عنوان:
مدل قیمت گذاری داریی های سرمایه ای
( CAPM)
مقدمه:
قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای به خصوص سهام در فر آیند سرمایه گذاری در این اوراق از مهمترین مسایل فراروی سرمایه گذاران و فعالان در بازار سرمایه است . بدین جهت پژوهشگران علاقمند هستند ضمن قیمت گذاری دقیق سهام به پیش بینی بازده موردانتظار خود بپردازند. مدلهای قیمت گذاری سرمایه ای از رو شهای متداول قیمت گذاری سهام است.
اصولاً سرمایه گذاریها به جهت نوسان پذیری که در بازده آن ها ایجاد می شود ؛ دارای
ریسک هستند. اقتصاددانان مالی الگوهای متفاوتی را برای اندازه گیری ریسک ارایه دادند.
نظریه بازار سرمایه با بسط و تعمیم نظریه پرتفوی، مدلی را برای قیمت گذاری دارایی ها ی
ریسک دار استخراج میکند. خروجی نهایی این نظریه، به نام مدل قیمتگذاری
داراییهای سرمایه ای، این امکان را فراهم میسازد تا نرخ بازده هر دارایی ریسک دار تعیین شود.
قیمت گذاری داریی سرمایه ای
( CAPM)
اهمیت موضوع :
تخصیص بهینه ی منابع مالی یکی از مهمترین اقدامات در حوزه سرمایه گذاری است.سرمایه گذاران به دنبال این هستند که منابع مالی محدود در اختیار خود را با رعایت اصول مدیریت سرمایه گذاری ،به صورت بهینه به گزینه های مختلف سرمایه گذاری اختصاص دهند.
متاسفانه یکی از مشکلات عمده ای که بازار سرمایه ی ایران و کشورها با اقتصاد های نو ظهور با آن مواجه است،مناسب نبودن تخصیص منابع مالی است.رفع چنین مشکلی مستلزم شناخت فرصت های مناسب سرمایه گذاری با استفاده از ابزارهایی با دقت بیشتر برای پیش بینی متغیرهای ضروری تصمیم گیری است .
مدل قیمت گذاری capmیکی از ابزارهای تبیین رابطه ی ریسک و بازدهی دارایی هاست.
قیمت گذاری داریی سرمایه ای
( CAPM)
مدل قیمت گذاری :CAPM
این مدل ابتدا توسط شارپ و لینتر مطرح شد .بر اساس این تئوری ملاک تصمیم گیری های سرمایه گذاری ریسک ،ریسک گریزی افراد و علاقه مندی آنها به بازده است.در واقع از دید این تیوری افراد به بازدهی بالا علاقه مند و از ریسک گریزان هستند .مدل مورد نظر شارپ بین ریسک و بازده رابطه برقرار کرد و بازده بالا را مستلزم پزیرش ریسک بالاتر دانست.در این مدل در قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای ریسک به دو سطح شرکتی و بازار تقسیم میشود .اما آنچه که اهمیت دارد ،،ریسک بازار است که شارپ از آن به عنوان ریسک سیستماتیک یا غیر قابل کنترل یاد نموده و معتقد است که همه ی سهام به نوعی از ریسک سیستماتیک تاثیر پذیر هستند .
قیمت گذاری داریی سرمایه ای
( CAPM)
این مدل بر 8 فرض است:
1-هدف سرمایه گذاران بیشینه سازی مطلوبیت مورد انتظار ثروت نهایی است .
2-سرمایه گذاران بر اساس معیار ریسک و بازده انتخاب میکنند .
3-انتظارات سرمایه گذاران در مورد ریسک و بازده همگن است .
4-سرمایه گذاران افق زمانی معینی دارند .
5-اطلاعات همزمان برای سرمایه گذاران وجود دارد .
6-دارایی بدون ریسک وجود دارد و وام گیری و وام دهی با آن نرخ ،به صورت نامحدود امکان پذیر است.
7-مالیات و هزینه های مبادلاتی ،محدودیت فروش استقراضی با سایر نواقص بازار وجود ندارد .
8-کیفیت کل دارایی،ثابت است و تمامی دارایی ها قابل فروش و تقسیم هستند .
قیمت گذاری داریی سرمایه ای
( CAPM)
نتیجه اینکه اگر سرمایه گذاران بتوانند به نرخ وام بدهند و وام بگیرند با توجه به یکی از مفروضات مهمCAPMمبنی بر وجود ارتباط خطی بین بازده سهام هرفعالیت و بازده بازار سهام و وجود امکان قرض دادن و قرض گرفتن با نرخ بهره بدون ریسک برای بازده مورد انتظار داراییiخواهیم داشت:
و اگر نتوانند :
صرف ریسک –پاداش ریسک
نرخ بازده مورد انتظار پرتفویی با Bصفر
شارپ با مطرح کردن این مدل تعادلی را مطرح کرد که طی آن دارایی ها با بتای بیشتر ،بازده مورد انتظار بیشتری نیز دارند .
در این معادله بازده مورد انتظار دارایی i و بتای دارایی iاست که بتای دارایی i از تقسیم کوواریانس بازده دارایی i و بازده بازار بر واریانس بازده بازار به صورت زیر بدست می آید :
که در اسلاید های بعد راجب صحبت خواهیم کرد
قیمت گذاری داریی سرمایه ای
( CAPM)
منطق مدل قیمت گذاری دارایی سرمایه ای :
مدل قیمت گذاری دارایی سرمایه ای بر اساس مدل توسعه یافته انتخاب پرتفوی که به وسیله هری ماکویتز در سال 1959 مطرح شد،بنا شده است . در مدل مارکویتز ،سرمایه گذار پرتفویی را در زمان t-1انتخاب میکند و بازده غیرمنتظره ای در زمان t حاصل میشود . در مدل فرض شده که سرمایه گذار ریسک گریز است و هنگام انتخاب پرتفوی خود،میانگین و واریانس بازده سرمایه گذاری را مورد توجه قرار میدهند .در نتیجه سرمایه گذاران پرتفوی هایی را با میانگین –واریانس کارا انتخاب میکنند به گونه ای که پرتفوی
1) با بازده مورد انتظار مشخص ،واریانس را حداقل نماید
2)با واریانس مشخص بازده را حداکثر نماید .
این روش اغلب مدل میانگین –واریانس نامیده میشود .
به طور خلاصه فرض های مدل قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای اشاره به این دارد که پرتفوی بازار (پرتفوی M)روی مرز حداقل واریانس است بدین معنی که رابطه ی جبری که برای هر پرتفوی حداقل واریانس برقرر است باید برای پرتفوی بازار باشد .
قیمت گذاری داریی سرمایه ای
( CAPM)
انتقادهایی که برای مدل قیمت گذاری دارایی سرمایه ای وجود دارد دو دسته است:
1)دیدگاه رفتار گرایان : سهام های با نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار بالا،عموما شرکت های فاقد رشد هستند و انتظار میرود که قیمت آنها در شرایط اقتصادی بد کاهش یابد . د حالیکه نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار پایین معرف شرکت های دارای رشد هستند .آنها معتقدند این شرکت ها در معرض واکنش بیش از حد از طرف سرمایه گذاران در دوره های خوب و بد هستند .
2)دیدگاه دیگر اینکه مفروضات این مدل غیر واقعی هستند .
قیمت گذاری داریی سرمایه ای
( CAPM)
معنی و مفهوم ریسک:
در ارزیابی و بودجه بندی یک طرح ، شرکت باید امکان رسیدن یا نرسیدن به بازده پیش بینی شده را بررسی کند در فرایند تصمیم گیری ارزیابی این امکان را میزان ریسک می نامند . بعبارت دیگر احتمال اینکه ، بازده واقعی یک سرمایه گذاری کمتر از بازده پیش بینی شده باشد ریسک نامیده می شود و یا میزان تغییر پذیری در بازده حاصل از یک سرمایه گذاری را ریسک می نامند.
در مورد سهام ،بازده در دوره های متفاوت متغیر است و روند ثابت و یکنواختی را به همراه ندارد .(چون اساسا بازده ناشی از تغییرات سهام است و قیمت سهام در طول زمان تغییر میکند.)
با توجه به تغییر پذیری و نوسان ،بازده دوره های آتی نیز قابل اطمینان نیستند .عدم اطمینان به بازده های آتی همیشه سرمایه گذاری را با ریسک همراه میکند وسرمایه گذاران همبشه به دنبال کم کردن ریسک هستند .
از دید اکثر نویسندگان اقتصادی ریسک در سرمایه گذاری عبارت است از پراکندگی بازده و اگر میزان انحراف از بازده مورد انتظار بیشتر باشد ریسک بیشتر خواهد بود .
قیمت گذاری داریی سرمایه ای
( CAPM)
روشهای بسیاری برای اندازه گیری ریسک وجود دارد که معمولاً از روش ذیل مورد استفاده قرار می گیرد:
1- ضریب بتا
شاخص ریسک سیستماتیک بتا است .ضریب بتا یک معیار و مقیاس ریاضی است که فقط با ریسک بازار و همچنین با سرمایه گذاری که دارای سهام و اوراق قرضه است ارتباط دارد. این ضریب از طریق محاسبات ریاضی استنتاج می شود . بتا عبارت است از ضریب نمایش نوسان پذیری یک دارایی در مقایسه با مجموعه دارایی ریسک دار در اقتصاد . بتا نشاندهنده ی رابطه ی تغییر یک برگه اوراق بهادار با بازدهی یک پرتفوی بزرگ مانند شاخص بازار است . برای کمی کردن این معیار ابتدا بازده دارایی مورد نظر و بازده مجموعه دارایی های ریسک دار در اقتصاد (پرتفوی بازار)محاسبه و سپس به مقدار واریانس پرتفوی بازار تقسیم میشود . و یا درصد تغییرات بازدهی یک دارایی به تغییرات بازدهی پرتفوی بازار است .برای این کار قیمت آن دارایی خاص در مقاطع مشخص و زمانی برای مثال ماهانه ،تعیین و شاخص بازار نیز در همان مقاطع ثبت میشود .سپس تغییرات قیمت همان دارایی نسبت به تغییرات شاخص بازار مورد سنجش قرار میگیرد. هر چه ضریب بتا بزرگتر باشد نشان دهنده ریسک بالاتری است ، بتای گذشته نسبت به بتای آینده متفاوت است .چرا که وقوع حوادث غیر مترقبه و یا غیر قابل کنترل میتواند بر روی سهام مختلف تاثیر بگذارد .
قیمت گذاری داریی سرمایه ای
( CAPM)
2- انحراف استاندارد
انحراف استاندارد در واقع یک مقیاس پراکندگی بازده های پیش بینی شده است ، بطوریکه این بازده ها به توزیع نرمال نزدیکتر می شوند. انحراف استاندارد یک مفهوم آماری است که کاربرد وسیعی در اندازه گیری ریسک سرمایه گذاریها دارد . هر چه مقدار عددی انحراف معیار بیشتر باشد به همان نسبت میزان پراکندگی بازده و در نتیجه ریسک آن طرح نیز بالاتر خواهد بود ، و بالعکس انحراف استاندارد پایین دارای پراکندگی بازده کم و نشانده ریسک کمتر است .
3- تخمینهای ذهنی
اندازه گیری ذهنی ریسک وقتی صورت می گیرد که تخمینهای کیفی بیشتر از تخمینهای کمی در اندازه گیری پراکندگی ها بکار روند . بعنوان مثال یک تحلیل گر ممکن است پیش بینی کند که یک طرح دارای ریسک پایینی است به این مفهوم که از نظر تحلیل گر پراکندگی بازده ها زیاد نیستند .
در این بخش معنی و مفهوم " ریسک " را در ارتباط با " پراکندگی بازده " بکار خواهیم برد و این حقیقت را در نظر می گیریم که نگرشهای ریاضی در تخمین چنین پراکندگی هایی می تواند بکار رود . در این فصل سطح ریسک طرحها را به تکنیکهای ذهنی محدود خواهیم کرد .
معنای بازده
نرخ بازده یک سرمایه گذاری ، مفهومی است که از نظر سرمایه گذاران مختلف معانی متفاوتی دارد . برخی از شرکتها در جستجوی بازده کوتاه مدت نقدی هستند و ارزش کمتری به بازده بلند مدت می دهند . چنین شرکتهایی ممکن است سهام شرکتهایی را که سود سهام نقدی زیادی پرداخت می کنند ، خریداری کنند . برخی دیگر از سرمایه گذاران در درجه اول به رشد و توسعه اهمیت می دهند ، این قبیل شرکتها در جستجوی پروژه هایی هستند که در بلند مدت در آمد بیشتری را عاید آنها می کند . برخی از سرمایه گذاران بازده سرمایه گذاری را با استفاده از نسبتهای مالی تعیین می کنند . این قبیل سرمایه گذاران در شرکتهایی که بازده سرمایه یا ارزش ویژه آنها بسیار بالا باشد سرمایه گذاری می کنند .
ریسک و بازده در سرمایه گذاری و تامین مالی همیشه با هم هستند و نمیتوان آنها را از هم جدا کرد . چرا که تصمیمات مربوط به سرمایه گذاری همیشه بر اساس رابطه ی میان ریسک و بازده صورت میگیرد.
قیمت گذاری داریی سرمایه ای
( CAPM)
رابطه ریسک و بازده
بازده مورد نظر هر سرمایه با سطح ریسک آن یک رابطه بنیادی و اساسی دارد، بطوریکه زمانی یک طرح با ریسک بسیار بالا قابل قبول است که بازده پیش بینی شده آن نیز ، بسیار بالا باشد. به عبارت دیگر طرحی که دارای ریسک بسیار بالا باشد ، ولی بازده پیش بینی شده پایین باشد، طرح قابل قبول نخواهد بود.رابطه ریسک و بازده در شکل زیر نشان داده شده است .
در بازار سرمایه گذاری ،"خط بازار" ممکن است به عنوان یک الگوی کلی ریسک وبازده در نظر گرفته شود.
قیمت گذاری داریی سرمایه ای
( CAPM)
با توجه به شکل بالا برخی از ویژه گیهای خط بازار عبارت است از:
1- شیب صعودی: از محور چپ نمودار ، شیب خط به سمت بالا و صعودی می باشد . این حالت منعکس کننده این واقعیت است که هر چه نسبت ریسک یک طرح بیشتر باشد بازده آن نیز بالاتر است.
2- متغیر ریسک بر روی محورx: محور افقی یا محور xها ، محور متغیر مستقل است و محورy ها یا محور عمودی محور متغیر وابسته می باشد. از این نمودار چنین نتیجه می شود که ، نرخ بازده یک طرح به درجه ریسک آن طرح بستگی دارد. بنابراین ریسک یک متغیر مستقل و بازده یک متغیر وابسته است.
3- نرخ بازده بدون ریسک : در شرایطی که " خط بازار " با محورy در نقطه 08/0 تماس پیدا می کند این وضعیت ، نرخ بازده بدون ریسک که شامل نرخ بازده اسناد دولتی است را مشخص می کند . معمولاً این گونه اسناد ریسکی نخواهند داشت و سرمایه گذار به یک بازدهی بدون ریسک دست پیدا می کند . برای یک شرکت ، این نرخ بازده ، حداقل بازده مورد انتظار هر سرمایه گذاری است .
خط بازار در یک بازار غیر موثر(ناکارا)
در یک بازار موثر(کارامد)کلیه داراییها تحت یک رابطه مشخص بین ریسک و بازده مورد معامله واقع می شوند . بنابراین کلیه سهام ها ، اوراق قرضه و داراییهای سرمایه ای در نقاطی بر روی خط بازار قرار می گیرند . در یک بازار غیر موثر ، بعضی از داراییها بازدهی بیشتری نسبت به سایر داراییها در یک سطح معین ریسک خواهند داشت و موقعیت کلیه داراییها بر روی خط بازار قرار نمی گیرند.شکل زیر یک خط بازار و داراییها ی مستقل رادر یک بازار غیر موثر نشان می دهد .
قیمت گذاری داریی سرمایه ای
( CAPM)
مدل قیمت گذاری داراییهای سرمایه ای کاهشی :(D-CAPM))
یکی از مفروضات در تبیینCAPM وجود شرایط بازار متقارن است. اما بررسیها نشان میدهد که در مواقعی شرایط بازار نامتقارن است؛ یعنی عواملی که ضمن تاثیر بر صرف ریسک، نرخ بازده مورد انتظار دارایی را نیز متاثر ساخته و از ا ینرو مصالحه ر یسک وبازده را از بین میبرد.
بنابراین، مفروضات محدود کننده نظر یه قیمت گذاری دارایی سرما یه ای صاحبنظران مدیریت و اقتصاد را بر آن داشت تا به گسترش این نظریه بپردازند و آن را به شرایط واقعی بازار نزدیک کنند. بنابراین، انتقادات فراوانی به مدل CAPM وارد شد که خود مهمترین عامل ابداع مفهوم ریسک منفی و در نهایت مدل D-CAPM بود. که میتواند در شرایط بازار نامتقارن برآورد مناسبی از بازده مورد انتظار ارایه دهد.
قیمت گذاری داریی سرمایه ای
( CAPM)
مدل قیمت گذاری داراییهای سرمایه ای تعدیلی(A-CAPM)):
در خرید سهام عوامل گوناگونی مورد توجه قرار میگیرد. یکی از عمده ترین این عوامل قابلیت تبدیل آن به پول نقد است که در اصطلاح به نقدشوندگی سهام معروف شده است.
یعنی سرمایه گذاران میخواهند به سادگی و در حداقل زمان، سهام خود رادر صورت نیاز بفروشند. پس یکی از عواملی که می تواند در بازده مورد انتظار از یک سهم نیز تاثیرگذارباشد، قدرت نقدشوندگی آن است.
،A-CAPM الگویی را در اختیار قرار میدهد تا از طریق آن چگونگی تاثیرگذاری ریسک نقدشوندگی بر ق یمت دار ایی ها بررس ی شود. یعن ی الگو یی که قبلاً در سا یر مدل های قیمتگذاری داراییهای سرمایهای مد نظر قرار نگرفته است.
قیمت گذاری داریی سرمایه ای
( CAPM)
1 2 3
1و2به ترتیب، برابر با بازده و حجم ریالی (به میلی ون) در روز dاز ماهtهستند،
3برابر با تعداد روزهای معامله شدهی سهامiدر ماهt مشاهده شده است.
قیمت گذاری داریی سرمایه ای
( CAPM)
با تشکر از توجه شما