چکیده
در این پژوهش تاثیر تامین مالی خارج از ترازنامه بر روی نسبت های سودآوری (ROA ,ROE ,ROI) و اهرمی (نسبت بدهی، نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام و نسبت پوشش هزینه های بهره) در شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران مورد مطالعه قرار گرفته است. در واقع این پژوهش پاسخی به این پرسش است که "تامین مالی خارج از ترازنامه (اجاره های عملیاتی) چه تاثیری بر روی نسبت های سودآوری و اهرمی شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران دارد؟". منظور از تامین مالی خارج از ترازنامه سرمایه گذاری یا افزایش سرمایه (افزایش فعالیت های عملیاتی) شرکت طبق ضوابط قانونی و میثاق های پذیرفته شده حسابداری که تمام یا بخشی از آن تامین مالی در ترازنامه نشان داده نشود و نسبت های سودآوری و اهرمی نتیجه کارایی فعالیت ها و توان بهره برداری شرکت را از طریق سود حاصل از فروش و سرمایه گذاری ها ارزیابی می کند.
در این پژوهش از روش پیمایشی- مقایسه ای1 استفاده شده است. برای جمع آوری اطلاعات مورد نیاز مباحث تئوری و اطلاعات مالی مبتنی بر صورت های مالی حسابرسی شده شرکت های تحت بررسی، از روش کتابخانه ای (آرشیو بورس) استفاده شده است. در راستای انجام این پژوهش نسبت های سودآوری و اهرمی شرکت ها قبل و بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه و هم چنین شرکت هایی که دارای تامین مالی خارج از ترازنامه بوده اند و شرکت هایی که فاقد تامین مالی خارج از ترازنامه بوده اند مورد مقایسه قرار گرفته است.
تجزیه و تحلیل اطلاعات جمع آوری شده و آزمون فرضیه های پژوهش در دوره زمانی 1380 الی 1387 نشان می دهد که تامین مالی خارج از ترازنامه برروی نسبت های سودآوری و اهرمی تاثیر قابل ملاحظه ای نداشته است.
فصل اول
کلیات پژوهش
1-1. مقدمه
یکی از مهم ترین تصمیم های مالی، تامین مالی شرکت می باشد که در اجرای پروژه های سود آور در صحنه رشد شرکت نقش بسیار مهمی را ایفا می کند. توانایی واحد انتفاعی در مشخص ساختن منابع مالی اعم از داخلی و خارجی برای تهیهء سرمایه به منظور سرمایه گذاری و تهیه برنامه های مالی مناسب و دسترسی به یک ساختار مالی مناسب از عوامل اصلی رشد و پیشرفت واحدهای انتفاعی به حساب می آید. شرکت ها معمولاً هنگام نیاز به منابع مالی جدید می توانند یا از راه استقراض وجوه مورد نیاز خود را به دست آورند و یا اینکه با واگذاری قسمتی از مالکیت شرکت به وجوه مورد نیاز دست یابند. هر شرکت هنگام تصمیم گیری برای استفاده از منابع مالی جدید باید هزینه منابع مختلف تامین مالی را مشخص کرده و آثاری را که هر کدام از این منابع بر بازده و ریسک عملیاتی شرکت می گذارند، تعیین نمایند.
استفاده از تصمیم های نامناسب اقتصادی و عدم بهره گیری از ابزارهای مالی در جهت تامین نیازهای مالی، مشکلات فراوانی را برای ساختار مالی شرکت های پذیرفته شده در بورس فراهم می آورد که ممکن است باعث کاهش قدرت سودآوری شرکت ها گردد. لذا به منظور تداوم مشارکت عمومی در سرمایه گذاری، ضرورت دارد که شیوه های تامین مالی شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران مورد بررسی و تجزیه و تحلیل قرار گرفته تا مشخص شود که آیا شرکت ها موفق به کسب بازده معقولی از سرمایه گذاری های انجام شده و هزینه ها مربوط شده اند یا خیر؟
تامین مالی خارج از ترازنامه2 یکی از شیوه های تامین مالی است که دستیابی به آن تا حدودی مشکل و در حال حاضر متداول ترین شیوه تامین مالی محسوب می شود. این شیوه از تامین مالی، ساختار سرمایه شرکت را متحول و نتیجتاً منحنی ریسک را تغییر می دهد، بدین معنا که ریسک نقدینگی و ریسک تغییرات نرخ بهره تحت تاثیر قرار می گیرند، که نوع تاثیرات بستگی به شرایط موجود خواهد داشت .با فرض اینکه شرکت دارای یک ساختار سرمایه3 ایده آل باشد، ریسک سرمایه تغییر نخواهد کرد. چگونه دارائی ها و بدهی ها از ترازنامه حذف می شوند، در صورتی که شرکت از آنها استفاده می کند؟ (لی، الورن، 2000)
این پژوهش در صدد بررسی تاثیر تامین مالی خارج از ترازنامه برروی نسبت های سودآوری ( 4ROI، ROE5، ROA6) و اهرمی (نسبت بدهی7 و نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام8 و نسبت پوشش هزینه های بهره9) شرکت هایی که در بورس اوراق بهادار تهران فعالیت دارند، می باشد.
1-2. بیان مساله
با توجه به اینکه یکی از وظایف عمده و مهم شرکت ها تصمیمات تامین مالی است، شرکت ها درصدد هستند با اتخاذ تصمیم های مناسب و مقتضی در این رابطه به مناسب ترین ترکیب تامین مالی دست یابند، چرا که در حال حاضر دستیابی به ساختار مالی بهینه به جهت اثرات عمده آن بر روی ارزش شرکت و سایر جنبه ها از اهمیت خاصی برخوردار است.
تامین مالی خارج از ترازنامه یکی از ابزارهای تامین مالی برای شرکت ها در طول سه دهه گذشته بوده است. این شیوه از تامین مالی زمانی استفاده می شود که شرکت می خواهد ضمن تحصیل دارائی، آن دارائی و شیوه تامین مالی را که معمولاً از طریق بدهی هاست در ترازنامه نشان ندهد. برخی اوقات در این زمینه از عبارت حساب آرایی یا حسابداری ساختگی نیز استفاده می شود. از آنجایی که شرکت ها نمی خواهند به حساب آرایی ساختگی متهم شوند (زیرا این عبارت بار منفی دارد) در نتیجه عبارت تامین مالی برون ترازنامه ای را به آن ترجیح می دهند(دستگیر، سلیمانیان، 1381).
اجاره های عملیاتی10 متداول ترین نوع تامین مالی خارج از ترازنامه و یکی از بزرگ ترین منابع تامین مالی شرکت می باشد. گزارش سال 2005 هیات کمیسیون بورس و اوراق بهادار برآورد کرده است که کل تعهدات غیر قابل حذف افشا نشده گردش وجوه نقد آتی مرتبط با اجاره های عملیاتی برای شرکت های آمریکایی در حدود 25/1 ترلیون دلار بوده است. طی یک بررسی که قبل از آن توسط انجمن نظارت بر اجاره تجهیزات و اموال (ELA )11 به انجام رسیده چنین بیان شده است که از هر 10 شرکت آمریکایی 8 شرکت تمام یا قسمتی از تجهیزات مورد نیاز خود را از طریق اجاره عملیاتی تامین می کنند. به علاوه بر اساس اطلاعات به دست آمده از مرکز اطلاع رسانی12 بورس در آمریکا، بدهی های ناشی از اجاره های عملیاتی در سال 2004، به طور متوسط 7/39% کل تعهدات ثابت شرکت ها را تشکیل داده در حالی که تعهدات ناشی از اجاره های سرمایه ای صرفاً 5/1% از تعهدات مذکور و بدهی های بلند مدت 8/58% از کل تعهدات ثابت شرکت بوده است (همان منبع، 1381).
اجاره های عملیاتی مشابه استقراض ها و سایر شیوه های تامین مالی که در آنها تحصیل یک دارایی مستلزم پرداخت اصل و بهره در آینده می باشد، هستند. به طور ذاتی اجاره های عملیاتی دارائی ها و بدهی های شرکت اجاره گیرنده را ارائه می دهند، با این تفاوت که در ترازنامه نشان داده نمی شوند.
طبق اصول کلی پذیرفته شده حسابداری (GAAP)13 زمانی که شرکت اجاره را به عنوان "عملیاتی" طبقه بندی می نماید آن را در ترازنامه شناسایی نمی کند. ایمهاف و تماس14 (1999) نشان دادند که شرکت ها به منظور اجتناب از شناسایی دارائی های تحصیل شده از طریق اجاره ها در ترازنامه، اجاره های سرمایه ای را به اجاره های عملیاتی تجدید طبقه بندی می کنند.
پذیرش حق استفاده از یک دارایی با استفاده از قرارداد اجاره عملیاتی هم دارای منافعی در آینده می باشد و هم اینکه تعهداتی را برای پرداخت اجاره به وجود می آورد. بنابراین چنین معامله ای می تواند هم به عنوان بوجود آورنده یک دارایی عملیاتی خارج از ترازنامه و هم به عنوان بوجود آورنده یک بدهی خارج از ترازنامه، نظاره شود. پژوهش های گذشته نشان داده است که رشد خالص دارایی های عملیاتی و استفاده از تامین مالی خارجی (از قبیل استقراض، سهام ممتاز و سهام عادی) جهت دست یابی به چنین رشدی، با کاهش درآمدهای آتی و بازده سهام رابطه دارد. با این حال پژوهش های امروزی بر فعالیت های درون ترازنامه ای متمرکز شده اند.
اجاره یک راه متدوال جهت تحصیل دارائی های مورد نیاز برای تولید می باشد. از دیدگاه اجاره کننده (مستاجر) اجاره ها می توانند به دو دسته شامل اجاره های سرمایه ای و اجاره های عملیاتی طبقه بندی شوند. اجاره سرمایه ای همانند خرید، مستلزم شناسایی در ترازنامه تحت عنوان دارایی و تعهدات می باشد. در مقابل، اجارهء عملیاتی یک فعالیت خارج از ترازنامه برای اجاره کننده می باشد و در صورت سود و زیان تحت عنوان هزینه اجاره منعکس می شود.
گسترش استفاده از اجاره های عملیاتی نشان می دهد که بسیاری از شرکت ها دارائی هایی مانند فضای اداری، وسائط نقلیه و تجهیزات را به صورت عملیاتی اجاره می کنند، نه به صورت سرمایه ای. به عبارت دیگر دارائی های ثبت نشده و تعهدات ناشی از اجاره های عملیاتی از همان اهمیتی برخوردار هستند که دارائی ها و بدهی های درون ترازنامه ای دارا می باشند. با مشخص شدن وسعت استفاده و اهمیت اجاره های عملیاتی به عنوان یکی از شیوه های تامین مالی خارج از ترازنامه، آزمون کاربرد فعالیت های اجاره عملیاتی خارج از ترازنامه برای نسبت های سودآوری واهرمی و ارزش شرکت از اهمیت خاصی برخوردار است.
نسبت های سودآوری15 میزان موفقیت واحد انتفاعی را در تحصیل بازده خالص نسبت به درآمد فروش یا نسبت به سرمایه گذاری ها اندازه گیری می کند. هدف مدیریت طبیعتاً تحصیل حداکثر بازده برای سرمایه گذاری سهامداران عادی در واحد انتفاعی است. بنابراین نسبت های سودآوری از جمله نسبت بازده سرمایه (ROI)، نسبت بازده حقوق صاحبان سهام (ROE) و نسبت بازده دارائی ها (ROA) و نسبت های اهرمی از جمله نسبت بدهی، نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام و نسبت پوشش هزینه های بهره به عنوان معیاری برای سنجش موفقیت واحد انتفاعی در دستیابی به اهداف مذبور محسوب می شود (ولی گی16، 2006).
لذا پژوهشگر در این پژوهش در صدد آن است که آیا تامین مالی خارج از ترازنامه (اجاره های عملیاتی) بر روی نسبت های سودآوری و اهرمی شرکت ها تاثیرگذار است یا خیر؟ آیا در بورس اوراق بهادار تهران قدرت بازدهی شرکت ها تحت تاثیر این شیوه از تامین مالی قرار می گیرد؟
1-3. اهمیت موضوع پژوهش
یکی از سوالات مهم موجود در شرکت در رابطه با چگونگی تامین مالی و تسهیل در تامین منابع مالی مربوط می باشد. تئوری های زیادی در رابطه با جنبه های مختلف بودجه بندی سرمایه ای بیان شده است. بسیاری از موضوعاتی که از این تئوری ها مشتق می شود در مورد یک ساختار سرمایه ایده آل است. شرکت ها دائماً در تلاشند یک استراتژی مالی مناسب را برای دستیابی به هدف شان انتخاب کنند(لی، الورن17، 2000).
اجاره ها یکی از متداول ترین عناوین مورد استفاده در تامین مالی خارج از ترازنامه می باشد. به همین جهت در خصوص اجاره ها، استاندارد های مختلفی وضع شده است. کمیته رویه های حسابداری18 یک استاندارد، هیات اصول حسابداری19 پنج استاندارد و هیات استاندارد های حسابداری مالی20 ده استاندارد در این زمینه منتشر کرده اند. توجه خاص به حسابداری اجاره ها، ناشی از به کارگیری روز افزون آن در دنیای اقتصاد امروز و نیاز به تشریح معاملات پیچیده مربوط به آن می باشد، از آنجا که در زمینه تامین مالی خارج از ترازنامه، استاندارد مشخصی در ایران تدوین یا ترجمه نشده است و نیز به علت مشاهده عوامل تشکیل دهنده این نوع تامین مالی در روند گزارش گری مالی، انتظار این می رود که سیاست گذاران و دست اندرکاران امر تدوین استانداردها و گزارشگری مالی در ایران، بر لزوم تدوین استاندارد بومی برای این امر، پژوهش و تصمیم گیری کنند (دستگیر، سلیمانیان، 1381).
این پژوهش به دنبال آن است که نحوه تاثیر تامین مالی خارج از ترازنامه بر روی نسبت های سودآوری و اهرمی در شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران را ارزیابی و در این رابطه اطلاعاتی را جمع آوری نماید تا مدیران در جهت بهینه سازی تصمیم های مربوط به نحوه تامین مالی از آن استفاده نمایند.
1-4. اهداف پژوهش
هدف از انجام این پژوهش این است که نشان دهیم چگونه از طریق تامین مالی خارج از ترازنامه می توان به مشکلات مربوط به تامین سرمایه و هزینهء سرمایه و ریسک های موجود فایق آئیم.
از آنجا که هدف اصلی عموم سرمایه گذاران کسب سود و افزایش ثروت است، اطلاع از چگونگی و میزان سود آوری شرکت ها با توجه به ساختار سرمایه آنها می تواند به عنوان یکی از معیارهای ارزیابی شرکت ها برای سرمایه گذاری مورد استفاده قرار گیرد.
لذا بدست آوردن چنین نتیجه ای مستلزم بررسی دقیق مسئله و اشراف بر مکانیزم آنها است. بنابراین این پژوهش با هدف مذکور به دنبال یافتن رابطه معنی دار بین تامین مالی خارج از ترازنامه از طریق اجاره های عملیاتی و نسبت های سودآوری و اهرمی باشد، تا با جمع آوری اطلاعات واقعی و نشان دادن رابطه معنی دار بین این عوامل، مدیران مالی، سرمایه گذاران و تامین کنندگان سرمایه بتوانند از این نتایج استفاده کنند.
1-5. فرضیه های پژوهش
با توجه به هدف این پژوهش، سوال اساسی که پژوهشگر به دنبال پاسخ آن است عبارت است از این که آیا رابطه معنی داری بین تامین مالی خارج از ترازنامه از طریق اجاره های عملیاتی و نسبت های سودآوری و اهرمی شرکت های فعال در بورس اوراق بهادار تهران وجود دارد؟
لذا به منظور پاسخ به این سوال، فرضیه های پژوهش به شرح زیر طرح شده اند:
فرضیه اصلی1: بین میانگین نسبت های سودآوری در شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه نسبت به قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه تفاوت وجود دارد.
فرضیه1-1: بین میانگین نسبت سود ناویژه به ارزش ویژه در شرکت ها بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه نسبت به قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه تفاوت وجود دارد.
فرضیه2-1: بین میانگین نسبت سود خالص به ارزش ویژه در شرکت ها بعد ازتامین مالی خارج از ترازنامه نسبت به قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه تفاوت وجود دارد.
فرضیه3-1: بین میانگین نسبت سود خالص به مجموع دارایی ها در شرکت ها بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه نسبت به قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه تفاوت وجود دارد.
فرضیه اصلی2: بین میانگین نسبت های سودآوری در شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند نسبت به شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند تفاوت وجود دارد.
فرضیه1-2: بین میانگین نسبت سود ناویژه به ارزش ویژه در شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند نسبت به شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند تفاوت وجود دارد.
فرضیه2-2: بین میانگین نسبت سود خالص به ارزش ویژه در شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند نسبت به شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند تفاوت وجود دارد.
فرضیه3-2: بین میانگین نسبت سود خالص به مجموع دارایی ها در شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند نسبت به شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند تفاوت وجود دارد.
فرضیه اصلی3: بین میانگین نسبت های اهرمی در شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه نسبت به قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه تفاوت وجود دارد.
فرضیه1-3: بین میانگین نسبت بدهی به مجموع دارایی ها در شرکت ها بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه نسبت به قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه تفاوت وجود دارد.
فرضیه2-3: بین میانگین نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام در شرکت ها بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه نسبت به قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه تفاوت وجود دارد.
فرضیه3-3: بین میانگین نسبت پوشش هزینه های بهره در شرکت ها بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه نسبت به قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه تفاوت وجود دارد.
فرضیه اصلی4: بین میانگین نسبت های اهرمی در شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند نسبت به شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند تفاوت وجود دارد.
فرضیه1-4: بین میانگین نسبت بدهی به مجموع دارایی ها در شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند نسبت به شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند تفاوت وجود دارد.
فرضیه2-4: بین میانگین نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام در شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند نسبت به شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند تفاوت وجود دارد.
فرضیه3-4: : بین میانگین نسبت پوشش هزینه های بهره در شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند نسبت به شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند تفاوت وجود دارد.
1-6. قلمرو پژوهش
قلمرو پژوهش بسته به ابعاد آن در سه حیطه متفاوت به شرح زیر مورد بررسی قرار گرفته است:
قلمرو زمانی:
محدوده زمانی پژوهش، اطلاعات مالی مربوط به عملکرد سال های مالی 1380 الی 1387 شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران می باشد.
قلمرو موضوعی:
محدوده موضوعی پژوهش، بررسی تاثیر تامین مالی خارج از ترازنامه برروی نسبت های سودآوری و اهرمی شرکت های پذیرفته شده در بورس بهادار تهران می باشد.
قلمرو مکانی:
قلمرو مکانی پژوهش شامل شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران می باشد.
1-7. جامعه آماری
در پژوهش حاضر کلیه شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران به سه جامعه تقسیم شده اند:
الف- جامعه آماری شرکت هایی که از سال مالی 80 الی 82 فاقد تامین مالی خارج از ترازنامه و از سال 83 الی 87 دارای تامین مالی خارج از ترازنامه بوده اند.
ب- جامعه آماری شرکت هایی که طی دوره پژوهش (80 الی 87) دارای تامین مالی خارج از ترازنامه بوده اند.
ج- جامعه آماری شرکت هایی که طی دوره پژوهش (80 الی 87) فاقد تامین مالی خارج از ترازنامه بوده اند.
قبل از تعیین جوامع آماری مذکور چهار پیش فرض زیر می بایست در نظر گرفته شود:
1. شرکت هایی که حداکثر تا تاریخ 29/12/1378 در بورس اوراق بهادار تهران پذیرفته شده اند.
2. شرکت هایی که سال مالی آنها به 29 اسفند ختم شده است.
3. شرکت های سرمایه گذاری به دلیل متفاوت بودن نحوه محاسبه بازده آنها از جامعه آماری حذف شده اند.
4. شرکت هایی که طی دوره پژوهش در حالت تعلیق بوده و یا از بورس خارج شده اند.
نمونه آماری این پژوهش با استفاده از فورمول کوکران به شرح زیر از جوامع آماری انتخابی در بخش قبل استخراج شده است:
n=(N×Z_(α/2)^2×pq)/((N×d^2 )+(Z_(α/2)^2×pq))
d=Z_(α/2)^2×√(pq/N)
1-8. روش پژوهش
در این پژوهش از روش علی یا پس رویدادی استفاده شده است. در این روش مطالعات کتابخانه ای به منظور کشف متغیرها، عوامل موثر و ارائه فرضیه ها انجام پذیرفته است. هم چنین بر اساس اطلاعات مشاهده شده در آرشیو بورس و با استدلال و تکنیک های آماری ارتباط بین تامین مالی خارج از ترازنامه و نسبت های سودآوری و اهرمی در شرکت های پذیرفته شده در بورس در دوره پژوهش را بررسی و نتایج حاصل از نمونه به کل جامعه تعمیم داده شد.
پژوهش حاضر از لحاظ نوع کار پژوهشی، از نوع کاربردی است که از اطلاعات واقعی و روش های مختلف آماری برای رد یا عدم رد فرضیه های آن استفاده شده است.
1-9. روش جمع آوری اطلاعات
جمع آوری اطلاعات برای هرنوع پژوهشی از اهمیت ویژه ای برخوردار است. در این پژوهش برای جمع آوری اطلاعات مورد نیاز مباحث تئوری (نظری) از روش کتابخانه ای (کتب، نشریات، مقالات حرفه ای و تخصصی) استفاده شده است. اطلاعات مورد نیاز از طریق صورت های مالی حسابرسی شده شرکت های مورد بررسی، صورت های مالی سه ساله، گزارش عملکرد 10 ساله و هم چنین سیستم کامپیوتری بورس، که توسط بورس تهران تهیه شده است برای یک دوره 8 ساله (87-80) نیز از طریق روش کتابخانه ای که در آرشیو بوده، جمع آوری شده است.
1-10. تعریف عملیاتی واژه ها و اصطلاحات تخصصی
1-10-1. تامین مالی خارج از ترازنامه21: سرمایه گذاری یا افزایش سرمایه (افزایش فعالیت های عملیاتی) شرکت طبق ضوابط قانونی و میثاق های پذیرفته شده حسابداری که تمام یا بخشی از آن تامین مالی، در ترازنامه نشان داده نشود، تامین مالی خارج از ترازنامه گفته می شود، که در این پژوهش اجاره عملیاتی است.
1-10-1-1. اجاره عملیاتی22: قرارداد اجاره برای استفاده اقلامی از دارائی های ثابت برای مدت زمانی که از عمر مفید دارای کمتر باشد. این نوع قرارداد هزینه های نگهداری و غیره را در بردارد و قابل فسخ است. در این پژوهش اجاره عملیاتی به عنوان تامین مالی خارج از ترازنامه معرفی می شود.
1-10-1-2. اجاره (بلند مدت) مالی23 : در این نوع اجاره، مستاجر حق باطل کردن قرارداد را ندارد و هزینه نگهداری مورد اجاره بر عهده مستاجر است و مدت قرار داد، تقریباً با عمر مفید دارائی مورد نظر (مورد اجاره) برابر است. اجاره به شرط تملیک نمونه آن است(دستگیر، سلیمانیان، 1381).
1-10-2. نسبت های سودآوری24: گروهی از نسبت ها که شامل حاشیه سود عملیاتی، حاشیه سود ناخالص، گردش مجموع دارائی ها، بازده سرمایه گذاری ها، بازده دارائی ها (توان سوددهی) و بازده حقوق صاحبان سهام می شوند.
1-10-2-1. بازده سرمایه گذاری ها (ROI): معیاری متداول و مهم برای سنجش درجه سودآوری شرکت ها است. ROI از تقسیم سود عملیاتی بر مجموع دارائی ها که معمولاً به ارزش دفتری اندازه گیری می شود، بدست می آید .
1-10-2-2. بازده دارائی ها (ROA): معیاری متداول ومهم برای سنجش درجه سودآوری شرکت هاست. ROA از تقسیم سود بعد از مالیات (سود خالص) بر مجموع دارائی ها که معمولاً به ارزش دفتری اندازه گیری می شود، بدست می آید.
1-10-2-3. بازده حقوق صاحبان سهام (ROE): معیاری متداول و مهم برای سنجش درجه سودآوری شرکت هاست. ROE از تقسیم سود خالص به ارزش ویژه بدست می آید( نیکومرام و همکاران، 1385).
1-10-3. نسبت های اهرمی: نشان دهنده میزان استفاده از بدهی در ساختار سرمایه و تامین مالی شرکت هستند. این نسبت ها نشان می دهند که شرکت تاچه حد قادربه پرداخت بدهی های خود درسررسید می باشد. در تجزیه و تحلیل توانایی پرداخت بدهی های واحد تجاری، عواملی مانند ساختار عملیاتی و مالی شرکت و میزان بدهی های بلند مدت در ساختار سرمایه مورد توجه قرار می گیرد. نسبت های اهرمی مورد بحث شامل نسبت بدهی و نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام و نسبت پوشش هزینه های بهره می باشند.
1-10-3-1. نسبت بدهی: این نسبت عبارت است از تقسیم کلی بدهی به کل دارایی شرکت. هر چه نسبت بدهی افزایش یابد سودآوری شرکت نیز افزایش خواهد یافت مشروط براین که نرخ بازده دارایی ها بیش از نرخ بهره بدهی ها باشد. از سوی دیگر هرچه نسبت بدهی افزایش یابد ریسک مالی (عدم پرداخت بدهی ها و ورشکستگی شرکت) افزایش خواهد یافت.
1-10-3-2. نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام: این نسبت نشان می دهد که تامین مالی بلند مدت توسط بستانکاران در مقابل صاحبان سهام چگونه است.
1-10-3-3. نسبت پوشش هزینه های بهره: این نسبت نشان می دهد، تا چه اندازه می توان از محل سود قبل از بهره و مالیات هزینه بهره را پوشش داد. اگر این نسبت افزایش یابد نشان می دهد: توانایی شرکت در پرداخت بدهی های خود بیشتراست (همان منبع، 1385).
1-11. ساختار کلی پژوهش
پژوهش حاضر در پنج فصل تهیه و تنظیم شده است. فصل اول شامل کلیات پژوهش می باشد. فصل دوم شامل چندین بخش است، در بخش اول عمده ترین ابزارهای تامین مالی خارج از ترازنامه معرفی و تشریح شده اند، در بخش دوم نسبت های مالی تشریح و نسبت های انتخاب شده جهت آزمون فرضیات پژوهش معرفی شده اند. در بخش بعدی مبانی نظری اجاره ها شامل رویکردها و تکامل تدریجی آن و هم چنین اجاره های عملیاتی به نحو کامل مورد بحث و بررسی قرار گرفته است، و بخش چهارم به بیان پیشینه پژوهش اختصاص یافته است. فصل سوم روش شناسی پژوهش و فصل چهارم تجزیه و تحلیل اطلاعات می باشد، و در نهایت در فصل پنجم به نتیجه گیری پژوهش پرداخته شده است.
فصل دوم
مبانی نظری و پیشینه پژوهش
2-1. مقدمه
یکی از مسائلی که معمولاً هر شرکتی با آن مواجه است، چگونگی تامین مالی جهت تهیه امکانات و عملیات خود می باشد. تئوری های بسیاری از جنبه های متفاوتی در رابطه با فرآیند بودجه بندی سرمایه ای نوشته شده است. بسیاری از این تئوری ها استفاده از تنزیل گردش وجوه را برای تعیین یک ساختار سرمایه مطلوب و مناسب پیشنهاد کرده اند. شرکت ها با چنین اطلاعاتی سعی می کنند استراتژی تامین مالی خود را مطابق با اهدافی که مد نظرشان است، طرح ریزی کنند. با این حال آیا آنها چنین استراتژی را بهترین راه ممکن تلقی می کنند؟ آیا ساختار بندی تصمیمات آنها در اتخاذ چنین راهی به صورتی است که یک شیوه تامین مالی مناسب را تحت شرایط متناسب با شرکت مربوطه، مدنظر قرار داده باشد؟ در تلاش برای دستیابی به چنین ارزش هایی، توانایی حل مسائل به بهترین شیوه و مقایسه راه های مختلف، مزیت های زیادی را به همراه خواهد داشت( لی، الورن25، 2000).
تامین مالی خارج از ترازنامه یکی از شیوه های تامین مالی است که دستیابی به آن تا حدودی مشکل و در حال حاضر متداول ترین شیوه تامین مالی محسوب می شود. این شیوه از تامین مالی، ساختار سرمایه شرکت را متحول و نتیجتاً منحنی ریسک را تغییر می دهد. چگونه دارائی ها و بدهی ها درحالی که از آنها استفاده می شود از ترازنامه حذف می شوند؟ با این وجود بسیار واضح است که نسبت های با اهمیت شرکت که استفاده کنندگان در بازار به منظور مقایسه عملکرد شرکت ها از آنها استفاده می کنند، تحت تاثیر قرار خواهند گرفت. نسبت های با اهمت از قبیل نسبت های سودآوری و اهرمی با انتخاب یکی از ابزارهای تامین مالی خارج از ترازنامه که می توانند جایگزین هم باشند، تغییر خواهند کرد.
داوان26(1997) چنین استدلال کرده است که در زمانی که به علت جریان آزادانه اطلاعات، در صورت تامین مالی خارج از ترازنامه، بازار دارای عملکرد خوبی است، این نوع تغییرات منجر به افزایش ارزش شرکت می شود (داوان، 1997).
اما سوال این است که آیا جریان اطلاعات آزادانه است؟
در مطالعهء موضوع تامین مالی خارج از ترازنامه بعضی از نظریات به طور مداوم مزایای این شیوه از تامین مالی را بیان کرده اند. مزایای آن نسبت به سایر ابزارهای تامین مالی سنتی عبارت است از اندوخته شدن وجوه، امکان پیشرفت بهتر پروژه ها و در بعضی مواقع این امکان را به مدیریت می دهد که از سایر مهارت هایش به بهترین نحو استفاده کند.
در این فصل به مطالعه مبانی نظری و پیشینه پژوهش پرداخته شده است که از پنج بخش تشکیل شده است. بخش اول شامل مقدمه می باشد. در بخش دوم عمده ترین ابزارهای تامین مالی خارج از ترازنامه شامل: فروش حساب های دریافتنی، اجاره های عملیاتی، تامین مالی پروژه های خاص، منبع یابی خارجی و وثیقه گذاری دارائی ها به مورد بحث گذاشته شده است. در این بخش تاثیر هر یک از این ابزارها بر موضوعاتی از قبیل مزیت های هزینه27، اختیارات مدیریت28، انتقال ریسک29 و هزینه معاملات30، عدم تقارن اطلاعاتی31 که در مقدمه به طور مختصر به آنها اشاره شد، بیان گردیده است. بخش سوم نسبت های مالی مورد بحث قرار گرفته و نسبت های انتخابی جهت آزمون فرضیات پژوهش معرفی گردیده است. بخش چهارم در رابطه با اجاره ها می باشد، در این بخش مبانی نظری اجاره ها شامل رویکردها و تکامل تدریجی آن و همچنین اجاره های عملیاتی به نحو کامل مورد بحث و بررسی قرار گرفته است. و بخش پنجم به پیشینهء پژوهش حاضر اختصاص یافته است.
2-2. ابزارهای تامین مالی خارج از ترازنامه
این بخش به منظور فراهم ساختن زمینه ای برای بحث در رابطه با ابزار های تامین مالی خارج از ترازنامه طراحی شده است. این مبحث شامل استدلال هایی در رابطه با چگونگی ارتباط ابزارهای مذکور با موضوعات:
مزیت های هزینه، اختیارات مدیریت، انتقال ریسک و هزینه معاملات، عدم تقارن اطلاعاتی می باشد.
در این بخش پنج نوع از ابزارهای تامین مالی خارج از ترازنامه مورد بررسی قرار گرفته است. مزایا و معایب آنها از جنبه ارزش افزایی و تاثیر بر نسبت های سودآوری و اهرمی که در بخش های قبلی تشریح شد، مورد بحث قرار گرفته است. هر بخش با بیان یک سری نکات به طور خلاصه برای خواننده، به پایان می رسد.
ابزار های انتخابی
در این بخش بالغ بر 5 ابزار ارائه شده است که می توان آنها را به عنوان ابزارهای تامین مالی خارج از ترازنامه تلقی کرد. این ابزارها عبارتند از:
1- فروش (واگذاری) حساب های دریافتنی32
2- اجاره های عملیاتی33
3- تامین مالی پروژه های خاص34
4- منبع یابی خارجی35
5- وثیقه گذاری دارائی ها36
2-2-1. فروش حساب های دریافتنی (فروش با مباشرت مطالبات)
عاملیت و فروش حساب های دریافتنی در دو حالت اساسی صورت می گیرد. اولین حالت عبارت است از فروش حساب های دریافتنی با حق رجوع. فروش حساب های دریافتنی با حق رجوع37 به این معنی است که عامل38 در زمانی که نتواند حساب های دریافتنی را که قبلاً به وی واگذار شده وصول کند، می تواند جهت وصول مطالبات خود به شرکت فروشنده حساب های دریافتنی مراجعه کند.
دومین حالت عبارت است از: فروش حساب های دریافتنی بدون حق رجوع. فروش بدون حق مراجعه به این معنی است که عامل در زمان عدم توانایی در وصول مطالبات حق مراجعه به فروشنده حساب های دریافتنی را ندارد. حساب های دریافتنی زمانی بدون حق رجوع فروخته می شود که میزان اعتبار مشتری تضمین شده باشد و یا اینکه مشتریان کسانی هستند که مورد تائید عامل قرارگرفته اند.
خدماتی که توسط عامل ارائه می شود به شرح زیر است:
1- پیش پرداخت برای فروش کالاها
2- دفترداری و سازماندهی حساب های دریافتنی
3- حذف هزینه های ناشی از عدم پرداخت توسط مشتری
4- تعیین و تشخیص اعتبار مشتری
در بیانیه پژوهشات مالی شماره 5، سه نوع نحوه برخورد با صورت های مالی فروشنده حساب های دریافتنی وجود دارد:
1- عدم شناسایی: حدف حساب های دریافتنی واگذار شده به صورت عاملیت از ترازنامه شرکت فروشنده و نشان ندادن بدهی و عایدات بدست آمده ناشی از این قرار داد.
2- شناسایی همزمان دارایی و بدهی: عایدات دریافتی ناشی از عامیلت پس از کاهش اصل حساب های دریافتنی در ترازنامه، تحت عنوان دارایی جداگانه نشان داده می شود. عایدات در این نوع نمایش در ترازنامه به صورت حساب های کاهنده عمل می کنند.
3- شناسایی جداگانه دارایی و بدهی: رقم مطالبات واگذار شده به صورت عاملیت در سمت راست ترازنامه (سمت دارائی ها)، عایدات دریافت شده از عامل در سمت چپ ترازنامه (سمت بدهی ها) فروشنده مطالبات نشان داده می شود.
در حالت عدم شناسایی، عمل فروش حساب های دریافتنی یک نوع ابزار تامین مالی خارج از ترازنامه خواهد بود.
2-2-1-1. مزیت های فروش حساب های دریافتنی از نظر هزینه
1- کاهش در سرمایه مورد نیاز برای عملیات: با فروش حساب های دریافتنی هزینهء تامین مالی کاهش می یابد، زیرا در زمان فروش عامل تمام یا بخشی از دریافتنی ها را پیش پرداخت می کند و در این حالت یک دارایی به راحتی به وجه نقد تبدیل می شود.
2- حذف ریسک ناشی از اعتبار مشتریان: فروش حساب های دریافتنی به شرکت این امکان را می دهد تا از مشکلاتی مانند قصور غیر منتظره هر یک از بدهکاران در پرداخت بدهی هایشان اجتناب کند. اگرچه موارد قصور عادی در قرارداد عاملیت قید می شود، اما مخاطرات مربوط به سایر موارد به عامل منتقل می شود.
3- کاهش در هزینه های کنترل اعتبار مشتریان: با فروش حساب های دریافتنی مسئولیت کنترل اعتبار مشتریان به عامل منتقل می شود. در این حالت با توجه به اینکه عامل از آگاهی بیشتری نسبت به اعتبار مشتریان برخوردار است، از ریسک اعتباری39 و زیان ناشی از آن اجتناب و در نتیجه انتظارات شرکت را بهبود می بخشد.
4- سرعت بخشیدن به دریافت ها: با فروش حساب های دریافتنی سرعت پرداخت توسط مشتریان افزایش می یابد. زیرا در این صورت مشتری اختیار به تاخیر انداختن پرداخت های خود را بدون تحمل بهرهء اضافی، ندارد. در غیر این صورت شرکت ناچار است برای حفظ روابط خود با مشتری زمان وصول بدهی را بدون دریافت بهرهء اضافی به تاخیر بیندازد.
5- حذف حساب های دریافتنی و هزینه های کنترل اعتبار مشتریان: با حذف حساب های دریافتنی از دفاتر شرکت، وظیفهء کنترل اعتبار مشتریان به عامل منتقل می شود. اگر شرکت نتواند کنترل اعتبار مشتریان را با هزینهء پایینی انجام دهد، جالب ترین راه، فروش حساب های دریافتنی می باشد.
2-2-1-2. اختیارات مدیریت
1- واگذاری عملیات حسابداری و کنترل اعتبار مشتریان به اشخاص خارج از شرکت: با فروش حساب های دریافتنی، مدیریت زمان زیادی را صرف تمرکز بر روی مدیریت آنها و بخش کنترل اعتبار نخواهد کرد و بیشتر بر روی فعالیت های محوری شرکت متمرکز خواهد شد.
2- تغییر در منابع تامین وجوه: فروش حساب های دریافتنی نیز همانند دریافت وام قابلیت برآورده کردن نیازهای نقدینگی شرکت را دارد. در فروش حساب های دریافتنی، دریافتنی ها پیش دریافت می شود، این به این معنی است که ریسک عدم پرداخت به یک منبع (عامل) محدود می شود.
2-2-1-3. مخاطرات مالی40
1- کاهش در ریسک نقدینگی41
2- حذف ریسک اعتباری (در زمانی که فروش حساب های دریافتنی بدون حق رجوع است): با کنترل درجه اعتباری هر یک از مشتریان توسط عامل، ریسک اعتباری شرکت کاهش می یابد.
3- کاهش در ریسک نوسان نرخ بهره42 که به شرایط موجود بستگی دارد.
4- عدم تاثیر بر روی ریسک سرمایه43: فروش حساب های دریافتنی تاثیر مستقیمی بر روی ریسک سرمایه نخواهد داشت، مگر اینکه پیش پرداخت انجام شده توسط عامل، ساختار سرمایه شرکت را تغییر دهد.
2-2-1-4. بهای معامله / عدم تقارن اطلاعاتی
1- فروش حساب های دریافتنی و عاملیت آن منجر به ایجاد مشکلاتی در رابطه با روابط بین شرکت فروشنده و مشتریان می شود. علت این امر عدم توجه شرکت به نیازهای مشتریان و تغییر در اهداف تجاری آن می باشد.
2- ممکن است که عامل اطلاعات بهتری در رابطه با ریسک اعتباری مشتریان داشته باشد.
2-2-2. اجاره های عملیاتی
بر اساس تعریف انجام شده توسط احمد ریاحی بلکویی(1998)44، اجاره یک توافق یا قرارداد بین دو یا چند طرف می باشد. طی این قرارداد اجاره دهنده موافقت می کند که دارایی را تحصیل و به مالکیت خود در آورد و از مزیت های مالیاتی ناشی از استهلاک و بهره آن بهره مند شود. اجاره کننده نیز موافقت می کند که از دارایی مورد اجاره استفاده کند و حق الزحمه تعیین شده توسط موجر (اجاره دهنده) را بپردازد. حق الزحمه مذکور بابت جبران بخشی از سرمایه گذاری انجام شده توسط اجاره دهنده، منسوخ شدن تکنولوژی، مخاطره ناشی از کاهش ارزش فروش در زمان فروش مجدد دارایی و احتمال از بین رفتن آن توسط اجاره کننده می باشد(ریاحی بلکویی، 1998).
دو خصوصیتی که انگیزه روی آوردن شرکت ها به اجاره های عملیاتی را تقویت می کند عبارتند از:
1- مزیت مالیاتی: در اجاره های عملیاتی با پرداخت مال الاجاره، هزینه قابل قبول مالیاتی ایجاد می شود.
2- امکان اجرای تامین مالی خارج از ترازنامه: که در این خصوصیت از طریق نشان ندادن دارائی ها و بدهی ها در صورت های مالی استاندارد حاصل می شود. در نتیجه تامین مالی خارج از ترازنامه، نسبت بدهی ها و نسبت های سودآوری (بازده دارائی ها، بازده سرمایه گذاری ها وبازده حقوق صاحبان سهام) بهتر از زمانی نشان داده می شود که دارایی خریداری شده است (دستگیر، سلیمانیان، 1386).
2-2-2-1. مزیت های اجارهء عملیاتی از نظر هزینه
1- درآمد های تجاری حاصل از مزایای مالیاتی و تفاضل تامین مالی: در بسیاری از موارد از اجاره به منظور بهره مند شدن از مزایای مالیاتی آن استفاده می شود. رس، وسترفیلد و جاف(1999)45 در مباحث خود چنین بیان کرده اند که اجاره منجر به انتقال مزایای مالیاتی از اشخاصی که مالک تجهیزاتی هستند اما توانایی استفاده از تمامی مزایای مالیاتی46 مرتبط با آن را ندارند، به اشخاصی که این توانایی را دارند، می شود. آنچه گفته شد به این معنی است که اجاره دهنده و اجاره کننده می توانند حداقل هزینهء تامین مالی را بین خود تقسیم و سطوح مالیاتی را که به تنهایی قادر به تغییر آن نیستند، به نفع خود تغییر دهند. طی این فرایند آنها وجوهی را به دست می آورند که در غیر این صورت می بایست به شکل مالیات به دولت پرداخت می کردند. در نتیجه اجاره کننده با کمترین هزینهء تامین مالی نسبت به زمانی که از بدهی به شکل سنتی استفاده می کرد، مواجه می شود.
2- مزایای حاصل از داشتن اطلاعات بهینه توسط اجاره دهنده: اجاره دهنده می تواند مزایای بیشتری نسبت به بانک (وام دهنده) در خصوص اطلاعاتی که کسب می کند داشته باشد. تامین مالی از طریق بدهی یکی از مشهودترین جایگزین ها برای تامین مالی از طریق اجاره هاست. بانک معمولا به انواع مختلفی از صنایع وام می دهد، در صورتی که شرکت اجاره دهنده ممکن است بر روی یک صنعت خاص متمرکز شود. با وجود این ویژگی خاص، شرکت اجاره دهنده ریسک کمتری را متحمل می شود، زیرا اطلاعات بیشتری در رابطه با مخاطراتی که ممکن است وجود داشته باشد، خواهد داشت. هم چنین اجاره دهنده ممکن است توانایی فروش مجدد دارایی مورد اجاره را با کمترین هزینه داشته باشد، در این صورت هزینه اجاره نیز کاهش می یابد، زیرا هزینه های فروش مجدد کاهش یافته است.
2-2-2-2. اختیارات مدیریت
1- تطابق درآمدها و هزینه ها (پرداخت های اجاره): ریاحی بلکویی(1998) چنین بیان کرده است که اجاره دارای مزیت های واقعی زیادی است، که با تعریف اختیارات مدیریت سازگار است. طبق این یافته ها هزینه های اجاره می تواند با درآمدها مطابقت داده شود. هم چنین پرداخت های اجاره می تواند طوری ساختار بندی شود که پرداخت های اولیه با تاخیر انجام یا اینکه مقدار پرداخت ها در کمترین سطح نگه داشته شود. زمان بندی و مقدار پرداخت ها منعکس کنندهء درآمدهای جاری پیش بینی شده می باشد. در این حالت شرکت برای پرداخت اجاره در زمانی که هنوز وجوهی در اختیار ندارد، مورد مواخذه قرار نمی گیرد. در نتیجهء این کار، از بحران نقدینگی47 اجتناب می شود.
2- به حداقل رساندن وجوه نقد مورد نیاز: با اجتناب از پرداخت های جزئی می توان وجوه سرمایه گذاری شده در پروژه ها را به حداقل رساند. در چنین مواردی مزایای حاصل از پرداخت ها با پرداخت ها قابل مقایسه خواهد بود. با استفاده از اجاره های عملیاتی لازم نیست که تمام وجوه به طور یکجا و بلا فاصله سرمایه گذاری شود.
3- تمرکز بر توانایی ها و ظرفیت های اصلی و اجتناب از فعالیت های فرعی از قبیل نگهداری دارائی ها: اجاره به اجاره کننده این امکان را می دهد که بر فعالیت های اصلی خود متمرکز شود. شرکت اجاره کننده می تواند تمامی دارائی های مورد نیاز خود را اجاره کند، این امر موجب می شود که شرکت در رابطه با دارائی ها نگرانی هایی از قبیل: هزینه های نگهداری، کاهش ارزش، صرف زمان جهت آنها و… نداشته باشد.
4- ایجاد محدودیت کمتر بر روی قراردادها نسبت به بدهی های سنتی48(لی، الورن، 2000).
2-2-2-3. مخاطرات مالی
ریسک نقدینگی و ریسک تغییرات نرخ بهره تحت تاثیر قرار می گیرند، که نوع تاثیرات بستگی به شرایط موجود خواهد داشت. قرارداد اجاره می تواند به صورتی تنظیم شود که پرداخت های اجاره با گردش وجوه نقد مورد انتظار مطابقت داشته باشد و به این ترتیب ریسک نقدینگی را کاهش داد. ریسک تغییرات نرخ بهره به مدت زمان و نوع قرارداد بستگی دارد. زمانی که قرارداد تامین مالی طولانی تر است ریسک نرخ بهره بالاتر خواهد بود، زیرا در این صورت نرخ بهره مجال بیشتری برای تغییر کردن دارد. با فرض اینکه شرکت دارای یک ساختار سرمایه49 ایده آل باشد، ریسک سرمایه تغییر نخواهد کرد.
2-2-2-4. بهای معامله / عدم تقارن اطلاعاتی
1- بسته به میزان اطلاعات اجاره دهنده و اجاره کننده، اجاره ممکن است هزینه بر باشد: این موضوع زمانی اتفاق می افتد که اطلاعات اجاره دهنده در رابطه با دارایی مورد اجاره بیشتر و بهتر از اجاره کننده باشد. در این صورت اجاره دهنده هزینه هایی از قبیل استهلاک و… را بهتر برآورد و در هزینه اجاره منعکس می کند.
2- کاهش در کنترل کامل دارائی توسط اجاره کننده.
3- اجاره دهنده دارای مقیاس و واحد اندازه گیری اقتصادی و اطلاعات بهتری است .
2-2-3. تامین مالی پروژه های خاص
بر اساس یافته های فاینرتی50 (1996)، مراحل کلیدی تامین مالی پروژه های خاص به این صورت است که پس از آغاز پروژه، درآمدها و هزینه ها صرفنظر از هزینه های اولیه پروژه تحصیل و تحمیل می شوند. علت این امر، جدایی مالکیت پروژه از متصدی51(انجام دهنده) آن می باشد. این به این معنی است که شرکت هایی وجود دارند که مسئولیت انجام پروژه ها را بر عهده می گیرند و این نوع شرکت ها نوعی تامین کننده خارجی تلقی می شوند. مزیت چنین روشی این است که متصدی پروژه مواد اولیه مورد نیاز پروژه را خود تهیه می کند و از وضعیت اعتباری شرکت اصلی مستقل می شود. متصدی پروژه بخش های دیگری را که حامل مزایایی از قبیل درجه اعتباری بهتر، دانش لازم و… هستند، درگیر پروژه می کند. مساله مهمی که باید به آن توجه کرد این است که ورشکستگی متصدی یا خود پروژه تاثیری روی همدیگر ندارند، زیرا سرمایه گذارانی که پروژهء مدنظر خود را جهت سرمایه گذاری انتخاب می کنند احتمال کمی وجود دارد که روی متصدی نیز سرمایه گذاری داشته باشند، در مقابل سرمایه گذارانی که بر روی متصدی پروژه سرمایه گذاری کرده اند نباید مدعی سرمایه گذاری خود از شرکت باشند زیرا آنها برای دستیابی به اهدافشان ریسک هایی را پذیرفته اند.
معمولاً یک شرکت زمانی از این نوع تامین مالی استفاده می کند که دارای توانایی محدودی باشد و یا این که راه دیگری را که از نظر هزینه معقول و با صرفه باشد، یافت نشود. توانایی محدود منجر به نااطمینانی نسبت به متصدی در تکمیل پروژه می شود و در صورتی که متصدی نتواند پروژه را کامل کند، ناچار است وجوه مورد نیاز خود را به طور کامل از بستانکاران تامین کند.
تامین مالی پروژه های خاص را می توان تامین مالی منابع محدود52 نامگذاری کرد.
تامین مالی پروژه های خاص دارای ویژگی های کلیدی به شرح زیر است:
1- توانایی محدود متصدی پروژه (کامل کننده پروژه)
2- جدایی واحد انتفاعی (مالک پروژه) از متصدی پروژه
3- امکان انجام تامین مالی با کمترین هزینه
4- انتقال مخاطرات به بخشی که بهتر می تواند مخاطرات مذکور را حذف کند.
2-2-3-1. مزیت ها از نظر هزینه
1- کاهش در هزینه های اعتباری: بر طبق یافته های هاوکرافت و فادلی53(1998)، شایستگی اعتباری یک شرکت خود به خود از فعالیت اقتصادی آن ناشی می شود. بنابراین شایستگی اعتباری متصدی پروژه و یا ظرفیت او برای پوشش تمامی ریسک ها از معادله شرکت حذف و باعث می شود که هزینه تامین مالی کاهش یابد.
2- انتقال مخاطرات به بخش هایی که بهتر می توانند مخاطرات مذکور را حذف کنند: در این شیوه از تامین مالی با واگذاری پروژه به متصدیان دست دوم و سوم، هزینه های تامین مالی و ریسک ناشی از ورشکستگی بین شرکت های مختلف تقسیم می شود و شرکت به تنهایی متحمل تمامی مخاطرات نخواهد شد(لی، الورن، 2000).
2-2-3-2. اختیارات مدیریت
1- محدود شدن مسئولیت شرکت: بر طبق یافته های هاوکرافت و فادلی(1998)، یکی از بزرگ ترین مزیت های تامین مالی پروژه های خاص این است که ورشکسته شدن پروژه تاثیری در شرکت (مالک پروژه) نخواهد داشت، زیرا شرکت جدا از متصدی (انجام دهنده) پروژه می باشد.
2- تمرکز شرکت بر قابلیت ها و ظرفیت های اصلی (محوری): شرکتی که از تامین مالی پروژه های خاص استفاده می کند، به نحو بهتری می تواند بر روی بخش هایی که دارای دانش و شایستگی ویژه ای هستند، متمرکز شود. بسیاری از پروژه ها مستلزم شمار زیادی مهارت ها و توانایی ها هستند، لذا لازم است که بخش های خاصی توانایی های خود را متمرکز سازند.
3- تحصیل سود برای سایر شرکت ها و کسب موفقیت در فعالیت های محوری توسط شرکت اصلی(همان منبع، 2000).
2-2-3-3. مخاطرات مالی
تامین مالی پروژه های خاص طراحی شده است تا تمامی ریسک های تجاری را حذف کند. شرکت باید این اطمینان را داشته باشد که وجوه کافی جهت تکمیل پروژه ها در دسترس دارد، در غیر این صورت شرکت می بایست هم زمان که از متصدیان پروژه استفاده می کند، از وام دهنده گان نیز کمک بگیرد.
2-2-3-4. بهای معاملات / عدم تقارن اطلاعاتی
1- هزینه های قانونی افزایش می یابد: بهای معاملات در این نوع تامین مالی به طور بالقوه در سطح بالایی قرار دارد. علت این امر زیاد بودن هزینه های قانونی می باشد که به منظور ایجاد اطمینان از شفافیت حقوق و تعهدات طرفین تحمیل می شود.
2- تقسیم منافع (بین مالک پروژه و متصدی آن): در این شیوه از تامین مالی درآمدهای بالقوهء شرکت که از پروژه ها بدست می آید کاهش می یابد. زیرا شرکت ناچار خواهد بود که این درآمدها را بین سایرین تقسیم کند.
3- تحصیل سود و دسترسی به شریک، دانش و سرمایه: در این شیوه به سایرین اجازه داده می شود که در فعالیت های محوری شرکت وارد شوند، لذا شرکت به راحتی می تواند از دانش و سرمایهء چنین اشخاصی استفاده کند(همان منبع، 2000).
2-2-4. منبع یابی خارجی
بر طبق اظهارات آنتونیوس(1998)54 منبع یابی خارجی عبارت است از فروش یک بخش از واحد تجاری به همراه پرسنل و تجهیزات تولیدی آن که واحد تجاری قبلاً از یک شرکت خارجی تحصیل کرده و سپس انعقاد قرارداد ساخت تجهیزات و یا انجام خدمات با ویژگی هایی که خود تعیین می کند با شرکت دیگری. منبع یابی خارجی با مزیت های زیادی همراه است و در مقابل، معایبی را نیز به همراه دارد. منبع یابی خارجی نوعی تامین مالی محسوب می شود زیرا در صورت عدم استفاده از این شیوه، تجهیزات یا خدمات مذکور می بایست به صورت داخلی فراهم گردد(گریور، 1999).
ویژگی اصلی تامین مالی از طریق منبع یابی خارجی عبارت است از:
واگذاری مسئولیت تهیه تجهیزات و خدمات به سایر شرکت ها.
2-2-4-1. مزیت های منبع یابی خارجی از نظر هزینه
مزیت اصلی منبع یابی خارجی از نظر هزینه، صرفه جویی در هزینه ها می باشد.
2-2-4-2. اختیارات مدیریت
1- کنترل بهتر هزینه ها در کوتاه مدت: اولاًا شرکت با استفاده از انعقاد قرارداد، از هزینه هایی که باید در آینده بپردازد آگاهی خواهد داشت، ثانیاً برنامه ریزی تسهیل و در این حالت شرکت می تواند کنترل کاملی بر روی هزینه هایش داشته باشد.
2- مدیریت دیدگاه بهتری در رابطه با احتیاجات خود در زمینه وجوه نقد پیدا می کند: بر طبق بیانات پاپس55(1996) شرکتی که از منبع یابی خارجی استفاده می کند وجوه حاصل از فروش دارائی ها را در ابتدا دریافت می کند، این در حالی است که تمامی هزینه ها را در ابتدا پرداخت نمی کند. لذا این باعث می شود که شرکت کنترل بیشتری بر نیازهای نقدینگی خود داشته باشد.
3- انتقال مخاطرات دارائی های قدیمی به مالک جدید.
4- کاهش در تعداد پرسنل شاغل در شرکت.
2-2-4-3. مخاطرات مالی
1- ریسک نرخ بهره و ریسک سرمایه به تامین کننده جدید منتقل می شود.
2- ممکن است ریسک نقدینگی تغییر کند و تغییرات آن به ساختار جدید پرداخت ها بستگی دارد: این تغییرات بستگی به میزان پرداخت هایی دارد که در هنگام تولید محصولات و یا خدمات به بستانکاران پرداخت می شود.
2-2-4-4. بهای معامله / عدم تقارن اطلاعاتی
1- داشتن تاثیر منفی بر روی پرسنل شرکت: برطبق یافته های گرور(1999)56 منبع یابی خارجی تاثیر بسیار نامساعدی بر روی پرسنل باقیماندهء شرکت خواهد گذاشت، که این امر احتمالا منجر به ضعیف شدن عملکرد شرکت در آینده خواهد شد.
2- مشکلات قراردادی که ممکن است در آینده رخ دهد.
3- بطور بالقوه هزینه بر است: بر طبق آنچه که آنتونیوس(1998)57 بیان کرده است در این روش هزینه ها ممکن است بیشتر از میزان مورد انتظار باشد. این امر به ماهیت و نحوهء نوشتن قراردادها بستگی دارد. هم چنین شرکتی که از منبع یابی خارجی استفاده می کند مجبور به کنترل وضعیت های مختلف خواهد بود، تا از برآورده شدن انتظاراتش اطمینان حاصل کند. در نتیجه اگر هزینه های کنترل بیشتر از میزان مورد انتظار باشد، شرکت به تمامی مزایای مورد انتظارش دست پیدا نخواهد کرد.
4- بهبود خدمات از طریق واگذاری کارها به متخصص: بر طبق یافته های میلگرام و رابرتز(1992)58 منبع یابی خارجی از جنبهء عدم تقارن اطلاعاتی می تواند دارای مزیت های زیادی از طریق توانایی های سایرین داشته باشد. در حال حاضر مدیریت عملکردهای مختلف در دست اشخاص خارج از شرکت می باشد، اگر این اشخاص دارای اطلاعات بهینه و کارشناسان حرفه ای باشند، کیفیت و اعتبار محصولات و خدمات شرکت افزایش می یابد(گریور، 1999).
2-2-5. وثیقه گذاری دارائی ها
برطبق یافته های شاوو(1991)59 وثیقه گذاری دارائی ها عبارت از دسته بندی کردن مجموعه ای از دارائی ها از قبیل وام ها و حساب های دریافتنی و واگذاری این مجموعه از دارائی ها به یک امین60 (مانند بانک) عنوان وثیقه می باشد. سپس امین(بانک) مذکور به پشتوانه دارائی های وثیقه گذاشته شده، اوراق بهادار در انواع مختلف به عموم منتشر می کند. وجوه حاصل از انتشار اوراق مذکور به صورت وام به شرکت پرداخت می شود. بنابراین وثیقه گذاری دارائی ها را می توان به این صورت تعریف کرد: فرآیندی که در طول آن دارائی های غیر نقد شونده با یک شیوه مدیریتی بهتر به دارائی های زود نقد شونده تبدیل می شوند.
به گفته شاوو وثیقه گذاری دارائی ها باعث می شود که اوراق بهادار با صرف منتشر شود زیرا مخاطره آن درسطح پایینی قرار دارد، و این باعث می شود که هزینه تامین مالی شرکت کاهش پیدا کند. همچنین لازم به توضیح است که در چنین مبادله ای، هیچ گونه مالیاتی پرداخت نمی شود.
در این شیوه از تامین مالی با توجه به اینکه هیچ گونه بدهی شناسایی نمی شود (زیرا همانند فروش، دارائی ها از ترازنامه حذف و به جای آنها وجه نقد دریافت می شود) نوعی تامین مالی خارج از ترازنامه محسوب شده و نسبت های کلیدی61 بهبود پیدا می کند. در ضمن این امکان را برای شرکت فراهم می کند که از وجه نقد بی نیاز شود و حجم فعالیت های تجاری خود را بدون افزایش سرمایه، گسترش دهد(شاو، 1991).
وثیقه گذاری دارائی ها دارای ویژگی های زیر می باشد:
1- یک کاسه کردن دارائی های مشابه
2- حذف ریسک اعتباری از طریق افزایش اعتبار
3- سرمایه گذاران بر روی دارائی های شرکت سرمایه گذاری می کنند، نه بر روی شرکت.
2-2-5-1. مزیت های وثیقه گذاری دارائی ها از نظر هزینه
1- کاهش در هزینه های عدم تقارن اطلاعاتی: بر طبق یافته های فیشمن و کندال(1998)62 بخش عظیمی از بازده مورد انتظار سرمایه گذاران بابت جبران مخاطراتی است که آنها متحمل می شوند. به علاوه سرمایه گذاران برای تشخیص صحیح چنین مخاطراتی باید پژوهش های زیادی را انجام دهند یا اینکه بایستی به صرف ریسک خود بیفزایند. وثیقه گذاری دارائی ها این دو مساله را به راحتی حل می کند. درجه اعتباری63 به سرمایه گذاران این امکان را می دهد تا با تشخیص به موقع مخاطرات بالقوه، هزینه های اطلاعات را کاهش دهند. به عنوان مثال دارا بودن درجه اعتباری A صرف ناشی از نا اطمینانی را به راحتی حذف می کند.
2- توانایی کاهش در هزینه های تعیین اعتبار: شرکتی که درجه اعتباری پایینی دارد، می تواند آن را از طریق وثیقه گذاری دارائی ها بهبود بخشد. وثیقه گذاری دارائی ها چنانچه در بخش های قبلی بیان گردید، عبارت از دسته بندی و واگذاری بخشی از دارائی ها به منظور کسب بازدهء بهتر می باشد. با بهبود درجه اعتباری، شرکت به طور مستقیم کاهش در هزینهء سرمایه64 و در نتیجه نتایج اقتصادی مناسبی را تجربه خواهد کرد.
3- اجتناب از نیازهای سرمایه ای: مفهوم وثیقه گذاری دارائی ها این است که شرکت به طور مداوم درآمدهایی را از دارائی های دسته بندی و فروش رفته کسب می کند و برای کسب درآمد احتیاج به سرمایه ندارد. این ویژگی باعث کاهش سرمایه و در نتیجه کاهش در هزینهء سرمایه و بهبود بازده ها می شود. آن بخش از سرمایه ای که قبلا صرف دارائی ها می شد، هم اکنون برای عملیات جدیدی مورد استفاده قرار می گیرد (داوان، 1997).
2-2-5-2. اختیارات مدیریت
توانایی متناسب ساختن اعتبار شرکت: میزان آگاهی بازار از فعالیت های شرکت یکی از موارد بسیار مهمی است که در تعیین میزان سرمایهء قابل دسترس باید مد نظر قرار گیرد. فیشمن و کندال (1998) چنین بیان کرده اند که اگر آگاهی بازار تغییر کند، شرکت در وضعیتی قرار می گیرد که نمی تواند به تحصیل وجوه مورد نیاز خود از منابع موجود با هزینه معقول ادامه دهد. وثیقه گذاری دارائی ها با ایجاد یک جریان سرمایه اضافی این مشکلات را حل خواهد کرد.
2-2-5-3. مخاطرات مالی
1- کاهش در ریسک نقدینگی: ریسک نقدینگی برای دارائی های جاری کاهش می یابد، زیرا شرکت قبل از هر گونه پرداختی وجوه حاصل از فروش دارائی ها را دریافت می کند. این امر باعث کاهش در نیازهای نقدینگی شرکت در کوتاه مدت می شود. تغییرات ریسک نقدینگی برای دارائی های ثابت به این اندازه محسوس نخواهد بود.
2- تغییر در ریسک اعتباری، بسته به شیوه افزایش اعتبار: برای دارائی های جاری مانند دریافتنی ها، معمولاً افزایش اعتبار ریسک اعتباری را برای آخرین خریدار حذف می کند. ریسک اعتباری برای دارائی های ثابت کاربرد نخواهد داشت.
3- تغییر در ریسک نرخ بهره، بسته به ثابت یا شناور بودن پرداخت ها: در اغلب موارد وثیقه گذاری دارائی ها دارای نرخ ثابت است، بنابراین ریسک نرخ بهره آشکارا وجود نخواهد داشت.
4- عدم ارتباط با ریسک سرمایه: در واقع ریسک سرمایه هیچ پی آمدی را برای سرمایه گذاری که فاقد ریسک اعتباری است، نخواهد داشت. زیرا این شیوه از تامین مالی ارتباط زیادی با وضعیت سرمایه شرکت ندارد. با این حال سایر بستانکاران فرایند تبدیل دارائی های غیر نقدی به وجه نقد را به منظور کاهش در مخاطراتشان مشاهده خواهند کرد.
2-2-5-4. بهای معامله / عدم تقارن اطلاعاتی
1- بالا بودن هزینه های شروع به کار: برطبق گفته شاوو فرایند وثیقه گذاری دارائی ها در آغاز کار مستلزم تعداد زیادی از فعالیت های توسعه می باشد که با هزینه های زیادی همراه است. این هزینه ها معمولا شامل هزینه های قانونی، هزینه های افزایش اعتبار65، هزینه های درجه بندی اعتباری و… می باشد(شاو، 1991).
2- حذف ریسک اعتباری برای سرمایه گذاران
3- حذف هزینه های کسب اطلاعات برای سرمایه گذاران
2-3. طبقه بندی نسبت های مالی
نسبت های مالی ممکن است بر اساس دیدگاه های مختلف به چندین روش طبقه بندی شوند که هر کدام با تاکید به نسبت های خاص، طبقه بندی متفاوتی را ارائه می نمایند. نسبت های مالی معمولاً در چهار گروه اصلی زیر طبقه بندی می شوند:
1- نسبت های سودآوری
2- نسبت های نقدینگی
3- نسبت های فعالیت
4- نسبت های اهرمی
2-3-1. نسبت های سودآوری
این نسبت ها نتیجه کارایی فعالیت ها و توان بهره برداری شرکت از طریق سود حاصل از فروش و سرمایه گذاری ها، ارزیابی می کند . عمده ترین نسبت های سودآوری66 در جدول زیر خلاصه شده است :
جدول شماره 2-2 : نسبت های سودآوری
عنوان نسبت مالی
فرمول
مفهوم
ارزشیابی
1- حاشیه سود عملیاتی
سودعملیاتی
فروش
توانایی شرکت را در پوشش هزینه های ثابت و باز پرداخت هزینه بهره می سنجد.
15 تا 25 درصد
2- حاشیه سود ناخالص
سود ناخالص
فروش
ارتباط بین هزینه های تولید و قیمت فروش را مشخص می کند.
35 تا 50 درصد
3-گردش مجموع دارائی ها
فروش
مجموع دارائی ها
فروش، حاصل و اثر گردش دارایی، بررسی ایجاد حداکثر تولید و سود از سطح مناسب سرمایه گذاری
1 تا 2 مرتبه
4- بازده سرمایه
سود عملیاتی
مجموع دارائی ها
ارزیابی سود عملیاتی با دارائی های موجود جهت کسب بازده می باشد.
25 تا 40 درصد
5- بازده ارزش ویژه
سود خالص
ارزش ویژه
بیانگر درجه توانایی شرکت جهت پرداخت سود سهامداران است.
21 تا 27 درصد
6-بازده دارائی ها (توان سود دهی)
سود خالص
مجموع دارائی ها
برای سنجش میزان بازده شرکت بعد از کسر مالیات در مقایسه با مجموع دارائی ها می باشد.
12 تا 16 درصد
2-3-1-1. نسبت حاشیه سود عملیاتی67 (سود عملیاتی به فروش)
این نسبت از نقطه نظر توانایی در تحصیل سود کافی از هر واحد کالا برای شرکت حائز اهمیت است. اگر فروش از یک حاشیه سود کافی برخورد نباشد، شرکت در پوشش هزینه های ثابت و باز پرداخت بهره بدهی از یک سو و پرداخت سود مناسب به سهامداران از سوی دیگر مشکل خواهد داشت.
حاشیه سود عملیاتی شرکت از تقسیم سود قبل از کسر بهره و مالیات68 بر فروش محاسبه می شود:
= حاشیه سود عملیاتی
حاشیه سود به عنوان یک شاخص، توانایی شرکت را در مقابل شرایط و تغییرات بازار مشخص می کند. تشریح برخی تغییرات بازار ذیلاً عنوان می شود:
* کاهش قیمت ها، اگر سطح عمومی قیمت ها در بازار رو به کاهش باشد، آیا شرکت پس از کاهش قیمت می تواند حاشیه سود مناسبی در فروش کالا داشته باشد؟
* افزایش هزینه ها، اگر شرکت دچار یک دوره افزایش هزینه ها شود، آیا می تواند بدون افزایش قیمت سود آور باشد؟
* کاهش فروش، آیا شرکت در شرایط خاص بازار می تواند در مقابل کاهش فروش مقاومت کند و هنوز سود نشان دهد؟
ضمناً، حاشیه سود ممکن است به عنوان یک شاخص بیانگر موفقیت شرکت در شرایط مناسب بازار باشد، مانند حالت های زیر:
* افزایش قیمت، اگر شرکت قیمت فروش کالای خود را افزایش دهد، سرعت افزایش سود به چه میزان خواهد بود؟
* کاهش هزینه ها، با کاهش هزینه تولید و قیمت مواد اولیه، چه میزان سود را می توان انتظار داشت؟
* افزایش فروش، اگر شرکت بتواند به فروش بالایی دست یابد، بدون تغییر در قیمت و هزینه ها چه مقدار سود برای شرکت پیش بینی می شود؟
2-3-1-2. نسبت حاشیه سود ناخالص69
دومین نسبت پیوند دهنده فروش و سود، نسبت حاشیه سود ناخالص است، که از تقسیم سود ناخالص بر فروش حاصل می شود. این نسبت، سود حاصل از فروش را پس از کسر هزینه های مستقیم تولید نشان می دهد.
این نسبت میزان کارایی عملیاتی تولیدی و ارتباط بین هزینه های تولید و قیمت فروش را مشخص می کند:
= حاشیه سود ناخالص
تفاوت بین حاشیه سود عملیاتی و حاشیه سود ناخالص، در هزینه های اداری و عمومی است که در حاشیه سود عملیاتی بکار گرفته شده است. بنابراین حاشیه سود عملیاتی نمایانگر یک تصویر عملیاتی کلی از شرکت می باشد.
2-3-1-3. نسبت گردش مجموع دارائی ها
گردش مجموع دارایی از تقسیم فروش به مجموع دارائی های شرکت محاسبه می شود :
یا = گردش مجموع دارائی ها
این نسبت مقدار دارائی هایی را که شرکت برای کل فروش بکار می برد، نشان می دهد. توانایی ایجاد حداکثر تولید و سود از حداقل سرمایه گذاری، بخش مهمی از تصویر سود دهی یک شرکت است. دارائی هایی که مورد بهره برداری قرار نگرفته اند یا به نحوی اشتباه و نادرست بکار گرفته شده اند باعث افزایش هزینه های مالی و مخارج تعمیر و نگهداری می شوند.
افزایش گردش مجموع دارائی ها، می تواند باعث کاهش هزینه ها و افزایش سود صاحبان سهام شود. در محاسبه گردش مجموع دارائی ها، به سه روش می توان دارائی ها را تعریف و مشخص کرد.
1- مجموع دارائی ها: معمولاً از مجموع دارائی هایی که در ترازنامه گزارش شده است، به سادگی می توان مجموع دارائی هایی که اساساً ارزش دفتری دارائی های جاری و ثابت می باشند را استخراج کرد و بکار گرفت. این روش ساده ترین روش تعیین دارائی ها می باشد، که در گزارش سالانه قید و به سادگی قابل دسترس است.
2- دارائی های عملیاتی: فرض بر این است که بتوان اندازه دقیق دارائی هایی را که برای تولید و فروش واقعی یک دوره بکار گرفته می شود را مشخص کرد.
تحلیل گر ممکن است بازده دارائی های جاری، سرمایه بکار گرفته شده در توسعه فعالیت ها، یا دیگر دارائی هایی که در عملیات شرکت در جهت تولید بکار برده نمی شوند را نادیده بگیرد.
اشکال بکارگیری روش محاسبه از طریق مجموع دارائی های عملیاتی، تفکیک و مشخص کردن این دسته از دارائی ها از کل دارائی های شرکت است. به طور مثال چنانچه شرکتی در حال احداث یک کارخانه با سرمایه 000/25 میلیون ریال باشد، طبیعی است که این سرمایه گذاری در گزارش سالانه (ترازنامه) منعکس می شود، در حالی که کارخانه هنوز به مرحله بهره برداری نرسیده است، بدین ترتیب این بخش از دارائی ها از مجموع دارائی ها کسر می شوند تا دارائی های عملیاتی بدست آیند.
3- مجموع دارائی ها به علاوهء ارزش تخمینی دارائی های اجاره شده: وقتی شرکتی ماشین آلات یا تجهیزاتی را اجاره می کند، عایدی حاصل از بازده سرمایه در صورت های مالی منعکس می شود در صورتی که اگر اجاره به صورت عملیاتی باشد، ماشین آلات و تجهیزات مذکور در صورت های مالی (ترازنامه) نشان داده نمی شوند. هنگام مقایسه شرکت های مختلف، باید ارزش تقریبی دارائی های اجاره ای شرکت نیز مورد توجه قرار گیرد، به عنوان مثال یک شرکت هواپیمایی که بخش عمده هواپیماهای مورد استفاده خود را که ارزش هر کدام بیش از 000/20 میلیون ریال است اجاره می کند، باید چنین مبالغی را به عنوان یک بخشی از دارائی ها در محاسبه گردش مجموع دارائی هایش منظور نماید.
2-3-1-4. نسبت بازده سرمایه(ROI)
مطمئناً حاشیه و گردش مجموع دارائی ها، هر کدام به تنهایی دارای ضعف هایی هستند. در روش حاشیه سود وجوهی که شرکت برای کسب سود سرمایه گذری می کند در نظر گرفته نمی شود و در روش گردش مجموع دارائی ها، سودی که بر اثر بکارگیری دارائی ها بدست می آید، مد نظر قرار نمی گیرد. جهت رفع نقاط ضعف روش های فوق، می توان این دو نسبت را با هم دیگر ترکیب کرد، بدین ترتیب نسبتی بنام بازده سرمایه به وجود می آید.
بازده سرمایه ممکن است از دو طریق محاسبه شود:
1- نسبت سود عملیاتی بر دارائی های عملیاتی:
در این روش بازده سرمایه شرکت نسبتی است که از تقسیم سود عملیاتی بر دارائی های عملیاتی (مجموع دارایی که مستقیماً در ارتباط با تولید بکار می رود) بدست می آید.
= بازده سرمایه عملیاتی
2- بازده سرمایه (سیستم دو پونت70):
در این روش بازده سرمایه از حاصل ضرب گردش مجموع دارائی ها در حاشیه سود عملیاتی بدست می آید:
= × = بازده سرمایه
در رابطه فوق، عامل فروش از صورت و مخرج حاصل ضرب دو کسر ساده شده و آنچه باقی می ماند نسبت سود قبل از کسر بهره و مالیات به مجموع دارائی ها است.
این روش را سیستم دو پونت می نامند، این نسبت نشان دهنده عوامل ایجاد کننده بازده سرمایه می باشد. نحوه گردش عملیات این سیستم در شکل زیر نشان داده شده است (وکیلی فرد، وکیلی فرد، 1383).
بازده سرمایه به عنوان کلیدی است که نمایان گر میزان سودآوری فعالیت های یک شرکت می باشد. این نسبت هماهنگ کننده سود عملیاتی با دارائی های موجود جهت کسب بازده می باشد. شرکت هایی که به طور موثر از دارائی های خود استفاده می کنند، دارای بازدهی بالا می باشند و شرکت هایی که کارایی کمی دارند از بازدهی پایین تری نیز برخوردار خواهند بود. این نسبت نیز در مقایسه با متوسط صنعت ارزشیابی می شود. بنابراین اگر شرکتی بخواهد نسبت بازده سرمایه اش را با سایر شرکت ها هم سطح کند، باید طوری برنامه ریزی کند، که هم نسبت سود به فروش و هم نسبت گردش مجموع دارائی های آن با سایر شرکت ها متناسب شود.
اگر شرکتی نسبت بازده مجموع دارائی هایش از متوسط صنعت خیلی کمتر باشد، چگونه می شود بازده ارزش ویژه آن از متوسط صنعت بیشتر باشد؟ این اتفاق زمانی می افتد که شرکت در سرمایه گذاری خود بیشتر از سایر شرکت ها در این صنعت از وام استفاده کرده باشد. که باعث می شود بازدهی حقوق صاحبان سهام افزایش یابد. فرمول زیر گسترش سیستم دوپونت را در موقع به کارگیری اهرم مالی جهت افزایش نرخ بازده حقوق صاحبان سهام نشان می دهد.
= = نرخ بازدهی ارزش ویژه
استفاده از اهرم مالی جهت افزایش نرخ ارزش ویژه تا جایی که نسبت بدهی شرکت از متوسط صنعت بیشتر نشده است، امکان پذیر است. زیرا درغیر این صورت، نسبت بدهی خیلی زیاد ریسک ورشکستگی را افزایش داده و اعتراض بستانکاران را به دنبال خواهد داشت.
2-3-1-5. نسبت بازده ارزش ویژه (ROE)
بازده ارزش ویژه یک شاخص مهم سودآوری برای سهامداران شرکت است که به صورت زیر محاسبه می شود:
= بازده ارزش ویژه
این نسبت بیانگر میزان توانایی شرکت جهت پرداخت سود قابل تقسیم بین سهامداران عادی می باشد. باید توجه داشت در صورتی که سهام ممتاز وجود داشته باشد باید سهم سهامدران ممتاز قبل از رسیدن به سود خالص کسر شود. بازده ارزش ویژه نسبتی مفید برای تجزیه و تحلیل توانایی مدیریت شرکت، جهت نشان دادن سود حاصل از سرمایه گذاری توسط صاحبان سهام می باشد.
2-3-1-6. بازده دارائی ها (توان سود دهی) (ROA)
توان سوددهی71 از تقسیم سود خالص به مجموع دارائی ها بدست می آید، این نسبت برای سنجش میزان بازده شرکت بعد از کسر مالیات می باشد، که با منابع موجود شرکت مقایسه می شود. اگر شرکتی دارائی های خود را به طور موثر بکار گیرد، دارای یک توان درآمدی بالا، در مقایسه با شرکت های مشابه خود می باشد. نسبت توان سود دهی، ممکن است به صورت بازده سرمایه پس از کسر مالیات نیز منعکس شود. بسیاری از مدیران اصطلاح بازدهء سرمایه را جهت بررسی نسبت درآمد خالص به دارائی ها مورد استفاده قرار می دهند. برای تفکیک موضوع، بازده سرمایه را به منظور محاسبه نسبت سود عملیاتی به مجموع دارائی ها و توان سوددهی را به منظور بررسی نسبت سود خالص به مجموع دارائی ها به کار می بریم:
= بازده سرمایه
= توان سوددهی
2-3-2. نسبت های نقدینگی
نقدینگی یعنی توانایی شرکت در انجام تعهدات مالی خود و با نسبت های نقدینگی می توان بررسی کرد که آیا شرکت می تواند به تعهدات مالی کوتاه مدت خود پاسخ دهد یا خیر. خلاصه این که، نسبت های نقدینگی، توانایی واحد تجاری را در انجام تعهدات کوتاه مدت، اندازه گیری می کند.
قدرت نقدینگی یک دارای یعنی توانایی تبدیل به نقد نمودن یک دارایی. دارایی که از قدرت نقدینگی بالائی برخوردار است، یعنی به آسانی می توان آن را در بازارفعال معامله کرد و بر اساس قیمت های رایج آن را به پول تبدیل کرد. نسبت های نقدینگی عبارتند از :
2-3-2-1. نسبت جاری:
جاری نسبت = (جاری دارایی)/(جاری بدهی)
هر چه این نسبت بیشتر باشد بیانگر وضعیت مطلوب نقدینگی است، اما اگر بیش از اندازه بزرگ
شود بیانگر عدم به کارگیری مناسب دارایی ها نیز می باشد.
2-3-2-2 نسبت آنی(سریع):
برای محاسبه این نسبت، از دارایی های جاری، موجود کالا (که از قدرت تبدیل به نقد کمتری برخوردار است) کسر شده و حاصل بر بدهی جاری تقسیم خواهد شد.
آنی نسبت=(جاری دارایی -کالا موجودی)/(جاری بدهی)
2-3-2-3. خالص سرمایه در گردش:
خالص سرمایه در گردش عبارت است از: دارایی جاری منهای بدهی جاری
خالص سرمایه در گردش= بدهی جاری – دارایی جاری
2-3-3. نسبت های فعالیت (کارایی):
این گروه از نسبت ها بیانگر میزان کارایی مدیریت شرکت بر دارایی است، در این بررسی میزان گردش دارایی موجودی کالا، بدهکاران و کل دارائی ها بررسی شده است.
2-3-3-1. نسبت گردش کالا:
کالا موجودی گردش=فروش/(کالا موجودی)
و بهتراست از رابطه زیراستفاده شود:
کالا موجودی گردش= (رفته فروش کالای شده تمام بهای)/(کالا موجودی)
این نسبت نشان می دهد در طی سال چند بار کالا تولید نموده و سپس آن را فروخته ایم، هر چه این نسبت بیشتر باشد بیانگر فعالیت بیشتر واحد تجاری است.
2-3-3-2. نسبت گردش دارائی ها:
این نسبت، کارایی دارایی ها را نشان می دهد.
دارایی گردش=(فروش )/دارایی
زمانی که شرکت به ظرفیت تولیدی خود برسد، این نسبت حداکثر خواهد شد و در نتیجه هر چه این نسبت افزایش پیدا کند، بیانگر فعالیت بیشتر واحد تجاری است.
2-3-3-3. دوره وصول مطالبات:
این نسبت بیانگر تعداد روزهایی است که به طور متوسط شرکت بدهی خود را وصول کرده است. این نسبت از رابطه زیر محاسبه می شود:
مطالبات وصول دوره=(دریافتی حسابهای )/(روزانه نسیه فروش متوسط)
هر چه دوره وصول مطالبات افزایش یابد بیانگر ضعف در فعالیت است. دوره وصول مطالبات یک شرکت را می توان با "میانگین دوره وصول مطالبات" سایر شرکت های آن صنعت مقایسه کرد.
این نسبت به روش زیرمحاسبه می گردد:
دریافتنی حسابهای گردش نسبت=( نسیه)فروش/(دریافتنی حسابهای)
مطالبات وصول متوسط دوره نسبت=360/(دریافتنی حسابهای گردش نسبت)
2-3-4. نسبت های اهرمی
این نسبت ها به دو گروه تقسیم می شوند: گروه اول نشان می دهد که میزان تامین مالی شرکت از طریق بدهی ها چقدر است. گروه دوم چگونگی سودآوری شرکت در پرداخت دیون را نشان می دهد. این نسبت ها عبارتند از:
2-3-4-1. نسبت بدهی:
این نسبت عبارت است از تقسیم کلی بدهی به کل دارایی شرکت.
بدهی نسبت=(بدهی کل)/(دارایی کل )
اگر نسبت بدهی 45% باشد یعنی 45 درصد از دارایی ها از محل بدهی ها تامین گردیده است. هر چه نسبت بدهی افزایش یابد سودآوری شرکت نیز افزایش خواهد یافت مشروط براین که نرخ بازده دارایی ها بیش از نرخ بهره بدهی ها باشد. از سوی دیگر هرچه نسبت بدهی افزایش یابد ریسک مالی (عدم پرداخت بدهی ها و ورشکستگی شرکت) افزایش خواهد یافت.
2-3-4-2. نسبت توان پرداخت بهره:
این نسبت نشان می دهد، تا چه اندازه می توان از محل سود قبل از بهره و مالیات هزینه بهره را پوشش داد.
بهره پرداخت توان= (مالیات و بهره از قبل سود)/(بهره هزینه)
اگر این نسبت افزایش یابد نشان می دهد: توانایی شرکت در پرداخت بدهی های خود بیشتراست.
2-3-4-3. نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام:
این نسبت نشان می دهد : تامین مالی بلند مدت توسط بستانکاران در مقابل صاحبان سهام چگونه است.
سهام صاحبان حقوق به بدهی نسبت=بدهی/(سهام صاحبان حقوق )
2-4. اجاره ها
مبحث قراردادهای اجاره، در کشورهای صنعتی در مقایسه با هر یک از مباحث دیگر حسابداری، موجب تدوین استانداردهای بیشتری شده است. مثلاً در کشور آمریکا، کمیته روش های حسابداری یک استاندارد، هیات اصول حسابداری پنج استاندارد، و هیات استاندارد های حسابداری ده استاندارد را درباره این موضوع تدوین کرده اند. توجیهی که به استانداردهای حسابداری قراردادهای اجاره در برخی از کشورها شده است، انعکاس از استفاده روز افزون واحدهای انتفاعی از اجاره و نیاز به روشن و استاندارد کردن روش های حسابداری مربوط به این رویداد پیچیده بوده، هست و درآینده نیزخواهد بود.
رواج روز افزون اجاره دارائی ها به دلایل عملیاتی و مالی متعددی رخ می دهد، از دیدگاه عملیاتی، برخی از دارائی ها تنها از طریق اجاره قابل تحصیل می باشند، برخی دیگر بسیار گران قیمت و تحصیل آن از طریق خرید مشکل است. دو جنبه با اهمیت مالی نیز مزایای مالیاتی و امکان تامین مالی دارائی های استیجاری بدون انعکاس آن در صورت های مالی می باشد. مزایای مالیاتی قرادادهای اجاره به دلیل قابلیت قبول بودن مالیاتی پرداخت های اجاره به عنوان هزینه بدست می آید. تامین مالی خارج از ترازنامه نیز موجب بهبود نسبت بدهی و نسبت های سودآوری می شود(شباهنگ، 1383).
2-4-1. ماهیت اجاره ها
گاهی دارائی های ثابت را برای دوره های کوتاه مدت، از یک روز تا یک سال یا برای مدت زمان بیشتری به افراد یا واحدهای تجاری دیگر اجاره می دهند. در چنین مورادی، اجاره دهنده هزینه های نگهداری دارایی را می پذیرد و هزینه های جاری مربوط به دارایی مذکور را مانند مالیات و بیمه قبول می کند. گذشته از این اجاره کننده باید طی عمر مفید دارایی به صورت مستمر، قرارداد های جدیدی برای اجاره ببندد. از این رو درآمد حاصل از اجاره بخشی از درآمد عملیاتی اجاره دهنده می باشد. هزینه های مربوط به نگهداری دارایی، مالیات و بیمه و نیز استهلاک دارائی های مورد اجاره را باید به عنوان هزینه های عملیاتی منظور کرد. در صورت های مالی باید دارائی های ثابت اجاره داده شده را همانند دارائی های ثابتی گزارش کرد که شرکت (اجاره دهنده) برای تولید یا ارائه خدمات به مشتریان از آنها استفاده می کنند. از دیدگاه مستاجر اجاره کردن دارایی باعث می شود که چیزی بنام هزینه اجاره به وجود آید که شرکت هنگام پرداخت اجاره بها یا هنگام دریافت خدمات مربوطه ثبت و گزارش می کند (الدون، هندریکسون، بردا، 1386).
بسیاری بر این باورند که رد برخی از شرایط، مانند قراردادی که طبق آن باید در پایان دوره دارایی مورد اجاره را به مستاجر منتقل کرد یا زمانی که دوره اجاره بلند مدت است و یا زمانی که قرارداد اجاره را نمی توان فسخ کرد، در چنین مواردی قرارداد اجاره به صورت نوعی فروش در می آید که اجاره دهنده آن را انجام داده و مستاجر دارایی مزبور را خریداری کرده است (رجحان محتوا بر شکل). در رابطه با نحوه تدوین قرارداد اجاره به صورتی که نوعی خرید یا فروش محسوب نشود، چندین دلیل ارائه شده است. یک دلیل روشن و مشخص این است که طبق این قرارداد مستاجر نباید در ترازنامه یک حساب پرداختنی سنگین گزارش کند. اگر قرارداد اجاره به شیوه ای درست تنظیم شود، مستاجر می تواند از رویدادهای مالی خارج از ترازنامه، تامین مالی نماید. دلیل دیگر این است که اگرچه مستاجر قصد خرید دارایی را دارد ولی سرمایه لازم را ندارد تا دارائی را به صورت مستقیم خریداری کند و یا اینکه از بابت این دارایی مبالغ زیادی پول به مصرف برساند. دلیل سوم این است که اجاره دهنده از طریق انتقال ندادن سند مالکیت به مستاجر می تواند از مزایای مالیاتی (هزینه استهلاک) بهره مند گردد و مقداری را نیز به مستاجر منتقل کند (هزینه اجاره به عنوان یک هزینه قابل قبول مالیاتی).
2-4-2. رویکردهای مختلف در رابطه با سرمایه ای یا عملیاتی محسوب کردن قراردادهای اجاره
در مورد سرمایه ای یا عملیاتی محسوب کردن قراردادهای اجاره دیدگاه های مختلفی وجود دارد که می توان آنها را در سه رویکرد به شرح زیر خلاصه کرد:
2-4-2-1. رویکرد حقوقی72
یکی از راه های حل و فصل مسئله طبقه بندی قراردادهای اجاره این است که قراردادهای اجارهء واقعی، اجارهء عملیاتی و سایر قراردادها اجارهء سرمایه ای محسوب شود. این طریق طبقه بندی انتخاب را محدود به مفاهیم و تعاریف حقوقی می کند. اما این رویکرد موضوع سرمایه ای محسوب کردن احتمالی اجاره های واقعی را نادیده می گیرد. برخی از صاحب نظران اظهار داشته اند که تمامی قراردادهای اجاره غیر قابل فسخ موجد حقوق و تعهداتی دربارهء اموال استیجاری می شود که باید در ترازنامه اجاره کننده انعکاس یابد. اگر چه این حقوق مستقیماً از مفاد قرارداد اجاره ناشی نشده باشد و به هر صورت لازم به ذکر است که تئوری حسابداری مقید و محدود به تعاریف حقوقی عناصر حسابداری نیست (شباهنگ، 1383).
2-4-2-2. حقوق با اهمیت
از لحاظ تاریخی، بحث های مربوط به سرمایه ای محسوب کردن قراردادهای اجاره، بر مفهوم حقوق با اهمیت73 مبتنی بوده است. معنای حقوق با اهمیت این است که شرایط قرارداد اجاره به نحوی است که اجاره کننده مبالغ بیشتری را در مقایسه باارزش اجاره دوره جاری دارایی استیجاری می پردازد. به بیان دیگر اجاره کننده حقوق ضمنی را در اموال استیجاری از طریق پرداخت های ادواری اجاره تحصیل می کند. ضمناً غیر قابل فسخ بودن قرارداد در طول مدت آن که بعضاً دوره ای تقریباً مساوی عمر مفید دارایی را شامل می شود، از بحث حقوق با اهمیت پشتیبانی می کند. مفهوم حقوق با اهمیت، آن طور که در گذشته در حسابداری بکار گرفته شده، سرمایه ای محسوب کردن را به تعداد محدودی از قراردادهای اجاره که واقعاً خرید و فروش مشروط بوده (همراه با پرداخت اقساط) محدود کرده است. در نتیجه تفاوت اندکی بین رویکردهای حقوقی و حقوق با اهمیت وجود داشته است (همان منبع، 1383).
2-4-2-3. انتقال مزایا و مخاطرات عمده مالکیت
در استانداردهای حسابداری برخی از کشورها، برخورد وسیع تری با مبحث سرمایه ای محسوب کردن شده است. بر اساس این استاندارد ها، قراردادهای اجاره ای که تمامی مزایا و مخاطرات عمده مرتبط با مالکیت را به اجاره کننده منتقل می کند باید به عنوان تحصیل دارایی و تقبل تعهد توسط اجاره کننده و به عنوان فروش همراه با تامین مالی توسط اجاره دهنده تلقی شود. در تعریف جاری، پیش شرط غیر قابل فسخ بودن برای سرمایه ای محسوب کردن قراردادهای اجاره حذف و بر مفهوم حقوق با اهمیت تاکید کمتری شده است.
2-4-3. تکامل تدریجی استاندارد های حسابداری مربوط به قراردادهای اجاره
از سال 1949 میلادی تعدادی استاندارد در کشورهای مختلف از جمله آمریکا در مورد قراردادهای اجاره تدوین شده است. این استانداردها به ترتیب تاریخ و آنچه که به اجاره کننده مربوط است، در ین بخش مورد بحث قرار می گیرند.
2-4-3-1. بولتن پژوهش های حسابداری شماره 38 (ARB-38)74
اولین استاندارد منتشر شده درباره قراردادهای اجاره در سال 1949 میلادی بوده است. این استاندارد متعاقباً در ARB-43 مطرح و ارائه شده است. در این استاندارد سرمایه ای محسوب کردن در مورد برخی از قراردادهای اجاره که ماهیتاً خرید اقساطی محسوب می شد توصیه گردید. اگرچه در این استاندارد مشخصاً خرید اقساطی ذکر شده اما مفاد آن در مورد توافق های مربوط به خرید و فروش مشروط نیز کاربرد داشته است. ضوابط سرمایه ای محسوب کردن قراردادهای اجاره شامل احراز هر یک از موارد زیر بوده است:
1- وجود اختیار خرید با تخفیف در پایان مدت قرارداد اجاره
2- وجود شرایطی که احتساب پرداخت های اجاره را در محاسبه قیمت خرید دارایی استیجاری امکان پذیر می سازد.
3- بالا بودن اجاره بها، به نحوی که طرح خرید دارایی استیجاری را مشهود کند.
ضابطه اول مربوط به شرایط قرارداد اجاره است که آن را از خرید و فروش مشروط غیر قابل تمیز می سازد. ضابطه دوم و سوم به مفهوم حقوق با اهمیت اشاره دارد که می تواند مشابه خرید و فروش اقساطی یا مشروط تلقی گردد. در این استاندارد شرحی درباره اندازه گیری دارایی استیجاری یا تعهد مربوط ارائه نشده است.
2-4-3-2. بیانیه شماره 5 هیات اصول حسابداری75 (APB.5)
در نتیجه مطالعات انجام شده توسط هیات اصول حسابداری درباره قراردادهای اجاره، در سال 1962 میلادی توسط این هیات منتشر گردید.
در این بیانیه رویکرد حقوقی برای تعیین اینکه قرارداد اجاره از لحاظ محتوا خرید محسوب می شود یا خیر دنبال شده و غیر قابل فسخ بودن قرارداد اجاره، شرطی برای سرمایه ای محسوب کردن به شمار آمده است. استاندارد بعدی در سال 1964 میلادی تحت عنوان بیانیه شماره پنج هیات اصول حسابداری منتشر شد. در این استاندارد دلیل اصلی ارائه شده در76 ARS-4مورد قبول قرار نگرفت و مجدداً موضوع حقوق با اهمیت مطروحه در ARB-38 مطرح گردید. اما بار دیگر، موضوع غیر قابل فسخ بودن قراردادهای اجاره، پیش شرط سرمایه ای محسوب کردن قرار گرفت. به هرجهت مقصد اصلی بیانیه شماره 5، سرمایه ای محسوب کردن قرارداد اجاره ای است که موجد حقوق با اهمیت می باشد. در این راستا ضوابطی به شرح زیر عنوان شده است:
1- اختیار تجدید قرارداد تا حد عمر اقتصادی دارایی استیجاری برای اجاره کننده وجود داشته یا
2- امکان خرید دارایی با تخفیف موجود باشد.
در این استاندارد برخی از ضوابط ثانویه نیز به شرح زیر مطرح شده است:
1- دارایی برای مقصد خاص اجاره کننده، توسط اجاره دهنده تحصیل شده باشد.
2- دوره قرارداد متناسب با عمر مفید دارایی باشد.
3- اجاره کننده هزینه های مربوط به دارایی را تقبل کرده باشد (هزینه هایی مانند بیمه، مالیات ونگهداری)
4- اجاره کننده هر گونه تعهد اجاره دهنده را در ارتباط با دارایی استیجاری تضمین کند، یا
5- اجاره کننده از لحاظ مقررات مالیاتی، دارایی استیجاری را به منزله خرید تلقی نماید.
اما به دلیل جمله بندی استاندارد، ضوابط ثانویه در عمل نادیده گرفته شد. در نتیجه، بیانیه شماره 5 تغییر عمده ای در تعداد قراردادهایی که سرمایه ای محسوب شدند، نداد (همان منبع، 1383).
2-4-3-3. بیانیه شماره 10 هیات اصول حسابداری(APB.10)
در سال 1966 میلادی، بیانیه شماره 10 هیات اصول حسابداری انتشار یافت. در این استاندارد که تا حدی متمم بیانیه شماره 5 هیات محسوب می شد، به مسائل مربوط به انعقاد قرارداد های اجاره بین اشخاص وابسته نظیر شرکت اصلی و شرکت های فرعی پرداخته شده است. براساس این استاندارد، صورت های مالی شرکت های فرعی که قراردادهای اجاره از نوع خرید و فروش با شرکت اصلی منعقد کرده اند باید تلفیق شوند، اما قراردادهای اجاره از نوع تامین مالی، در این استاندارد مطرح نشده است.
2-4-3-4. بیانیه شماره 31 هیات اصول حسابداری(APB.31)
بیانیه شماره 31 در ارتباط با اجاره کنندگان، در سال 1973 منتشر گردید. در این بیانیه افشای بیشتر قراردادهای اجاره ای که سرمایه ای محسوب نمی شوند، توصیه شده است. بر اساس این استاندارد، افشای مبالغ اجاره آتی تنزیل نشده و هم چنین ارزش فعلی این مبالغ ضروری تشخیص داده شد. با این ترتیب استفاده کنندگان اطلاعات مالی قادر شدند که قراردادهای اجاره ای را که سرمایه ای محسوب نشده است نیز به طور غیر رسمی سرمایه ای محسوب کنند.
بیانیه های شماره 5 ، 10 و 31 هیات اصول حسابداری از لحاظ یکنواخت نبودن ضوابط سرمایه ای محسوب کردن قراردادهای اجاره، مورد انتقاد صاحب نظران و هم چنین کمیسیون بورس اوراق بهادار77 بود و در نتیجه هیات استاندارد های حسابداری مالی در بدو تشکیل خود، بررسی موضوع اجاره های سرمایه ای را در دستور کار خود قرار داد.
2-4-3-5. استاندارد شماره 13 هیات استاندارد های حسابداری مالی78
استاندارد شماره 13 در سال 1976 میلادی انتشار یافت. در این استاندارد ضوابط مربوط به سرمایه ای محسوب کردن قراردادهای اجاره توسط اجاره کننده مجدداً مورد تجدید نظر قرار گرفت و این بار مفهوم و هم چنین ضوابط سرمایه ای محسوب کردن تغییر کرد. یعنی ضوابط غیر قابل فسخ بودن و حقوق با اهمیت حذف و به جای آن، انتقال عمده مزایا و مخاطرات دارایی استیجاری مطرح شد. تفاوت بین بیانیه شماره 5 و استاندارد شماره 13 این است که چگونه می توان مرز بین اجاره های عملیاتی و اجاره های سرمایه ای را ترسیم کرد. استاندارد شماره 13 به وضوح در پی سرمایه ای محسوب کردن تعداد بیشتری از قراردادهای اجاره بوده است. در این راستا چهار آزمون که به هر دو طرف مبادله یعنی اجاره کننده و اجاره دهنده مربوط می شود به شرح زیر مطرح شده است:
1- مالکیت حقوقی در پایان مدت قرارداد اجاره به اجاره کننده منتقل شود.
2- قرارداد اجاره شامل اختیار خرید دارایی با تخفیف باشد.
3- مدت قرارداد اجاره دست کم معادل 75 درصد عمر مفید برآوردی دارایی باشد.
4- ارزش فعلی حداقل پرداخت های اجاره معادل 90 درصد ارزش متعارف دارایی استیجاری در شروع قرارداد، پس از کسر تخفیف مالیاتی سرمایه گذاری باشد.
بر اساس استاندارد حسابداری شماره 21 ایران تحت عنوان حسابداری اجاره ها، اجاره ای به عنوان اجاره سرمایه ای طبقه بندی می شود که به موجب آن تقریباً تمامی مخاطرات و مزایای ناشی از مالکیت دارایی منتقل شود. اجاره ای که تقریباً تمام مخاطرات و مزایای ناشی ازمالکیت دارایی را منتقل نکند به عنوان اجاره عملیاتی طبقه بندی می شود.
هم چنین در استاندارد مذکور جهت تفکیک اجاره های عملیاتی و سرمایه ای علاوه بر چهار ضابطه بیان شده توسط استاندارد شماره 13، ضابطه دیگری به شرح زیر اضافه شده است:
دارایی مورد اجاره دارای ماهیت خاصی باشد به گونه ای که تنها اجاره کننده بتواند بدون انجام تغییرات قابل ملاحظه از آن استفاده کند (کمیته فنی، 1385).
2-4-4. اجاره های عملیاتی
از دیدگاه مستاجر، اگر قرارداد، اجاره ای است که دارای شرایط خاص اجاره سرمایه ای نمی باشد، در آن صورت او باید اجاره بلند مدت را به صورت اجاره عملیاتی گزارش کند. از دیدگاه موجر (اجاره دهنده) اگر قرارداد اجاره دارای شرایط متعلق به اجاره از نوع تامین مالی مستقیم یا اجاره از نوع فروش نباشد، او باید این قرارداد را به صورت اجاره عملیاتی گزارش نماید، یعنی اگر اجاره دارای ویژگی های اصلی متعلق به قرارداد خرید یا قرارداد فروش- تامین مالی نباشد، فرض بر این گذاشته می شود که اجاره از نوع بلند مدت و با هزینه های اجرایی می باشد. بدین گونه معمولاً اجاره بها نشان دهنده هزینه جاری (دوره) برای مستاجر خواهد بود و می بایست در یادداشت های همراه صورت های مالی افشا شود(دستگیر، سلیمانیان، 1386).
حق ایجاد شده نسبت به استفاده از اموال با استفاده از قرارداد اجاره عملیاتی هم منافعی را در آینده برای اجاره کننده به وجود می آورد و هم اینکه تعهداتی را برای پرداخت اجاره بها به وی تحمیل می کند. بنابراین چنین معامله ای می تواند به عنوان یک دارایی عملیاتی خارج از ترازنامه و هم چنین به عنوان یک استقراض انجام شده خارج از ترازنامه نظاره شود. پژوهش های گذشته نشان داده است که افزایش در خالص دارائی های عملیاتی79 از طریق تامین مالی خارجی80 (سهام عادی، سهام ممتاز، اوراق قرضه و….) با تضعیف درآمدها و بازده سهام آتی رابطه مستقیم دارد. با این حال پژوهشات موجود، بر فعالیت های درون ترازنامه ای متمرکز شده اند (ویلی گی،2006).
اجاره های عملیاتی همانند استقراض و سایر شیوه های تامین مالی که در آنها تحصیل یک دارایی مستلزم پرداخت هایی در آینده، شامل اصل و فرع خواهد بود، می باشد. طبق اصول کلی پذیرفته شده حسابداری81، زمانی که شرکت اجاره یک دارایی را به عنوان عملیاتی طبقه بندی می کند، آن را در ترازنامه نشان نمی دهد . ایمهاف و تماس82 (1988) شواهدی بدست آوردند که بر اساس آن اجاره کننده تمایل دارد اجاره سرمایه ای خود را تجدید ساختار و تحت عنوان اجاره عملیاتی طبقه بندی کند، حتی اگر این کار مستلزم صرف هزینه زیادی باشد. علت این امر این است که اجاره کننده می خواهد از شناسایی چنین دارائی هایی در ترازنامه خودداری کند.
2-4-4-1. حسابداری اجاره عملیاتی
در قراردادهای اجاره عملیاتی، مالکیت، مزایا و مخاطرات ناشی از آن از اجاره دهنده به اجاره کننده انتقال نمی یابد، بنابراین دارایی مورد اجاره به عنوان دارای استهلاک پذیر در ترازنامه اجاره دهنده منعکس می شود، مبالغ دریافت های اجاره طی هر دوره مالی به عنوان درآمد اجاره در دفاتر ثبت می شود، دارایی مورد اجاره، در دفاتر اجاره دهنده طبق روش های متداول مثل سایر دارائی های استهلاک پذیر، مستهلک می شود. هزینه اجرایی در ارتباط با دارایی مورد اجاره، در دوره وقوع در صورت سود و زیان گزارش می شود(در اجاره عملیاتی معمولاً هزینه های اجرایی به عهده اجاره دهنده می باشد). در دفاتر اجاره کننده صرفاً هزینه اجاره پرداختی به اجاره دهنده حسب مورد به صورت ماهانه یا سالانه ثبت و در یادداشت های همراه صورت های مالی افشا می شود(همتی، 1385).
حسابداری اجاره های عملیاتی از دیدگاه اجاره کننده و اجاره دهنده در جدول زیر تشریح شده است:
قسمت الف – وضعیت :
1- اجاره دهنده مکانی را به مدت یک سال به مبلغ 4800 ریال ، قابل پرداخت در ابتدا به طور پیش پرداخت در 1 خرداد ، به اجاره کننده اجاره می دهد .
2- سال مالی طرفین منتهی به 29 اسفند است .
قسمت ب – ثبتها :
اجاره دهنده
1 خرداد 13×1 : ثبت اجاره سالانه
نقد / بانک 800/4
درآمد اجاره 800/4
10 اسفند 13×1: پرداخت مالیات بر اموال بابت کل
ساختمان
هزینه مالیات 600
نقد / بانک 600
29 اسفند 13×1: پرداخت صورتحساب تلفن
ثبت ندارد
29 اسفند 13×1 ( پایان سال مالی )* : ثبت تعدیلی 2 ماه درآمد اجاره کسب نشده .
درآمد اجاره( 12/2 × 800/4 ) 800
درآمد اجاره کسب نشده 800
* علاوه بر ثبت معوق نشان داده شده ، اجاره دهنده هزینه استهلاک ساختمان را برای سال 1×13 ثبت می کند
اجاره کننده
هزینه اجاره 800/4
نقد / بانک 800/4
ثبت ندارد
هزینه تلفن 65
نقد / بانک 65
پیش پرداخت هزینه 800
هزینه اجاره 800
2-5. پیشینه پژوهش
با توجه به بررسی های انجام شده از طریق سایت ها، کتابخانه دانشگاه ها و مراکز علمی کشور توسط محقق، مشخص شده است که در داخل کشور شمار زیادی پژوهش در رابطه با ارتباط بین فعالیت های تامین مالی شرکت وعملکرد آتی آن وجود دارد. اما این مطالعات بر فعالیت های تامین مالی خارجی وداخلی (از قبیل استقراض، سهام عادی، سهام ممتاز و سود انباشته و…) که در ترازنامه نشان داده می شوند، متمرکز بوده اند. لذا تاکنون هیچ گونه پژوهشی در رابطه با تامین مالی خارج از ترازنامه در داخل کشور انجام نشده است.
در خارج از کشور پژوهشاتی به شرح زیر در حوزه تامین مالی خارج از ترازنامه انجام شده است:
میشل لی و لنا الورن83 (2000) پژوهشی را تحت عنوان " تامین مالی خارج از ترازنامه چگونه سبب ایجاد ارزش برای شرکت می شود"، در جهت ارائه پایان نامه کارشناسی ارشد رشته اقتصاد مالی و صنعتی در دانشگاه گوتبرگ84 انجام داده اند. در این پژوهش چهار فاکتور کلیدی که به منظور قضاوت درباره ارزش ایجاد شده برای یک شرکت می بایست مدنظر قرار داده شوند، معرفی شده است. این چهار فاکتور عبارتند از: مزیت های هزینه، اختیارات مدیریتی، انتقال ریسک، هزینه های انجام معامله / عدم تقارن اطلاعاتی. سپس از طریق تغییر درهر یک از فاکتورهای مذکور، تاثیر هر یک از ابزارهای تامین مالی خارج از ترازنامه بر ایجاد ارزش مورد بررسی قرار داده شده است.
فرضیهء اصلی این پژوهش عبارت است از: " تامین مالی خارج از ترازنامه موجب ایجاد ارزش برای شرکت می شود "، نتایج پژوهش به این صورت بوده است که تامین مالی خارج از ترازنامه از طریق تغییر در چهار فاکتور مشروحهء بالا موجب ارزش افزایی می شود، علت این امر نیز این است که این شیوه از تامین مالی مسائلی را که سایر راهکارهای تامین مالی قادر به حل آن نیستند، از قبیل: افزایش سرمایه، هزینهء سرمایه، صرفه های اقتصادی، انتقال ریسک های عمده و …، به آسانی حل می نماید(لی، الورن، 2000).
ویلی گی85 (2006) پژوهشی را تحت عنوان " فعالیت های خارج از ترازنامه، ثبات درآمدها و قیمت سهام: شواهدی از اجاره های عملیاتی "، در جهت انجام بخشی از الزامات جهت اخذ درجه دکتری مدیریت بازرگانی در دانشگاه میشیگان86 انجام داده است. در این رساله چگونگی کاربرد افشای اطلاعات در رابطه با اجاره های عملیاتی در یادداشت های همراه صورت های مالی در پیش بینی درآمدها و بازده سهام آتی مورد بررسی قرار گرفته است. در پژوهش مذکور، فعالیت های اجارهء عملیاتی به دو شیوه اندازه گیری شده است: 1- اندازه گیری به وسیلهء تغییر در ارزش فعلی تعهدات اجارهء عملیاتی غیر قابل اجتناب در آینده، 2- اندازه گیری به وسیلهء تغییر در هزینهء اجارهء سال های آتی که در یادداشت های همراه صورت های مالی افشاء می شود. هر دو شیوهء اندازه گیری به منظور تعیین شاخصی برای رشد دارائی های سرمایه ای یا تعهدات اجارهء خارج از ترازنامه درهنگام استفاده از اجارهء عملیاتی به کار برده شده اند.
فرضیه های پژوهش به این صورت بوده است:
1- افزایش در اجاره های عملیاتی خارج از ترازنامه با کاهش درآمدهای آتی رابطه دارد؛
2- قیمت سهام منعکس کننده تاثیر اجاره های عملیاتی بر روی درآمدهای آتی می باشد.
نتایج این پژوهش نشان داده است که افزایش در فعالیت های اجاره عملیاتی منجر به کاهش درآمدهای آتی بعداز کنترل آن برای درآمدهای جاری می شود. یافته های مذکور با نزولی بودن بازده نهایی سرمایه گذاری در اجاره های عملیاتی سازگار است. آزمون های نهایی نشان داده است که سرمایه گذاران به طور کامل انتظار ارتباط منفی بین فعالیت های اجارهء عملیاتی خارج از ترازنامه و درآمدهای آتی را دارند (ویلی گی، 2006).
سانینگ ژانگ87(2007) پژوهشی را با عنوان " نتایج اقتصادی تامین مالی خارج از ترازنامه: شواهدی از سرمایه گذاری به روش ارزش ویژه88 "، در جهت انجام بخشی از الزامات برای اخذ درجهء دکتری در دانشگاه ماینستا89 انجام داده است. در این رساله مشخصات و نتایج بکارگیری نوع خاصی از ابزارهای تامین مالی خارج از ترازنامه تحت عنوان سرمایه گذاری به روش ارزش ویژه به صورت تجربی مورد تجزیه و تحلیل قرار گرفته است. فرضیه های قابل آزمون بر مبنای تئوری عدم تقارن اطلاعاتی90 و تئوری نمایندگی91 به منظور انجام آزمون چگونگی تاثیر تامین مالی خارج از ترازنامه بر کارایی اقتصادی مورد بحث وبررسی قرار گرفته اند.
نتایج تجربی این پژوهش همراه با پیش بینی های تئوریکی نشان داده است که شرکت هایی که دارای هزینه نمایندگی زیادی هستند، دارای عدم تقارن اطلاعاتی و انگیزه های مخاطره آمیز زیادی نیز می باشند و به احتمال بیشتری سرمایه گذاری به روش ارزش ویژه را به عنوان منبع تامین مالی انتخاب می کنند به عبارت دیگر مدیران به منظور کاهش در هزینه های نمایندگی و عدم تقارن اطلاعاتی از سرمایه گذاری به روش ارزش ویژه استفاده می کنند. همچنین نتایج این پژوهش نشان داده است که سرمایه گذاری ها به روش ارزش ویژه موجب بهبود در فعالیت های عملیاتی و ارزش شرکت می شود. در واقع هدف این رساله آزمون دلایل افزایش کارایی اقتصادی با استفاده از ابزارهای تامین مالی خارج از ترازنامه بوده است.
فصل سوم
روش شناسی پژوهش
3-1. مقدمه
روش های پژوهش به عنوان هدایت گر جستجوهای علمی در جهت دستیابی به حقیقت می باشد. پژوهشگر باید توجه داشته باشد که اعتبار دستاوردهای پژوهش به شدت تحت تاثیر اعتبار روشی است که برای پژوهش خود برگزیده است. منظور از روش پژوهش همهء راه ها و شیوه هایی است که پژوهش گر را از خطا مصون داشته و امکان رسیدن به حقیقت را برای وی فراهم می سازد. به عبارت دیگر روش پژوهش علمی پیروی از رویه ای منظم و سیستماتیک است که در جریان استفاده از روش های آماری و مرتبط ساختن عوامل موضوع پژوهش باید رعایت گردد (دلاور، 1386).
از نظر روش شناسی پژوهش عبارت است از:
"کاربرد روش های علمی در حل یک مساله یا پاسخگویی به یک سوال"
جان دیویی در کتاب منطق نظریه پژوهش، پژوهش را چنین تعریف کرده است: پژوهش عبارت است از تغییر کنترل شدهء یک موقعیت غیر ثابت یا نامعین به موقعیتی که از لحاظ ویژگی ها و روابط، کاملا معین و ثابت است و در وضعی قرار دارد که عناصر موقعیت اصلی یا اولی به صورت یک کل متحد تغییر یافته اند (همان منبع، 1386).
در این فصل به تشریح مواردی چون روش پژوهش، اهداف پژوهش، فرضیه های پژوهش، متغییرهای پژوهش، جامعه و نمونهء آماری، قلمرو پژوهش، روش جمع آوری اطلاعات و روش های آماری مورد استفاده جهت آزمون فرضیات پژوهش پرداخته شده است.
3-2. روش پژوهش
پژوهش حاضر از لحاظ نوع کار پژوهشی، یک پژوهش کاربردی است که از اطلاعات واقعی و روش های مختلف آماری برای رد یا عدم رد فرضیه ها استفاده می شود.
در این پژوهش از روش پیمایشی- مقایسه ای92 استفاده شده است. برای جمع آوری اطلاعات مورد نیاز مباحث تئوری و اطلاعات مالی مبتنی بر صورت های مالی حسابرسی شده شرکت های تحت بررسی، از روش کتابخانه ای (آرشیو بورس) استفاده شده است (همان منبع، 1386).
3-3. اهداف پژوهش
هدف از انجام این پژوهش این است که نشان دهیم چگونه از طریق تامین مالی خارج از ترازنامه می توان به مشکلات مربوط به تامین سرمایه و هزینهء سرمایه و ریسک های موجود فایق آئیم.
لذا دستیابی به چنین هدفی مستلزم بررسی دقیق مساله و اشراف بر مکانیزم آن است. بنابراین پژوهش حاضر با هدف مذکور به دنبال یافتن رابطه ای معنی دار بین تامین مالی خارج از ترازنامه و نسبت های سود آوری شامل بازدهء سرمایه گذاری (ROI)، بازدهء حقوق صاحبان سهام (ROE) و بازدهء دارائی ها(ROA) و نسبت های اهرمی شامل نسبت بدهی، نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام و نسبت پوشش هزینه های بهره می باشد، تا با جمع آوری اطلاعات واقعی و نشان دادن رابطه معنی دار بین این عوامل، مدیران مالی، سهامداران و سرمایه گذاران بتوانند از نتایج آن استفاده کنند. مدیران مالی می توانند با توجه به نتایج این پژوهش نسبت به به کارگیری یا عدم به کارگیری این شیوه از تامین مالی جهت فرآهم کردن منابع مورد نیاز خود تصمیم گیری کنند. هم چنین سهامداران و سرمایه گذاران می توانند میزان مخاطره سرمایه گذاری خود را در واحدهای انتفاعی که از این شیوه جهت تامین منابع مورد نیاز خود استفاده کرده اند، برآورد و نسبت به سرمایه گذاری تصمیم گیری نمایند.
3-4. فرضیه های پژوهش
با توجه به هدف این پژوهش، سوال اساسی که پژوهشگر به دنبال پاسخ آن است عبارت است از این که آیا رابطه معنی داری بین تامین مالی خارج از ترازنامه از طریق اجاره های عملیاتی و نسبت های سودآوری و اهرمی شرکت های فعال در بورس اوراق بهادار تهران وجود دارد؟ در صورت وجود رابطه معنی دار بین متغییرهای مذکور مدیران مالی می توانند نسبت به بکارگیری یا عدم به کارگیری این شیوه از تامین مالی جهت فرآهم کردن منابع مورد نیاز خود تصمیم گیری کنند. هم چنین سهامداران و سرمایه گذاران می توانند میزان مخاطره سرمایه گذاری خود را در واحدهای انتفاعی که از این شیوه جهت تامین منابع مورد نیاز خود استفاده کرده اند، برآورد و نسبت به سرمایه گذاری تصمیم گیری نمایند.
لذا به منظور پاسخ به این سوال فرضیه های پژوهش به شرح زیر صورت بندی شده اند:
فرضیه اصلی1:
:H_(0 ) بین میانگین نسبت های سودآوری در شرکت ها بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه و قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه تفاوت وجود دارد.
:H_1 بین میانگین نسبت های سودآوری در شرکت ها بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه و قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه تفاوت وجود ندارد.
. فرضیه1-1:
:H_(0 ) بین میانگین نسبت سود ناویژه (EBIT) به مجموع دارائی ها(ROI) در شرکت ها بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه و قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه تفاوت وجود دارد.
:H_1 بین میانگین نسبت سود ناویژه (EBIT) به مجموع دارائی ها(ROI) در شرکت ها بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه و قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه تفاوت وجود ندارد.
فرضیه2-1:
:H_(0 ) بین میانگین نسبت سود خالص به ارزش ویژه(ROE) در شرکت ها بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه و قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه تفاوت وجود دارد.
:H_1 بین میانگین نسبت سود خالص به ارزش ویژه(ROE) در شرکت ها بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه و قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه تفاوت وجود ندارد.
فرضیه3-1:
:H_(0 ) بین میانگین نسبت سود خالص به مجموع دارائی ها(ROA) در شرکت ها بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه و قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه تفاوت وجود دارد.
:H_1 بین میانگین نسبت سود خالص به مجموع دارائی ها(ROA) در شرکت ها بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه و قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه تفاوت وجود ندارد.
فرضیه اصلی2:
:H_0 بین میانگین نسبت های سودآوری در شرکت هایی که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند و شرکت هایی که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند، تفاوت وجود دارد.
:H_1 بین میانگین نسبت نسبت های سودآوری در شرکت هایی که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند و شرکت هایی که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند، تفاوت وجود ندارد.
فرضیه1-2:
:H_0 بین میانگین نسبت سود ناویژه(EBIT) به مجموع دارائی ها(ROI) در شرکت هایی که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند و شرکت هایی که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند، تفاوت وجود دارد.
:H_1 بین میانگین نسبت سود ناویژه(EBIT) به مجموع دارائی ها(ROI) در شرکت هایی که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند و شرکت هایی که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند، تفاوت وجود ندارد.
فرضیه2-2:
:H_0 بین میانگین نسبت سود خالص به ارزش ویژه(ROE) در شرکت هایی که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند و شرکت هایی که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند، تفاوت وجود دارد.
:H_1 بین میانگین نسبت سود خالص به ارزش ویژه(ROE) در شرکت هایی که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند و شرکت هایی که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند، تفاوت وجود ندارد.
فرضیه3-2:
:H_0 بین میانگین نسبت سود خالص به مجموع دارائی ها (ROA) در شرکت هایی که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند و شرکت هایی که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند، تفاوت وجود دارد.
:H_1 بین میانگین نسبت سود خالص به مجموع دارائی ها (ROA) در شرکت هایی که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند و شرکت هایی که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند، تفاوت وجود ندارد.
فرضیه اصلی3 :
:H_█(0@ ) بین میانگین نسبت های اهرمی در شرکت ها بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه و قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه تفاوت وجود دارد.
:H_1 بین میانگین نسبت های اهرمی در شرکت ها بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه و قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه تفاوت وجود ندارد.
فرضیه1-3 :
:H_(0 ) بین میانگین نسبت بدهی به مجموع دارایی ها در شرکت ها بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه و قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه تفاوت وجود دارد.
:H_1 بین میانگین نسبت بدهی به مجموع دارایی ها در شرکت ها بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه و قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه تفاوت وجود ندارد.
فرضیه2-3:
::H_(0 ) بین میانگین نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام در شرکت ها بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه و قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه تفاوت وجود دارد.
:H_1 بین میانگین نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام در شرکت ها بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه و قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه تفاوت وجود ندارد.
فرضیه3-3:
:H_(0 ) بین میانگین نسبت پوشش هزینه های بهره در شرکت ها بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه و قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه تفاوت وجود دارد.
:H_1 بین میانگین نسبت پوشش هزینه های بهره در شرکت ها بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه و قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه تفاوت وجود ندارد
فرضیه اصلی4:
:H_0 بین میانگین نسبت های اهرمی در شرکت هایی که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند و شرکت هایی که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند، تفاوت وجود دارد.
:H_1 بین میانگین نسبت های اهرمی در شرکت هایی که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند و شرکت هایی که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند، تفاوت وجود ندارد.
. فرضیه1-4:
:H_0 بین میانگین نسبت بدهی به مجموع دارایی ها در شرکت هایی که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند و شرکت هایی که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند، تفاوت وجود دارد.
:H_1 بین میانگین نسبت بدهی به مجموع دارایی ها در شرکت هایی که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند و شرکت هایی که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند، تفاوت وجود ندارد.
فرضیه2-4:
:H_0 بین میانگین نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام در شرکت هایی که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند و شرکت هایی که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند، تفاوت وجود دارد.
:H_1 بین میانگین نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام در شرکت هایی که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند و شرکت هایی که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند، تفاوت وجود ندارد.
فرضیه 4-3:
:H_0 بین میانگین نسبت پوشش هزینه های بهره در شرکت هایی که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند و شرکت هایی که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند، تفاوت وجود دارد.
:H_1 بین میانگین نسبت پوشش هزینه های بهره در شرکت هایی که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند و شرکت هایی که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند، تفاوت وجود ندارد.
3-5. متغییرهای پژوهش
متغییرها بر اساس نقشی که در پژوهش دارند به دو دسته تقسیم می شوند:
1. متغییر مستقل93
2. متغییر وابسته94
متغییر مستقل به متغییری گفته می شود که از طریق آن متغییر وابسته تبیین یا پیش بینی می شود. به این متغییر، متغییر محرک یا درون داد گفته می شود و متغییری است که توسط پژوهش گر اندازه گیری، دستکاری یا انتخاب می شود تا تاثیر یا رابطه آن با متغییر دیگر اندازه گیری شود (دلاور، 1386).
در این پژوهش متغییر مستقل " تامین مالی خارج از ترازنامه" می باشد که با استفاده از هزینه اجاره افشا شده در یادداشت های همراه صورت های مالی شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران، انتخاب می شود.
متغییر وابسته، متغییر پاسخ یا برون داد است و عبارت است از وجه یا جنبه ای از رفتار یک ارگانیزم که تحریک شده است. متغییر وابسته متغییری است که مشاهده یا اندازه گیری می شود تا تاثیر متغییر مستقل بر آن معلوم و مشخص شود. این پژوهش شامل شش متغییر وابسته به شرح زیر می باشد:
1. بازده سرمایه( ROI)، نسبت سود ناویژه (EBIT) به مجموع دارایی ها
2. بازده ارزش ویژه (ROE)، نسبت سود خالص به ارزش ویژه
3. بازده دارائی ها (توان سوددهی) (ROA)، نسبت سود خالص به مجموع دارایی ها
4. نسبت بدهی به مجموع دارایی ها
5. نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام
6. نسبت پوشش هزینه های بهره
برای محاسبه نسبت های مذکور اطلاعات مالی شامل سود خالص (سود پس از کسر مالیات)، سود ناویژه (سود قبل از کسر بهره و مالیات)، ارزش ویژه (جمع حقوق صاحبان سهام) و جمع دارائی ها از صورت های مالی شرکت های نمونه استخراج شده است.
3-6. جامعه و نمونه آماری
3-6-1. جامعه آماری: چنانچه قرار است از نمونه گیری نتایج رضایت بخشی حاصل شود باید به مجموعه فعالیت ها و مراحلی که به منظور انتخاب نمونه ای معرف به کار برده می شود، آگاهی کامل داشت. اولین قدم تعیین هدف های پژوهشی است. برای درک و روشن شدن این اهداف باید جامعه ای را که قصد داریم نمونه مورد مطالعه را از آن انتخاب کنیم، تعریف نماییم (دلاور، 1386).
در پژوهش حاضر کلیه شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران به سه جامعه تقسیم شده اند:
الف- جامعه آماری شرکت هایی که از سال مالی 80 الی 82 فاقد تامین مالی خارج از ترازنامه و از سال 83 الی 87 دارای تامین مالی خارج از ترازنامه بوده اند.
ب- جامعه آماری شرکت هایی که طی دوره پژوهش (80 الی 87) دارای تامین مالی خارج از ترازنامه بوده اند.
ج- جامعه آماری شرکت هایی که طی دوره پژوهش (80 الی 87) فاقد تامین مالی خارج از ترازنامه بوده اند.
قبل از تعیین جوامع آماری مذکور چهار پیش فرض زیر می بایست در نظر گرفته شود:
1. شرکت هایی که حداکثر تا تاریخ 29/12/1378 در بورس اوراق بهادار تهران پذیرفته شده اند.
2. شرکت هایی که سال مالی آنها به 29 اسفند ختم شده است.
3. شرکت های سرمایه گذاری به دلیل متفاوت بودن نحوه محاسبه بازده آنها از جامعه آماری حذف شده اند.
4. شرکت هایی که طی دوره پژوهش در حالت تعلیق بوده و یا از بورس خارج شده اند.
نحوه کلی تعیین جامعه آماری به شرح زیر است:
کلیه شرکت های پذیرفته شده در بورس در تاریخ 29/12/1380: 346
شرکت هایی که بعد از تاریخ 29/12/1378 در بورس پذیرفته شده اند: (34)
شرکت هایی که سال مالی آنها به 29 اسفند ختم نمی شود: (85)
شرکت هایی سرمایه گذاری: (12)
شرکت هایی که طی دوره پژوهش در حالت تعلیق بوده و یا از بورس خارج شده اند: (7)
کل جامعه آماری قابل آزمون با در نظر گرفتن پیش فرض ها 208
208={█(16 ←الف @100 ←ب @92 ←ج)┤
3-6-2. نمونه آماری: نمونه گروهی از اعضای جامعه تعریف شده است که اطلاعات مورد نیاز پژوهش از آن حاصل می گردد و با استفاده از تجزیه و تحلیل این اطلاعات نتایج استخراج و به جامعه تعمیم داده می شود. نمونه آماری این پژوهش با استفاده از فورمول کوکران به شرح زیر از جوامع آماری انتخابی در بخش قبل استخراج شده است(مدنی، 1384):
n=(N×Z_(α/2)^2×pq)/((N×d^2 )+(Z_(α/2)^2×pq))
d=Z_(α/2)^2×√(pq/N)
که در این پژوهش p=0/5 و q=0/5 فرض شده است و با سطح اطمینان 95%، خطای نمونه گیری(d) برای جامعه ب، معادل 19/0 و برای جامعه ج، معادل 2/0 می باشد.
1- تعداد نمونه شرکت های انتخابی از جامعه الف (جامعه آماری شرکت هایی که از سال مالی 80 الی 82 فاقد تامین مالی خارج از ترازنامه و از سال 83 الی 87 دارای تامین مالی خارج از ترازنامه بوده اند): به علت اینکه تعداد شرکت های جامعه الف کم و 16 شرکت می باشد از سرشماری استفاده شده است (کل 16 شرکت مورد آزمون قرار گرفته اند).
2- تعداد نمونه شرکت های انتخابی از جامعه ب (جامعه آماری شرکت هایی که طی دوره پژوهش (80 الی 87) دارای تامین مالی خارج از ترازنامه بوده اند):
n=(100×〖1/96〗^2×0/5×0/5)/((100×〖0/19〗^2 )+(〖1/96〗^2×0/5×0/5))=21
d=〖1/96〗^2×√((0/5×0/5)/100)=0/19
z_(α/2)=1/96
3- تعداد نمونه شرکت های انتخابی از جامعه ج (جامعه آماری شرکت هایی که طی دوره پژوهش (80 الی 87) فاقد تامین مالی خارج از ترازنامه بوده اند):
n=(92×〖1/96〗^2×0/5×0/5)/((92×〖0/2〗^2 )+(〖1/96〗^2×0/5×0/5))=18
d=〖1/96〗^2×√((0/5×0/5)/92)=0/2
z_(α/2)=1/96
3-7. قلمرو پژوهش
قلمرو پژوهش بسته به ابعاد آن در سه حیطه متفاوت به شرح زیر مورد بررسی قرار گرفته است :
قلمرو زمانی: محدوده زمانی پژوهش، اطلاعات مالی مربوط به عملکرد سال های مالی 1380 الی 1387 شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران می باشد.
قلمرو موضوعی: محدوده موضوعی پژوهش، بررسی تاثیر تامین مالی خارج از ترازنامه بر روی نسبت های سودآوری و اهرمی شرکت های پذیرفته شده در بورس بهادار تهران می باشد.
قلمرو مکانی: با توجه به ماهیت پژوهش، قلمرو مکانی می بایست از جامعیت مناسبی برخوردار باشد. بنابراین مبنای انتخاب قلمرو مکانی تحت پوشش قرار دادن تعدادی از شرکت های یک جامعه مشخص و معتبر بوده است. لذا بدین منظور شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران انتخاب گردیده اند.
3-8. ابزار جمع آوری اطلاعات
در هر پژوهش تهیه اطلاعات واقعی با توجه به اهداف پژوهش از اهمیت اساسی برخوردار است. در این پژوهش اطلاعات مورد نیاز جهت آزمون فرضیه ها از طریق بسته های اطلاعاتی شرکت اطلاع رسانی بورس تحت عنوان "بانک اطلاعات شرکت های پذیرفته شده در بورس" و نرم افزار اطلاعاتی تدبیر پرداز و همچنین با استفاده از سایت های مرتبط با بورس اوراق بهادار تهیه گردیده است. داده های مورد نیاز، از صورت های مالی حسابرسی شده شرکت های نمونه (که در آرشیو موجود بوده) به صورت خام استخراج گردیده و سپس با استفاده از این داده های خام اطلاعات مربوط به متغییرهای پژوهش بدست آورده شده است.
3-9. مراحل تجزیه و تحلیل اطلاعات
اطلاعات گردآوری شده به شرح زیر تجزیه و تحلیل می گردد:
1. در مرحله اول مقادیر مورد نیاز جهت محاسبه متغییرها شامل سود خالص، سود ناویژه(EBIT)، ارزش ویژه، جمع دارائی ها، بدهی بلند مدت، مجموع بدهی ها و هزینه بهره از صورت های مالی شرکت های نمونه استخراج شده است(جداول شماره 1، 2، 3، 4، 5و 6 پیوست).
2. در مرحله دوم متغییرهای وابسته (نسبت بازده سرمایه گذاری ها ROI، نسبت بازده حقوق صاحبان سهام ROE و نسبت بازده دارائی ها ROA، نسبت بدهی، نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام و نسبت پوشش هزینه های بهره) برای هر یک از شرکت های تحت بررسی بر اساس اطلاعات جمع آوری شده در مرحله قبل برای دوره 8 ساله (80 – 87) محاسبه شده است(جداول شماره 1، 2، 3، 4، 5و 6 پیوست).
3. در مرحله سوم میانگین نسبت های سودآوری و اهرمی به شرح زیر محاسبه شده است:
a. میانگین نسبت های سودآوری شرکت ها قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه (80 – 82) و میانگین نسبت های سودآوری شرکت ها بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه (83 – 87) (جدول شماره 7 پیوست).
b. میانگین نسبت های سودآوری شرکت های دارای تامین مالی خارج از ترازنامه (80 – 87) (جدول شماره 8 پیوست).
c. میانگین نسبت های سودآوری شرکت های فاقد تامین مالی خارج از ترازنامه (80 – 87) (جدول شماره 9 پیوست).
d. میانگین نسبت های اهرمی شرکت ها قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه (80 – 82) و میانگین نسبت های اهرمی شرکت ها بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه (83 – 87) (جدول شماره 10 پیوست).
e. میانگین نسبت های اهرمی شرکت های دارای تامین مالی خارج از ترازنامه (80 – 87) (جدول شماره 11 پیوست).
f. میانگین نسبت های اهرمی شرکت های فاقد تامین مالی خارج از ترازنامه (80 – 87) (جدول شماره 12 پیوست).
4. در مرحله چهارم میانگین کل نسبت های سودآوری و اهرمی هر یک از شش گروه ذکر شده در مرحله 3 محاسبه شده است (جداول شماره 13و14پیوست).
5. در مرحله پنجم با توجه به فرضیه های که در آنها نمونه ها مستقل نیستند از آزمون آماری مناسب جهت مقایسه میانگین های دو جامعه استفاده شده است. در آزمون یکسان بودن میانگین های دو جامعه زمانی که نمونه ها مستقل نیستند(مقایسه نمونه ها قبل و بعد از یک رویداد)، فرض بر این است که متغییرها در جامعه های مربوطه با واریانس های یکسان توزیع شده اند.(آزمون t- استیودنت با درجه آزادی df = n-1 در فصل چهارم ارائه شده است)(مدنی، 1384).
6. در مرحله ششم با توجه به فرضیه های که در آنها نمونه ها مستقل هستند، (مقایسه میانگین نمونه های انتخاب شده از دو جامعه مختلف) آزمون های آماری به شرح زیر انجام شده است(همان منبع، 1384):
a) مقایسه واریانس نسبت های سودآوری و اهرمی شرکت های نمونه دارای تامین مالی خارج از ترازنامه و شرکت های نمونه فاقد تامین مالی خارج از ترازنامه (آزمون F ، اسندکور- فیشر در فصل چهارم ارائه شده است).
b) با توجه به آزمون یکسان بودن واریانس ها، آزمون مقایسه میانگین ها با استفاده از فرمول مناسب آماری انجام گردیده است (آزمون t در فصل چهارم ارائه شده است).
3-10. تشریح روش های آماری جهت آزمون فرضیه های پژوهش
در پژوهش حاضر جهت آزمون فرضیه های پژوهش از روش های آماری زیر استفاده شده است:
3-10-1. آزمون مقایسه میانگین های دو جامعه (توزیع t – استیودنت)
هم چنانکه در بخش قبلی بیان شد، در شش فرضیه این پژوهش نمونه ها مستقل نیستند، بنابراین فرض بر این است که واریانس های دو جامعه یکسان هستند. جهت انجام این آزمون فرضیه های آماری به صورت زیر مطرح شده اند(مدنی، 1384):
{█(H_(0 ): μ_1-μ_2=0@H_1 :μ_1-μ_2≠0)┤
=X_1 میانگین نسبت های سودآوری و اهرمی شرکت های نمونه، بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه(83 -87)
=X_2 میانگین نسبت های سودآوری و اهرمی شرکت های نمونه، قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه(80 -82)
(X_1 و X_2 تخمینگرهای بدون تورش برای μ_1 وμ_2 هستند)
آماره این آزمون را قانون t- استیودنت با درجه آزادی df = n-1 به صورت زیر انتخاب کرده ایم:
t=d/(S_d/√n)
که در آن:
d=(∑▒〖(x_1j-x_2j)〗)/n=(∑▒d_j )/n
S_d=√((∑▒(d_j-d)^2 )/(n-1))
سطح احتمال خطای نوع اول α=5%در نظر گرفته شده است.
با توجه به α و فرضیه مقابل، کوانتیل های قانون توزیع تابع آزمون را از جدول مربوطه استخراج و بر اساس آنها ناحیه بحرانی مشخص گردیده است.
قاعده تصمیم گیری برای رد یا عدم رد فرضیه های پژوهش:
اگر مقدار عددی تابع آزمون که بر اساس نتایج مشاهدات محاسبه شده در ناحیه بحرانی قرار گیرد، به عبارت دیگر t محاسبه شده بزرگتر از کوانتیل جدول (t_(1-α/2)) یا کوچکتر از کوانتیل جدول (t_(α/2)) باشد (〖 t〗_(1-α/2) <t یا t_(α/2) > t) فرضیه H_(0 ) رد می شود و با 95% اطمینان می توان گفت که میانگین های دو جامعه یکسان نیستند و اختلاف میانگین ها معنی دار است. در غیر این صورت (〖 t〗_(1-α/2)> t > t_(α/2) ) فرضیه H_(0 ) رد نمی شود و با 95% اطمینان می توان گفت که میانگین های دو جامعه یکسان هستند و اختلاف معنی داری ندارند. به عبارت دیگر اگر فرضیهH_(0 ) رد نشود، در این صورت میانگین نسبت سود ناویژه (EBIT) به مجموع دارائی ها (ROI )، میانگین نسبت سود خالص به ارزش ویژه (ROE)، میانگین نسبت سود خالص به مجموع دارائی ها (ROA)، میانگین نسبت بدهی، میانگین نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام و میانگین نسبت پوشش هزینه های بهره در شرکت ها قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه و بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه به یک میزان تغییر کرده است. بنابراین نتیجه می گیریم که متغییر مستقل پژوهش (تامین مالی خارج از ترازنامه) بر روی متغییرهای وابسته تاثیرگذار نبوده است. در حالی که اگر فرضیه H_(0 ) رد شود عکس حالت فوق را می پذیریم.
3-10-2. آزمون مقایسه واریانس های دو جامعه- توزیع F (اسندکور – فیشر)95
هم چنانکه در بخش های قبلی بیان شد، در شش فرضیه این پژوهش نمونه ها مستقل هستند و از جوامع آماری مختلف انتخاب شده اند. بنابراین قبل از انجام آزمون مقایسه میانگین ها لازم است که آزمون یکسان بودن واریانس ها انجام شود. جهت انجام این آزمون فرضیه های آماری به صورت زیر مطرح شده اند (همان منبع، 1384):
{█(H_0: σ_1^2=σ_2^2@H_1: σ_1^2≠σ_2^2 )┤
واریانس نمونه های انتخابی از دو جامعه به شرح زیر محاسبه شده اند: (S_1^2 و S_2^2 تخمینگرهای بدون تورش برای 〖〖 σ〗_2^2 و σ〗_1^2هستند).
=S_1^2 واریانس نسبت های سودآوری و اهرمی شرکت های نمونه، دارای تامین مالی خارج از ترازنامه (80 -87)
=S_2^2واریانس نسبت های سودآوری و اهرمی شرکت های نمونه، فاقد تامین مالی خارج از ترازنامه (80 -87)
آماره این آزمون را قانون F (اسندکور – فیشر) با درجه های آزادی df_1=n_1-1 و 〖 df〗_2=n_2-1به صورت زیر انتخاب کرده ایم:
F=(S_1^2)/(S_2^2 )
سطح احتمال خطای نوع اول α=5% در نظر گرفته شده است.
با توجه به α و فرضیه مقابل، کوانتیل های قانون توزیع تابع آزمون را از جدول مربوطه استخراج و بر اساس آنها ناحیه بحرانی مشخص گردیده است.
قاعده تصمیم گیری برای رد یا عدم رد فرضیه های پژوهش:
اگر مقدار عددی تابع آزمون که بر اساس نتایج مشاهدات محاسبه شده در ناحیه بحرانی قرار گیرد، به عبارت دیگر اگر F محاسبه شده بزرگتر از کوانتیل جدول باشد، فرضیه H_0 رد می شود و با اطمینان 95% می توان گفت که واریانس های دو جامعه یکسان نیستند. در صورتی که مقدار عددی تابع آزمون در ناحیه بحرانی قرار نگیرد، یعنی F محاسبه شده کوچکتر از کوانتیل جدول باشد، فرضیه H_0 رد نمی شود و با اطمینان 95% می توان واریانس های دو جامعه را یکسان دانست.
ناحیه عدم رد H_0
ناحیه بحرانی( رد H_0)
F_(1-α/2,df_1,df_2 )
* نمودار1-3 : توزیع F
3-10-3. آزمون مقایسه میانگین های دو جامعه (توزیع t – استیودنت، توزیع t^' – استاتیک)
جهت انجام آزمون مقایسه میانگین های دو جامعه فرضیه آماری را به صورت زیر مطرح شده اند:[10]
{█(H_(0 ): μ_1=μ_2@H_1 :μ_1≠μ_2 )┤
میانگین نمونه های انتخابی از دو جامعه به شرح زیر محاسبه شده اند:
=X_1 میانگین نسبت های سودآوری و اهرمی شرکت های نمونه، دارای تامین مالی خارج از ترازنامه (80 -87).
=X_2میانگین نسبت های سودآوری و اهرمی شرکت های نمونه، فاقد تامین مالی خارج از ترازنامه (80 -87).
در این مرحله انتخاب آماره آزمون به نتایج حاصل از آزمون یکسان بودن واریانس ها بستگی دارد:
1. وایانس های دو جامعه یکسان هستند: آماره آزمون، قانون t- استیودنت با درجه آزادی df=n_1+n_2-2 انتخاب می شود.
t=(x_1-x_2)/√(〖 s〗^2 [1/n_1 +1/n_2 ] )
s^2=((n_1-1) s_1^2+(n_2-1) s_2^2)/((n_1-1)+(n_2-1) )
1. وایانس های دو جامعه یکسان نیستند: آماره آزمون، قانون t^' – استاتیک با درجه آزادیv انتخاب می شود.
t^'=(x_1-x_2)/s_((x_1-x_2 ) )
s_((x_1-x_2 ) )=√((s_1^2)/n_1 +(s_2^2)/n_2 )
v=[((s_1^2)/n_1 )+((s_2^2)/n_2 )]^2/([((s_1^2)/n_1 )^2/(n_1-1)]+[((s_2^2)/n_2 )^2/(n_2-1)] )
سطح احتمال خطای نوع اول α=5% در نظر گرفته شده است.
با توجه به α و فرضیه مقابل، کوانتیل های قانون توزیع تابع آزمون را از جدول مربوطه استخراج و بر اساس آنها ناحیه بحرانی مشخص گردیده است.
ناحیه بحرانی (رد H_0 ) ناحیه بحرانی (رد H_(0 ) )
ناحیه عدم رد H_(0 )
t_(α/2) 〖 t〗_(1-α/2)
* نمودار2-3 : توزیع t
قاعده تصمیم گیری برای رد یا عدم رد فرضیه های پژوهش:
اگر مقدار عددی تابع آزمون که بر اساس نتایج مشاهدات محاسبه شده در ناحیه بحرانی قرار گیرد، به عبارت دیگر t محاسبه شده بزرگتر از کوانتیل جدول (t_(1-α/2)) یا کوچکتر از کوانتیل جدول (t_(α/2)) باشد (〖 t〗_(1-α/2) <t یا t_(α/2) > t ) فرضیه H_(0 ) رد می شود و با 95% اطمینان می توان گفت که میانگین های دو جامعه یکسان نیستند و اختلاف میانگین ها معنی دار است. در غیر این صورت (〖 t〗_(1-α/2)> t > t_(α/2) ) فرضیه H_(0 ) رد نمی شود و با 95% اطمینان می توان گفت که میانگین های دو جامعه یکسان هستند و اختلاف معنی داری ندارند. به عبارت دیگر اگر فرضیهH_(0 ) رد نشود، در این صورت میانگین نسبت سود ناویژه (EBIT) به مجموع دارائی ها (ROI )، میانگین نسبت سود خالص به ارزش ویژه (ROE)، میانگین نسبت سود خالص به مجموع دارائی ها (ROA)، میانگین نسبت بدهی، میانگین نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام و میانگین نسبت پوشش هزینه های بهره در شرکت هایی که تامین مالی خارج از ترازنامه داشته اند و شرکت هایی که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند به یک میزان تغییر کرده است. بنابراین نتیجه می گیریم که متغییر مستقل پژوهش (تامین مالی خارج از ترازنامه) بر روی متغییرهای وابسته تاثیرگذار نبوده است. در حالی که اگر فرضیه H_(0 ) رد شود عکس حالت فوق را می پذیریم.
تجزیه و تحلیل اطلاعات در فصل چهارم ارائه شده است.
فصل پنجم
نتایج و پیشنهادات پژوهش
5-1. مقدمه
در چهار فصل گذشته کلیات پژوهش، مبانی نظری و پیشینه پژوهش، روش های جمع آوری داده ها، روش شناسی پژوهش و هم چنین تجزیه و تحلیل داده ها و آزمون فرضیات تشریح گردید. فرضیه های مورد آزمون این پژوهش در سطح اطمینان 95 درصد مورد آزمون قرار گرفت. دراین فصل پس از ارائه نتایج حاصل از آزمون فرضیات، پیشنهاداتی بر اساس نتایج پژوهش، پیشنهاداتی مربوط به پژوهشات آتی در رابطه با موضوع پژوهش و همچنین محدودیت هایی که محقق در راه انجام این پژوهش با آن مواجه بوده است بیان خواهد شد.
5-2. نتایج پژوهش
جهت مقایسه میزان نسبت های سودآوری در شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه نسبت به قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه از آزمون تی تست گروه های مستقل استفاده شده است. با توجه به 131/0= sig. تفاوت معنی داری را در خصوص میزان نسبت های سودآوری در شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه نسبت به قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه مشاهده نمی کنیم.
بررسی های آماری نشان می دهد میانگین نسبت های سودآوری در شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند نسبت به شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند چندان متفاوت نیست. یافته های بدست آمده حاکی از آن است که آماره t برابر 985/0=t و سطح معنی داری حاصل(326/0= S) مطلوب نمی باشد. پس این فرضیه تایید نمی گردد. بنابراین می توان نتیجه گرفت میانگین نسبت های سودآوری در شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند نسبت به شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند تقریباً یکسان است.
با توجه به مقدار سطح معنی داری بدست آمده(131/0= sig.) تفاوت معنی داری را در خصوص میانگین نسبت های اهرمی در شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه نسبت به قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه مشاهده نمی کنیم.
جهت مقایسه میانگین نسبت های اهرمی در شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند نسبت به شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند از آزمون تی تست گروه های مستقل استفاده شده است. با توجه به مقدار سطح معنی داری بدست آمده( 33/0= sig. ) تفاوت معنی داری را در خصوص میانگین نسبت های اهرمی در شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند نسبت به شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند مشاهده نمی کنیم. به عبارتی دیگر فرضیه فوق معنی دار نیست.
5-2-1. فرضیه اول
بررسی های آماری نشان می دهد میانگین نسبت سود ناویژه به ارزش ویژه(ROI) در شرکت ها بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه (برابر با 21/0) با میانگین نسبت سود ناویژه به ارزش ویژه(ROI) در شرکت ها قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه (برابر با 22/0) چندان متفاوت نیست. یافته های بدست آمده حاکی از آن است که آماره t برابر 393/0=t و سطح معنی داری حاصل(695/0= S) مطلوب نمی باشد. پس این فرضیه تایید نمی گردد. بنابراین می توان نتیجه گرفت میانگین نسبت سود ناویژه به ارزش ویژه(ROI) در شرکت ها بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه نسبت به قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه تقریباً یکسان است.
5-2-2. فرضیه دوم
جهت مقایسه میزان نسبت سود خالص به ارزش ویژه(ROE) در شرکت ها بعد ازتامین مالی خارج از ترازنامه نسبت به قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه از آزمون تی تست گروه های مستقل استفاده شده است. با توجه به سطح معنی داری بدست آمده در جدول ( 143/0= sig.) تفاوت معنی داری را در خصوص میزان نسبت سود خالص به ارزش ویژه(ROE) در شرکت ها بعد ازتامین مالی خارج از ترازنامه نسبت به قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه مشاهده نمی کنیم. به عبارتی دیگر فرضیه فوق معنی دار نیست.
5-2-3. فرضیه سوم
جهت مقایسه میزان نسبت سود خالص به مجموع دارایی ها(ROA) در شرکت ها بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه نسبت به قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه از آزمون تی تست گروه های مستقل استفاده شده است. با توجه به سطح معنی داری بدست آمده در جدول (236/0= sig.) تفاوت معنی داری را در خصوص نسبت سود خالص به مجموع دارایی ها(ROA) در شرکت ها بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه نسبت به قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه مشاهده نمی کنیم. به عبارتی دیگر همان طور که در جدول فوق مشخص است میزان ROA در شرکت های دارای تامین مالی خارج از ترازنامه (14/0) تفاوت آنچنانی با شرکت های فاقدتامین مالی خارج از ترازنامه (17/0) ندارد.
5-2-4. فرضیه چهارم
بررسی های آماری حاکی از آنست که آماره t برابر 958/0=t و سطح معنی داری حاصل(339/0= S) مطلوب نمی باشد. پس این فرضیه تایید نمی گردد. بنابراین می توان نتیجه گرفت میزان نسبت سود ناویژه به ارزش ویژه((ROI در شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند نسبت به شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند تقریباً یکسان است.
5-2-5. فرضیه پنجم
جهت مقایسه میزان نسبت سود خالص به ارزش ویژه(ROE) در شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند نسبت به شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند از آزمون تی تست گروه های مستقل استفاده شده است. با توجه به مقدار سطح معنی داری بدست آمده( 527/0= sig.) تفاوت معنی داری را در خصوص میزان نسبت سود خالص به ارزش ویژه(ROE) در شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند نسبت به شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند مشاهده نمی کنیم.
5-2-6. فرضیه ششم
جهت مقایسه میزان نسبت سود خالص به مجموع دارایی ها(ROA) در شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند نسبت به شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند از آزمون تی تست گروه های مستقل استفاده شده است. با توجه به مقدار سطح معنی داری بدست آمده( 034/0= sig.) تفاوت معنی داری را در خصوص میزان نسبت سود خالص به مجموع دارایی ها(ROA) در شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند نسبت به شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند مشاهده می کنیم. به عبارتی دیگر همان طور که در جدول فوق مشخص است میزان ROA در شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند نسبت به شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند تقریباً یکسان نیست.
5-2-7. فرضیه هفتم
بررسی های آماری نشان می دهد میانگین نسبت بدهی به مجموع دارایی ها در شرکت ها بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه(67/0) نسبت به قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه (برابر با 7/0) چندان متفاوت نیست. یافته های بدست آمده حاکی از آن است که آماره t برابر 86/0-=t و سطح معنی داری حاصل(39/0= S) مطلوب نمی باشد. پس این فرضیه تایید نمی گردد. بنابراین می توان نتیجه گرفت میانگین نسبت بدهی به مجموع دارایی ها در شرکت ها بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه نسبت به قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه تقریباً یکسان است.
5-2-8.. فرضیه هشتم
بررسی های آماری نشان می دهد میانگین نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام در شرکت ها بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه(63/0) نسبت به قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه (برابر با 69/0) چندان متفاوت نیست. یافته های بدست آمده حاکی از آن است که آماره t برابر 370/0-=t و سطح معنی داری حاصل (71/0= S) مطلوب نمی باشد. پس این فرضیه تایید نمی گردد. بنابراین می توان نتیجه گرفت میانگین نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام در شرکت ها بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه نسبت به قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه تقریباً یکسان است.
5-2-9. فرضیه نهم
یافته های بدست آمده حاکی از آن است که آماره t برابر 49/1=t و سطح معنی داری حاصل(13/0= S) مطلوب نمی باشد. پس این فرضیه تایید نمی گردد. بنابراین می توان نتیجه گرفت میانگین نسبت پوشش هزینه های بهره در شرکت ها بعد از تامین مالی خارج از ترازنامه نسبت به قبل از تامین مالی خارج از ترازنامه تقریباً یکسان است.
5-2-10. فرضیه دهم
جهت مقایسه میانگین نسبت بدهی به مجموع دارایی ها در شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند نسبت به شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند از آزمون تی تست گروه های مستقل استفاده شده است. با توجه به مقدار سطح معنی داری بدست آمده( 00/0= sig.) تفاوت معنی داری را در خصوص میانگین نسبت بدهی به مجموع دارایی ها در شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند نسبت به شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند مشاهده می کنیم. پس فرضیه تایید می شود.
5-2-11. فرضیه یازدهم
جهت مقایسه میانگین نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام در شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند نسبت به شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند از آزمون تی تست گروه های مستقل استفاده شده است. با توجه به مقدار سطح معنی داری بدست آمده(01/0= sig.) تفاوت معنی داری را در خصوص میانگین نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام در شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند نسبت به شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند مشاهده می کنیم. به عبارتی دیگر همان طور که در جدول فوق مشخص است میزان نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام در شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند نسبت به شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند تقریباً یکسان نیست.
5-2-12. فرضیه دوازدهم
جهت مقایسه میانگین نسبت پوشش هزینه های بهره در شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند نسبت به شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند از آزمون تی تست گروه های مستقل استفاده شده است. با توجه به مقدار سطح معنی داری بدست آمده( 34/0= sig.) تفاوت معنی داری را در خصوص میانگین نسبت پوشش هزینه های بهره در شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نموده اند نسبت به شرکت های که تامین مالی خارج از ترازنامه نداشته اند مشاهده نمی کنیم.
5-3. نتیجه گیری کلی
نتیجه گیری کلی پژوهش به شرح زیر می باشد:
از دیدگاه تئوری انتظار بر این است که به دلایل عدم انعکاس دارائی های اجاره ای و تعهدات ناشی از آنها در ترازنامه، کاهش در میزان دارائی های عملیاتی و استفاده بهینه از دارائی های موجود و هم چنین قابل قبول بودن هزینه اجاره از نظر مقامات مالیاتی، نسبت های سودآوری و اهرمی افزایش پیدا کند. با این حال عدم تایید این تئوری با استفاده از آزمون های انجام شده در این پژوهش نمی تواند دال بر نادرست بودن آن باشد. دلایل این امر ممکن است استفاده نادرست از این ابزار تامین مالی توسط شرکت های پذیرفته شده در بورس تهران و محدودیت هایی از قبیل تورم، عدم امکان بکارگیری ابزارهای تامین مالی خارج از ترازنامه همیشه و هر جا، نحوه انتخاب جامعه آماری و… باشد، که بر انجام این پژوهش حاکم بوده است.
دلایل عدم استفاده مطلوب از ابزار تامین مالی خارج از ترازنامه در شرکت های پذیرفته شده در بورس تهران نیازمند انجام پژوهش های بیشتر در این زمینه است.
5-4. پیشنهادات
5-4-1. پیشنهادات در خصوص نتایج پژوهش
با توجه به نتیجه حاصل از پژوهش مبنی بر اینکه تامین مالی خارج از ترازنامه نمی تواند موجبات افزایش نسبت های بازدهی را فراهم آورد، مدیران مالی نمی توانند از این روش تامین مالی جهت فرآهم کردن منابع مورد نیاز خود استفاده کنند. هم چنین سهامداران و سرمایه گذاران نمی توانند میزان مخاطره سرمایه گذاری خود را در واحدهای انتفاعی که از این شیوه جهت تامین منابع مورد نیاز خود استفاده کرده اند، برآورد و میزان سودآوری این واحدها را پیش بینی کنند.
5-4-2. پیشنهادات در خصوص پژوهش های آتی
این پژوهش مقدمات لازم جهت انجام پژوهش در موضوعات زیر را فراهم نموده است:
1- دلیل یا دلایل عدم به کارگیری سایر ابزارهای تامین مالی خارج از ترازنامه که در فصل دوم این پژوهش به تفصیل تشریح گردیدند، مورد بررسی و مطالعه قرار گیرد.
2- دلیل یا دلایل تاثیر منفی یا عدم تاثیر تامین مالی خارج از ترازنامه بر روی نسبت های سودآوری و اهرمی شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران، مورد بررسی و مطالعه قرار گیرد.
3- بررسی رابطه بین تامین مالی خارج از ترازنامه و ارزش شرکت با توجه به صرفه جویی مالیاتی ناشی از قابل قبول بودن هزینه اجاره می تواند موضوعی مناسب برای یک پژوهش باشد.
4- شرکت ها برای تامین منابع مالی مورد نیاز خود بین روش های مختلف حق انتخاب دارند. بنابراین محقق می تواند معیارهای تصمیم گیری مدیران شرکت های فعال در بورس اوراق بهادار تهران در انتخاب روش های تامین مالی و نحوه نگرش آنها به هر کدام از این منابع (درون یا برون ترازنامه ای) را مورد بررسی و مطالعه قرار دهد.
منابع
منابع فارسی:
1- آزاد پیله رود، مریم،1381، بررسی اثر روش های تامین مالی بر نسبت های سودآوری، پایان نامه کارشناسی ارشد، دانشگاه آزاد اسلامی واحد علوم و تحقیقات.
2- الدون اس، هندریکسون و مایکل اف ، ون بردا، 1386، تئوری های حسابداری، جلد دوم، ترجمهء علی پارساییان، چاپ دوم، تهران: نشر ترمه.
3- خواجوی، شکراله و ابراهیمی، ابراهیم، 1386، حسابداری اجاره ها، تهران، نشر نگاه دانش، چاپ اول.
4- دستگیر، محسن و سلیمانیان، غلامرضا، 1386، تامین مالی برون ترازنامه ای: رویکرد مقایسه ای، مجله حسابدار، سال بیست و یکم، شمارهء 182.
5- دلاور، علی، 1386، روش تحقیق در روان شناسی و علوم تربیتی، تهران: نشر ویرایش، چاپ بیست و سوم.
6- شباهنگ، رضا، 1383، تئوری حسابداری، جلد دوم، مرکز تحقیقات تخصصی حسابداری و حسابرسی، سازمان حسابرسی، نشریهء شماره 157، چاپ سوم.
7- کمیته فنی، 1385، استانداردهای حسابداری، مرکز تحقیقات تخصصی حسابداری و حسابرسی، سازمان حسابرسی، نشریهء شماره 160، چاپ هشتم.
8- نیکو مرام، هاشم و رهنمای رود پشتی، فریدون و هیبتی، فرشاد، 1385، فرهنگ اصطلاحات تخصصی: مهندسی مالی، مدیریت مالی، مدیریت سرمایه گذاری و نهادها و بازارهای مالی، انگلیسی- فارسی، فارسی- انگلیسی، تهران: دانشگاه آزاد اسلامی واحد علوم و تحقیقات، چاپ اول.
9- همتی، حسن، 1385، مباحث جاری در حسابداری، تهران: نشر ترمه، چاپ چهارم.
10- مدنی، علی، 1384، مبانی استنتاج آماری، جلد دوم، تهران: دانشگاه آزاد اسلامی واحد علوم و تحقیقات، چاپ اول.
11- وکیلی فرد، حمیدرضا و وکیلی فرد مسعود، 1383، مدیریت مالی، جلد اول، تهران: جنگل، علمی فوج، چاپ ششم.
منابع انگلیسی:
12- Dhawan, R, Asymmetric information and debt financing: the empirical importance of size and balance sheet factors, International Journal of the Economice of Business, July 1997. Abingdon.
13- Forman, M., and Gilbert. Factoring and finance, Cox and Wyman, 1976, London.
14-Greaver, M., Strategic outsourcing, Amacom, 1999, New York.
15- Michael leigh and lena olveren, (2000). Off balance sheet financing; what value dose it bring to the firm?. Industrial and financial economics. Master thesis No 2000:24.
16- Pappas, L., The sale – laesback: king of off- balance- sheet financing. National Real Estate Investor, August 1996, Powder Springs.
17- Riahi- Belkaoui, A., Long term leasing accountinG, Evalution, Consequences, Quorom Books, 1988, Westport.
18- Shaw Z., International securitization, Macmillan Publishers LTD, 1991, Basing stoke, Grat Britain.
19- Suning Zhang, (2007). Economic concequences of off balance sheet financing: the case of equity method investments. Master tesis, business administration, in the university of Minnesota, 2007. UMA number: 3252510.
20- Weili Ge, (2006). Off balance sheet activities, earnings persistence and stock prices; evidence from operating leases. Master tesis, business administration, in the university of mishigan, 2006. UMA number: 3224882.
Abstract
In this thesis the effect of off-balance sheet financing on profitability ratios (ROA, ROE, ROI) and leverage ratios (Debt ratio, Debt/Equity ratio, Interest coverage ratio) in Tehran Stock Exchange has been studied. In fact, this study is an answer to this question that "what effects can off-balance sheet financing (operating lease) has on profitability and leverage ratios in Tehran Stock Exchange?" Off-balance sheet financing means investing or increasing firm´s capital (increase operating activities) according to law and accepted accounting concepts that all or part of that financing is not shown on balance sheet and profitability and leverage ratios evaluate firm´s efficiency and ability to make use of resources using sales revenue and investment.
In this study deductive-inductive method has been used, so, hypothesizes are stated in deductive method and conclusions are made using inductive method. To collect needed information for theorical basis we used library method and audited financial information was used to collect financial data. In this study, firm´s profitability and leverage ratios before and after off-balance sheet financing, and firms having and without off-balance sheet financing are compared.
Hypothesizes analysis show that, from 1380-1387, off-balance sheet financing does not increase profitability and leverage ratios.
1. Causal – comparative
2. Off Balance Sheet Financing
3. Capital Structure
4. Return On Investment
5. Return On Equity
6. Return On Assets
7. Debt Ratio
8. Debt/Equity Ratio
9 .Interest Coverage Ratio
10. Operating Leases
11. Equipment Leasing Association
12. Compustat Data
13. Generally Acceapted Accounting Principles
14. Imhoff and Thomas
15. Profitability Ratios
16 .Weili Ge
17. Leigh and Olveren
18.Committe of Accounting Procedure(CAP)
19. Accounting Principles Board (APB)
20. Financial Accounting Standard Board (FASB)
21. Off Balance Sheet Financing
22. Operating Lease
23. Financial Lease
24 .profitability Ratios
25 .Leigh and Olveren
26. Dhawan
27. Cost Advantages
28. Management Options
29. Risk Transfer
30. Transaction Costs
31. Asymmetric Information
32. Factoring
33. Operating Leases
34. Special Project Finance
35. Outsourcing
36. Securitization
37 .Resource Factoring
38. Factor
39. Credit Risk
40. Financial Risks
41. Liquidity Risk
42. Interest Risk
43. Equity Risk
44. Ahmad Riahi Belkaoui
45. Ross, Westerfield and Jaffe
46. Tax Advantages
47. Liquidity Problem
48. Traditional Debt
49. Capital Structure
50. Finnerty
51. Sponsor
52. Limited Recourse Financing
53. Howcroft and Fadhley
54. Antonucci
55. Pappas
56. Greaver
57. Antonucci
58. Milgrom and Roberts
59. Shaw
60. Trust
61. Key Ratios
62. Fishman and Kendal
63. Credit Rate
64. Capital Cost
65. Credit Enhancement
66 . در محاسبه نسبت های مالی، می توان از انواع سود ( شامل: سود ناخالص، سود عملیاتی، سود قبل از کسر مالیات، سود پس از کسر مالیات، سود خالص) بر حسب مورد و هدف تحلیلگر مالی استفاده نمود.
67. Operating Profit Ratio
68. Earning Before Interest and Tax (EBIT)
69. Gross Profit Ratio
70. Dupont System ) (این سیستم اولین بار توسط کمپانی دوپونت بکار گرفته شد
71. Profitability Power
72. Equity Approach
73. Material Equity
74. Accounting Research Bolten No.38
75. Accounting Principle Board
76.Accounting Research Study No.4
77. Securities and Exchange Commission (SEC)
78. Statement of Financial Accounting Concepts , SFAC No.13
79. Net Operating Assets
80. External Financing
81. Generally Accepted Accounting Principles (GAAP)
82. Imhoff and Thomas
83. Michael Leigh and Lena Olveren
84. Goteborg University
85. Weili Ge
86. Mishigan Gniversity
87. Suning Zhang
88. Equity Method Investment
89. Minnesota University
90. Information Asymmetry Theory
91. Agency Theory
92. Causal – Comparative
93. Independent Variable
94. Dependent Variable
95- Snedecor – Fisher
—————
————————————————————
—————
————————————————————
80