مبانی نظری و پیشینه پژوهش نقد شوندگی سهام و مدیریت سود

2-1 مقدمه 14
بخش اول: مبانی نظری نقدشوندگی 14
2-2 اهمیت نقدشوندگی 14
2-3 تعریف نقدشوندگی 15
2-3-1 نقدشوندگی دارایی ها 17
2-3-2 نقدشوندگی بازار 18
2-3-3 وسعت بازار 19
2-3-4 عمق بازار 19
2-3-5 برگشت پذیری بازار 20
2-3-6 نقدشوندگی شرکت 20
2-4 ارتباط بین مفاهیم نقدشوندگی 21
2-5 نقدشوندگی و قیمتگذاری داراییها 22
2-6 نقدشوندگی و اثرات مشتریان 23
2-7 راه حل های اندازه گیری نقدشوندگی 24
2-7-1 معیارهای مبتنی بر معامله 24
2-7-2 معیارهای مبتنی بر سفارش 25
2-7-3 معیارهای نقدشوندگی 26
2-7-3-1 تفاضل قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام 27
2-7-3-2 هزینههای فرایند سفارش 27
2-7-3-3 هزینههای نگهداری موجودی 27
2-7-3-4 هزینههای انتخاب نادرست 27
2-7-4 معیار نسبی نقدشوندگی مبتنی بر نقدشوندگی سهام فردی و نقدشوندگی بازار 28
2-7-5 منابع عدم نقدشوندگی 28
2-7-6 انواع بازارها 29
2-7-6-1 بازار سفارش محور 30
2-7-6-2 بازارهای اعلام محور 30
بخش دوم: مبانی مدیریت سود 31
2-8 تعریف مدیریت سود 31
2-8-1 مدیریت سود یا تقلب 32
2-8-2 انگیزه های مدیریت سود 34
2-8-3 کشف مدیریت سود 41
2-8-4 محرک های مدیریت سود 43
2-8-5 اقلام تعهدی 44
2-8-6 بررسی مدل های مختلف تفکیک اقلام تعهدی به اختیاری و غیر اختیاری 45
2-8-7 جنبه های مدیریت سود (تمایز بین شکل های مختلف مدیریت سود) 47
2-8-8 اندازه گیری مدیریت سود 49
2-8-9 مدیریت سود واقعی 53
بخش سوم: پیشینه پژوهش 55
2-9 پیشینه پژوهش های خارجی 55
2-9-1 پیشینه پژوهش های داخلی 61

2-1 مقدمه
در این فصل مبانی نظری و پیشینه تحقیق در سه بخش به شرح زیر تنظیم شده است:
بخش اول: مبانی نظری نقدشوندگی، ؛
بخش دوم: مبانی نظری مدیریت سود
بخش سوم: پیشینه پژوهش که در این قسمت پیشینه پژوهشهای انجام شده در دو بخش تحقیقات انجام شده در داخل کشور و تحقیقات انجام شده در خارج از کشور مورد مطالعه قرار می گیرد.
بخش اول: مبانی نظری نقدشوندگی
2-2 اهمیت نقدشوندگی
بازارسرمایه در یک کشور از منابع عمده تامین مالی شرکتها و دولت ها است و در کشورهایی نظیر ایران که در پی جذب شرکتهای خارجی جهت سرمایه گذاری مستقیم و نیز رونق بورس خود هستند، تقویت آن و شناخت عوامل مرتب طبام عاملها و راقبه ادار میتواند انگیزه شرکتهای داخلی و خارجی را برای ورود به عرصه فعالیت و توسعه سرمایهگذاری افزایش دهد، به نحوی که تحقق مناسب اهداف عمده توسعههای مالی و اقتصادی دولت را نیز مهیا کند. ایجاد زمینههای لازم جهت پاسخگویی بیشتر به نیازهای سرمایهگذارن و تبدیل شدن بورس اوراق بهادارتهران به بورسی مطرح، نیازمند بررسیهای علمی فراوانی است. در این میان یکی از متغیرهایی که به این امر می تواند کمک کند میزان جذابیت شرکتهای موجود در بورس اوراق بهادار و همچنین درجه نقدشوندگی سهام آنها در بورس اوراق بهادار است که باعث می شود سرمایهگذارن در هر زمانی که اراده کنند بتوانند داراییهای خود را با کمترین هزینه به وجه نقد تبدیل کنند. بر طبق مدلهای ارائه شده برای پیش بینی بازده، عوامل زیادی وجود دارد که می توانند بازده سرمایهگذاریهای مختلف را برآورد کند. در این میان نقدشوندگی سهام یکی دیگر از عواملی است که بررسی تاثیر آن بر بازده سهام در بازارهای مختلف از ادبیات و پیشینه قویی برخوردار است و محققان این متغیر را به عنوان یکی از عواملی که میتواند در تعیین بازده نقش مهمی داشته باشد، میشناسند.
داراییها و سبد سهام1 دارای سه ویژگی است که با اداره کردن سبد سهام مرتبط است. این ویژگیها شامل بازده، ریسک، و نقدشوندگی است. بازده به آسانی تعریف و معرفی میشود. اگر چه اندازهگیری ریسک مشکل است، اما با این حال یک مفهوم عملیاتی است. ریسک معمولا به وسیله واریانس و انحراف معیار بازدهها اندازهگیری میشود. در مورد مدل قیمتگذاری داراییها سرمایهای، ریسک سیستماتیک برای یک سهم به وسیله بتا اندازهگیری میشود (اسچوارتز و فرانشینی2، 2004، ص60).
اما چگونه ممکن است نقدشوندگی را تعریف و اندازهگیری کرد؟ به طور عام، دارایی نقدشونده دارایی است که به صورت نقد باشد یا به آسانی قابل تبدیل به وجه نقد باشد. این تعریف به ما خیلی کمک نمیکند. آسانی به زمان مورد نیاز برای تبدیل و خارج کردن از وجه نقد، و هزینه معامله اشاره دارد (اسچوارتز و فرانشینی، 2004، ص60). اسچوارتز و فرانشینی (2004) برای تعریف نقدشوندگی بر روی ویژگیهای نقدشوندگی مانند عمق، وسعت، برگشت پذیری بازار تمرکز کردهاند.
با توجه به اهمیت نقدشوندگی سهام در ادبیات مالی، محققین بسیاری سعی داشتند تعریفی جامع برای نشان دادن مفهوم نقدشوندگی ارائه دهند. به طور کلی تعاریف نقدشوندگی در دو رویکرد کلی طبقه بندی میشود : بعضی از تعاریف نقدشوندگی بر ویژگی داراییها(نقدشوندگی داراییها)3 تمرکز کردهاند و بعضی دیگر، از دیدگاه بازار(نقدشوندگی بازار4) این موضوع را مورد توجه قرار دادهاند ( موراسکی5، 2008، ص9).
2-3 تعریف نقدشوندگی
بازار کاملا نقدشونده بازاری است که هر مقدار از اوراق بهادار می تواند فورا و بدون هزینه به وجه نقد تبدیل شود یا هر مقدار وجه نقد میتواند به اوراق بهادار تبدیل شود. در بازارهای کمتر نقدشونده نسبت به بازار های کاملا نقدشونده، یک بازار نقدشونده، بازاری است که هزینه معاملات مرتبط با تبدیل اوراق بهادار در حداقل باشد. هزینه معاملات شامل هزینه های ضمنی و صریح6 است. هزینههای صریح شامل هزینههای مربوط به حق دلالی کمیسیونها7 و مالیاتهای دولت8 است. این هزینه را به آسانی به صورت کمیت در میآیند اما خارج از کنترل مستقیم بورس اوراق بهادار است و بنابراین در نظر گرفته نمی شود. توجه اساسی در معاملات بر هزینههای ضمنی معامله همچون اختلافات قیمت پیشنهادی خرید و فروش9، هزینههای تاثیر بازار و هزینههای فرصت است که به موجب تکنولوژی، مقررات، انتشار اطلاعاتی، مشارکت اطلاعاتی و ابزارهای اطلاعاتی ناکارا و یا ناکافی است (آیتکن و کامرتن فورد10، 2003، ص46).
بررسی ادبیات مالی آشکار می کند که اختلافات قابل توجهی میان محققان در مورد ماهیت نقدشوندگی، منابع آن، و نتایجش برای سرمایهگذاری وجود دراد. تعاریف در مورد نقدشوندگی تا اندکی متضاد و نامنظم است. اصطلاح نقدشوندگی به صورت گستردهای در ادبیات مالی استفاده شده است، از این جهت درک مفهوم آن مهم است. بنابراین هدف ما در این جا فراهم کردن تعریفی روشن از نقدشوندگی است که می تواند در تجزیه و تحلیلهای مالی به کار گرفته شود ( موراسکی11، 2008، ص9).
در بسیاری از موارد، مخصوصاً در معاملات روزمره12، استدلالهای نظری گسترده در مورد معنی نقدشوندگی واقعا لازم نیست. اکثر سرمایهگذارها به صورت ذاتی می توانند کیفیت بازارها یا انواع داراییها، مانند قابلیت نقدشدن یا غیر قابل نقدشدن را درک کنند و اثرات مربوط به آن را تشخیص دهند. به هر حال نبود یک تعریف رسمی از نقدشوندگی در زمانی که توسعه رویکردهای رسمی، نقدشوندگی را به عنوان یک معیار سرمایهگذاری در نظر میگیرد موجب مشکلات جدی میشود (موراسکی13، 2008، ص10).
وصفهای مختلفی از تعارف نقدشوندگی در کتابها و مقالات مالی و مدیریت مالی وجود دارد. لیو (2006،ص 631) بیان میکند که به طور عام نقدشوندگی توانایی برای تعداد زیاد معامله با سرعت بالا در هزینه پایین و با اثر قیمتی کم توصیف می شود. این توصیف چه بعد را برای نقدشوندگی، یعنی، تعداد معامله، سرعت معامله، هزینه معامله، و اثر قیمتی را مشخص می کند. یودین (2009، ص24) نقدشوندگی را به عنوان سرعت و سهولتی که یک نفر می تواند سهام را در بازار مورد معامله قرار دهد تعریف کرده است. پاستور و استمبیو (2003، ص2) نقدشوندگی را به عنوان یک مفهوم وسیع توصیف میکنند که به طور کلی توانایی برای تعداد زیادی معامله به طور سریع، در هزینه پایین، و بدون تغییر قیمت را نشان میدهد. ریلی و برون14(1997، ص107-106) نقدشوندگی را به عنوان خرید یا فروش یک دارایی با سرعت و در یک قیمت مشخص شرح دادهاند؛ بر طبق نظر بودی و مرتن15(1998، ص35) نقدشوندگی، سرعت و سهولت نسبی است که یک دارایی میتواند به وجه نقد تبدیل شود؛ بر طبق نظر آرنلد16 (2005، ص18) نقدشوندگی، درجهای که یک دارایی میتواند به سرعت و به سهولت بدون از دست دادن ارزش فروخته شود؛ اسچارتز و فرانشونی17 (2004، ص60) دارایی را نقد شونده مینامند که به سهولت قابل تبدیل به وجه نقد باشد؛ و بریلی و همکارانش18 (2006،ص1000) یک دارایی را نقد شونده مینامند، اگر به آسانی و ارزان به وجه نقد تبدیل شود و بگ و همکارانش19 (2003، ص315) بیان میکنند که نقدشوندگی، ارزانی، سرعت، و اطمینانی است که ارزش دارایی میتواند به پول تبدیل شود. همچنین شارپ و الکساندر20(1990، ص804) بیان میکنند که نقدشوندگی عبارت است از توانایی سرمایهگذارن برای تبدیل اوراق بهادار به وجه نقد در یک قیمت مشابه نسبت به معامله قبلی در اوراق بهادار، با فرض این که هیچ اطلاعات جدیدی مهمی از وقتی که معامله قبلی صورت گرفته، وارد نشده باشد. هریس21(2003، ص394) کسی است که نقدشوندگی را به عنوان توانایی برای حجم زیادی از معامله به سرعت، در هزینه پایین، و وقتی که تمایل برای معامله وجود داشته باشد، تعریف کرده است. از طرف دیگر مُیر22 و همکارانش(1998، ص609) نقدشوندگی یا نقدشوندگی شرکت را به عنوان توانایی یک شرکت جهت پرداخت وجه نقد برای تعهداتش در زمانی که این تعهدات سر رسید میشود، تعریف می کنند.
این بررسی کوتاه از دیدگاههای مختلف بیان قبلی که هیچ توافق عمومی در مورد معنای معینی از اصطلاح نقدشوندگی در جامعه مالی وجود ندارد را تقویت میکند. با این حال نظم و ترتیب تقریبی در مفهوم نقدشوندگی وجود دارد. اما به نظر میرسدکه تعاریف موجود درباره نقدشوندگی را میتوان طبقهبندی کرد. هر یک از تعاریف نقدشوندگی را میتوان در یکی از طبقاتی که در زیر بیان می شود جای داد. تعاریف نقدشوندگی را میتوان در سه دیدگاه زیر جای داد:
2-3-1 نقدشوندگی دارایی ها
نقدشوندگی در بعضی از تعاریف به عنوان ویژگی یک دارایی معرفی شده است. در این مورد، نقدشوندگی به عنوان آسانی تبدیل یک دارایی به وجه نقد درک میشود. به عبارت دیگر، یک دارایی که به آسانی فروخته میشود نقدشوندهتر است. در نتیجه، وجه نقد خود به عنوان دارایی که دارای بیشترین درجه نقدشوندگی است فرض میشود و دیگر داراییها را میتوان با اشاره به وجه نقد به عنوان بیشترین یا کمترین شباهت به وجه نقد، طبقه بندی کرد ( موراسکی، 2008، ص16).
بر طبق نظر هیکز23 (1962) و میلر24 (1965)، دارایی غیرنقدشونده25، داریی است که میتواند بدون درنگ و تنها با تنزیل قیمت فروخته شود؛ از طرف دیگر، اگر ارزش عادلانه حفظ شود دوره تسویه طولانیتری را باید پذیرفت. دارایی کاملا نقدشونده میتواند فوراً در ارزش عادلانه فعلی خودش فروخته شود و زیاد شدن مدت فرایند تسویه هیچ تاثیری بر قیمت مشخص شده ندارد. موارد گفته شده را میتوان در شکل (1-2) زیر نشان داد( موراسکی، 2008، ص16).

(نمودار 2-1) نقدشوندگی در دو بعد قیمت و زمان
منطقهX اشاره به داراییهایی دارد که به صورت کاملا نقدشونده هستند و منطقه Y و Z اشاره به داراییهایی دارد که برای نقد شدن باید از قیمت آن تنزیل شود. در این مورد نقدشوندگی داراییها را بر اساس زمان و قیمت بررسی کردیم.
2-3-2 نقدشوندگی بازار
معنی دوم نقدشوندگی اشاره به بازارها دارد. بر این اساس، یک بازار نقدشونده، بازاری است که معامله کردن در آن در هر زمانی ممکن است، مستقل از اندازه معاملات است، و اساساً موجب تغییرات قیمتی ناموجه نمیشود. در این باره، میتوان گفت که بازار اوراق قرضه خزانهداری ایالات متحده، به دلیل این که عمدتاً هر مقداری از اورق میتواند در قیمت جاری جذب شود، بازاری نقدشونده است و اکثرا بعید است که بازار به معاملات بزرگ واکنش نشان دهد ( موراسکی، 2008، ص18).
ادبیات موجود در مورد نقدشونگی بازارهای مالی سازمان یافته معمولا سه جزء اصلی نقدشوندگی بازار را شرح دادهاند. این سه جزء شامل وسعت، عمق، و برگشت پذیری بازار است.

2-3-3 وسعت بازار26
گاربد27(1982، ص420)، وسعت بازار را به عنوان وضعیتی تعریف میکند که سفارشات وجود دارد، به صورت واقعی و به آسانی آشکار میشود، و اوراق بهادار در بالا و پایین قیمت عملاً مورد معامله قرار میگیرند. فرناندز28 (1999، ص10) بیان میکند که وسعت بازار، فاصله قیمتهای میانی بازار تا قیمت معاملاتی که واقعا رخ میهند، است. به هر حال وسعت بازار بیشتر با تفاضلقیمتپیشنهادیخرید و فروش29 مرتبط است. بر اساس دیگر تعاریف عمومی، وسعت بازار به عنوان فاصله بین خریداران و فروشندگان در ارتباط با ارزشگذاری داراییهای مورد معامله در بازار تعریف میشود. فاصله زیاد منجر به تنزیلهای بیشتر در ارزش عادلانهای میشود که فروشندگان برای فروش سریع داراییها، مجبور به پذیرش آن میشوند یا این که فاصله زیاد، موجب پرداخت اضافی در مورد ارزش داراییهای میشود که خریداران برای خرید سریع آن، نیاز به پرداخت آن دارند. به این ترتیب فاصله بیشتر، موجب بازارهایی با قدرت نقدشوندگی کمتر میشود، به این دلیل که توافق بین معاملهکنندگان بدون کوتاه آمدن در برابر از دست دادن ارزش اوراق بهادار، مشکل است ( موراسکی، 2008، ص20).
2-3-4 عمق بازار30
مفهوم عمق بازار بر اساس تعداد مشارکت کنندگان بازار است که برای معامله آمادگی دارند. اکثر محققان، عمق را به عنوان در دسترس بودن پیشنهادهای متقابل، یا به عنوان قیمتهایی که به وسیله بازارسازان اعلام میشود یا به عنوان حداکثر حجم معامله شدهای که بر قیمت اثر ندارد، درک کردهاند. در هر صورت اندازه بازار نقش مهمی دارد. ارائه یک قیمت قابل قبول در بازارهایی که تعداد زیادی معاملهکننده فعال در آن وجود دارد نسبت به بازارهایی که تعداد اندکی معاملهکننده در آن وجود دارد آسانتر است. پس میتوان گفت که هر چه عمق بازار بیشتر باشد نقدشوندگی بازار هم بیشتر است. هر چند که اندازه بازار برای نقدشوندگی بازار مهم است ولی برای نقدشوندگی بازار کافی نیست. نقدشوندگی بازار علاوه بر معاملهگران، نیاز به تنوع معاملهگران نیز دارد ( موراسکی، 2008، ص21).
باید توجه داشت که نتایج حاصل از وسعت و عمق بازار برای سرمایهگذارهای فردی مشابه است. هر دو جنبه اشاره به تنزیل ارزش عادلانه دارد که باید به منظور تحقق یک معامله در مدت زمان معقول، با آن مقابله کرد. با این حال، در حالی که وسعت بازار نشان دهنده هزینههای معامله است، عمق بازار تعیین میکند که چگونه این هزینهها به اندازه معامله بستگی دارد( موراسکی، 2008، ص23).
در کل می توان گفت که اگر سفارشهایی با فاصله کمی از قیمت بالا و پایین سهامی که در حال معامله است وجود داشته باشد و اگر در مجموع، سفارشهای خرید و فروش در حجم قابل توجهای در بازار وجود داشته باشند، بازار دارای وسعت و عمق است. در زمانی که بازار دارای عمق زیاد و وسعت کمی است تفاضل بین قیمت پیشنهادی خرید و فروش کمتر است و اثر بازار ناچیز است (اسچوارتز و فرانشینی، 2004، ص60).
2-3-5 برگشت پذیری بازار31
در این جا یک بُعد پویا از نقدشوندگی معرفی می شود. برگشتپذیری ارشاره به سرعتی دارد که بَعد از یک معامله بزرگ یا هر چیز دیگری که باعث عدم تعادل سفارش می شود سطح قیمتها به حالت قبلی برمیگردد. این موضوع به عنوان برگشت پذیری بازار شناخته میشود. باید توجه داشت که برگشت پذیری بازار اشاره به سرعت واکنش به هر گونه تغییر در قیمت ناموجه دارد و این موضوع تنها به موجب معاملات بزرگ نیست ( موراسکی، 2008، ص24).
اسچوارتز و فرانشینی (2004) بیان میکنند اگر تغییرات موقتی قیمت که به موجب عدم تعادل سفارشها ایجاد میشود به سرعت، سفارشات جدید را برای بازار جذب کند، آن بازار دارای برگشت پذیری است. و وقتی که بازار دارای برگشت پذیری است معاملات کمتر متحمل قیمتهای نامناسب میشوند (اسچوارتز و فرانشینی، 2004، ص61).
2-3-6 نقدشوندگی شرکت32
دسته سوم از تعاریف نقدشوندگی اشاره به توانایی شرکتها برای پرداخت تعهدات خود دارد. یک شرکت نقدینه هیچ مشکلی با تسویه حسابهایش در طی زمان ندارد، در حالی که یک شرکت غیرنقدینه، ممکن است با مشکل عدم پرداخت به موقع تعهدات خود روبهرو شود و دارای ریسک عدم توانایی برای پرداخت بدهی باشد ( موراسکی، 2008، ص25).
2-4 ارتباط بین مفاهیم نقدشوندگی
اگر چه تعاریف متفاوت نقدشوندگی به زمینههای مختلف اقتصادی اشاره کرده است، اما آنها غیر مرتبط با همدیگر نیستند. ارتباط بین آنها حتی میتواند به طور حسی تشخیص داده شود. در واقع، بررسی دقیقتر موید آن است که این تعاریف به پدیدههای اساسی یکسان اشاره میکنند (موراسکی، 2008، ص25).
با در نظرگرفتن نقدشوندگی دارایی و نقدشوندگی بازار میتوان گفت که داراییهای نقدشونده، معمولاً در یک بازار مورد معامله قرار میگیرند. در بازاری که تعداد زیادی معاملهکننده فعال هستند، آسانتر است که یک دارایی را به سرعت و در قیمت عادلانه فروخت. از طرف دیگر، نقدشوندگی بالای یک دارایی موجب میشود که سرمایهگذارن بیشتر برای معامله، یک بازار نقدشونده را ایجاد کنند. علارغم این شباهت، این دو رویکرد مترادف نیستند. در وهله اول تمرکز نقدشوندگی داراییها بر روی وضعیت سرمایهگذارن فردی است. در حالی که نقدشوندگی بازار اشاره به وضعیت متوسط همه سرمایهگذارن دارد. این بدین معنی است که سرمایهگذارن با دسترسیهای گوناگون به بازار معین، نقدشوندگی داراییها مورد معامله در این بازار را به صورت متفاوتی درک میکنند. همچنین، رحجان زمانهای مختلف منجر به ارزیابی متفاوت از نقدشوندگی میشود. در مقابل، نقدشوندگی بازار به ویژگی هر سرمایهگذار فردی بستگی دارد. علاوه بر این، در حالی که تبدیل به وجه نقد برای نقدشوندگی دارایی مهم است، برای نقدشوندگی بازار، هر دو طرف معامله بازار یعنی فروشندگان و خریدارن، به نقدشوندگی بازار مرتبط میشوند. در نتیجه، وجود بازار نقدشونده، باید نقدشوندگی داراییهایی که در این بازار مورد معامله قرار میگیرد را تضمین کند، اما عکس این قضیه لزوماً صادق نیست. تحت شرایط معین یک دارایی میتواند نقد شونده باشد حتی اگر در یک بازار غیر نقدشونده قرار داشته باشد. علاوه بر این، در حالت افراطی، حتی این موضوع قابل تصور است که نقدشوندگی بازار و نقدشوندگی دارایی در تضاد با یکدیگر باشد: بازار الف ممکن است نسبت به بازار ب نقدشوندهتر باشد، اما بعضی از سرمایهگذارن ممکن است داراییهای معامله شده در بازار الف را نسبت به داراییهای معامله شده در بازار ب به صورت نقدشوندگی کتمر در نظر بگیرند. در مجموع میتوان گفت، نقدشوندگی داراییها نسبت به نقدشوندگی بازارها مفهوم عمومیتری به نظر میرسد (موراسکی، 2008، ص28).
همچنین بین نقدشوندگی بازار یا دارایی و نقدشوندگی شرکت، علارغم تمرکز متفاوت این رویکردها میتوان ارتباطی برقرار کرد. از آن جایی که تنها را ممکن برای پاسخگو بودن به تعهدات مالی، توانایی پرداخت به صورت وجه نقد و در دسترس بودن وجه نقد است، توانایی شرکت برای فروش سریع داراییهایش برای حفظ نقدشوندگی بسیار مهم است. از این رو، اگر یک شرکت بخش بزرگی از داراییهای کلیاش را به شکل داراییهای جاری نگه دارد، می توان آن شرکت را نسبت به دیگر شرکتها نقدشونده در نظر گرفت. به عبارت دیگر، شرکتی که سهام کافی از داراییهای نقدشونده را نگه دارد، میتواند نقدشونده باشد. میزان در دسترس بودن داراییهای نقدشونده مهم است اما تنها عامل تعیین کننده در توانایی شرکت برای پرداختن تعهدات مالی نیست. ساختار بدهیها و منابع اعتباری به شدت مستقل از قابلیت عرضه داراییها در بازار است، اما آنها بر نقدشوندگی شرکت تاثیر میگذارند. با این وجود، در دسترس بودن وجه نقد برای هر دو رویکرد مهم است (موراسکی، 2008، ص28).
2-5 نقدشوندگی و قیمتگذاری داراییها
قیمتگذاری استاندارد داراییها33 بر مبنای فرض بازار بدون اصطکاک34 یا کاملا نقدشونده (جایی که هر اوراق بهادار می تواند بدون هزینه و در همه زمانها مورد معامله قرار گیرد) است و کارگزان35 قیمتها را همان طور که تعیین شده است میپذیرند (آمیهود و همکارانش36، 2005، ص6). کم کردن اصطکاک هزینه بر است و موسساتی که اصطکاکها را کم میکنند هزینههایی دارند. از این رو اگر اصطکاکها بر قیمتها اثر نگذارند، موسساتی که اصطکاکها را کم میکنند نمیتوانند هزینههای خود راجبران کنند. بنابراین هیچ کس انگیزهای برای کاهش اصطکاکها نخواهد داشت. از این رو، بازارها نمیتوانند بدون اصطکاک باشند (آمیهود و همکارانش، 2005، ص7).
در واقع میتوان گفت که با در نظر گرفتن هزینههای نقل و انتقال، اوراق بهاداری که گردش وجه نقد37 یکسانی دارند می توانند قیمتهای متفاویی بدون مطرح شدن فرصتهای آربیتراژ داشته باشند. وجود اوراق بهادار با گردش وجه نقد یکسان و قیمتهای متفاوت اشاره به این دارد که عامل تنزیل تصادفی برای قیمت همه اوراق بهادار وجود ندارد (آمیهود و همکارانش، 2005، ص9).
همچنین نقدشوندگی در طول زمان متفاوت است. این به این معنی است که سرمایهگذاران مطمئن نیستند هزینه معاملاتی که در آینده در زمان نیاز به فروش یک دارایی متحمل می شوند چقدر است. به علاوه، چون نقدشوندگی بر سطح قیمتها تاثیر میگذارد، اصطکاکهای نقدشوندگی می تواند بر تغییرپذیری قیمت داراییهای خود تاثیر بگذارد (آمیهود و همکارانش، 2005، ص26).
قیمت اوراق بهادار به وسیله تعادل کلی در اقتصاد تعیین میشود. از این رو، قیمت اوراق بهادار تقریبا تابع جریان وجه نقد، جریان وجه نقد دیگر اوراق بهادار، تابع مطلوبیت کارگزان و حقه زحمه کارگزان است. در یک اقتصاد با اصطکاک، قیمت علاوه بر نقدشوندگی ورق بهادار به نقدشوندگی دیگر اوراق بهادار نیز وابسته است (آمیهود و همکارانش، 2005، ص9). در مدل بر مبنای هزینه معامله، اواق بهاداری با سود سهام یکسان، اگر هزینههای معاملات مختلف داشته باشند، قیمتهای متفاوتی داردند. از این رو هزینه معامله اوراق بهادار تنها بر ماهیت تعادل اثر نمیگذارد، بلکه یکی از ویژگیهای اصلی اوراق بهادار است (آمیهود و همکارانش، 2005، ص10).
سرمایهگذارانی که نسبت به ریسک بیتفاوت هستند و انتظار دارند که در زمان فروش اوراق بهادار هزینهای را بپردازند، در زمان ارزیابی ورقه بهادار این موارد را در نظر میگیرند. سرمایه گذاران در هنگام خرید میدانند که فروشندگان هم چنین کاری را میکنند. در نتیجه، سرمایهگذار به طور کامل جریان آینده هزینههای معاملاتی که برای اوراق بهادار پرداخت خواهد کرد را در ارزیابی خود در نظر خواهد گرفت. بنابراین بازده درخواستی، برابر با بازده درخواستی اوراق بهادار مشابه که به طور کامل نقد شوند هستند به علاوه هزینه معاملاتیهر دوره است (آمیهود و همکارانش، 2005، ص11).
2-6 نقدشوندگی و اثرات مشتریان
اگر سرمایهگذاران در احتمال نیاز به معامله در هر دورهای متفاوت باشند یا دورهی نگهداری مورد انتظارشان متفاوت باشد. در نتیجه هر سرمایهگذار اثر هزینههای معاملات بر روی بازدهای که او خوهان آن است را به صورت متفاوت درک میکند (آمیهود و همکارانش، 2005، ص13). به دلیل اینکه سرمایهگذاران نیازمند جبران حداقل هزینههای مورد انتظار معاملاتی هر دوره هستند، یک سرمایهگذار با فعالیت معامله مکرر بازده بالاتری نسبت به سرمایهگذاری که به صورت مکرر معامله نمیکند درخواست میکند. یک سرمایهگذار بلندمدت کسی است که می تواند هزینه معاملات را در طول دروره نگهداری طولانیتر کاهش دهد. و در این صورت نیازمند بازده پایین هر دوره نسبت به سرمایهگذار کوتاه مدت دارد. بنابراین سرمایهگذاران بلندمدت میتوانند نسبت به سرمایهگذاران کوتاه مدت در همه داراییها پیشنهاد بالاتری دهند. اما سرمایهگذاران منابع محدودی دارند و نمیتوانند همه داراییها را بخرند، و بنابراین آنها در سرمایهگذاریهایی که برای آنها سودمند است، سرمایه خود را تخصیص می دهند. در حالی که همه سرمایهگذاران داراییهایی را ترجیح می دهند که هزینههای معاملات پایین تری دارد، این داراییها اکثرا به وسیله سرمایهگذاران کوتاه مدتی که هزینه معاملات را به کرات متحمل می شوند ارزشگذاری میشود. سرمایهگذاران بلندمدت داراییهایی که برای آنها مزیت بیشتری دارد را انتخاب می کنند (آنهایی که برای معامله هزینهبرتر هستند). معامله کنندهگانی که به کرات معامله میکنند از داراییهای غیر نقدشونده دوری می کنند و این دارایی به شدت به وسیله آن تنزیل می شود. به عنوان یک نتیجه، سرمایهگذاران بلند مدت کسانی هستند که هزینه کمتری متحمل می شوند و درآمد حاصل از نگهداری این داراییها بیشتر از هزینه معاملات مورد انتظارشان هست. و در تعادل، داراییهای نقد شونده به وسیله سرمایهگذارانی که به کرات معامله میکنند نگهداری میشود در حالی که داراییهای غیر نقد شونده به وسیله سرمایهگذاران با دوره نگهداری مورد انتظار طولانی نگهداری میشود. این ایده که سرمایهگذاران مختلف، دورههای مورد انتظار نگهداری متفاوتی دارند به وسیله آمیهود و مندلسون(1986)، ارائه شد (آمیهود و همکارانش، 2005، ص14).
2-7 راه حل های اندازه گیری نقدشوندگی38
در حالی که به طور نسبی تعریف نقدشوندگی آسان است اما اندازه گیری نقدشوندگی مشکل است. تحقیقات پیشین معیارهای اندازهگیری گوناگونی برای نقدشوندگی معرفی کرده اند.
معیارهای نقدشوندگی در دو دسته طبقهبندی میشوند : معیارهای مبتنی بر معامله39 و معیارهای مبتنی بر سفارش.40
2-7-1 معیارهای مبتنی بر معامله
به طور معمول معیارهای مبتنی بر معامله استفاده شده در تحقیقات قبلی شامل ارزش معامله41، حجم معامله42، تعداد معامله گران43 و نسبت گردش حجم معاملات44 است. به دلیل این که این معیارها به سادگی با استفاده از دادههای که به سهولت در درسترس هستند محاسبه میشوند در نتیجه این معیارها جذاب هستند و به طور خاص مقبولیت گستردهای در میان متخصصان بازار دارند. به هر حال، معیارهای مبتنی بر معاملات به جای پیشرو بودن معطوف به گذشته هستند. در این مفهوم این معیارها به آنچه که افراد در گذشته معامله کردند اشاره دارد. این، لزوما اشاره خوبی به آن چه که در آینده مورد معامله قرار می گیرد نیست. این معیارها، توانایی سرمایه گذاران برای معامله کردن با سرعت و هزینههای مرتبط با آن را نشان میدهند (آیتکن و کامرتن فورد، 2003، ص 47).
2-7-2 معیارهای مبتنی بر سفارش
اما ظهور سیستمهای الکترونیکی معاملات، دستیابی به دادههای جزیی تر و در نتیجه معیارهای جدید نقدشوندگی با توجه به سفارشهای موجود در بازار را به همراه دارد. این معیارها با دقت بیشتری توانایی انجام سریع معاملات و هزینههای مرتبط با آن را مورد بررسی قرار میدهند. ازجمله مهمترین این معیارها تفاضل قیمت پیشنهادی خرید و فروش و عمق بازار هستند. تفاضل قیمت پیشنهادی خرید و فروش هزینه هایی را نشان میدهد که سرمایهگذار باید برای سفارش معامله با سرعت بالا، متحمل شود. برای سرمایهگذارن کوچک این مورد یک روش موثر و دقیق برای محاسبه نقدشوندگی است اما برای سرمایه گذارن بزرگتر، معیاری که از طریق تفاضل قیمتپ یشنهادی خرید و فروش به دست میآید هزینههای معامله را کمتر تخمین میزند. از این رو نقدشوندگی را بیشتر از آن چیزی که است برآورد میکند. معیارهای کاملتر نقدشوندگی باید اثر بازار و هزینههای فرصت معامله را نیز در نظر بگیرند. و این نیازمند تجزیه و تحلیل حجم سفارش در دسترس، برای هر سطح از قیمت است. برای مثال، اگر یک سرمایه گذار خواستار خرید 100000 واحد از سهام باشد و تنها تعداد 10000 واحد از این سهام عرضه شده باشد، باید قیمت پیشنهادی خود را افزایش دهد. از این رو سرمایهگذار باید متحمل هزینههای اثر بازار شود. بنابراین بازار نسبت به آن چه که معیار تفاضل قیمت پیشنهادی خرید و فروش نشان میدهد کمتر نقدشونده است (آیتکن و کامرتن فورد، 2003، ص 47 و 48).

2-7-3 معیارهای نقدشوندگی
در تخمین اثر نقدشوندگی بر قیمت یا بازده داراییها، مشکل اصلی این است که چگونه نقدشوندگی اندازهگیری می شود. چون به سختی معیارهایی پیدا میشود که همه جنبههای نقدشوندگی را در بر داشته باشد (آمیهود و همکارانش، 2005، ص36). بعلاوه، معیارهای امتحان شده در مطالعات تجربی به علت در دسترس نبودن دادهها با محدودیت روبهرو هستند. در نتیجه محققان به حجم زیادی داده (با سری زمانی طولانی مدت) برای افزایش توان آزمایشات خود نیاز دارند. با توجه به اینکه دادهها با سری زمانی بلند مدت در بسیاری از کشورها وجود ندارد محققان نیاز به پیدا کردن معیارهایی جایگزین برای نقدشوندگی، با استفاده از دادههای کوتاه مدت، همچون دادههای مربوط به بازده روزانه و حجم معامله دارند. در بازار خارج از آمریکا دادههایی با فراوانی بالا به سختی در دسترس هستند، در نتیجه محققان نقدشوندگی را به وسیله دادههای بازده روزانه و دادههای حجم معاملات روزانه برآورد میکنند (آمیهود و همکارانش، 2005، ص37).
مشکل اندازهگیری نقدشوندگی، قدرت آزمایش اثر نقدشوندگی بر روی قیمتگذاری اوراق بهادار را کاهش میدهد. هر معیار نقدشوندگی که استفاده میشود دارای یک خطای اندازهگیری است، به همین دلیل (1) یک معیار نمیتواند همه جنبههای متفاوت نقدشوندگی را در بر گیرد، (2) معیاری که به صورت تجربی اشتقاق شده است برآورد به هم ریختهای45 از پارامتر واقعی(حقیقی) دارد. و (3) استفاده از دادهها با فراوانی پایین برای برآورد، اختلال اندازهگیری را افزایش می دهد (آمیهود و همکارانش، 2005، ص37).
در مطالعات گذشته، محققان اهمیت نقدشوندگی را در توضیح بازدههای مقطعی دارایی مورد بررسی قرار دادهاند، و مطالعات تجربی چندین معیار نقدشوندگی را به کار بردهاند. معیارهایی وجود دارد که بر روی یک بعد از نقدشوندگی تمرکز کردهاند. معیار تفاضل بین قیمت پیشنهادی و قیمت درخواستی در مطالعه آمیهود و مندلسون (1986) مورد استفاده قرار گرفت که در ارتباط با بعد هزینه معامله است. معیار گردش معاملات داتار و همکارانش46 (1998) بعد تعداد معامله را در نظر می گیرد و معیار مورد استفاده در مطالعات آمیهود (2002) و پاستور و استمبیو (2003) مفهوم اثر قیمتی را برای عکس العمل قیمت نسبت به حجم معامله نشان میهد (لیو، 2006،ص632).
در این قسمت چهار معیار مهم نقدشوندگی را معرفی میکنیم:
2-7-3-1 تفاضل قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام
در این میان یکی از معیار های مهم مورد استفاده در تحقیقات معیار تفاضل قیمت پیشنهادی خرید و فروش است. این معیار تفاضل بین قیمت پیشنهادی و قیمت درخواستی را اندازهگیری میکند و هر چه فاصله بین این دو قیمت بیشتر باشد بازار از نقدشوندگی کمتری برخوردار است.
تحقیقات مختلف، اجزای تفاضل قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام را بدین صورت تشریح می کنند: تفاضل قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام از سه جزء هزینه شامل هزینههای سفارش، هزینه های نگهداری موجودی و هزینه های انتخاب نادرست تشکیل میگردد. سطح رقابت نیز از دیگر عوامل اثرگذار بر تفاضل قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام بازارگردانها، خصوصاً در بازارهایی که موانع ورود به بازار به تدریج برطرف گردیده، میباشد (صلواتیورسائیان، 1386).
2-7-3-2 هزینههای فرایند سفارش
هزینههایی که مستقیماً با ارائه خدمات بازار گردانید را رتباط است و شامل اقلامی همچون عضویت در بورس، اجاره فضای بورس، هزینه های کامپیوتری، هزینه های سرویس اطلاعاتی، هزینه های نیروی کار (حقوق و دستمزد) و هزینه های فرصت وقت بازارگردانها میباشد.
2-7-3-3 هزینههای نگهداری موجودی
هزینههایی است که یک بازارگردان به دلیل مسولیتی که در تجهیز سرمایهگذاران به نقدینگی دارد، متحمل میشود. این هزینهها شامل هزینه فرصت از دسترفته ناشی از نگهداری موجودی توسط بازارگردان ها و ریسک مربوط به نوسانات ارزش موجودی به دلیل تغییرات قیمت سهام می باشد (احمدپور و رسائیان،1385، ص38-13)
2-7-3-4 هزینههای انتخاب نادرست
این هزینهها به دلیل این واقعیت ایجاد میشوند که بازارگردان ها در فراهم کردن نقدینگی ممکن است با افرادی معامله کنند که از تغییرات قیمت مورد انتظار در مورد او راقبه ادار مطلع باشند. به عنوان مثال این تصور وجود دارد که افراد خاص در مورد سهام برخی شرکتها دارای اطلاعات نهانی باشند. خبرهای پیشاپیش از سود، ادغامها، تحصیلها، تجدید سازمانها، تقسیم سهام شرکت فرعی بین سهامداران شرکت اصلی و تغییرات مدیریت از مثالهایی است که به ذهن میرسد. عدم تقارن اطلاعات در بازار، هزینه های انتخاب نادرست را افزایش و از این طریق تفاضل قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام را تحت تاثیر قرار می دهد (احمدپور و رسائیان، 1387،ص48-29).
2-7-4 معیار نسبی نقدشوندگی مبتنی بر نقدشوندگی سهام فردی و نقدشوندگی بازار
یودین (2009، ص25) معیار جدیدی به نام معیار نسبی نقدشوندگی معرفی کرد. این معیار، نقدشوندگی سهام فردی را با متوسط نقدشوندگی بازار مرتبط میکند. در نتیجه این معیار میتواند ریسک نقدشوندگی را بهتر مشخص کند. دلیل اهمیت این معیار این است که ممکن است سهامی که در حجم کمی مورد معامله قرار میگیرند لزوماً نقدنشونده در نظر نگرفته شود، اگر متوسط نقدشوندگی بازار در طول همان دوره پایین باشد.
یودین (2009، ص26) اعتقاد دارد که نقدشوندگی دیگر سهام، در ارزیابی نقدشوندگی سهام فردی نقش دارد. برای مثال، حجم گردش معملات سهمj در ماهt ممکن است پایین باشد، اما اگر متوسط گردش معاملات برای این ماه پایین باشد، پس به طور نسبی، سهام j نباید زیاد به صورت غیر نقدشونده در نظر گرفته شود. در واقع میتوان گفت، نقدشوندگی سهامی که به وسیله نقدشوندگی دیگر سهام اندازهگیری شده است ارزیابی بهتری از خودش نسبت به زمانی که منحصراً بر اساس ویژگیهای خاص خود اندازهگیری میشود ارائه میدهد.
2-7-5 منابع عدم نقدشوندگی
نقدشوندگی می تواند از هزینههای معاملاتی برونزا47، اطلاعات محرمانه48، ریسک نگهدار اوراق بهادار خریداری شده جهت فروش مجدد49، و مشکلات تحقیق و جستجو50 ناشی شود (آمیهود و همکارانش، 2005، ص26). یکی از منابع نقدشوندگی هزینه معاملات برونزا همچون حق لازحمه دلالی51، هزینههای فرایند سفارش52، یا مالیات معاملات53 است. در هر زمانی که یک ورقه بهادار مورد معامله قرار میگیرد، خریداران و یا فروشندهگان متحمل هزینه معامله میشوند. از اینرو خریداران هزینههای آینده جهت فروش ورقه بهادار را پیشبینی میکنند و آن را در خرید خود تاثیر میدهند (آمیهود و همکارانش، 2005، ص1). منبع دیگر عدم نقدشوندگی، فشار تقاضا و ریسک اوراقبهادار خریداری شده جهت فروش مجدد است. فشار تقاضا به دلیل اینکه همه عاملان54(کارگزاران) در همه زمان در بازار حضور ندارند، به وجود میآید. این به این معنی است که اگر یک عامل(کارگزار) نیازمند فروش سریع یک ورقه بهادار باشد، خریداران ممکن است فورا در دسترس نباشند. در نتیجه فروشنده ممکن است ورقه بهادار را به یک بازار ساز بفروشد. بازار ساز در حالی که دارایی را به قصد فروش مجدد است نگه می دارد، متحمل ریسک تغییرات قیمت میشود و این ریسک باید جبران شود.راه جبران ریسک این است که بازارساز هزینهای را به فروشنده تحمیل کند (آمیهود و همکارانش، 2005، ص1).
همچنین معامله اوراق بهادار ممکن است به دلیل اینکه معامله گران دیگر اطلاعات محرمانهای داشته باشند، هزینهبر باشد. برای مثال، خریدار سهام ممکن است نگران این باشد که فروشنده بالقوه اطلاعات محرمانهای داشته باشد که شرکت در آینده متحمل ضرر میشود، و فروشنده از اینمیترسد که خریداران ممکن است اطلاعات محرمانهای در مورد جهش شرکت داشته باشند. بنابراین معامله با یک فرد مطلع در نهایت به ضرر میانجامد. یکی دیگر از منابع نقدشوندگی مربوط به اصطکاک تحقیق و جستجو است. این اصطکاک مربوط به بازارهای خارج از بورس است که بازار مرکزی ندارند این جستجو برای معاملهگر هزینههای مالی و یا هزینههای فرصت دارد (آمیهود و همکارانش، 2005، ص2).
2-7-6 انواع بازارها
تحقیقات صورت گرفته در مورد ناهمسانیهای مالی، از جمله نقدشوندگی در بازارهای مالی مختلف، ممکن است نتایج متفاوتی داشته باشد. و این به دلیل این است که ساختار این بازارها با هم متفاوت است در این جا ما دو نوع بازار را بر مبنای ساختار آنها معرفی میکنیم. این بازارها شامل بازارهای سفارش محور55 و بازارهای اعلام محور56 هستند.

2-7-6-1 بازار سفارش محور
بازارهای سفارش محور اساساً ساختار بازار متفاوتی دارند و رفتار پویا آنها متفاوت از بازارهای اعلام محور است. در بازارهای سفارش محور، هیچ بازار سازی وجود ندارد، و خرج آزاد است و عرضه کنندگان اوراق بهادار به دلیل این که موانع کم برای ورد، موقعیت مناسبی را برای همکاری فراهم میکند نقدشوندگی بیشتری جذب میکنند. چانگ و بروکمن57(2002) استدلال میکنند که چنین سیستم بازاری، برنامه زمان بندی عرضه و تقاضا نقدشوندگی که سازگار با تعادل تحت رقابت کامل است را به وجود میآورد(نرینوژنگ، 2010، ص 511) .
در یک بازار سفارش محور، قیمت داراییها میتواند از دو منبع متاثر شود. منبع اول اصطکاکهای بازار58 است. اصطکاکهای مالی شامل هزینههای صریح (هزینههای کمیسیون و مالیاتها) و هزینههای ضمنی معاملات ( یعنی تفاضل قیمتپیشنهادیخریدوفروش، اثر قیمتی59)است. منبع دومی که میتواند بر قیمتها اثر بگذارد این است که اگر سرمایهگذارن اجباری در به دست آوردن اطلاعات دقیق داشته باشند ممکن است در این راه متحمل هزینههایی شوند که این موضوع بر قیمت نهایی اثر دارد (نرینوژنگ، 2010، ص 511).
2-7-6-2 بازارهای اعلام محور
در یک بازار اعلام محور خالص قیمتها به وسیله مضنههای دلالان تعیین میشود. از این رو به اصطلاح به این بازارها بازارهای اعلام محور میگویند. بازارهای اعلام محور جایگزین بسیار متفاوتی برای بازارهای سفارش محور خالص است که در آن به هیچ وجه بازارسازی وجود ندارد. بازارسازان60، در زمانی که مشارکت کنندگان عمومی در بازار قصد فروش سهام را دارند، آن سهام را میخرند و زمانی که مشارکت کنندگان در بازار قصد خرید دارند، سهام را میفروشد. در هر لحظه، قیمت پیشنهادی بازارسازان پایینتر از قیمت درخواستی مشارکت کنندگان در بازار است و بازارساز سعی میکند از میان افرادی که قصد فروش دارند سهامی را که قیمت پایینتری دارد بخرد تا بتواند از این طریق سود ببرد. بازارسازان با خرید و فروش سهام در بازار سعی در تعادل بازار دارند و با خرید و فروش خود در بازار سهام، نقدشوندگی بازار سهام را فراهم میکنند (اسچوارتز و فرانشینی، 2004، ص72).
با اعلام کردن مظنهها، یک بازارساز به فراهم کردن سرمایه برای بازار، مشتریان عام را قادر میسازد که به سرعت معامله کنند. در واقع میتوان گفت که بازارسازان یکی از منابع اصلی در بازار اعلام محور هستند. در بازار سفارش محور یک از منابع اساسی نقدشوندگی برای خریداران عام، فروشندگان عام هستند، و یک از منابع اساسی نقدشوندگی برای فروشندگان عام، خریداران عام است. بازارسازان بسادگی از طریق میانجیگری در معامله کمک میکنند که سهام از فروشندگان به خریداران انتقال یابد (اسچوارتز و فرانشینی، 2004، ص72).
همان طور که گفتیم این دو بازار ساختار متفاوتی دارند. بدین معنی که نقش عامل ریسک نقدشوندگی بازار و در واقع دیگر عاملهای ریسک، تاثیرات متفاوتی بر بازدههای سهام در دو نوع بازار خواهد داشت(نرینوژنگ، 2010، ص 511).
بخش دوم: مبانی مدیریت سود
2-8 تعریف مدیریت سود
مدیریت سود موضوع بسیاری از تحقیقات حسابداری بوده، لیکن تاکنون تعریف واحدی از آن ارائه نشده است و از دیدگاههای مختلف تعاریف متعددی از آن بعمل آمده است
هیلی و والن61 (1999)، مدیریت سود را به اینصورت تعریف می کنند:
"قضاوت در گزارشگری مالی و شکل دهی معاملات به منظور دستکاری گزارشات مالی با هدف گمراه نمودن برخی افراد ذینفع در رابطه با عملکرد اقتصادی شرکت و یا تاثیرگذاری بر نتایج قراردادهایی که به ارقام حسابداری گزارش شده بستگی دارند."
اسکات (1997) به مدیریت سود به عنوان اختیار شرکت در انتخاب سیاست های حسابداری برای دستیابی به برخی اهداف خاص مدیر، اشاره می کند.
به نظر دچو و همکاران62 (1996) و ویلد63 (1996) مدیریت سود شکلی از دستکاری سود است که احتمال دارد قابلیت اتکای سودها را کاهش دهد. هرچه سودها قابلیت اتکای کمتری داشته باشد حاوی اطلاعات مفید کمتری نیز هستند. از سوی دیگر، زمانی که مدیریت سود فرصت طلبانه با استفاده از سیستم های نظارتی کنترل شود، سودهای حسابداری قابل اتکاتر بوده و حاوی اطلاعات مفیدتری هستد.
فرنل64 (1996) دستکاری سود توسط مدیریت به منظور دستیابی به قسمتی از پیش داوری های مربوط به "سود مورد انتظار" (مانند پیش بینی های تحلیل گران، برآوردهای قبلی مدیریت و یا کاهش پراکندگی سودها) را به عنوان مدیریت سود، تعریف می کند.
کلاگ65 (1991) دو انگیزه اصلی برای مدیریت سود تعریف می کند: تشویق سرمایه گذاران برای خرید سهام شرکت و افزایش ارزش بازار شرکت.
اسکیپر66 (1989) مدیریت سود را گزارشگری مالی جانبدارانه و همراه با سوءگیری که بر اساس آن مدیران از روی تعمد و با تصمیم قبلی، در فرایند تصمیم گیری مالی مداخله می کنند تا برخی منافع خاص را عاید خود سازند، تعریف می کند.
دی جورج و همکاران(1996)، مدیریت سود را بعنوان نوعی دستکاری مصنوعی سود توسط مدیریت جهت حصول به سطح مورد نظر سود برای برخی تصمیمات خاص، تعریف می کنند. به نظر ایشان، انگیزه اصلی مدیریت سود در واقع مدیریت تصور سرمایه گذاران در مورد واحد تجاری است.
هرچند که این تعریف ها در سطح وسیعی مورد پذیرش است، اما کاربرد عملیاتی این تعریف ها کمی دشوار است، زیرا موضوع اصلی قصد، نیت و انگیزه میریت است که قابل مشاهده نیست. در ادبیات حسابداری ارائه تعریف روشن از مدیریت سود دشوار است، زیرا مرز بین مدیریت سود و تقلب های مالی مشخص نمی باشد. اگرچه برای حد نهایی مدیربت سود که همانا تقلب محسوب می شود تعریف مشخصی (بر حسب انگیزه مدیر) وجود دارد.
2-8-1 مدیریت سود یا تقلب
موضوع اصلی در مدیریت سود نیت و انگیزه مدیر است که قابل مشاهده نیست. تقلب عبارت است از هرگونه اقدم عمدی یا فریبکارانه یک یا چند نفر از مدیران، کارکنان یا اشخاص ثالث برای برخورداری از یک مزیت ناروا یا غیر قانونی. هدف برخی از تقلبات ممکن است تحریف صورتهای مالی نباشد. تقلبی که با دخالت یک یا چند نفر از مدیران واحد مورد رسیدگی روی می دهد به عنوان "تقلب مدیران" و تقلبی که تنها توسط کارکنان واحد مورد رسیدگی صورت می پذیرد به عنوان "تقلب کارکنان" نامیده می شود.
در هر دو حالت ممکن است تبانی با اشخاص ثالث خارج از واحد مورد رسیدگی نیز وجود داشته باشد (استاندارد حسابداری 1385). از نظر دچو و دیگران (2000) بین تقلب و مدیریت سود تفاوتهایی وجود دارد که در جدول 2-1 نشان داده می شود. (کامیاب تیموری،1389).

(جدول 2-1) تفاوت های مدیریت سود و تقلب
نوع حسابداری
انتخاب های حسابداری
انتخاب جریان های نقدی "واقعی" بر اساس
اصول پذیرفته حسابداری
حسابداری
"محافظه کارانه"

شناسایی بیش از اندازه ذخایر و اندوخته ها
ارزش گذاری بیش از میزان مخارج و تحقیق و توسعه در حال انجام مربوط به تحصیل واحدهای تجاری
ارائه بیش از حد مخارج تجدید سازمان و کنارگذاری دارائی ها

سود بیطرفانه
سودی که در نتیجه فعالیتهای بیطرفانه بدست آمده است

حسابداری
غیر "محافظه کارانه"

کمتر از واقع نشان دادن ذخایر مربوط به بد حسابی های مشتریان
کمتر نشان دادن ذخایر یا اندوخته ها به گونه غیر محافظه کارانه
معوق نمودن مخارح تحقیق و توسعه یا تبلیغات
شتاب بخشیدن به فروش
تخلف از اصول پذیرفته شده حسابداری
حسابداری متقلبانه

ثبت فروش های موهوم

ثبت فاکتورهای فروش در تاریخهای پیش از فروش واقعی

زیاده از حد نشان دادن موجودی کالا با ثبت کالاهای موهوم

به طور کلی تقلب مالی، حذف و یا دستکاری عمدی واقعیات اصلی یا داده های حسابداری است که در کنار سایر داده های موجود باعث تغییر قضاوت و یا تصمیم گیری استفاده کنندگان از داده ها می شود (داوری نژاد مقدم، 1389).

2-8-2 انگیزه های مدیریت سود
شرکت از دیدگاه قانونی یک شخصیت حقوقی مستقل و جداگانه محسوب می شود. اما کاس67 (1937) و واتز و زیمرمن (1986) معتقدند که شرکت می تواند بعنوان مجموعه ای از قراردادها میان طرف های مختلف تلقی شود. مهم ترین این قراردادها، قرارداد میان مدیران و سهامداران شرکت می باشد که به دنبال جدایی مالکیت از مدیریت و بر پایه تئوری نمایندگی شکل می گیرد. سهامداران در قرارداد خود با مدیران، اداره امور شرکت را به نمایندگان (مدیران) می سپارند و در مقابل، حق پاسخ خواهی در خصوص عملکرد مدیران را برای خود حفظ می کنند. تعهد مدیریت به تلاش در راستای حداکثر نمودن ثروت صاحبان سرمایه و تعهد سهامداران به جبران خدمات مدیران در قالب پرداخت حقوق و مزایای توافق شده به آنها در قبال انجام وظایف خود از شرایط اصلی این قراردادها است.
حسابداری و حسابرسی در تمام این قبیل قراردادها، هم در تعیین شرایط قرارداد و هم در نظارت بر اجرای صحیح قرارداد، نقش اساسی ایفا می کند. بعنوان مثال، در قرارداد میان سهامداران و مدیریت شرکت، سود حسابداری، بعنوان برترین شاخص اندازه گیری عملکرد اقتصادی شرکت که محصول فرآیند حسابداری مالی است، برای مقاصد مختلف، نظیر طرح های جبران خدمت (پاداش) مدیریت و ارزیابی وظیفه مباشرت مدیریت نقش اساسی بازی می کند. بنابراین، با توجه به اهمیت سود حسابداری و نقش تعیین کننده آن در شرایط قرارداد میان سهامداران و مدیریت، این فرض قوت می گیرد که به دلیل وجود تضاد منافع میان سهامداران و مدیران و انتظارات نفع شخصی، مدیران کیفیت سود را تحت تاثیر قرار می دهند
حاجیوند (1376)، در بررسی خود در بین شرکت های سیمان، نشان داد که هدف مدیریت از دستکاری سود، افزایش منافع شخصی مدیر است بنابراین در صورت معیار قرار گرفتن سود برای پاداش، مدیریت دست به دستکاری سود می زند.
نوروش و همکاران (1384)، به بررسی چگونگی مدیریت سود در شرکت های پذیرفته شده در بورس پرداخته و نشان دادند که شرکت های بزرگ در بورس ایران اقدام به مدیریت سود می کنند و انگیزه آنها با افزایش بدهی، بیشتر می شود. در این پژوهش آنها از مدل جونز بهره گرفته اند.
هیلی68 (1996)، در مقاله ای با عنوان "ارزیابی مدل های اقلام تعهدی اختیاری براساس بازار"، بدنبال این است که آیا و چرا مدیران از اختیار خود، برای مدیریت گزارشگری مالی استفاده می کنند. وی بیان می دارد، کاربرد مدل های اقلام تعهدی در تحقیقات حسابداری طی 20 سال اخیر، فراگیر شده اند. یافته ها بیان می دارند که مدیران، بدلایل زیادی، شامل افزایش پاداش و حفظ امنیت شغلی خود و برآوردن انتظار بلند مدت کارایی شرکت از دید سرمایه گذاران و ایجاد ثروت برای سهامداران به هزینه سایر ذینفعان (مانند بستانکاران و مالیات دهندگان)، از اختیار خود استفاده می نمایند. (زمانی قورتولیش،1388).
انگیزه های مدیریت سود را به صورت کلی می توان به صورت زیر دسته بندی کرد:
1. حداقل کردن هزینه های سیاسی، نظیر حداقل کردن مالیات
2. حداقل کردن هزینه سرمایه مانند تمدید قرارداد بدهی، تخطی نکردن از شرایط قراردادهای وام
3. حداکثر کردن ثروت مدیران، مانند طرح های پاداش (کامیاب تیوری، 1389)
انعقاد قرارداد بین مالک و مدیر
همچنان که پیش از این بیان شد، بنابر مفروضات علم اقتصاد یک فرد عقلائی به دنبال منفعت شخصی خودش است. در رابطه مالک و مدیر نیز فرض می شود که طرفین به دنبال منافع شخصی خود هستند بعلاوه مدیران ممکن است به اطلاعاتی دسترسی داشته باشند که مالکان از آنها بی خبرند (عدم تقارن اطلاعات69) در نتیجه امکان رفتار فرصت طلبانه مدیر وجود دارد. این امر هزینه ای را دربر دارد که به آن هزینه نمایندگی می گویند. اگر مکانیزم پاداش برقرار نباشد، مالک با تصوری که از رفتار فرصت طلبانه مدیر دارد دستمزد کمتری به او می دهد.
طرح های پاداش مدیران
پاداش مدیران ممکن است بر مبنای یک حقوق ثابت70 باشد. در این صورت مدیران کمتر ریسک پذیر هستند و در پروژه هایی که ریسک بالایی دارند و ممکن است به نفع مالکان باشند، سرمایه گذاری نمی کنند.
روش دیگر پرداخت پاداش مدیران می تواند مبتنی بر نتایج عملکرد او باشد. برای مثال ممکن است پاداش یک مدیر بر اساس مقدار سود، فروش یا بازده دارایی ها باشد؛ که همه آنها خروجی سیستم حسابداری هستند. همچنین می توان پاداش مدیر را بر مبنای قیمت بازار سهام شرکت پرداخت کرد.
هر تغییر در روش حسابداری سازمان منجر به تغییر پاداش مدیران می شود. برای مثال اگر استاندارد جدیدی تدوین شود و معین کند که هزینه تحقیق و توسعه هزینه دوره است، در این صورت سود دوره جاری کاهش می یابد و ممکن است باعث کاهش پاداش مدیران شود.
با توجه به دید گاه فرصت طلبانه، سود حسابداری همیشه معیار بیطرفانه ای از عملکرد شرکت یا ارزش آن نیست. هیلی71در سال 1985دریافت که هنگامی که برنامه های پاداش به گونه ای است که بعد از حد مشخصی از سود، به مدیر پاداش تعلق می گیرد، مدیران در جهت بیشتر کردن سود دوره جاری، روش های حسابداری را انتخاب می کنند ولی اگر سود به حد مشخص شده نرسید، مدیران روش هایی را بکار می گیرند که سود دوره جاری را کمتر کند اما سود دوره های بعد را افزایش دهد.
استراتژی های سرمایه گذاری که باعث افزایش ارزش شرکت می شوند همیشه جریانات نقدی سالانه یکسانی ایجاد نمی کنند. بلکه ممکن است در سال های اولیه عواید کمتری داشته باشند. طرح های پاداش مبتنی بر سود حسابداری ممکن است باعث شود مدیران این استراتژی ها را انتخاب نکنند و رویکرد کوتاه مدت داشته باشند.
* طرح های پاداش مبتنی بر بازار
شرکت هایی که در کار معدن هستند و یا در امر تحقیق و توسعه فناوری های پیشرفته هستند ممکن است سود حسابداری بسیار متغیری داشته باشند. امکان دارد استراتژی های موفقی پیاده شود که برای چندین سال سودی به همراه نداشته باشد. در این وضعیت، نظریه پردازان تئوری اثباتی حسابداری معتقدند که پاداش مدیران باید بر اساس ارزش بازار سهام شرکت باشد. چون نوسانات ارزش سهام ناشی از انتظارات موجود درباره ارزش فعلی جریانات نقدی احتمالی آتی شرکت است.
مشکل این روش آنجاست که تغییر قیمت سهام تنها به دلیل عوامل داخل شرکت نیست و ممکن است ناشی از عواملی خارج از کنترل مدیر، مثل عوامل تاثیر گذار بر کل بازار، باشد. به علاوه این روش بیشتر برای مدیران ارشد مناسب تر است؛ زیرا تاثیر عملکرد آنها بر جریان نقدی و قیمت سهام شرکت بیشتر است.
کدام روش مناسب تر است؟ پاسخ این سوال بستگی به میزان حساسیت آنها به عوامل غیر قابل کنترل (بازار) دارد.
اسلون72در تحقیق خود در سال 1993 به این نتیجه رسید که استفاده از روش پاداش مبتنی بر حسابداری در شرایط زیر بیشتر بوده است:
● قیمت سهام نسبت به تغییرات کلی بازار بسیار حساس است.
● ارتباط نزدیکی بین سود شرکت و قیمت سهام آن وجود دارد.
● سود شرکت رابطه معکوس با جریان کلی قیمت بازار سهام دارد.
* قرار داد با بستانکاران73
وقتی گروهی به سازمان دیگری پول قرض می دهند این احتمال هست که آن سازمان به گونه یی فعالیت کند که امکان بر گشت آن پول وجود نداشته باشد. قرض دهندگان این موضوع را پیش بینی می کنند و به دنبال تضمینی از طرف مقابل خواهند بود. به علاوه شرکت ممکن است بخواهد در پروژه های پر خطر سرمایه گذاری کند. در این صورت اگر سود بالایی نصیب شرکت شود، قرض دهنده سهمی از سود اضافی ندارد (بر عکس سهامدارن) و اگر سرمایه گذاری شرکت زیانده باشد که احتمال آن در این سرمایه گذاری ها زیاد است؛ قرض دهنده، در صورت عدم توان شرکت در باز پرداخت بدهی متضرر خواهد شد.
در صورت عدم وجود تدابیر امنیتی که قرض دهندگان را در برابر این خطرات محافظت کند، آنها نرخ بهره بالاتری مطالبه می کنند. بنابراین اگر شرکت بیش از اندازه استقراض نکند، در پروژه های پرخطر سرمایه گذاری نکند و سود سهام بالایی پرداخت نکند احتمالا می تواند با نرخ بهره کمتری وام بگیرد. مدیر جهت بستن قرار داد با وام دهندگان ابتدا اقدام به بررسی مزایای استقراض با بهره کمتر و هزینه محدود کردن شیوه استفاده از منابع نقد موجود می نماید.
ئوری اثباتی حسابداری پیش بینی می کند که شرکت های دارای نسبت های اهرمی بالا روش های حسابداری را بکار می گیرند که منجر به افزایش دارایی ها یا کاهش بدهی ها شود و در نتیجه سود شرکت افزایش یابد تا خطر تخلف از قرار داد بدهی کاهش یابد.
بر اساس مطالب ذکر شده تا اینجا به این نتیجه می رسیم که حسابرسی صورت های مالی به دو دلیل ضرورت می یابد:
● هنگامیکه پاداش مدیریت بر مبنای ارقام حسابداری است
● هنگام استقراض وام و تقبل محدودیت های لازم برای حمایت وام دهنده.
* هزینه های سیاسی
شرکت های بزرگ گاهی اوقات تحت بررسی گروه های مختلف قرار می گیرند. (کارگران، مصرف کنندگان، دولت و…) آن ها ممکن است چنین جلوه دهند که آن شرکت ها سود بالایی ایجاد می کنند اما سهم عادلانه سایر بخش های جامعه را پرداخت نمی کنند (مثلاً دستمزد پایین، قیمت بالای محصولات، مالیات کم). به این منظور و برای کاهش هزینه های مربوطه، شرکت های بزرگ سعی می کنند از روش های حسابداری استفاده کنند که سود گزارش شده را کم کنند.
اما این بدان معنا نیست که افراد درگیر در فرآیند سیاسی به راحتی با تغییر یک روش حسابداری فریب می خورند. بلکه از جنبه اقتصادی این دیدگاه وجود دارد که در بازارهای سیاسی منفعت حاصل از عمل انفرادی بسیار کم است و برای افراد مقرون به صرفه نیست تا به تحقیق درباره علت ها بپردازند. پس منطقاً ترجیح می دهند که بی اطلاع باقی بمانند. اما با تشکیل اتحادیه ها هزینه این کار بین اعضا سرشکن می شود و این کار امکان پذیر می شود.
اما از دیدگاه تئوری اثباتی حسابداری گروه ها و افراد درگیر در فعالیت های سیاسی نیز به دنبال منافع شخصی خود هستند و نه منفعت عمومی، وقتی رسانه ها خبر از سودآوری یک شرکت می دهند کمتر به روش حسابداری آن اشاره می کنند. (صفری،1386).
* انگیزه های مالیاتی
مالیات بر درآمد واضح ترین محرک برای مدیریت سود می باشد. مقامات مالیاتی مایلند که قوانین حسابداری خودشان را برای محاسبه مالیات سود در جهت کاهش فضای مانور شرکت ها تحمیل کنند. اما صرفه جویی مالیاتی می تواند انگیزه مناسبی برای مدیریت سود تلقی گردد (اسکات، 2003).
در تحقیقی پورحیدری و افلاطونی (1385) در طی سالهای 1380 تا 1383 نشان دادند که هموارسازی سود با استفاده از اقلام اختیاری توسط مدیران شرکتهای ایرانی صورت می گیرد و مالیات بر درآمد و انحراف در فعالیتهای عملیاتی محرکهای اصلی برای هموار نمودن سود با استفاده از اقلام اختیاری می باشند.
* تغییرات در مدیران ارشد اجرایی
پیش بینی فرضیه طرح پاداش این است که به بازنشستگی رسیدن مدیران ارشد اجرایی موجب اتخاذ سیاست حداکثر کردن سود خواهد شد تا پاداش خود را افزایش دهند و یا این که مدیران برای جلوگیری یا به تاخیر انداختن تشنجات ناشی از عملکرد نامطلوب شرکت ها اقدام به مدیریت سود در جهت بالا بردن سود نمایند. این محرک ها برای مدیران ارشد اجرایی جدید نیز وجود دارد به خصوص اگر در هر گونه کاهش ارزش، مدیران ارشد اجرایی سابق مقصر قلمداد شوند. از طرف دیگر در مواردی که انتظار می رود که سودهای آتی دارای رابطه ضعیفی با سودهای جاری باشند مدیران سودهای جاری را ذخیره می کنند . دلیل این هموار سازی طبق بررسی دیفوند74 و پارک75 امکان التهابات و تشنجات علیه مدیریت هنگام ضعیف بودن سودهای جاری بدون توجه به عملکردهای سودآوری قبل می باشد. در نتیجه هموارسازی سود برای جلوگیری از گزارش سود کم، امنیت شغلی را زیاد می کند (اسکات، 2003).
* انگیزه های مربوط به نخستین عرضه عمومی
شرکت هایی که برای نخستین بار اوراق بهادار خود را به عموم عرضه می کنند ارزش بازار مشخص ندارند. هاگز76 در سال 1986 تحلیلی را ارائه نمود به این مضمون که اطلاعاتی مانند سود خالص می تواند راهنمایی برای سرمایه گذاران در مورد ارزش شرکت باشد از طرفی دونتو77، کلارکسون78، ریچاردسون79 و

سفسیک80 به شواهدی در مورد این که بازار نسبت به سودهای پیش بینی شده به عنوان راهنمایی برای تعیین
ارزش شرکت شدیدا عکس العمل نشان می دهد پی بردند. این موضوع این احتمال را مطرح می کند که مدیران شرکت ها به امید این که ارزش سهام شرکت خود را افزایش دهند سود گزارش شده را مدیریت می کنند (اسکات، 2003).
ابراهیمی و حسنی آذر (1385) با بررسی 30 شرکت عرضه کننده اولیه سهام در بین سالهای 78 تا 80 نشان دادند که مدیران سود شرکتها را در سال قبل از عرضه ی اولیه و سال عرضه اولیه سهام به عموم مدیریت می کنند. همچنین آنها نشان داد ند که بین اقلام تعهدی جاری اختیاری سال اول شرکت ها و عملکرد بلند مدت قیمت سهام در سه سال آتی رابطه مثبت وجود دارد.
* جریان های نقد آزاد
مدیران از طریق شناسایی فرصت های رشد مناسب، در راستای تحلیل ایجاد ارزش برای سهامداران، جریان های نقد آزاد را در پروژه هایی با ارزش فعلی خالص مثبت NPV) مثبت)، سرمایه گذاری کرده و به این ترتیب باعث افزایش ثروت سهامداران خود می گردند. اما با توجه به تئوری تضاد منافع بین مدیران و مالکان مدیران لزوما وجوه مذکور را در پروژه های باNPV مثبت سرمایه گذاری نمی کنند. ممکن است برخی مدیران تمایل داشته باشند حتی در پروژه های با NPV منفی سرمایه گذاری نمایند تا در کوتاه مدت به برخی از منافع شخصی خود برسند.
جنسن (1986) مشکل مذکور را در قالب نظریه معروف خود برای اولین بار بیان نمود. او هزینه های ناشی از جریان های نقد آزاد را هزینه هایی دانست که در پروژه های با NPV منفی سرمایه گذاری شده اند. از نظر جنسن مدیران واحدهای تجاری با جریان های نقد آزاد بالا و رشد کم، سود را مدیریت می نمایند تا سودهای کم و یا زیان های ناشی از سرمایه گذاری در پروژه های با NPVمنفی را از بین برده و در کوتاه مدت به برخی منافع شخصی خود دست یابند. بنابراین انتظار می رود که جریان های نقد آزاد بتواند به عنوان محرکی به منظور مدیریت سود تلقی شود.
در این راستا باقری (1386) رابطه معنادار مستقیمی بین مدیریت سود و جریان های نقد آزاد کشف کرده است و این نشان می دهد که بطور کلی جریان های نقد آزاد شرکت ها می توانند به عنوان محرکی برای مدیریت سود تلقی شوند.
* سایر محرک ها
انگیزه های دیگری که برای مدیریت سود می تواند وجود داشته باشد عبارتند از تلاش برای به حداکثر رساندن قیمت سهام برای سهامداران موجود نسبت به سهامداران بالقوه، در جائیکه سود گزارش شده عامل مهم تعیین کننده قیمت سهام در نظر گرفته می شود. کمتر از واقع نشان دادن سود توسط مدیریت در جائیکه انتظار می رود خرید سهام شرکت توسط مدیریت اتفاق بیفتد و به حداقل رساندن سود بوسیله افزایش اقلام تعهدی هزینه ها تا اینکه حمایت دولت را در مقابل رقابت خارجی جلب نماید. محققین تصدیق می کنند کشف اینکه آیا سود برنامه ریزی شده است یا نه مشکل می باشد ( سیدی، 1386).
2-8-3 کشف مدیریت سود
یک عامل بنیادین در آزمون مدیریت سود شرکت ها، تخمین عامل اختیار و اعمال نظر مدیران در تعیین سود است. بررسی ادبیات مبتنی بر سود، بیانگر وجود رویکردهای متفاوت با شناسه ای مختلف در تخمین و اندازه گیری اختیار مدیریت در تعیین سود گزارش شده است. یکی از مهم ترین این رویکردها، مبتنی بر کاربرد اقلام تعهدی بعنوان شاخصی در تعیین و کشف مدیریت سود در شرکت ها است.
هلی، دی آنجلو و جونز، در طی انجام مطالعاتی در زمینه مدیریت سود، با بکارگیری اقلام تعهدی برای کشف مدیریت سود، اقدام به ارائه مدل هایی کرده اند که در تحقیقات بعدی، بارها مورد استفاده و آزمون قرار گرفته اند. دچو و همکاران با ارائه مدلی که از آن پس مدل "تعدیل شده جونز" نام گرفت، این مدل را با مدل های هلی و دی آنجلو و جونز و نیز مدل صنعت مورد مقایسه قرار داده و به این نتیجه رسیدند که مدل تعدیل شده جونز، از قدرت بیشتری برای کشف مدیریت سود برخوردار است. بعداً به بررسی مدل های مذکور و نحوه کشف مدیریت سود آنها بیشتر خواهیم پرداخت.
سعید البولوشی و دیگران (2008)، در مقاله ای با عنوان "ارزیابی ویژگی ها و قدرت مدل های اقلام تعهدی" بیان داشته اند که مدیران شرکت ها بر انگیزه های شخصی کوتاه مدت در مقابل موفقیت بلند مدت شرکت تمرکز دارند. این مقاله، چهار مدل را که در تحقیقات گذشته در ارتباط با کشف مدیریت سود، ایجاد شده است را ارزیابی نمود:
■ مدل جونز
■ مدل تعدیل شده جونز
■ مدل بسط یافته جونز توسط جریانات نقدی
■ مدل سرمایه در گردش اقلام تعهدی
نتایج این تحقیق نشان داد که تمام مدل های مذکور وقتی دستکاری هزینه ها صورت می گیرد، تقریباً دارای قدرت یکسانی در کشف مدیریت سود هستند. در مورد دستکاری درآمدها، مدل جونز قدرت بیشتری را در کشف مدیریت سود از خود نشان داد. اطلاعات حسابداری گزارش شده ای که واقعیت اقتصادی و مالی شرکت را به معرض نمایش می گذارد، دربرگیرنده هر دو جنبه کارایی و وضعیت مالی است. مدیریت سود بعنوان متمایل شدن وظیفه تهیه کنندگی و کنترل کنندگی سیستم های گزارشگری و حسابداری به سمت تحقق بخشیدن به اهداف مدیریت است. عقیده غالب این است که مدیران که بعنوان ماموران امانتدار81 اعتبار شرکت انجام وظیفه می کنند، سود بلند مدت را حداکثر می نمایند. اقلام تعهدی بدلیل ماهیت غیرقابل مشاهده آن و بهای نسبتاً پایین آن، ابزاری کمک کننده به دستکاریهاست. برای مثال، می توانند بوسیله تغییر چند مورد تعهدی براعداد گزارش شده تاثیر بگذارند، تا اینکه بخواهند با ایجاد تغییر در هزینه تحقیق و توسعه، این کار را انجام دهند.
گرچه بنظر می رسد اقلام تعهدی مکانیزم مرجح مدیران باشد، اما مدیران مجبورند که تمام دستکاری های اقلام تعهدی را تحقق بخشند، خواه اقلام تعهدی در دوره جاری بیش از واقع ارزیابی شده باشند، خواه کمتر از واقع ارزیابی شده باشند، باید در آینده برگشت شوند و این مسئله، به ماهیت بازگشتی اقلام تعهدی مربوط می شود.(یونگ، 1999) ایست از ماهیت بازگشتی اقلام تعهدی آگاه بوده و بهای بالقوه آنرا و تاثیر آن بر سود آتی را در نظر بگیرند. برای مثال، افزایش سود در دوره جاری از طریق ارزیابی بیش از واقع درآمدها، لزوماً به کاهش سود در دوره آتی، که ناشی از ارزیابی کمتر از واقع درآمدهاست، منجر می گردد. بعلاوه، افزایش عمر مفید یک دارایی جهت کاهش هزینه استهلاک، به افزایش سود منجر می شود و قطعاًً منجر به کاهش سود در چند سال بعد خواهد گردید. بنابراین، ماهیت غیر قابل مشاهده بودن اقلام تعهدی، اندازه گیری مستقیم مدیریت سود را تقریباً غیر ممکن می سازد.
تحقیقات بیشماری در ارتباط با مدل های پیش بینی اقلام تعهدی در راستای اهداف گوناگون، انجام شده است. عموماً این مدل ها برای کشف مدیریت سود، بکار گرفته می شوند. بیشتر روش های شناخته شده را می توان به دو بخش تفکیک نمود:
■ آنهایی که بر اندازه گیری کل اقلام تعهدی تمرکز می کنند.
■ آنهایی که پیشرفته تر بوده و اقلام تعهدی را به اختیاری (غیرعادی) و غیراختیاری (عادی) تجزیه می نمایند.
تمرکز اولیه تحقیقات مدیریت سود تا به امروز، بر کشف این موضوع که آیا و چه زمانی مدیریت سود اتفاق می افتد، تمرکز دارد.
برخی تحقیقات گذشته، کل اقلام تعهدی را بعنوان نماینده اقلام تعهدی در نظر گرفته اند(هیلی، 1985) سنگ بنا را در تفکیک اقلام تعهدی، با پیشنهاد کردن مدلی که اقلام تعهدی اختیاری (غیر منتظره) را از کل اقلام تعهدی تفکیک می نمود، قرار داد. دچو و دیگران، تعدیلاتی را برای تعدیل مدل جونز اولیه پیشنهاد نمودند که به مدل تعدیل شده جونز شهرت یافته است. آنها خود را از این فرض که اقلام تعهدی غیراختیاری (منتظره) در طی زمان ثابتند رها ساخته و فرض کردند که تغییرات در اندازه گیری اقلام تعهدی غیراختیاری، در بین شرکت های هم صنعت، مشابه است. شیواکومار، مدل جدیدی برای برآورد اقلام تعهدی اختیاری ایجاد نمود که حتی برای شرکت های با جریانات نقد زیاد، خوب عمل می کند. پیاس نلو دیگران، با پیشنهاد مدلی متفاوت برای برآورد اقلام تعهدی در گردش اختیاری82 نام مدل حاشیه ای83 ، تخمین اقلام تعهدی را بهبود بخشید. (زمانی قورتولیش،1388).
2-8-4 محرک های مدیریت سود
مطالعات در مورد محرک های مدیریت سود عمدتاً در سه زمینه کلی به حداقل رساندن هزینه های سیاسی، به حداقل رساندن هزینه و به حداکثر رساندن ثروت مدیران انجام می شود. برخی از سرفصل های عمده این مطالعات به شرح جدول 2-2 است. (کامیاب تیموری،1389)

(جدول 2-2) محرک های مدیریت سود
محققین
محرک های عمده مدیریت سود
هیلی 1985 – گیور و همکاران84 1995 – گیدری و همکاران85 1999
پاداش (به حداکثر رساندن ثروت مدیران)
واتس و زیمرمن 1986 – سویینی86 1994 – دیفوند و همکاران 1994
پیروی از شروط قراردادهای استقراض
فریدمن87 1993- نیل و همکاران 1995 – نیتمن و ترومن88 1986 – تیو و همکاران89 1998
عرضه اولیه سهام به عموم
(به حداقل رساندن هزینه سرمایه)
برمز90 1975 – دی آنجلو و همکاران91 1994- نویسی 1999 – ماتوکسی92 1999
انتخاب های حسابداری
ایلیفس و همکاران93 1999
مالیات بر درآمد (به حداقل رساندن هزینه سیاسی)
2-8-5 اقلام تعهدی
زای (2001)، اقلام تعهدی را فاصله میان جریانات نقد عملیاتی و سود حسابداری تعریف کرده است.
کل اقلام تعهدی = سود – جریانات نقد
جونز (1991)، تفاوت میان سود و وجه نقد حاصل از عملیات را بعنوان اقلام تعهدی شناسایی کرده است. اسلوان (1996)، تفاوت میان سود و وجه نقد حاصل از عملیات را بعنوان اقلام تعهدی تعریف نموده است. اسلوان94 در جایی دیگر (1996)، اقلام تعهدی را بعنوان تغییر در سرمایه در گردش غیر نقدی منهای هزینه استهلاک تعریف نمود.
برای دستیابی به یک اندازه گیری جامع از اقلام تعهدی، عنوان می شود که در صورت عدم استفاده از حسابداری تعهدی (استفاده از حسابداری نقدی) تنها حساب های نقدی در ترازنامه منعکس می شود. لذا گزارش سایر حساب های دارایی و بدهی دیگر در ترازنامه، نتیجه بکارگیری حسابداری تعهدی است (ریچاردسون و دیگران 2005).
مشایخی و دیگران در تحقیقی با عنوان "نقش اقلام تعهدی اختیاری در مدیریت سود شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران"، وجوه نقد حاصل از عملیات را به این دلیل که کمتر مورد دستکاری و اعمال نظر مدیریت قرار می گیرد، بعنوان معیار اصلی شرکت در نظر گرفته اند و ارتباط آنرا با اقلام تعهدی اختیاری مورد بررسی قرار داده اند. نتیجه اینکه وجوه حاصل از عملیات و اقلام تعهدی اختیاری با یکدیگر ارتباط معکوس دارند و مدیران واحدهای تجاری در هنگام کاهش وجوه نقد حاصل از عملیات که بیانگر عملکرد ضعیف واحد تجاری است، بمنظور جبران این موضوع، اقدام به افزایش سود از طریق افزایش اقلام تعهدی اختیاری می کنند.
بالسم و همکاران (2003)، سودی را با کیفیت می دانند که کیفیت اقلام تعهدی و ضریب واکنش آن بالا باشد.
مایرز و همکاران (2003) نیز سودی را با کیفیت تلقی می کنند که کیفیت اقلام تعهدی آن بالا و اقلام تعهدی غیر عادی آن کم باشد.
گونگ و دیگران (2009) در مقاله ای با عنوان "ارتباط خطاهای پیش بینی مدیریت سود و اقلام تعهدی" به این نکته پی بردند که این ارتباط مثبت است و به هر میزان اقلام تعهدی بیشتر باشد، خطای کشف مدیریت سود نیز بیشتر است. در واقع آنها اهمیت اقلام تعهدی را نشان دادند و اینکه بیشتر شدن اقلام تعهدی می تواند دارای تبعات بعدی باشد.
اقلام تعهدی به دو دسته اختیاری (غیر منتظره یا غیرعادی)95 و غیر اختیاری (منتظره یا عادی)96 تفکیک می شوند.
اقلام تعهدی اختیاری آنهایی هستند که مدیریت بر آنها کنترل داشته و می تواند آنها را به تاخیر بیندازد و یا حذف کند و یا ثبت و شناسایی آنرا تسریع کند. اقلام تعهدی منتظره اقلامی هستند که مدیریت نمی تواند آنها را کنترل نماید. از آنجا که اقلام تعهدی اختیاری، در اختیار مدیریت و قابل اعمال نظر توسط مدیریت است، از این اقلام بعنوان شاخصی در کشف مدیریت سود استفاده می شد. یکی از ابزارهای مدیریت برای انجام مدیریت سود، استفاده از اقلام تعهدی اختیاری است.
در حقیقت، اقلام تعهدی غیراختیاری، بواسطه مقررات، سازمان ها و دیگر عوامل خارجی دچار محدودیت هستند و اقلام تعهدی اختیاری، قابل اعمال نظر توسط مدیریت می باشند که همین توانایی اعمال نظر، باعث می شود که اقلام تعهدی اختیاری، بعنوان شاخصی جهت کشف مدیریت سود در واحدهای تجاری در نظر گرفته شود. از اینرو، در اغلب تحقیقات مدیریت سود، بر استفاده مدیریت از تعهدی های اختیاری تمرکز می شود. لذا مدلی برای تخمین اجزاء اختیاری اقلام تعهدی لازم است. (زمانی قورتولیش،1388).
2-8-6 بررسی مدل های مختلف تفکیک اقلام تعهدی به اختیاری و غیر اختیاری
کل اقلام تعهدی، نقطه شروع مناسبی برای اندازه گیری اقلام تعهدی اختیاری است. مدل های مختلفی برای تفکیک اقلام تعهدی به اجزای اختیاری و غیراختیاری آن توسط محققین مختلف ارائه شده است. در ادامه به بررسی این مدل ها می پردازیم.
* مدل هیلی97
هیلی (1985)، با مقایسه میانگین کل تعهدی ها که بر کل دارایی ها تقسیم شده است، وجود مدیریت سود را آزمون نمود. او نمونه خود را به سه گروه تقسیم نمود. اگر سود در جهت افزایش مدیریت شود در یک گروه و اگر به سمت کاهش مدیریت شود، در دو گروه دیگر قرار می گیرد. سپس، میانگین کل تعهدی ها موجود در گروه یک، با گروه های دیگر مقایسه می گردد. هیلی گروه مشاهداتی را که در آن سود به سمت افزایش مدیریت شده است، دوره برآورد و گروه مشاهداتی را که به سمت کاهش مدیریت شده است را دوره رخداد نامید. میانگین کل تعهدی ها در دوره برآورد. بیانگر میزان تعهدی های غیراختیاری است. (دچو، اسلون، سویینی 1995).
* مدل دی آنجلو
دی آنجلو98 (1986)، در آزمون مدیریت سود، اولین تفاوت در کل تعهدی ها را محاسبه نموده و فرض کرد در زمانی که هیچگونه مدیریت سودی وجود ندارد، این تفاوت صفر است. در این مدل، از کل تعهدی های دوره قبل تقسیم بر کل دارایی ها بعنوان اقلام غیراختیاری تعهدی ها استفاده شده است.
در حقیقت، مدل دی آنجلو، یک مورد خاص از مدل هیلی است که در آن دوره برآورد تعهدی های غیراختیاری، به مشاهدات سال قبل محدود شده است. مشخصه مشترک این دو مدل، این است که هر دو مدل از کل تعهدی های دوره تخمین، بعنوان معیار تعهدی های غیراختیاری استفاده می کنند. اگر تعهدیهای غیراختیاری در طول زمان ثابت باشند و میانگین تعهدی های اختیاری در دوره تخمین صفر باشد، دو مدل، تعهدی های غیراختیاری را بدون خطا اندازه گیری می کند، اما تعهدی های غیراختیاری از دوره ای به دوره دیگر تغییر می کند و به این ترتیب، هر دو مدل به سمت اندازه گیری خطادار اقلام تعهدی گرایش پیدا می کنند. اگر اقلام تعهدی غیراختیاری از حرکت تصادفی99 پیروی کنند، باز هم مدل دی آنجلو، مناسب خواهد بود. کاپلان100 (1985)، ثابت کرد که ماهیت فرآیند حسابداری تعهدی به نوعی است که دیکته می کند باید در قبال تغییر شرایط اقتصادی، سطح تعهدی های غیراختیاری نیز تغییر کند.
* مدل جونز
در این مدل فرض بر این است که اقلام تعهدی تابعی از فعالیت تجاری واقعی شرکت ها است و معیار فعالیت تجاری هر شرکت نیز از طریق فروش آن شرکت تعیین می شود (گای 2006).
جونز (1991) فرض ثابت بودن اقلام تعهدی غیراختیاری در طول زمان را کنار گذاشت و تلاش کرد اثر تغییر شرایط اقتصادی بر تعهدی های غیراختیاری را کنترل کند. در این مدل جونز فرض می کند که درآمد فروش غیراختیاری است. ضعف این مدل آن است که چنانچه سود از طریق درآمدهای اختیاری که جونز آنرا در نظر نگرفته است، مدیریت شود، مدل جونز بخشی از سود مدیریت شده را حذف می کند، چرا که جونز اقلام تعهدی منتظره را تابعی از درآمدها و اموال و ماشین آلات و تجهیزات می داند. منطق زیربنایی این مدل اینست که اقلام تعهدی اختیاری احتمالاً از اعمال اختیار مدیران ناشی می شود و بنابراین هر چه این اقلام تعهدی کمتر باشد سود با کیفیت تر خواهد بود.
* مدل تعدیل شده جونز
دچو و همکاران (1995) برای از بین بردن محدودیت مدل جونز (فرض غیراختیاری بودن درآمد فروش) اقدام به تعدیل درآمد از طریق تغییرات حساب های دریافتنی نمودند. در این مدل فرض می شود که تمام تغییرات در فروش نسیه از مدیریت سود ناشی می شود.
* مدل صنعت
مدل صنعت توسط دچو و همکاران (1991) مطرح شد. ویژگی های این مدل به شرح زیر است:
1. در این مدل نیز مشابه مدل جونز فرض ثابت بودن تعهدی های غیراختیاری کنار گذاشته می شود.
2. تغییرات اقلام تعهدی غیراختیاری رایج در شرکت های فعال در یک صنعت را حذف می کند.
3. تغییرات اقلام تعهدی اختیاری مشترک بین شرکت های فعال در یک صنعت را حذف می کند.
مقاله دچو و همکاران (1995) مدل های مذکور را مورد مقایسه قرار داده و ویژگی های هر مدل را به همراه قوت ها و ضعف هایش ارائه داده است. مدل های مطالعه شده در این تحقیق شامل مدل هیلی (1985)، مدل دی آنجلو (1986)، مدل جونز101 (1991)، مدل تعدیل شده جونز و مدل صنعت می باشد. نتایج این مطالعه حاکی از برتری مدل تعدیل شده جونز برای کشف مدیریت سود می باشد. (زمانی قورتولیش،1388). دلیل انتخاب این مدل در تحقیق حاضر، از استناد به مقاله دچو و همکاران نشات می گیرد.
2-8-7 جنبه های مدیریت سود (تمایز بین شکل های مختلف مدیریت سود)
* هموارسازی سود
یکی از انواع مدیریت سود، هموارسازی سود است. به صورت دقیق تر، رفتار هموارسازی سود به عنوان تلاش برای کاهش نوسانات سود گزارشی تعریف می شود (موزز102، 1987). در مطالعات مختلف از آن به عناوین "یک مثال خاص برای مدیریت سود" (بیتی و همکاران 1994)، "بخشی از مدیریت سود" (بیتنز103 و دلان 1996)، "یک انگیزه برای مدیریت سود" (رونن و سادان104، 1981) و عناوینی شبیه آن یاد شده است. آنچه مسلم است این است که مطالعات این حیطه شامل انواع هموارسازی سود، انگیزه ها، اهداف و روش های تحقیق خاص خود بوده که در تحقیقات با نام مطالعات "هموارسازی سود" مورد بررسی قرار می گیرند. در ادامه به اجمال به آن ها اشاره می شود.
* انواع هموارسازی سود
هموارسازی سود به دو دسته عمده هموارسازی طبیعی و هموارسازی طراحی شده (هموار شده به صورت عمدی و توسط مدیریت) تقسیم می شود.
هموارسازی طبیعی: در هموارسازی طبیعی فرآیند ایجاد سود جریان همواری از سود ایجاد می کند. (ایکل105 1981)
هموارسازی طراحی شده: در این نوع هموارسازی فرآیند هموار کردن سود توسط مدیریت و به صورت عمدی صورت می گیرد (ایکل 1981).
هموارسازی طراحی شده خود به دو نوع هموارسازی حسابداری و هموارسازی اقتصادی یا معاملاتی تقسیم می شود.
هموارسازی حسابداری: و یا هموارسازی مصنوعی، که به صورت دستکاری های حسابداری توسط مدیریت و با هدف هموارسازی سود تعریف می شود (ایکل 1981).
هموارسازی اقتصادی: و یا هموارسازی معاملاتی که هموارسازی واقعی است و از فعالیت های مدیریت در جهت کنترل رویدادهای اقتصادی ناشی می شود (ایکل 1981)
* مدل های شناسایی هموارسازی سود
الف) مدل های سنتی
محور اصلی اکثر مدل های سنتی بر این اصل استوار است که هرگاه نوسان پذیری سود از طریق یک متغیر هموار کننده براساس یک مدل مورد انتظار کاهش داده شود، می توان چنین استنباط کرد که سود هموار شده است. مشکل اصلی این مدل ها طراحی یک مدل مورد انتظار است که پیچیده و ذهنی است.
ب) مدل ایمهاف
در این مدل هموارسازی سود زمانی اتفاق می افتد که علاوه بر وجود جریان هموار سود، رابطه ای ضعیف بین سود و فروش وجود دارد و یا در صورت وجود جریان هموار سود، جریان ناهموار فروش مشاهده می شود.
ج) مدل ایکل
این مدل الگوی رفتار هموارسازی را طی دوره زمانی بررسی می کند. در این مدل تغییرپذیری سود با تغییرپذیری فروش مقایسه می شود. و این امر منجر به تفکیک هموارسازی مصنوعی از هموارسازی واقعی می گردد. هرگاه شاخص ایکل کوچک تر از یک باشد هموارسازی سود رخ داده است.
* مدیریت سود
تلاش برای حداکثر و یا حداقل نشان دادن سود گزارشی، این جنبه از مدیریت سود را نشان می دهد که آن را از رفتار هموارسازی سود به عنوان تلاش برای کاهش نوسانات سود گزارشی متفاوت می سازد. از این جنبه از مدیریت سود در تحقیقات با نام مطالعات "مدیریت سود" یاد می شود.
در غالب تحلیل های مدیریت سود بر استفاده مدیریت از اقلام تعهدی اختیاری تمرکز می شود. لذا تخمین اجزای اختیاری اقلام تعهدی ضروری به نظر می رسد. اقلام اختیاری تعهدی به صورت اقلامی که مدیریت بر آن ها کنترل دارد و می تواند آن ها را به تاخیر اندازد، حذف کند و یا ثبت و شناسایی آن ها را تسریع کند؛ تعریف می شوند. از اقلام تعهدی اختیاری به عنوان شاخصی برای کشف مدیریت سود استفاده می شود. (صفری، 1386).
2-8-8 اندازه گیری مدیریت سود
براساس تعریف مدیریت سود، مدیران سودهای گزارش شده را با هدف هماهنگ کردن با اهدافشان دستکاری می کنند. با توجه به تحقیقاتی که تاکنون انجام شده، یکی از بهترین معیارها برای نشان دادن مدیریت سود بررسی اقلام تعهدی اختیاری است. در واقع سه روش برای مدیریت سود وجود دارد. (کامیاب تیموری،1389)
■ مدیریت اقلام تعهدی
■ زمان بندی برای اتخاذ سیاست های اجباری حسابداری
■ تغییرات حسابداری اختیاری
مدیریت اقلام تعهدی به تغییر برآوردها مانند برآورد عمر مفید، احتمال بازیافت طلب از بدهکاران و دیگر اقلام تعهدی پایان سال، به منظور دستکاری سود گزارش شده در جهت یک هدف مطلوب برمی گردد.
زمانبندی برای پذیرش سیاست های اجباری حسابداری، شکل دوم مدیریت سود خصوصاً در مورد احتمال پذیرش یک سیاست جدید است.
روش سوم مدیریت سود، تغییر حسابداری از روشی به روش دیگر است( سیدی، 1386).
تحقیقات انجام شده نشان می دهد که روش اول یعنی مدیریت اقلام تعهدی کاربرد بیشتری داشته است البته به دلایلی نظیر وجود برخی محدودیت ها برای استفاده از روش های دیگر. برای مثال در کشورهایی که استانداردهای حسابداری تغییرات حسابداری زیادی توسط مدیران انجام می شود استفاده از روش بررسی تغییرات حسابداری اختیاری نتایج چندان درستی به بار نمی آورد. از طرف دیگر انگیزه های بساری برای مدیریت سود در مقالات عنوان شده است که بیشتر آنها روی انگیزه پاداش مدیران متمرکز شده است، این می تواند برای مدیران انگیزه ای برای دستکاری سود ایجاد کند. اگرچه تا حد زیادی رویه های مناسب گزارشگری توسط هیات استانداردهای حسابداری تجویز شده اند، اما هنوز زمینه هایی وجود دارند که به تشخیص مدیریت می توان رویه های دیگری به کار برد. این رویه های گزارشگری بستگی به قراردادهای آشکار و پنهان بین سرمایه گذاران، مشتریان، مدیریت، کارکنان، اعتبار دهندگان و سایرین دارد: (کامیاب تیموری،1389)
الف) قرارداد بین مدیریت و مالکان
ب) قرارداد بین مدیریت و اعتبار دهندگان
ج) قرارداد بین مدیریت و جامعه
مطالعات موجود درباره مدیریت سود عموماً متوجه اقلام تعهدی بوده است. اقلام تعهدی از تفاوت بین سود و وجوه نقد حاصل از عملیات بدست می آید که شامل تغییرات در هزینه استهلاک، حساب های دریافتنی، موجودی کالا، حساب های پرداختنی و… می باشد. در نتیجه، با این فرض که جریان وجه نقد دستکاری نمی شود، تنها راه باقیمانده برای دستکاری سود، افزایش یا کاهش اقلام تعهدی است.
امّا سوال این است که: "افزایش یا کاهش از چه سطحی؟ سطح نرمال اقلام تعهدی چیست؟"
بسیاری از مطالعات دهه 90 به بعد، از نظر متدولوژی به مطالعه جونز (1991) برمی گردد. اولین مشکل این است که کدام قسمت از اقلام تعهدی مربوط به سطح فعالیت است (غیر اختیاری) و کدام قسمت می تواند دستکاری گردد (اختیاری).
مطالعات پیشین بر روی اقلام تعهدی خاصی که بیشتر از بقیه در معرض استفاده برای اهداف مدیریت سود بودند، متمرکز شده اند. جزء اساسی هر تحقیق مدیریت سود، اندازه گیری اختیار مدیریت در مورد سود است. در ابتدا، مطالعات زیادی تلاش کردند اقلام تعهدی اختیاری را براساس ارتباط بین کل اقلام تعهدی و متغیرهای توضیحی، اندازه گیری کنند. در این مطالعات که اولین بار توسط هیلی (1985) و دی آنجلو (1986) انجام شدند، کل اقلام تعهدی و تغییرات در آن را به عنوان مقیاس اختیار مدیریت در مورد سود به کار بردند.
جونز (1991) یک روش رگرسیون برای کنترل عامل های غیراختیاری موثر بر اقلام تعهدی معرفی کرد که در آن یک ارتباط خطی بین کل اقلام تعهدی و تغییر در فروش و اموال و ماشین آلات و تجهیزات، تخمین زده می شد.
در جدول 2-3، سه گروه از مدل هایی که در تحقیقات اخیر در زمینه مدیریت سود به عنوان نماینده اقلام تعهدی اختیاری در نظر گرفته شده اند، به نمایش گذارده می شود. در اولین گروه کل اقلام تعهدی در نظر گرفته می شود. در گره دوم، مدل اقلام تعهدی خاص بکار گرفته شده و این مطالعات اغلب روی صنایع مشخصی که اقلام تعهدی آنها قابل اندازه گیری است و به قضاوت نیاز دارد، متمرکز است. در گروه سوم، ویژگی های آماری سود به منظور شناسائی رفتار اثرات سود، مورد آزمون قرار می گیرد.

(جدول 2-3) نمایندگان اقلام تعهدی اختیاری
1. مدل های مبتنی بر کل اقلام تعهدی
محقق
نماینده اقلام تعهدی اختیاری
هیلی (1985)
دی آنجلو (1986)
جونز (1991)

دچو (1995) – "مدل تعدیل شده جونز"
کانگ و سیوارا ماکریشنان (1985)
کل اقلام تعهدی
تغییر در کل اقلام تعهدی
مانده رگرسیون کل اقلام تعهدی روی تغییر در فروش و اموال، ماشین آلات و تجهیزات.
مانده رگرسیون کل اقلام تعهدی روی تغییر در فروش و اموال، ماشین آلات و تجهیزات به گونه ای که درآمد از طریق تغییر در حساب های دریافتنی در دوره رویداد تعدیل می شود.
مانده رگرسیون دارایی های جاری غیر نقدی منهای بدهی های تعدیل شده با توجه به افزایش درآمدها، هزینه ها، اموال و تجهیزات
2. مدل های مبتنی بر اقلام تعهدی خاص
مک نیکولس و ویلسون106 (1988)

بیور و انگل107 (1996)
بنیش108 (1997)

بیور و مک نیکولس (1998)
مانده ذخیره مطالبات مشکوک الوصول، برآورده شده به عنوان مانده رگرسیون ذخیره مطالبات مشکوک الوصول روی مانده ذخیره اول دوره و مطالبات سوخت شده جاری و آتی
مانده ذخیره زیان وام
شاخص روزهای پوشش حساب های دریافتنی، شاخص حاشیه فروش، شاخص کیفیت دارایی، شاخص استهلاک، شاخص هزینه اداری، کل اقلام تعهدی به شاخص کل دارایی ها.
همبستگی سریالی رشد یک سال ذخیره زیان بیمه گران اموال.
3. مدل های مبتنی بر روش توزیع فراوانی
بورگ استالر و دچو109 (1997)

دی جورج و همکاران (1997)

میرز و اسکیز110 (1999)
آزمون اینکه فراوانی تحقیق سود سالانه بالا (پایین) سطح سود صفر است یا نه و سود سالهای گذشته بیشتر (کمتر) از انتظار است یا نه.
آزمون اینکه آیا فراوانی تحقق سودهای فصلی سالانه بالا (پایین) سطح سود صفر است یا نه، سود فصل قبل و پیش بینی های تحلیل گران بیشتر (کمتر) از انتظار است یا نه.
آزمون اینکه آیا تعداد افزایش سودهای متوالی بیشتر (کمتر) از شرایط فقدان مدیریت سود مورد انتظار است.
در این تحقیق اقلام تعهدی اختیاری به شیوه دچو و همکاران (1995) محاسبه می گردد که به "مدل تعدیل شده جونز" مشهور گردید.
2-8-9 مدیریت سود واقعی
مدیریت سود، برآیند درجه​ای از قابلیت انعطاف و اعمال نظری است که مدیران در گزارشگری مالی خود دارند. مدیران ممکن است از این قدرت خود برای مدیریت فرصت​طلبانه​ی سود یا انتقال اطلاعات محرمانه در باره​ی عملکرد آتی شرکت استفاده نمایند. بیشتر محققین دریافته​اند که مدیریت سود با انگیزه​ی گمراه کردن استفاده​کنندگان از صورتهای مالی و یا انحراف از نتایج قراردادی که بستگی به سوددهی حسابداری دارد انجام می​شود (آقایی و چالاکی، 1388).
به منظور دستیابی به سطح مورد نظر سود، مدیران می​توانند تا پایان سال صبر کنند و از اقلام تعهدی اختیاری برای مدیریت سود گزارش شده استفاده نمایند، اما این راهکار ممکن است این ریسک را در پی داشته باشد که مقتار سودی که برای دستکاری مدنظر است، از اقلام تعهدی اختیاری موجود بیشتر باشد؛ زیرا اختیار در مورد اقلام تعهدی از طریق اصول عمومی پذیرفته شده​ی حسابداری محدود شده است (بارتون و سیمکو، 2002). فرض بر این است که رویدادهای اقتصادی اساسی یک شرکت،​ توانایی مدیران را برای گزارش سود معوق (تعهد شده) دچار محدودیت می​سازد. در نتیجه، این امکان وجود دارد که مدیران نتوانند از طریق اقلام تعهدی اختیاری در پایان سال به سود مورد نظر خویش دست پیدا کنند. مدیران می​توانند از طریق دستکاری فعالیتهای عملیاتی واقعی در طول سال این ریسک را کاهش دهند (اعتمادی و همکاران، 1389).
دستکاری فعالیتهای واقعی کمتر در معرض محدودیت است، مزیت دیگر، جایگزین نمودن فعالیتهای واقعی برای دستکاری سود، این است که حسابرسان و قانونگذاران کمتر به چنین رفتارهایی توجه می​کنند. با این وجود دستکاری فعالیتهای واقعی چندان بدون هزینه هم نیست، چرا که این احتمال وجود دارد که جریان​های نقدی در دوره​های آتی به طور غیرمستیقم (منفی) تحت تاثیر اعمالی قرار گیرد که در حال حاضر برای افزایش سود انجام می​شود (ناظمی اردکانی، 1388).
در مدیریت سود واقعی مدیران برای دستیبابی به اهداف مربوط به مدیریت سود خود، در فعالیتها و تصمیمات عملیاتی واحد تجاری تغییراتی ایجاد کند. تحقیقات گذشته (گانی، 2005) این تصمیمات عملیاتی را در 4 گروه طبقه​بندی می​کنند:
کاهش هزینه​های اختیاری تحقیق و توسعه
کاهش هزینه​های اختیاری تبلیغات و فروش
زیان نقدی فروش دارایی​های ثابت برای گزارش شود
اضافه تولید برای کاهش بهای تمام شده کالای فروش رفته و افزایش فروش​های اعتباری، انجام ندادن
برخی فعالیتهای تحقیق و توسعه که منجر به پروژه​های با خالص ارزش فعلی مثبت در آینده می​شود. انجام ندادن تبلیغات در جهت افزایش فروش شرکت. فروش دارایی​های ثابت عملیاتی که به افزایش بهره​وری و کارایی عملیات واحد تجاری کمک می​نماید. بلوکه نمودن سرمایه​ی شرکت در قالب موجودی​ها، افزایش فروش​های اعتباری که منجر به کاهش جریانهای نقدی ورودی به شرکت می​شود. همه و همه نشان از آن دارد که چهار عمل فوق منجر به کاهش جریانهای نقدی عملیاتی آتی شرکت و در نتیجه افت عملکرد مالیاتی آتی شرکت خواهد شد، از این رو انتظار می​رود، بین مدیریت واقعی سود (که در قالب چهار فعالیت فوق تعمیم می​یابد) و عملکرد عملیاتی آتی شرکت رابطه​ی منفی وجود داشته باشد.
بسیاری از شواهد موجود پیرامون دستکاری فعالیتهای واقعی بر کاهش فرصت​طلبانه​ی هزینه​های اختیاری از جمله هزینه​های تحقیق و توسعه تمرکز می​کنند (برای مثال تحقیقات بوش (1988)؛ بابر و همکاران (1991). اگرچه کاهش از هزینه​های اختیاری می​تواند سود را در جهت برآورده ساختن برخی اهداف خاص ارتقا بخشد، اما ریسک کاهش جریانهای نقدی عملیاتی (CFO) آتی را موجب می​شود؛ زیرا این عمل به طور کلی جریانهای خروجی وجه نقد را کاهش می​دهد و در عوض تاثیری مثبت بر روی جریان نقدی عملیاتی جاری دارد. در سالهای بعدی، این تاثیر مستقیم ممکن است معکوس شود. باید توجه داشت دستکاری فعالیتهای واقعی، وسیله​ی تغییر آرایش حساب​ها نیست. مدیران در این روش، زمان انجام عملیات، نحوه​ی تخصیص منابع و یا زمان اجرای پروژه​های سرمایه​گذاری را تغییر می​دهند. فعالیتهای مدیریت سود مبتنی بر اقلام تعهدی هیچ پیامد مستقیم جریان نقدی را به همراه ندارد (کوهن و زارویین، 2008).
مدیریت واقعی سود بر جریان​های نقدی شرکت اثر مستقیم دارد. در این روش وجوه نقد، قربانی سود نقدی می​شود و مهمترین ضرر آن، از بین رفتن ارزش شرکت به دلیل کاهش جریانهای نقدی دوره​های آتی است. مدیریت اقلام تعهدی نیز بدون هزینه نیست. کشف دستکاری اقلام تعهدی می​تواند احتمال نیاز به بررسی​های ویژه از جانب حسابرسان را به وجود آورد. همچنین ممکن است منجر به مجازاتهای مالی توسط نهادهای قانونی (مانند بورس اوراق بهادار)، لزوم ارائه​ی مجدد سود و بررسی موضوع در دادگاههای حقوقی ​شود (مجتهدزاده و ولی​زاده لاریجانی، 1388).
بخش سوم: پیشینه پژوهش
2-9 پیشینه پژوهش های خارجی
1- مانوز111 (2013) در تحقیقی با عنوان " نقدشوندگی و سرمایه گذاری شرکت " به بررسی رابطه بین نقدشوندگی بازار سهام و سرمایه گذاری شرکتی پرداخت. او در مقاله خود به طور خاص رابطه بین سرمایه گذاری شرکت و نقدشوندگی بازار سهام را مورد واکاوی قرار داد و از داده های پانل دیتا شرکت های پذیرفته شده در بورس آمریکا استفاده کرد. او شواهدی در ارتباط با سطح بالاتر تجاری و سطح بالاتر تعدیل شده صنایع مرتبط با سطح بالای سرمایه گذاری (امول، ماشین آلات و تجهیزات، کل دارایی ها و موجودی ها) یافت. این رابطه شواهد ضمنی بیشتری در ارتباط با تصمیم گیری های انتشار سهام ارائه داد و همچنین برای شرکت هایی با محدودیت های مالی بیشتر نوید استفاده بهتر از فرصت های سرمایه گذاری بهتر را ارائه داد. شواهد آن به طور پیوسته با از بین بردن انحرافات و سهام انتشار شده شرکت ها و سرمایه گذاری بیشتر، نشان از دریافت مزایای پایین هزینه سرمایه بوده که رابطه مستقیمی با نقدینگی بازار سهام دارد. همچنین او ارتباط کمتری با حذف اطلاعات هنگامی که نقدشوندگی بازار سهام به مدیران در ارتباط با گرفتن تصمیمات کارآمادتر کمک می کند، بیان کرد. مانوز بیان کرد که این توقف ها نمی تواند لزوما" باعث ترقی پیش بینی های سرمایه گذاری شود اما تنها سرمایه گذاری موجود را کارآتر می کند. پژوهش ما نیز از تحقیق مانوز (2013) پیروی کرده اما با توجه به شرایط اقتصادی کشور و تفاوت های موجود در بازارهای سرمایه، یک سری متغییرها مورد بازبینی قرار گرفته و با توجه به بازار سرمایه کشورمان توسط محقق تعدیل شده اند.
2- چانگ (2010) در تحقیقی تحت عنوان حاکمیت شرکتی و نقدشوندگی به صورتی تجربی رابطه حاکمیت شرکتی و نقدشوندگی را بررسی نموده است در مطالعات خود نشان داد همبستگی بالای مثبتی بین حاکمیت شرکتی و نقدشوندگی سهام در همه زمانها برقرار است
3- فانگ و همکاران در سال (2009) به بررسی ارتباط بین نقدشوندگی و ارزش شرکت در 2642شرکت عضو بازار آمکس ،نیز و نزدک به مدت 6 سال پرداختند. آنها این ارتباط را با اثر نقدشوندگی، بر نسبت قیمت به سود ،معکوس اهرم مالی و بازده عملیاتی تشریح کردند. آنها بر مبنای تئوری نمایندگی معتقدند نقدشوندگی معیاری مطلوب برای سنجش کارائی فعالیت مدیران فراهم آورده وسبب تعیین صحیح پاداش مدیران می شود. آنها همچنین بیان می دارند که نقدشوندگی سهام به دلیل هزینه معاملاتی کمتر سرمایه گذاران آگاه بیشتری را به معاملات جذب می کند و در نهایت سبب می شود تا قیمت سهام به ارزش ذاتی نزدیکتر شده و سرمایه گذاران غیر آگاه بیشتری به معاملات وارد شوندکه این امر منجر به حاکمیت شرکتی بهتر و در نتیجه ارزش بیشتر شرکت می شود. بطور کلی نتایج تحقیق آنها نشان داد بین نقدشوندگی سهام با نسبت سود عملیاتی بر دارائی و میزان حقوق صاحبان سهام در شرکتهای با سطح نقدشوندگی بالاتر رابطه مثبت وجود دارد ولی ارتباطی بین نقدشوندگی در سطوح مختلف و نسبت قیمت برسود عملیاتی وجود ندارد.
4- برنان و همکارانش112 (1998)، از حجم معامله سهام به عنوان معیار نقدشوندگی در یک مدل قیمتگذاری داراییهای چند فاکتوره که نوعی ازAPT است، استفاده کرده اند. برنان و همکارانش در مطالعه خود بر روی بازده اضافی از یک مدل عاملی استفاده کردهند، و بدین گونه بازده تعدیل شده بر مبنای ریسک را بدست آوردند. این بازده تعدیل شده بر مبنای ریسک به صورت مقطعی با استفاده از حجم سهام و دیگر ویژگیها مانند اندازه، نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار، قیمت، سود تقسیم شده و بازدههای گذشته (برای گرفتن اثر شتاب) رگرس شدند. در این مطالعه از دادههای دوره 1996-1995 استفاده شده است و جامعه آنها شامل تمام سهام مورد معامله شده در بورس اوراق بهادار نیویورک، نزدک و بورس اوراق بهادار امریکا بود. همانطوری که انتظار می رفت، نتایج نشان داد که حجم اثر معنی دار و منفی بر بازده سهام تعدیل شده بر مبنای ریسک دارد.
5- داتار و همکارانش113 (1988)، از گردش معاملات سهام( نسبت حجم سهام معامله شده به تعداد سهام در دست سهامداران) به عنوان معیار نقدشوندگی استفاده کرد. آنها بازدههای مقطعی سهام بازار بورس نیویورک را برای دوره 1991-1963 با استفاده از گردش حجم معاملات و با کنترل کردن اثرات اندازه، نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار، بتا و با به کار گرفتن روش فاما و مکبث (1973) برآورد کردند. پیشبینی این بود که با طولانیتر بودن دوره نگهداری سهام (که اشاره به نقدشوندگی پایین دارد)، یا گردش حجم معاملات پایینتر، بازده موردانتظار بالاتر است. نتایج با این پیشبینی سازگار بود: بازده مقطعی سهام به صورت منفی و معنی دار با گردش معاملات سهام مرتبط بود. همچنین تحقیقی که وسیله هیو114(1997)، در بازار بورس اوراق توکیو صورت گرفت نتایج مشابهی داشت (آمیهود و همکارانش، 2005، ص44-43).
6- ریوون هُرست115 (1999) بازدههای 20 بازار را که عمری 10 ساله یا کمتر از 10 سال داشتند مورد بررسی قرار داد. بازده های هر کشور را بر اساس حجم معاملات طبقهبندی کرد، و دریافت که هیچ تفاوتی بین بازدهها در طبقات بالا و پایین وجود ندارد. اما ریوونهرست در مطالعه خود هیچ کنترلی بر دیگر متغیرها نداشت. وی همچنین دریافت که حجم معاملات شرکتهای کوچک و با بتا بالا بیشتر است (آمیهود و همکارانش، 2005، ص44).
7- مطالعه دیگری که از گردش معاملات به عنوان معیار نقدشوندگی استفاده کرده است به وسیله نگوین و همکارانش116 (2005) صورت گرفت. آنها اثر گردش معاملات را بر روی بازدههای سهام در دو روش، با استفاده از دادههای 2002-1970 مورد مطالعه قرار دادند. در یک آزمون، آنها از مدل سه عاملی که در کار فاما و فرنچ استفاده بود، استفاده کردند و 25 پرتفلیو با طبقه بندی بر اساس اندازه و ارزش بازار در مطابقت با گردش معاملات تشکیل دادند. میانگین ضریت همبستگی رابطه سیستماتیکی را با پرتفلیوهای گردش معاملات نشان نداد، که این موضوع با اثر نقدشوندگی ناسازگار است. در آزمایش بعدی نگوین و همکارانش یک تجزیه و تحلیل مقطعی با استفاده از سهام فردی ( به جای پرتفلیو) انجام دادند. با کنترل کردن بتا، اندازه و نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار، آنها دریافتند که گردش معاملات تاثیر معنیدار و منفی بر روی بازده دارد که این موضوع با اثرات نقدشوندگی بر روی بازده سازگار است (نگوین و همکارانش، 2005).
8- آمیهود (2002) اثر عدم نقدشوندگی را بر روی بازدههای مقطعی سهام، با استفاده از معیار عدم نقدشوندگی بررسی کرد. این معیار|R| (P×VOL) ILLIQ= نامیده میشود که در این فرمول R بازده روزانه ، P قیمت نهایی روزانه و VOL تعداد سهام معامله شده در طول روز است. ILLIQ تغییرات قیمتی نسبی را که به علت حجم معامله بوده است را نشان میدهد. میانگین این نسبت برای یک سال، جهت به دست آوردن ILLIQ سهام برای یک دوره محاسبه میشود. سپس ILLIQ در رگرسیون مقطعیای بازدههای سهام فردی بر اساس ILLIQ سالانه آنها و دیگر متغیرهای کنترل ( بتا، اندازه، نوسانپذیری، سود تقسیم شده و بازده های گذشته) استفاده شد. دوره تحقیق از سال 1996-1953 و در سهام بورس اوراق نیویورک بود. نتایج نشان داد که ILLIQ همان گونه که در تئوری نیز بیان شده است، اثرات معنیدار و مثبتی بر بازدههای سهام دارد.
9- پاستر و استمبیو (2003) در مطالعه خود به دنبال این بودند که آیا نقدشوندگی کل بازار متغیر مهمی در قیمت گذاری داریی ها است . دوره مطالعه آن ها از سال 1996 تا 1999 بود و جامعه آن ها شامل تمام سهام مورد معامله شده در بورس اوراق بهادار نیویورک، نزدک و بورس اوراق بهادار امریکا بود. عامل ریسک نقدشوندگی پاستور و استمبیو ابعادی از نقدشوندگی را در بر می گرفت که مرتبط با بازدههای معکوس مرتبط با حجم معامله میشد. این عامل بر این اصل متکی بود که جریان سفارش در زمانی که نقدشوندگی پایین است موجب بازده های معکوس بالاتر میشود. آنها دریافتند که بازدههای مورد انتظار سهام به صورت مقطعی با حساسیت بازدههای سهام به تغییرات در نقدشوندگی مرتبط است. سهامی که بیشتر به نقدشوندگی حساسند حتی بعد از کنترل اثرات عوامل اندازه ، ارزش و بازده های گذشته، بازده های مورد انتظار بالاتری دارند. پاستور و استمبیو به این نتیجه رسیدند که بازدههای مورد انتظار سهام با سطح نقدشوندگی بازار رابطه منفی دارند (پاستر و استمبیو، 2003).
10- آوراموو و چوردیا117 (2006) این موضوع را مرود بررسی قرار دادند که آیا قدرت پیش بینی اندازه، ارزش دفتری دفتری به ارزش بازار، گردش معاملات و بازدههای گذشته به وسیله مدلهای خاصی که به کار میبرند توضیح داده میشود؟ دوره مطالعه وی از جولای 1964 تا دسامبر 2001 بود و دادههای مورد نیاز از سهام موجود در بازار بورس نیویورک، بازار بورس اوراق بهادار امریکا و بورس اوراق بهادار نزدک جمع آوری شده بود. نتایج حاصل از تحقیقات نشان داد که وقتی مدل را بر اساس مدل سه عاملی فاما و فرنچ و نقدشوندگی سهام برآورد میکنیم، مدل میتواند اثرات اندازه و ارزش دفتری به ارش بازار را توضیح دهد ولی اثرات حجم معاملات و بازدههای گذشته را نمیتواند توضیح دهد. بر این اساس مدلی که معیار ریشک نقدشوندگی در آن گنجانده شده، نمیتواند قدرت پیشبینی حجم معاملات ( نشان دهنده نقدشوندگی) و بازدههای گذشته( نشان دهنده اثر مومنیتیم) را توضیح دهد (آوراموو و چردیا، 2006).
11- یودین (2009) در مطالعه خود رابطه بین بازده و نقدشوندگی سهام را با استفاده از معیار نسبی که نقدشوندگی سهام فردی را به نقدشوندگی کل بازار مرتبط میکند مورد بررسی قرار میدهد. دوره مطالعه وی از ژانویه 1966 تا دسامبر 1995 بود و دادههای مورد نیاز از سهام عادی موجود در بورس اوراق بهادار نیویورک و بورس اوراق بهادار امریکا جمع آوری شده بود. نتایج حاصل از تحقیقات نشان داد که رابطه بین بازده اضافی سهام و سطح معیار نسبی نقدشوندگی منفی است اما این رابطه به صورت غیر خطی است. همچنین نتایج نشان داد که رابطه تغییرپذیری معیار نسبی نقدشوندگی و بازده اضافی سهام منفی است. این نتیجه متفاوت از نتایج چریدا و همکارانش (200، 2001) است. اما این موضوع می تواند به وسیله ماهیت معیار نسبی نقدشوندگی توضیح داده شودچون این معیار هم نقدشوندگی سهام و هم نقدشوندگی بازار را در نظر میگیرد و اگر سرمایهگذارن به نوسانات نقدشوندگی توجه نداشته باشند و تنها به متوسط نقدشوندگی نوسانات بازار توجه داشته باشند ممکن است ریسک نقدشوندگی به وسیله نوسانات نقدشوندگی بازار توضیح داده نشود.(یودین ، 2009)
12- نرین و ژنگ (2010) نقش عامل ریسک نقدشوندگی بازار بر روی بازده مقطعی سهام را در مدلی که شامل اندازه، نسبت ارزش دفتری با ارزش بازار، نرخ گردش معاملات و بازدههای گذشته بود را در دوره زمانی 1993 تا 2003 در بازار سهام چین که یک بازار سفارش محور است مورد بررسی قرار دادند. آنها از عامل ریسک نقدشوندگی پاستور و استمبیو استفاده کردند. یافتههای آنها نشان می دهد مدل بر مبنای عامل ریسک نقدشوندگی که شامل اندازه، نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار، نرخ گردش معاملات و بازدههایگذشته است اثرات ناهمسانیهای بازار را توضیح میدهد. با این حال مدل بر مبنای ریسک نقدشوندگی میتواند اثرات اندازه، نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار و نرخ گردش معاملات را توضیح دهد اما نمی تواند اثرات بازده های گذشته را توضیح دهد. ولی زمانی که عامل ریسک نقدشوندگی در مدل جای ندارد مدل میتواند اثرات همه عاملها را هم به صورت مجموع و هم به صورت جداگانه توضیح دهد. در این آزمایش، نتایج در مورد بازدههای گذشته، مشابه نتایج آنتنیو و همکارانش (2007) است. بنابراین این موضوع نشان می دهد عامل ریسک نقدشوندگی علت اصلی نتایج متفاوت در زمانی است که عامل ریسک نقدشوندگی بازار در مدل جای دارد (نرین و ژنگ، 2010).
13- آمیهاد و مندلسون(2006) در تحقیقی به بررسی اثر نقدشوندگی در کاهش هزینه سرمایه پرداختند آنها با بررسی استراتژی شرکت های گوناگون متوجه شدند که سیاست غالب شرکت ها حفظ نقدشوندگی است نه رشد نقدشوندگی.آنها این سیاست را برای شرکتهای با نقدشوندگی بالا مطلوب دانستند ولی به شرکت های دیگر پیشنهاد دادند که از اینترنت ، تحلیلگران مالی و بازارهای معاملاتی بهتروافزایش انتشار اطلاعات داوطلبانه جهت افزایش نقدشوندگی استفاده نمایندچراکه افزایش نقدشوندگی سبب کاهش هزینه سرمایه شده وکاهش هزینه سرمایه منجر به افزایش ارزش سهام می شود.
14- ماگ در تحقیق تجربی خوددر سال (1998) نشان داد که ویژگی نقدشوندگی در سهام ،امکان فروش راتسهیل نموده و خرید سهام ، با مشکل کمتری روبرو است در عین حال هزینه نگهداری این نوع سهام، بسیار پائین می باشد.
15- بر اساس یافتههای مودیگیانی118 و میلر در سال 1958 در مورد عملیات شرکت در بازارهای کامل،سطوح سرمایهگذاری شرکت با دسترسی به منابع مالی داخلی،نامرتبط است.در مدلهای سرمایهگذاریمانند مدلهای شتابنده سرمایهگذاری،نئوکلاسیک و Q نیز پیشبینی خاصی در زمینه تامین مالی صورت نگرفته است. آنها فرض میکنند که شرکت میتواند منابع کافی برای اجرای پروژههای سرمایهگذاری را بدست آورد و در حقیقت،در تامین مالی بودجه مورد نیاز برای پروژههای خود با هیچگونه محدودیتی روبرو نیست. و یا به عبارت دیگر در این ادبیات،منابع داخلی و خارجی جایگزین هم در نظر گرفته میشوند(ساموئل ،1996).
16- مارشال ویانگ (2003) به رابطه نقدشوندگی و بازده سهام پرداخته‏اند. معیارهای نقدشوندگی مورد استفاده در این تحقیق، شکاف بین قیمت پیشنهادی خریدوفروش و نرخ گردش است. آنها در مدل خود از عوامل بازده بازار و اندازه شرکت استفاده نموده است. مارشال ویانگ نتیجه گرفت که تاثیرعامل اندازه شرکت بر بازده سهام منفی بوده است.
17- بیکرو استین (2005) مدلی برای توضیح افزایش نقدشوندگی هنگام کاهش شکاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش و یا کاهش تاثیر قیمت بر مبادلات و یا افزایش نرخ گردش ارائه دادند. نتایج آنها حاکی از آن است که معیار کلی آنها با بازده سهام همبستگی بالایی دارد.
مارشالویانگ (2006) در مطالعه ای دیگر به بررسی رابطه میان بازده سهام عادی در بازار استرالیا و عواملی، نظیر ریسک بتا و اندازه شرکت و قیمت پیشنهادی خرید و فروش، نرخ گردش و نسبت عدم نقدشوندگی پرداختند و نتایج نشان داد که از میان معیارهای گوناگون عدم نقدشوندگی، نسبت ارائه شده توسط آمیهود مازاد بازده سهام را بهتر توجیه میکند.
18- مارسل و وکوییروس (2006) عامل ریسک عدم ‏نقدشوندگی در بازار سهام اسپانیا را در فاصله 1994-2002 بررسی نموده‏اند. آنها در این تحقیق از عوامل کنترلی اندازه و نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار به عنوان معیار عدم نقدشوندگی که توسط آمیهود (2002)پیشنهاد شده است، استفاده نموده‏اند. نتیجه این تحقیق نشان می‏دهد که عامل عدم نقدشوندگی به عنوان یکی از اجزای کلیدی قیمت‏گذاری داراییها باید موردتوجه قرار گیرد.
19- دوسکار (2006) مدلی را برای رفتار نقدشوندگی و نوسان‏پذیری قیمت سهام ارائه داد. در این مدل، سرمایه گذاران تغییرات اخیر قیمت را برای تغییرات یک دارایی با ریسک پیش‏بینی می‏کنند. بر اساس نتایج این مطالعه هنگامی که تغییرات آن دارایی بالا باشد، صرف ریسک آن بالاست و بازده جاری آن دارایی پایین می آید، نرخ بازده داراییهای بدون ریسک نیز پایین است و بازار با عدم نقدشوندگی روبه رو می‏شود.
20- لین و همکارانش (2012) در مقاله ای عوامل تبیین کننده عدم تقارن اطلاعاتی را با مدنظر قرار دادن متغیرهای درون شرکتی و عوامل موجود در سطح بازار مورد بررسی قرار دادند. نتایج این مطالعه حاکی از این است که عدم تقارن اطلاعاتی رابطه معکوسی با حجم معاملات و تعداد معاملات داشته و بصورت مستقیم با ریسک نقدشوندگی شرکت در ارتباط می باشد. با این وجود، نقدشوندگی بازار و ریسک نقدشوندگی بازار رابطه معنی داری با عدم تقارن اطلاعاتی ندارند. بعد از تعدیل اثر عوامل ریسک بازار، اندازه، نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار ، نقدشوندگی شرکت و نقدشوندگی بازار رابطه مستقیمی را با بازدهی اضافی سهام از خود نشان می دهند، این در حالی است که ریسک نقدشوندگی شرکت رابطه معکوسی با بازدهی اضافی سهام دارد. مطابق با یافته های این مطالعه، ریسک نقدشوندگی بازار تاثیر معنی‏داری بر روی بازدهی اضافی سهام ندارد.
2-9-1 پیشینه پژوهش های داخلی
1- قائمی و وطن پرست (1384) به بررسی نقش اطلاعات حسابداری در کاهش عدم تقارن اطلاعاتی در بورس اوراق بهادار تهران پرداختند. نتایج حاصل از این تحقیق نشان می دهد که در طی دوره مورد مطالعه، عدم تقارن اطلاعاتی در بورس اوراق بهادار تهران بین سرمایه گذاران وجود داشته و این امر در دوره های قبل از اعلان سود به مراتب بیشتر ازدوره های پس از اعلان سود می باشد.
همچنین مشخص گردید که عدم تقارن اطلاعاتی بر حجم معاملات و قیمت سهام تاثیرگذاربوده به طوریکه در دوره قبل از اعلان سود، حجم معاملات افزایش یافته و قیمت سهام شرکتها نیز دچار نوسان می شود.
2- احمدپور و رسائیان (1385) عواملی که بر روی تفاضل قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام تاثیر میگذارند را بررسی کردهاند. تحقیق آنها از نوع توصیفی_همبستگی بود. دوره زمانی تحقیق آنها از سال 1383-1381 و نمونه تحقیق شامل 156 شرکت بود. روش مورد استفاده در این تحقیق روش پول بود که برای دادههای ترکیبی به کار برده میشود. این تحقیق به تشریح عوامل موثر بر تفاضل قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام میپردازد. نتایج تحقیق نشان دهنده رابطه معنیدار و منفی بین تفاضل قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام و درصد روزهای انجام معامله، گردش روزانه سهام شرکت، بتای بازار و ارزش شرکت است. همچنین نتایج نشان دهنده رابطه مثبت بین تفاضل قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام با قیمت سهام، تغییرپذیری قیمت سهام و بتای بازار است. همچنین نتایج تحقیق موید آن است که افزایش ریسک شرکتها سبب افزایش تفاضل قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام آنها میشود.
3- احمدپور و رسائیان (1388) رابطه بین تفاضل قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام را با نوسانهای بازده سهام و ارزش شرکت در بورس اوراق بهادار بررسی کردند. تحقیق آنها از نوع توصیفی_همبستگی بود و برای آزمون فرضیهها از رگرسیون چند متغیره(رگرسیون ترکیبی و مقطعی) استفاده کردند. دوره زمانی تحقیق آها از سال 1384-1381 و نمونه تحقیق شامل 156 شرکت بود. نتایج حاصل از آزمون فرضیهها با استفاده از رگرسیون مقطعی و رگرسیون ترکیبی بیانگر عدم وجود رابطه معنادار بین تفاضل قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام و نوسانهای بازده سهام است. همچین نتایج حاصل از آزمون فرضیهها نشانگر رابطه منفی اما ضعیف بین تفاضل قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام و ارزش بازار بود.
4- فرتوکزاده و همکارانش (1389) عوامل موثر بر نقدشونگی قرادادهای آتی را در بورس کالا ایران مورد بررسی قرار دادند. تحقیق فرتوکزاده و همکارانش نوع توصیفی- همبستگی بود. قلمرو زمانی مورد مطالعه آنها از آذر ماه 1387 تا آبان ماه 1389 بود. در این پژوهش از معیار تفاضل قیمت پیشنهادی خرید و فروش و عمق بازار برای نشان دادن نقدشوندگی استفاده شد. بر اساس نتایج حجم معاملات اثر منفی، نوسان پذیری قیمت اثر مثبت و سطح قیمتها اثری بر روی تفاضل قیمت پیشنهادی خرید و فروش نداشت. همچنین حجم معاملات اثر مثبت بر عمق بازار دارد و بر خلاف مطالعات پیشین سطح قیمت ها تاثیر مثبت و نوسان پذیری قیمت بی اثر بر روی عمق بازار بود.
5- امیر رساییان و ساسان مهرانی(1388)به بررسی رابطه بین بازده سالانه سهام و معیارهای نقدشوندگی سهام؛ همچون اختلاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام، گردش سهام شرکت، حجم ریالی معامله ها، تعداد دفعات انجام معامله و درصد روزهای انجام معامله در بورس اوراق بهادار تهران پرداخته اند. از این رو، تعداد 156 شرکت در طی دوره زمانی 1386-1381 مورد بررسی قرار گرفت. رویکرد انتخابی برای آزمون فرضیه ها، رگرسیون داده های ترکیبی می باشد. نتایج آزمون فرضیه ها بیانگر عدم وجود هرگونه رابطه معنا دار بین بازده سهام و اختلاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام، گردش سهام شرکت، حجم ریالی معامله ها و تعداد دفعات انجام معامله در دوره زمانی 1386-1381 می باشد. نتایج، همچنین بیانگر وجود رابطه معنا دار بسیار کم اهمیت بین بازده سالانه سهام و درصد روزهای انجام معامله می باشد.
6- رضازاده و آزاد(1387) در تحقیق خود رابطه بین عدم تقارن اطلاعاتی و محافظه کاری در گزارشگری مالی را مورد بررسی قرار دادند. نتایج آزمونهای تجربی با استفاده از اطلاعات مربوطبه 81 شرکت پذیرفته شده بورس اوراق بهادار تهران طی دوره 1381 تا 1385 حاکی از وجود رابطه مثبت و معناداری میان عدم تقارن اطلاعاتی بین سرمایه گذاران و سطح محافظه کاری اعمال شده در صورتهای مالی است. علاوه بر این، نتایج تحقیق نشان می دهد که تغییر عدم تقارن بین سرمایه گذاران موجب تغییر در سطح محافظه کاری می شود. نتایج مزبور بیانگر این است که به دنبال افزایش عدم تقارن اطلاعاتی بین سرمایه گذاران، تقاضا برای اعمال محافظه کاری در گزارشگری مالی افزایش می یابد.
یحیی‏زاده‏ فر و خرمدین (1387) نقش عوامل نقدشوندگی و ریسک عدم نقدشوندگی بر مازاد بازده سهام در بورس اوراق بهادار تهران را مورد بررسی قرار داده اند. در تحقیق آن ها با توجه به اهمیت رابطه بین ریسک و بازده، تاثیر ریسک عدم نقدشوندگی و عوامل نقدشوندگی شامل مازاد بازده بازار، اندازه شرکت و نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار، بر مازاد بازده سهام مورد بررسی قرار گرفته است. در این تحقیق از الگوی سریز مانیبراییک دوره زمانی از فروردین سال 1378تا اسفند سال 1384بطور ماهانه در بورس اوراق بهادار تهران بهره گیری شده که تمامی شرکتهای موجود در بورس اورق بهادار را که سهام آنها حداقل 100 روز در طی حداقل 9 ماه در بورس مورد معامله قرار گرفته باشند را شامل می‏شود. همچنین بمنظور کاهش همبستگی بین این متغیرها از روش تشکیل پرتفوی استفاده شده است. نتایج این تحقیق نشان می‏دهد که تمامی متغیرهای مستقل چهارگانه بر متغیر وابسته تحقیق تاثیر معنی دار داشته اند. بدین معنی که تاثیر عدم نقدشوندگی و اندازه شرکت بر مازاد بازده سهام منفی، اما تاثیر مازاد بازده بازار و نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار بر مازاد بازده سهام مثبت بوده است. سیرانی و همکارانش (1390) تاثیر ریسک نقدشوندگی و سایر عوامل موثر بر بازده‏ های مقطعی در شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران را مورد مطالعه قرار دادند. در این تحقیق با توجه به اهمیت رابطه ریسک و بازده، تاثیر ریسک نقدشوندگی و عوامل موثر ریسک، شامل ریسک بازار (ریسک سیستماتیک)، اندازه شرکت، نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار سهام و همچنین سهام شناور بر بازده های مقطعی با توجه به مدل FARM بررسی شده است. در راستای این هدف، همه شرکتهایی که اطلاعات مورد نیازب را یدوره چهار ساله مورد تحقیق (86-83) در مورد آنها قابل دسترسی بود، انتخاب گردیدند. به منظور آزمون فرضیه‏ها نیز از تکنیک‏های آماری رگرسیون ساده و چند متغیره (روش گام به گام) به ره گرفته شد و آزمون معنادار بودن الگوها با استفاده از آماره‏های t و F صورت گرفت. نتایج تحقیق نشان داد که ریسک بازار، اندازه شرکت و سهام شناور رابطه معناداری با بازده دارند، اما رابطه ارزش دفتری به ارزش بازار سهام و ریسک نقدشوندگی با بازده معنادار نیست. همچنین بررسی‏ها نشان می‏دهند رابطه ریسک سیستماتیک و ریسک نقدشوندگی معنادار است.
7- ستایش و همکارانش (1390) نیز در مقاله خود، تاثیر کیفیت افشا بر نقدشوندگی و هزینه سرمایه سهام عادی جاری و آتی شرکت‏های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران مورد بررسی قرار دادند. در این راستا، تاثیر اندازه شرکت نیز کنترل شده است. آن ها برای سنجش متغیر کیفیت افشا، از امتیازهای تعلق گرفته به هر شرکت که توسط سازمان بورس و اوراق بهادار تهران و از طریق اطلاعیه "کیفیت افشا و اطلاع رسانی مناسب" منتشر می‏شود، استفاده کردند. در این تحقیق برای سنجش نقدشوندگی نیز از معیارهای نرخ گردش سهام، تعداد سهام مبادله شده و حجم ریالی مبادلات استفاده گردید. یافته‏های بررسی 105 شرکت در دوره زمانی 1383 الی 1387 بیانگر آن است که بین اندازه شرکت و نقدشوندگی جاری و آتی آن رابطه مثبت و معناداری وجود دارد، اما رابطه معناداری بین کیفیت افشا و نقدشوندگی جاری و آتی شرکت وجود ندارد. افزون بر این، رابطه منفی و معناداری بین کیفیت افشا و هزینه سرمایه سهام عادی جاری و آتی شرکت وجود دارد. با این وصف، شواهدی دال بر وجود رابطه معنادار بین اندازه شرکت و هزینه سرمایه سهام عادی جاری و آتی آن مشاهده نشد.
8- محمد پور زرندی و همکاران(1390)، اقدام به بررسی تاثیر مازاد بازده بازار بر مازاد بازده سهام در بورس اوراق بهادار تهران کردند. آنها این کار را برای 36 شرکت و در دوره زمانی فروردین 1378 تا اسفند 1384و به کمک الگوی سری زمانی انجام دادند. در این تحقیق برای اندازه گیری دقیق تاثیر مازاد بازده بازار از متغیرهای IMV،SMB و HML استفاده شده است. نتایجی که از این تحقیق بدست آمده نشان می دهد که بین مازاد بازده بازار و مازاد بازده سهام رابطه مثبت و معنا داری وجود دارد.

فهرست منابع
1- احمدپور، احمد؛رسائیان، امیر . ( 1385). بررسی اختلاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام در بورس اوراق بهادار تهران. مجله علوم انسانی و اجتماعی دانشگاه مازندران،20، 38-13.
2- آذر. ع و منصور مومنی ،1380،" آمار و کاربرد آن در مدیریت "، انتشارات سمت ، جلد دوم.
3- ایزدینیا، ن؛ رسائیان، الف. (1389). پراکندگی مالکیت و نقدشوندگی سهام. بررسی های حسابداری و حسابرسی، 60، 3-22.
4- بهاری مقدم . م، 1385 ،"محرک های موثر برمدیریت سود" ، رساله دکتری ، دانشگاه علامه طباطبایی.
5- حسینی، سید علی.(1387). بررسی رابطه بین کیفیت افشا ( قابلیت اتکا و به موقع بودن ) و مدیریت سود. رساله دکتری، دانشکده مدیریت دانشگاه تهران
6- خسرونژاد. ح، 1388،"رابطه نسبت بدهی ها واندازه شرکت با مدیریت سود" ،پایان نامه کارشناسی ارشد ، دانشگاه علامه طباطبایی.
7- سیدی .ع ، 1386، " بررسی رابطه بین مشخصه های هیات مدیره با مدیریت سود در شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران " ، پایان نامه کارشناسی ارشد، دانشگاه تهران.
8- صلواتی،شاپور؛رسائیان، امیر .(1386). بررسی رابطه بین ساختار سرمایه و نقدشوندگی سهام در ایران. نامه اقتصادی مفید، شماره 63، 163-143.
9- قالیباف اصل. ح و فاطمه رضایی ،1386، "بررسی تاثیر ترکیب هیات مدیره برعملکرد شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران" ، تحقیقات مالی ، شماره 23
10- ماتسیشی، ریچارد (1378). "درباره سرشت اطلاعات و دانش و تعبیر آن در علوم اقتصادی". ترجمه فرهاد پولادی نجف آبادی . کتابداری و اطلاع رسانی، فصلنامه کتابخانه مرکزی و مرکز اسناد آستان قدس رضوی . جلد2، ش 4، ص 115.
11- مشایخی . ب و مریم صفری ،1385، " وجه نقد ناشی از عملیات و مدیریت سود در شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران " ، بررسی های حسابداری و حسابرسی ، شماره 44
12- مک کنا، سی. جی (1372). اقتصاد عدم اطمینان. ترجمه سعید مقاری و عبدالرضا فهیمی. تهران: پژوهشکده علوم دفاعی استراتژیک دانشگاه امام حسین (ع).
13- مهرآذین . ع ، 1387، " ارزیابی مدل های مبتنی براقلام تعهدی در کشف مدیریت سود" ، رساله دکتری ، دانشگاه آزاد اسلامی واحد علوم وتحقیقات.
14- مهرانی . ک و زهره عارف منش ، 1387، " بررسی هموارسازی سود در شرکت های پذیرفته شده دربورس اوراق بهادار تهران " ، بررسی های حسابداری و حسابرسی ، شماره 51.
15- نوروش . ا و محمدرضا نیک بخت ، 1384، " بررسی مدیریت سود در شرکت های پذیرفته شده در بورس تهران" ، مجله علوم اجتماعی و انسانی دانشگاه شیراز، شماره 43.

16- Aitken, M. And Comerton-Forde, C.(2003). How should liquidity be measured?. Pacific-Basin Finance Journal, 11,45-59
17- Akerlof, G (1970). The Market for Lemons: Quality Uncertainty and Market Mechanisms. Quarterly Journal of Economics.
18- Amihud, Y.(2002). Illiquidity and stock returns: Cross-section and time series effects. Journal of Financial Markets, 5,31-56.
19- Amihud,Y., Mendelson, H., Pedersen, L.H.(2005). Liquidity and asset prices. [pdf] America: nowpublishers. Available at: http://www.gigapedia.com.
20- Arnold, G.(2005). Corporate Financial Management. 3rd ed. Pearson Education: Harlow
21- Avramov, D., Chordia, T.(2006). Asset pricing models and financial market anomalies. Review of Financial Studies, 19,1001-1040.
22- Baltagi, H.(2005). Econometric Analysis of Panel Data. 2rd ed, England: John Wiley & Sons.
23- Beber, A., Brandt, M. W., Kavajecz, K. A. (2009). Flight-to-quality or .ight-to-liquidity? Evidence from the Euro-area bond market. Review of Financial Studies, vol. 22(3), 925- 957.
24- Beyer,A. &Guttman.I.(2012).Voluntary disclosure, manipulation and real effects.available online at: http://ssrn.com /abstract =1647808
25- Bodie, Z., Merton, R. C.(1998). Finance, Prentice Hall. Upper Saddle River.
26- Botosan, C.(1997).Disclosure level and the cost of equity capital.The Accounting Review, 72, 323-349..
27- Brealey, R. A., Myers, S. C. , Allen, F.(2006). Corporate Finance. 8rd ed. McGraw-Hill/Irwin: Boston et al.
28- Brito J. A., John K. (2002). Leverage and growth opportunities: risk avoidance induced by risky debt. working paper University of New York, Salomon Centre (Stern School of Business).
29- Brockman, P., Chung, D.Y. (2002). Commonality in Liquidity: Evidence from an Order-Driven Market Structure. Journal of Financial Research, 25, 521-539.
30- Brown, R. (2002). Invetement Analysis and portfolio management. Harcoart college.
31- Brown, S. &Hillegeist, S.(2007).How disclosure quality affects the level of information asymmetry.Review of Accounting Studies,12, 343-366.
32- Butler, A. W., Grullon, G., Weston, J. P. (2005). Stock Market Liquidity and the Cost of Issuing Equity. The Journal of Financial and Quantitative Analysis, 40, 331-348.
33- Chang, Y.Y., Faff, R., Hwang C-Y .(2010) .Liquidity and Stock Returns in Japan: New evidence. Pacific-Basin Finance Journal, 18 (2010) 90-11.
34- Datar, V.T., Naik, N.Y., Radcliffe, R.(1998). Liquidity and stock returns: An alternative test. Journal of Financial Markets, 1,205- 219. Damodaran, A., (none). Investment valuation. 4rd ed. Available at: http://www.gigapedia.com.
35- Degryse, H., De Jong, A. (2001). Investment spending in the Netherlands: Asymmetric information or managerial discretion?. working paper Erasmus University Rotterdam.
36- Diamond, D. &Verrecchia, R. (1991).Disclosure, Liquidity, and the Cost of Capital. Journal of Finance,46-54, 1325-1359.
37- Erickson, T., Whited,T M. (2000). Measurement Error and the Relationship between Investment and q. Journal of Political Economy, University of Chicago Press, vol. 108 (5) , 1027-1057
38- Fabozzi, M. (2003). The theory and practice of investment management. prentice Hall.
39- Fang V.W., Noe Thomas., Sheri, T.(2009). Stock market liquidity and firm value. Journal of Financial Economics, 94 150-169.
40- Francis, J., Nanda, D. & Olsson, P.(2008).
41- Garbade, K. D.(1982). Security Markets. McGraw-Hill: New York
42- Harris, L. (2003). Trading and exchanges: market microstructure for practitioners. Oxford University Press: New York et al.
43- Healy, P. &Palepu, K. ( 2001).Information Asymmetry, Corporate Disclosure, and the Capital Markets: AReview of Empirical Disclosure Literature. Journal of Accounting and Economics, 31, 485-520.
44- Hopkins, P. (1996). The effect of financial statement classification of hybrid financial instruments on financial analysts' stock price judgements. Journal of Accounting Research, 34, 33-50.
45- Houston, J., James, C. (2001). Bank information monopolies and the choice between public and private debt claims. Journal of Finance, 51:1863-89.
46- Hovakimian, A G., Hovakimian, G. (2009). Cash Flow Sensitivity of Investment. European Financial Management, 15 (1): 47-65.
47- Huang, R.(2008). The effect of monetary tightening on local banks. Working Papers 08-20, Federal Reserve Bank of Philadelphia.
48- Jensen, M. (1986). Agency costs of free cash flow, corporate finance, and take- overs. American Economic Review, 76, 323-329.
49- Jensen, M., Meckling, W. (1976). Theory of the firm: managerial behavior, agency costs and ownership structure. Journal of Financial Economics, 3, 305-360.
50- Leuz, C. &Wysocki, P.(2008).Economic consequences of financial reporting and disclosure regulation: a review and suggestions for future research.Working Paper, available online at http:ssrn.com
51- Lipson, M. L., Mortal, S. (2009). Liquidity and capital structure. Journal of Financial Markets, Vol. 12, 611-644.
52- Liu, W.(2006). A liquidity-augmented capital asset pricing model. Journal of Financial Economics, 82,631-671.
53- Modigliani, F,. Miller, M H. (1985). The Cost of Capital, Corporation Finance, and the Theory of Investment. American Economic Review, VO1.XLVIII, No.3, (June 1958),261-297.
54- Morawski, J. (2008). Investment decisions on illiquid assets: A Search Theoretical Approach to Real Estate Liquidity. [pdf] Germany: Gabler | GWV Fachverlage GmbH. Available at: http://www.gigapedia.com.
55- Moyer, C. R., McGuigan, J. R., Kretlow, W. J.(1998). Contemporary financial management. 7rd ed. South-Western College Publishing: Cincinnati.
56- Muñoz, F. (2013). Liquidity and firm investment: Evidence for Latin America. Journal of Empirical Finance, 20, 18-29.
57- Myers, S. (1977). Determinants of corporate borrowing. Journal of Financial Economics, 5, 146-175.
58- Naes, R., Skjeltorp, JA,. Qdegaard, BA.( 2011). Stock market liquidity and the business cycle. Journal of Finance, 66:139-176.
59- Narayan, P., Zheng, X. (2010). Market liquidity risk factor and financial market anomalies:Evidence from the Chinese stock market. Pacific-Basin Finance Journal, 18,509-520.
60- Nguyen, D., Mishra, S., Prakash, A. J.(2005). On compensation for illiquidity in asset pricing: An empirical evaluation using threefactor model and three-moment CAPM. Working Paper, Florida International University.
61- Pastor, L., Stambaugh, R.(2003). Liquidity risk and expected stock returns. Journal of Political Economy, 111, 642-685.
62- Pawlina, G., Renneboog, L.D.R. (2005). Is Investment-Cash Flow Sensitivity Caused by the Agency Costs or Asymmetric Information?. Evidence from the UK.
63- Reilly, F. K., Brown, K. C. (1997). Investment Analysis and Portfolio Management. 5rd ed. The Dryden Press: Fort Worth et al.
64- Rocca, M L., Rocca, T. L., Gerace, D.(2008). A survey of the relation between capital structure and corporate strategy. Australasian Accounting Business and Finance Journal, 2(2), 2008.
65- Roudier, F.(2007). Portfolio optimization and genetic algorithms, Master's thesis, Department of Management. Technology and Economics, Swiss Federal Institute of Technology (ETM), Zurich.
66- Schipper K. (1989). Commentary on earnings management. Accounting Horizons, 3, 92.
67- Schipper, K., Vincent, L. (2003). Earnings Quality. Accounting Horizons, 17, 97-110.
68- Schwartz, R., and Francioni, R.(2004). Equity Markets in Action: The Fundamentals of Liquidity, Market Structure & Trading. [pdf] Canada: John Wiley & Sons. Available at: http://www.gigapedia.com.
69- Sharpe, W. F., Alexander, G. J.(1990). Investments. 4rd ed. Prentice-Hall: Englewood Cliffs
70- Stulz, R. (1990). Managerial Discretion and Optimal Financing Policies. Journal of Financial Economics, 26, 3-27.
71- u, G.(2006). Accounting Quality and Firm-level Capital Investment. The Accounting Review, vol 81.
72- Uddin, M. (2009). Reexamination of stock liquidity risk with a relative measure. Studies in Economics and Finance, 26,24-35.
73- Wankhade, L. &Dabade, B. (2006). Analysis of quality uncertainty due to information asymmetry. International Journal of Quality & Reliability Management. Vol. 32(2): 230 – 241.
74- Welton, D. (2005). Web Hosting: A Market for Lemons. Available at: <Error! Hyperlink reference not valid.>
75- Wet, W. (2004). Role of Asymmetric Information on Investments for Merging Markets. Economic Modeling. Vol. 21: 621 – 630.

1 . Portfolio
2. Schwartz And Francioni
3. Asset Liquidity
4. Market Liquidity
5. Morawski
6. Explicit And Implicit Costs
7. Brokerage Commissions
8. Government Taxes
9. Bid-Ask Spreads
10. Aitken And Comerton-Forde
11. Morawski
12. Day-To-Day Trading
13. Morawski
14. Reilly And Brown
15. Bodie And Merton
16. Arnold
17. Schwartz And Francioni
18. Brealey Et Al.
19. Begg Et Al.
20. Sharpe And Alexander
21. Harris
22. Moyer Et Al.
23. Hiks
24. Miller
8. Illiquid Asset .3.
26. Market Breadth
27. Garbade
28. Fernandez
29. Bid-Ask Spread
30. Market Depth
31. Market Resiliency
32. Corporate Liquidity
33. Standard Asset Pricing
34. Frictionless
35. Agents
36. Amihud Et Al.
37. Cash Flow
38. Alternative Liquidity Measures
39. Trade-Based Measures
40. Order-Based Measures
41. Trading Value
42. Trading Volume
43. Number Of Trades (Frequency)
44. Turnover Ratio
45. Noisy
46. Datar Et Al
47. ExogenousTrading Costs
48. Private Information
49. Inventory Risk
50. Search Problems
51. Brokerage Fees
52. Order-Processing Costs
53 . Transaction Taxes
54. Agents
55. Order-DrivenMarkets
56. Quote-Driven Markets
57. Brockman And Chung
58. Market Frictions
59. Price Impact
60. Market Makers
61Healy & Wallen
62Decho et al
63Wield
64Furnell
65Clog
66. Skipper
67Coss
68. Healy
69. Information asymmetry
70. Fixed Based
71. Healy
1. Sloan
73. Debt-Contracting
74. Defond
75. Park
76. Hughes
77. Dontoh
78. Clarkson
79. Richardson
7. sefcik

81. fidiciary Officers

82. Working discretionary accruals
83. Margin model
84. Geaver et al
85. Geadry et al
86. Sweanie
87. Friedman
88. Titman & Trueman
89. Theo & Carren
90. Burnes
91. De Angelo et al
92. Matoxi
93. Iliefs et al
94. Slowan
95. Discrtionary ( Unexpected or Abnormal)
96. Undiscrtionary ( Expected or Normal)
97. Healy
98. De Angelo
99. Random walk
100. Kaolan
101. Jones
102. Morse
103. Beatense & Dalan
104. Routen & sadan
105. Ikle
106. Mc Nichols & Wilson
107. Beaver & Angel
108. Benish
109. Burg Stoler & Decho
110. Mears & Skeaze
111. uñoz
112. Brennan Et Al
113. Datar Et Al.
114. Hu
115. Rouwenhorst
116. NguyenEt Al.
117. Avramov And Chordia
118. Modigliani
—————

————————————————————

—————

————————————————————

56