management 28 ,No.1,p: 442 ,437.
22. Stern, B. & Stewart, G. (1989), "The Quest for Value : A Guide for Senior Managers", New York :Harper Business Publisher ,P: 216.
23. Stern, B. & Stewart, G., (1991),"The Quest for Vaiue".U.S.A :Harper-Collins.,P60-91.
24. Stern, B. & Stewart, G. , (2004),"What is EVA?".,Availabel: "http://WWW. sternstewart.com". P:52.
25. Uymeura, D. G., Kantor, C. C. and Petit, J. M. (1996)."EVA for Banks, Value Creation, Risk Management and Profitability Measurement". Journal of Applied Corporate Finance. P 94-109.
26. Worthington, A., & West, T., (2004),"Australina Evidence Concrning the Information Content of Economic Value Added," Australian Journal of Management, p:211.

فهرست منابع اینترنتی

1. www. Irbourse. Com (سایت اینترنتی سازمان بورس اوراق بهادار تهران)
2. www.SSRN.com
3. www.Emeraled.com

Abstract:
Financial performance measurement of companies is among most important subjects considered by investors, creditors, governments and managers. Mangers use performance measurement in order to evaluate the performance of parts under their coverage. Investors (shareholders) evaluate the performance in order to evaluate the success rate of management in applying their capital and decisions making for maintain, increase or soling investment and creditors use it to make decision about amount of rate of credit granting. The most important aspect that investors consider in evaluating performance is that whether any value has created for them or not. In recent years much efforts has been to introduce indices that could better fulfill the goals of shareholders. One of these new indices is refined economic value added; that it considers the cost of opportunity of all resources applied and it also modulate the distortions due resulted from using different methods of accounting by management and also the effect of inflation and it is the only operational criterion that has direct relation to market value of stocks and by using it the added value of price of stocks of each company can be explained. In this study, the representation of the kind of criterion of suitable financial performance evaluation, in the context of Iran capital market in the period 1384-1387 is considered. First the variables of research were identified and for analyzing information, data obtained from Software RahavardNowin were used for accounting the variables of research by software Excel. These data were analyzed to test hypotheses by using software SPSS by help of descriptive and inferential statistics – such as correlation analysis.از تحقیق نتایج زیر حاصل شده است: The following research results have been obtained:
The first main hypothesis: there is a meaningful relationship between refined Economic Value Added and market value added of Iran market capital. Adjusted coefficient of determination between two variables refined economic value added and market value added in Iran the capital market is 0/266 and it show that 26/6% of changes of market value added is dependent to economical value added;sig (meaningful level) is lower than 0.05 that indicator of correlation between these two variables at the moderate level. Regarding to this that sig is lower than 5% in the table related to test of linearity of model, the hypothesis of the linearity of relationship between two variables is verified and the first hypothesis of research is verified.
The second main hypothesis: there is a meaningful relationship between economical value added and market value added of Iran capital market. Adjusted coefficient of determination and market value added in Iran capital market is 0.169 and it show that 16.9%of changes of market value added is dependent to economical value added; sig (significant level) is lower than 0.05 that is indicator of correlation between these two variables at the moderate level. Regarding to this fact that sig is lower than five percent in the table related to test of linearity of the model, the hypothesis of linearity relation between two variables is verified and the second main hypothesis is verified.
The third main hypothesis: there is a positive relationship between criteria of profitability and performance measurement(such as returns of investing owners ,return on investment, growth of earning per share, rates of remaining interest, rate of sales return, price rate to dividend and interest rates of paid shares) with market value-added in the Iran capital markets. Statistical components obtained from statistical tests related to variables of this hypothesis and market value added indicated that except the price rate to the dividends, other variables have positive linear relationship with market value added; so the hypothesis of linear relationship between variables studied with market value added(except of price rate to dividends) is verified.
Fourth main hypothesis: refined economical value added shows more explaining power of market value added than other criteria of financial performance measurement, in Iran capital market. Study of refined R2 related to relationship of MVA with other variables, shows that refined coefficient of determination of refined economical value added always is considerably more than refined R2 of other independent variables of research. So we accept this hypothesis that in Iran capital market; criterion REVA has the most positive relationship with market value added and it can be termed as the best criterion for financial performance measurement.
The fifth main hypothesis: the kind of industry is effective on the relationship between criteria of financial performance and market value added. Statistical tests show that the variable of industry control is effective on the relation rate between dependent and independent variables of research; so the fifth hypothesis of research is validated.
The sixth main hypothesis: the size of companies is effective on the relationship between criteria of financial performance and market value added. The related statistical tests show that variable of size control is effective on the relation rate between dependent and independent variables of research; so the sixth hypothesis is verified.It are recommended to all creditors, shareholders and all activators of capital market to use this criterion to evaluate performances of companies and their managers and in evaluating stocks of companies, use these criteria along with other criteria for attaining the main purpose that is to maximize the wealth of shareholders .The results obtained of this research show complete agreement with results of Melbourn et al(1997).

Islamic Azad University
Arak Branch

Faculty of Management-Department of Accounting
((M.A)) Thesis

Subject:
The Search for the Best Financial Performance Measurement at Capital Market Iranby Distinguishing Industry and Size

Thesis Advisor:
Majid Zanjirdar Ph.D.

Consulted by:
Esmaeil Amiri Ph.D.
by:
Mahdi Sarbandi Farahani
Summer 2010
1.Melborn et all,1997
2 – Financial Performance
3 – Economic Value Added (EVA)
4 – Refined Economic Value Added (REVA)
5 – Market Value Added (MVA)
6- Melbourn et al
1- Creation Value
2- Performance Assessment
9 -Jansoun (1981)
10- Natartan (1982)
11 -Rapa poret(1984)
5.Refined Economic Value Added(REVA)
6.Ooi, J. T. L.& Lioe, K. H.
7.Agency Theory
8. market value added (MVA)
1-Wortheington ,2004,211
13 Stern, B. & Stewart, G. (1989),p66
2. MVA
15- Return of Egaity
16 Return of Investment
17- Growth Earning Per Share
18- Residual Income
19- Return Of Sales
20- Perice/Earning
21 -Dividend Per Share
10. REVA
23 – Stewart,1991
24 – Finegan ,1991
25- Uyemara et al,1996
26 – Kramer&Pashner ,1997
27 -De villiers ,1998
28 – Kleiman,1999
29 – P.Fernandez,2001
30 – HALL , John ,H. 2001
31 – De Medeivos,2005
32-Invested Capital
33 -Duponet
34 -Market Capital
35 SeokiLee ,WooGon Kim, (2009),p439
36 Stern, B. & Stewart, G. (1989),p52
37 – Weighted Average Cost of Capital
3. SeokiLee ,WooGon Kim, (2009),p439
1.Lee,1996
1. EVA
2. MVA
3 – Blanced scorececard (BSC)
5 – heriot , Measuring performance by niall lothion, BA, CA
38 – Performance Managment
1- Perspective
40 – Research and Development
41 – Return on Sales(ROS)
42 – Earning
43 – P/E
44 – Growth Erning Rate
45 – Return on Equity
46 – Book Value
47 – Cash Flows
48 – Dividends
49 – Research and Development(R&D)
50 – Value Based Management "www. Cej. Org/ vbm / articles – vbm / cwp – vbm . him"
51 – Value chain
52 – Economic Value added(EVA)
53 – Fortune
1. Stewart, G,1991,p87
3. NOPAT
54-Finance Perspective
2- Operating Perspective
1- Funds
2- Equity Eqivalant Reservs
1- Unre Cord Goodwill
1- Successful Effort Full Cost
2- Natural Resources
1- Net working capital(NWC)
2- Net assts fixed(NAF)
3- Non – interst – Bearing current libits(NIBCLS)
1- Net operating capital
2- Trading profit
1- Operating Profit Margin(OPM)
2- Turnover of capital(TOC)
3- cash Tax Rate(CTR)
1- EBITDA = Ebit – (Amortization + Deprecation)
1.Fisher,1930
2.Diglang & Mileer,1950
3. Stewart,1986
4. AUEST FOR VALUE THE
70Chang,1997
71Cho,1997
72Rajerson,1997
2.Tavalla,1998
3.Erlofskocity,1999
1.Titel bam,1997
2.Borket & Hedly,1997
3.Lifkotis,1999
4.Chang,1997
5.Medris,2005,p4
2- Van Horengn cost accounting 1999 Datar
3.Cho,1997
1.Rajerson,1999
2. Lifkotis,1999
3.Titel jam,1997
4. Stern, B. & Stewart, G,2001
5.Moriss,2001
6.Medris,2005
73 – Market Value Added
74 – PERMUM
75 – DISCOUNT
76 – Economic Return
77 – Blanced Scorecard(BSC)
78 – Internal Rate of Return(IRR)
79 – Discount cash flow
80 – Security market line
1-‍‍Capital Assts Pricing Model(CAPM)
1- Discounted cash flow
1- retention Ratio
1- Wighted Averag Cost of Capital (WACC)
2- Cash Value added(CVA)
3- sherholders value added(CFROI)
4- cash flow return on investment(SVA)
88- solectorm, gabil
1- ‍‍Cash Value Added(CVA)
1. ROE
1- Brealey Myers Mar cus
92-ROI
93. Leiman, R.T.(1999),p46
94. Uymeura,1996,p66
95. Kazaima,2004,p24-43
96 . chen Dodd,2001,p71
1. Fernandez,2001,p1-17
1.HTTP : / WWW. Ir bourse . com
99.Capital
100.NOPAT
101.Anova
1- Cerlenger and Takman
3- Moment Comrrelation (Pearson Correlation) – Product
1.P-Value or Significance Level
—————

————————————————————

—————

————————————————————

و

فهرست مطالب
عنوان صفحه:

ع

فهرست جداول
عنوان صفحه:

3

فصل اول …………………………………………………………………………………… کلیات تحقیق

22

فصل دوم ………………………………………………………………………. مروری بر ادبیات تحقیق

84

فصل سوم ………………………………………………………………………. روش اجرای تحقیق

96

فصل چهارم ………………………………………………………………………. تجزیه و تحلیل داده ها

144

فصل پنجم …………………………………………………………………….. نتیجه گیری و پیشنهادات

155

171

168

169