مقدمه
14
تقسیم سود
17
اهمیت تقسیم سود
17
اهداف سیاست تقسیم سود
18
اشکال مختلف پرداخت سود سهام
19
سود سهام نقدی
19
سود غیر نقدی سهام
19
سود سهمی یا سهام جایزه
20
سود تصفیه
20
سیاست تقسیم سود
20
تقسیم سود ثابت و معین بین سهامداران
21
سیاست پرداخت منظم همراه با مبلغ اضافی
21
تقسیم درصد ثابتی از سود (سیاست تقسیم سود متغیر)
22
توجیه ثبات سود سهام
22
عوامل موثر بر سیاست تقسیم سود
23
وضعیت نقدینگی شرکت
23
ثبات در سودآوری شرکت
23
محدودیت قانونی
24
تاثیر آثار مالیاتی تقسیم سود
24
محدودیتهای قراردادی
25
تئوریهای مرتبط با سیاست تقسیم سود
25
تفاوت سود تقسیمی در بین کشورها
29
تفاوت در مراحل رشد
30
تفاوت در نرخ مالیاتی
30
تفاوت در کنترل شرکت
30
سود تقسیمی جهت کاهش تضاد منافع
30
بازارهای مالی
31
تعاریف رکود و رونق بازار
31
پریشانی مالی
31
قابلیت نقدشوندگی ضعیف(پریشانی)
33
نکول
33
مراحل پریشانی مالی
33
ارتباط سیاست تقسیم سود و بازده در دوره رکود و رونق بازار
35
پیشینه پژوهش
36
تحقیقات انجام شده در سایر کشورها
36
تحقیقات انجام شده در ایران
41
1-2) مقدمه
هدف این پژوهش بررسی اهمیت تقسیم سود سهام در بازارهای رو به رکود است. از زمان پیدایش و خلق انسان روابط اقتصادی و مالی و در کل مبادلات نیز شکل گرفت. این روابط در ابتدا و در جوامع ابتدایی به صورت بسیار ساده وجود داشت. با گذشت زمان کم کم جوامع کوچک به وجود آمدند. هر چه این جوامع بزرگتر و پیشرفته تر می شد، روابط اقتصادی بین آنها نیز پیچیده تر می شد. این روابط در ابتدا به صورت داد و ستدهای پایاپای بود، شرکت ها به سرعت رشد کردند و به واحدهای اقتصادی بزرگی تبدیل شدند، این امر موجب ایجاد بازارهای مالی و پولی شد و هزاران نفر از سرتاسر دنیا اقدام به سرمایه گذاری در این شرکت ها کردند. در اواخر قرن هجدهم دامنه فعالیت شرکت ها از مرزهای جغرافیائی نیز فراتر رفت و در قرن بیستم شرکت های چندملیتی متولد شدند. با ظهور شرکت های بزرگ، بدلیل عدم وجود تخصص لازم، زمان لازم و نه حتی نیاز مالکان به اداره شرکت خود، اشخاصی به نام مدیران پا به عرصه اقتصاد گذاشتند که این منجر به جدایی مالکیت از مدیریت، و ایجاد تضاد منافع عظیم، بین مالکان و مدیران گردید (کاتائو و تایمرمن1، 2003، به نقل از دنیس 2008). با توجه به قرار گرفتن منابع عظیم شرکتهای سهامی و حتی غیرسهامی دراختیار مدیران، نیاز به وجود معیارهایی برای سنجش مدیران شرکت ها و ارزیابی عملکرد آنها از موضوعات مورد توجه اقشار مختلف مانند اعتباردهندگان، مالکان، دولت و حتی مدیران است. از نظر سهامداران(مالکان) میزان افزایش ثروت چه از طریق افزایش قیمت و ارزش شرکت و چه از طریق دریافت سودنقدی، حائز اهمیت است. این ارزیابی ها ازنظر مدیران به لحاظ ارزیابی عملکرد خودشان و سایر بخش ها و نیز میزان پاداش صحیحی که به آنها پرداخت می شود اهمیت دارد(هوی و همکاران،1992). از نظر دولت ها این ارزیابی ها برای نیل به سه هدف: 1- تخصیص بهینه منابع به عنوان هدف اصلی، 2-توزیع عادلانه درآمد و 3-تثبیت شرایط اقتصادی با مشارکت در فعالیت های اقتصادی حائز اهمیت است (بلو و همکاران2، 2009). از نظر بانک ها و موسسات مالی- اعتباری نیز تداوم فعالیت شرکت و اطمینان از بقای شرکت برای اعطای وام ها و تسهیلات مالی حائز اهمیت است. اما آنچه که بیشتر اهمیت دارد توجه به نیاز سرمایه گذاران است. زیرا این قشر حاضر نیستند که در شرکت های با مخاطره بالا سرمایه گذاری کنند و در صورت مبادرت به این امر، به ازای ارزش بیشتر، بازدهی بیشتری انتظار خواهد داشت(جاگاندن و همکاران3، 2007).
وظیفه بورس اوراق بهادار، ایجاد بازاری منظم و دائمی برای خرید و فروش انواع اوراق بهادار است، که از طریق آن جذب سرمایه های مردمی توسط شرکت ها امکان پذیر باشد. این وظیفه وقتی به نحو صحیح انجام می شود که بازار به شکل یک بازار رقابت کامل عمل کرده، و از درجه تخصصی بالایی برخوردار باشد(گرینبالات4، 2005).
یکی از ویژگی های اساسی رقابت کامل، در دسترس بودن اطلاعات کامل به صورت رایگان و به سرعت و سهولت است. اگر قرار باشد مردم به میل و اراده خود سرمایه گذاری کنند، باید اطلاعات مربوط، به طور کامل و شفاف، در اختیار مردم قرار داده شود(کوکی، 2009).
بورس باید دارای شرایطی باشد که در هر لحظه بتواند اطلاعات را بطور دقیق منتشر کرده، و با تفسیر آن در ویژگی های مورد نظر سرمایه گذاران، در هر لحظه ارزیابی صحیح از وضع و عملکرد اقتصادی شرکت ها و همچنین میزان سود تقسیمی آنها ارایه دهد. قانون، مقررات و ضوابط بورس نیز باید برای تامین امنیت فعالیت در این بازار و حفاظت از منافع سرمایه گذاران عمل کند. از عمده ترین استفاده کنندگان اطلاعات شرکت های سهامی در بورس، سرمایه گذاران بالقوه در سهام شرکت ها هستند. این گروه معمولا اطلاعات مورد نظر خود را از طریق بورس بدست می آورند. تصمیم گیری سرمایه گذاران بالقوه اساساً به خرید سهام شرکت مربوط می شود، و این تصمیمات ممکن است بر مبنای عوامل زیر باشد: 1- سود سهامی که سرمایه گذاران در آینده دریافت خواهند کرد، چه موقع؟ به چه میزان؟ و به چه شکلی؟ خواهد بود؛ به عبارت دیگر سود سهام مزبور در چه تاریخی و به چه مبلغی و به چه صورتی(نقدی یا غیرنقدی) پرداخت خواهد شد. 2- وضعیت شرکت ها در بازارهای مالی به چه صورتی است و مزایای حاصل در زمان فروش سهام چه خواهد بود(فرریا و گاما5، 2010). بنابراین سهامداران و سرمایه گذاران از بازار سرمایه این انتظار را دارند که صحت اطلاعات واصله توسط شرکت های پذیرفته شده در بورس را مورد تایید قرار دهد تا آن ها به مزایای خرید و نگهداری و فروش سهام خود نائل شوند. سهامداران و سرمایه گذاران برای ارزیابی شرکت ها از فاکتورهای مختلفی استفاده می نمایند که از آن جمله، سود هر سهم6 و سود تقسیمی7 می باشد که تغییرات آنها می تواند اطلاعاتی درباره وضعیت و عملکرد شرکت در حال و آینده ارایه دهد. بازار سرمایه هم مانند دیگر بازارها شامل یکسری خریدار و فروشنده است که رقابـت بین فروشنـدگان باعث افزایشکارایی عملکرد شـرکت ها می شود و نشانه این کارایی شـرکت در استفاده بهینـه از سرمایه فراهم شده، افـزایش سود و سـودآوری آن شرکت خواهد بود (دیآنجلو و همکاران، 2006).
سود تقسیمی و سود هر سهم می توانند بعنوان عواملی برای کنترل و ارزیابی عملکرد مدیریت شرکت توسط سهامداران باشند.عملکرد مدیری مطلوب سهامداران است که بتواند علاوه برحفظ کارایی عوامل مختلف موثر در عملکرد شرکت، توان سودآوری شرکت را نیز افزایش داده، و از طریق افزایش ارزش شرکت، واجرای پروژه های دارای خالصارزشفعلی مثبت، بر ثروت سهامداران اثر مثبتی بگذارد(جلیو و همکاران8، 2004). رابطه بیـن سود تقسیمی و سود هر سهـم نشان دهنده سیاست تقسیم سود شرکت است. سیاست تقسیم سود می تواند باعث جذب سهامداران جدیدی برای شرکت شود و رکود و رونق بازارهای مالی نقش به سزایی در صعودی یا نزولی بودن این سیاستدارد)شاملو، 1389). در این فصل با توجه به موضوع موردپژوهش، ضمن آشنایی با مبانی نظری، پژوهشهای انجام گرفته مرتبط با موضوع در داخل و خارج از کشور مورد بررسی قرار می گیرد.
2-2) تقسیم سود
1-2-2) اهمیت تقسیم سود
تقسیم سود، از جمله راهبرد کوتاه مدت و بلندمدت شرکت است که آثار آن در هر سال مالی در مجامع عمومی شرکت آشکار می گردد و بر پایه آن عملکرد شرکت ارزیابی می شود. در واقع سیاست تقسیم سود، خط مشی است که بر پایه آن میزان سود تقسیمی، میزان سود انباشته و پاداش هیات مدیره، زمان پرداخت، نحوه تامین مالی و دیگر موضوعات مرتبط با آن مدون و مکتوب و به مجمع عمومی سهامداران ارائه می شود(آلن9، 2003، به نقل از فریرا 2010). در واقع سود سالانه به دو بخش تقسیم می شود، بخشی از آن بعنوان سود به صاحبان سهام داده می شود و بخشی دیگر به حساب سود انباشته و یا اندوخته ذخیره می شود هر کدام از این بخش ها اثرات متفاوتی بر وضعیت مالی شرکت دارد. بنابراین هیات مدیره می تواند سیاست مربوط به تقسیم سود را بعنوان یک راهنما و نیز یک ابزار مورد استفاده قرار دهد(جلیو و همکاران، 2004).
واحدهای انتفاعی می توانند سود خالص سالانه خود را به مصرف پرداخت سود سهام برسانند یا وجوه آن را برای مقاصد دیگری نظیر باز پرداخت بدهی ها یا تامین مالی سرمایه گذاری های جدید مورد استفاده قرار دهند. افزایش سود سهام، موجب پرداخت بیشتر وجوه نقد واحد انتفاعی به سهامداران می شود. بنابراین، تغییر مطلق سیاست توزیع سود سهام (بدون تغییر سیاستهای سرمایه گذاری و ساختار واحد انتفاعی) موجب تغییر هم زمان مبلغ سود سهام و مبلغ حاصل از فروش سهام جدید خواهد شد(دنیس و همکاران، 2008). اما همواره امکان دارد که تغییرات هم زمانی درچندین سیاست واحد انتفاعی ایجاد شود. مثلاً شرکت ممکن است سود سهام را کاهش دهد و وجوه مربوط را صرف توسعه سرمایه گذاری خود کند(ترکیبی از سیاست توزیع سود سهام و تغییر سیاست گذاری) یا از محل این وجوه بخش از بدهی های خود را بازپرداخت نماید (ترکیبی از تغییر سیاست توزیع سود سهام و تغییر ساختار مالی). به این ترتیب می توان گفت که توزیع سود سهام، سرمایه گذاری و تامین مالی با یکدیگر ارتباط نزدیکی دارند (شباهنگ، 1382). از این رو مدیران (با هدف حداکثر کردن ثروت سهامداران) همواره باید بین علایق مختلف سهامداران تعادلی برقرار نمایند تا هم فرصت های سودآور سرمایه گذاری را از دست نداده باشند و هم سود نقدی مورد نیاز برخی از سهامداران را بپردازند(هوی و همکاران، 1992). بنابراین تصمیمات تقسیم سود که از سوی مدیران شرکت ها اتخاذ می شود بسیار حساس و با اهمیت است(آلن و همکاران، 2000).
2-2-2) اهداف سیاست تقسیم سود
پرداخت سود سهام به صاحبان سهام عادی یکی از راه هایی است که شرکت می تواند بدان وسیله مستقیماً بر ثروت سهامداران اثر بگذارد. بنابراین هدف از اجرای چنین سیاستی، تعیین نقشی است که این سیاست در به حداکثر رساندن ثروت سهامداران ایفا می کند. از آنجا که سیاست تقسیم سود تحت تاثیر عوامل متعددی قرار می گیرد، پرداخت تمام سود به سهام داران به معنی به حداکثر رساندن ثروت نخواهد بود (بلک10، 1976- به نقل از تالانه، 1390). سود انباشته، یکی از مهمترین منابع مالی شرکت ها می باشد، در سال های اخیر شرکت های بزرگ برای تامین نیازهای مالی خود اغلب از سود انباشته استفاده کرده اند. با این وجود توزیع سود بین سهامداران دلایل متعددی دارد که برخی ازآنها عبارتند(کریستی11،1990، به نقل از فدوروا، 2011):
1- سود سهام درآمد با ثباتی را برای سهامداران فراهم می آورد، بطوری که می تواند بر اساس آن هزینه زندگی خود را تنظیم نمایند.
2- سرمایه گذاران و خریداران سهام به گزارش ها و اخبار سود سهام سالانه شرکت ها توجه دارند.
3- سهامداران از طریق دریافت سود یا انتظار دریافت سود، بازده سرمایه شان را به دست می آورند یا این شانس را پیدا می کنند که سهام خود را به قیمت بالاتری بفروشند.
4- پرداخت سود سهام باعث کاهش عدم اطمینان سهامداران به دریافت بازده سرمایه شان می شود.
3-2-2) انواع سود سهام
شرکت های موفق درآمد کسب می کنند. این درآمدها یا مجدداً در دارایی های عملیاتی سرمایه گذاری می شود و یا برای خرید اوراق بهادار به کار می رود و یا این که در بازپرداخت بدهی ها مورد استفاده قرار می گیرد و یا این که در نهایت ممکن است بین سهامداران توزیع شود؛ انواع سود سهام به شرح زیر است..
1-3-2-2) سود سهام نقدی
سود سهام از محل سود شرکت پرداخت می گردد. در این ارتباط یکی از طرق پرداخت سود به صورت نقدی است. واحدهای انتفاعی می توانند سود خالص سالانه خود را به مصرف پرداخت سود سهام به سهامداران برسانند یا وجوه آن را برای مقاصد دیگری نظیر بازپرداخت بدهی ها یا تامین سرمایه گذاری های جدید مورد استفاده قرار دهند. واحدهای انتفاعی با توجه به برآورد سودهای سال های آتی، نسبت پرداخت سود سهام مورد نظر و فرصت های سرمایه گذاری مورد انتظار، نسبت پرداخت سود سهام را به شکلی تعیین می کنند که بتوانند از ادامه مستمر آن اطمینان داشته باشد. به چنین سهامی اصطلاحاً سود سهام منظم گویند(اهرونی و همکاران12، 1980 به نقل از فولر و گلداشتاین،2011).
2-3-2-2) سود غیر نقدی سهام
توزیع سود سهام از محل دارایی های غیر از وجه نقد اصطلاحاً سود غیرنقدی سهام نامیده می شود. دارایی هایی که برای پرداخت سود سهام مورد استفاده قرار می گیرند ممکن است سرمایه گذاری در اوراق بهادار شرکت ها، اموال غیرمنقول، موجودی های کالا یا هرگونه دارایی غیر نقدی دیگر باشد که توسط هیئت مدیره تعیین شده است (خدابخشی، 1385).
3-3-2-2) سود سهمی یا سهام جایزه
سهام واحد تجاری است که بین صاحبان سهام توزیع میشود. این سهام مربوط به افزایش سرمایه ای است که از محل سود تقسیم نشده یا سود اندوخته انجام می گیرد. در شرایطی که شرکت وضع نقدینگی خوبی نداشته باشد و یا برای تامین مالی توسعه عملیات خود به وجه نقد نیاز داشته باشد ممکن است به جای وجه نقد سهام جدید برای سهامداران صادر نماید(دی آنجلو و همکاران، 2006). بطور کلی توزیع سود سهمی موجب کاهش قیمت بازار هر سهم و در نتیجه باعث رونق مبادلات سهام در بازار می شود.
4-3-2-2) سود تصفیه
توزیع منابع واحد تجاری بین صاحبان سهام که به منزله برگشت سرمایه به آنان است، بجای توزیع سود انباشته به عنوان سود تصفیه شناخته می شود(جلیو و همکاران، 2004). هر گونه توزیع سود سهام از محلی غیر از سود انباشته سود تصفیه است.
4-2-2) سیاست تقسیم سود
پژوهشها نشان داده است که تقریباً تمامی شرکت های موفق سود سهام می پردازند و مدیران مالی شرکت ها توجه خاصی به سیاست تقسیم سود نشان می دهند، فقدان حمایت های تجربی برای تئوری سیاست های تقسیم سود به ویژه نتیجه مشکلات در اندازه گیری تضاد بازار و نیز پیچیدگی آماری در مقابل آنها می باشد. سیاست سود تقسیمی برای هر شرکتی ممکن است منحصر به فرد باشد و اگر هر شرکتی سیاست تقسیم سود بهینه منحصر به فردی داشته باشد دیگر انتظار پژوهش در این زمینه را نخواهیم داشت. بیشترین مشکل تئوری های موجود این است که اولاً نمی توانند ارتباط متقابل میان نقائص بازار را بررسی کنند و ثانیاً تلاش می کنند تا نتایج دیگر بدست آمده را تعمیم دهند(بلومی، 1980، به نقل از دی آنجلو و همکاران، 2006).
گرولون و همکاران13(2002)، استدلال کردند که سیاست تقسیم سود ممکن است از یک شرکت به شرکت دیگر کاملاً تغییر کند، بنابراین همه شرکت ها سیاست تقسیم سود یکسانی ندارند. دی آنجلو و همکاران (2006) بیان کردند سیاست سودهای تقسیمی نمی تواند به وجود الزامات قانونی نسبت داده شود و همچنین سیاست سود تقسیمی اصطلاحاً چسبنده می باشد زیرا مدیران فقط زمانی سودهای تقسیمی را کاهش می دهند که الزاماتی ایجاد شده باشد مثلاً درآمدها ضعیف یا اندوخته ناکافی باشد. شرکت های سهامی عام باید در رابطه با تقسیم سود، سیاست مشخصی را اتخاذ کنند. در تدوین این سیاست عوامل متعددی از جمله سیاست های مورد استفاده در سایر شرکت های مشابه و عوامل دیگری که قبلاً مورد بحث قرار گرفت باید مورد توجه واقع شود.
1-4-2-2) تقسیم سود ثابت و معین بین سهامداران
بر این اساس، سود تقسیمی هر سهم مبلغ مشخصی بوده و شرکت بدون توجه به مبلغ سود خالص مبلغ مذکور را هر ساله بین سهامداران تقسیم می نماید چنانچه در این حالت در روند سوددهی شرکت بهبود حاصل نماید هر چند سال یکبار سود تقسیمی را افزایش و اگر روند سوددهی نزولی باشد کاهش می دهند(دنیس و همکاران، 2008).
سیاست تقسیم سود ثابت برای شرکت هایی خوب است که سودآوری آنها از نوسانات کمی برخوردار باشد. حسن این روش این است که ریسک سهام را پائین می آورد زیرا با ثابت بودن سود نقدی قابلیت پیش بینی و اطمینان بر روی آن افزایش می یابد(هوی و همکاران، 1992). ایراد این روش در این است که شرکت در سال هایی که نیاز به پول دارد به علت تقسیم سود مجبور است که از منابع مالی خارجی تامین نقدینگی نماید.
2-4-2-2) سیاست پرداخت منظم همراه با مبلغ اضافی
سیاست برخی از شرکت ها بدین منوال است که هر سال مبلغی را بعنوان سود ثابت پرداخت می کنند و با افزایش سود شرکت مبلغ آن را افزایش می دهد. (دنیس و همکاران، 2008).
3-4-2-2) تقسیم درصد ثابتی از سود (سیاست تقسیم سود متغیر)
برخی شرکت ها همهساله درصدمعینی ازسود خودشان را بین سهامداران تقسیم می کنند.چنین سیاستی باعث خواهدشد که سودپرداختی بهسهامداران همراه بانوسانات سودخالص تغییرنماید(گرولون و همکاران14،2002). بعنوان مثال شرکت همیشه 40% از سود هر سهم را تقسیم می کند این سیاست به شرکت اطمینان را خواهد داد که کمبود منابع مالی یا مازاد منابع مالی ناشی از تقسیم سود ثابت را نداشته باشد این روش به دلیل اینکه میزان سود دریافتی متغیر و نامعلوم می شود، مخصوصاً برای سهامداران که متکی به دریافت سود هستند روش خوشایندی نیست.
5-2-2) توجیه ثبات سود سهام
هدف اولیه سیاست پرداخت سود سهام شرکت های سهامی معمولاً توجه به منافع سهامداران است. توجیه سیاست ثبات سود سهام نیز مستلزم نشان دادن این است که پیروی از این سیاست به نفع سهامداران می باشد (دنیس و همکاران، 2008). چندین دلیل برای توجیه برتری ثبات سود سهام، اقامه و پیشنهاد شده است.
اولاً: سرمایه گذاران ممکن است سود سهام دریافتی را صرف مخارج زندگی خود کنند که این مخارج تقریباً از یک ثبات نسبی برخوردار است بنابراین کاهش سریع سود سهام موجب بروز اختلال در وضعیت مالی سهامداران می شود و ممکن است آنان را به فروش بخشی از سهام خود ناگریز کند. افزایش قابل توجه سود سهام نیز سبب ایجاد وجوه نقد اضافی نزد سهامداران می شود که موجب سرمایه گذاری مجدد می شود، فروش و یا خرید سهام، مستلزم پرداخت حق العمل به کارگزاران و تحمل هزینه های دیگر است که در صورت ثبات پرداخت سود سهام می توان از آن پرهیز کرد (دی آنجلو و همکاران، 2006).
ثانیاً: سطح پرداخت سود سهام در دوره جاری، از دیدگاه سهامداران متضمن اطلاعاتی درباره توان پرداخت سود سهام، در آینده نیز می باشد. کاهش سود سهام از دیدگاه سرمایه گذاران به معنای انتظار مدیریت برای سود کمتر در دوره مالی آتی است. در حالیکه تغییر ندادن سود سهام، به معنای ثبات سودآوری، و افزایش سود سهام به معنای انتظارات خوشبینانه مدیریت برای سود بیشتر در دوره های آینده تلقی می شود. از سوی دیگر شرکتی که دارای سیاست یکنواخت توزیع سود سهام نیست، اطلاعات قابل اتکایی را درباره سودآوری آتی شرکت ارائه نمی دهد و در نتیجه موجب افزایش مخاطره سهام خواهد شد(دیآنجلو و همکاران، 2006).
ثالثاً: برخی از موسسات مالی که سرمایه گذاریهای عمده ای در سهام شرکت ها به عمل می آورند، ممکن است بنا به الزامات قانونی سهام شرکت هایی را خریداری کنند که سابقه خوبی از لحاظ پرداخت سود سهام داشته اند. با توجه به حجم سرمایه گذاری این قبیل موسسات می توان پیش بینی کرد که میزان تقاضای آنان بر قیمت سهام شرکت ها در بورس اوراق بهادار تاثیر قابل ملاحظه ای داشته باشد(شباهنگ، 1382).
6-2-2) عوامل موثر بر سیاست تقسیم سود
1-6-2-2) وضعیت نقدینگی شرکت
بسیاری از پژوهشگران نظیر برینان و همکاران15(1990) و جلیو و همکاران (2004)، معتقدند که یکی از عوامل حائز اهمیت در تعیین میزان سود تقسیمی، وضعیت نقدینگی شرکت ها و در واقع توانایی پرداخت سود سهام است نامناسب بودن وضعیت نقدینگی شرکت ها سبب محدود کردن مدیران در توزیع سود سهام می شود سود سهام مستلزم پرداخت وجوه نقد است. از این رو وضعیت نقدینگی شرکت ها، تصمیمات مربوط به تقسیم سود را تحت الشعاع قرار می دهد. ممکن است واحد تجاری به دلیل عدم دسترسی به وجوه نقد نتواند سود بپردازد یا درصد توزیع سود شرکت در مقایسه با سالهای قبل کاهش یابد(پورحیدری، 1387).
2-6-2-2) ثبات در سودآوری شرکت
بر مبنای مطالعات پژوهشگران غربی همچون کریستی16(1990) و دی آنجلو و همکاران(2006)، یکی از عوامل تعیین کننده، ثبات در سودآوری شرکت هاست، شرکتی که سودآوری آن نسبت به سایر شرکت ها از ثبات بیشتری برخوردار است، درصد بیشتری از سود خود را بین سهامداران توزیع می کند. اما شرکت هایی که از ثبات سودآوری کمتری برخوردار هستند به دلیل خطرپذیری بیشتر و ابهام در خصوص سودهای آینده تمایل دارند که سود کمتری را بین سهامداران توزیع، و بخش عمده سود را به منظور پوشش زیان های آینده در شرکت انباشت کنند.
3-6-2-2) محدودیت قانونی
بر اساس قوانین برخی از کشورها، پرداخت سود سهام نمی تواند از مبلغ سود انباشته بعلاوه اندوخته های مجاز و مبلغ صرف سهام تجاوز کند؛ به بیان دیگر چنانچه خالص دارایی های شرکت (دارایی های منهای بدهیها) بیش از مبلغ اسمی کل سهام منتشر شده آن نباشد، نمی توان سود سهام پرداخت کرد. در ایران پرداخت سود سهام عادی (دست کم 10 درصد سود خالص شرکت) تنها می تواند از محل سود انباشته (پس از کسر کلیه اندوخته ها و سایر محدودیت ها) انجام شود. سرمایه قانونی شرکت ها و همچنین اندوخته ها را می توان بعنوان یک حاشیه ایمنی برای حفاظت از منافع طلبکاران آن تلقی کرد(شباهنگ، 1382).
4-6-2-2) تاثیر آثار مالیاتی تقسیم سود
دولت ها برای تشویق سرمایه گذاران به سرمایه گذاری بیشتر، معافیت هایی را برای سرمایه گذاری که از محل سود شرکت ها انجام می شود در نظر می گیرند و یا بعبارت دیگر چنانچه سودهای حاصل در امر سرمایهگذاری مجدد در شرکت ها بکار گرفته شود، آن را از مالیات سود معاف می دارند. در مواردی که شرکت ها از امتیازات مالیاتی برخوردار باشند، ترجیح می دهند که سود کمتری را تقسیم نمایند و برعکس، اگر وضعیت مالیاتی سهامداران بگونه ای باشد که مشمول مالیات تصاعدی شود و سیاست های مالیاتی کشور، امتیازاتی را برای سرمایه گذاران از محل سود تقسیم نشده برقرار کرده باشد، معمولاً سهامداران به تقسیم سود رغبتی ندارند(کریستی17، 1990، به نقل از فدوروا، 2011). طبق قانون مالیات های مستقیم ایران، سود تقسیم نشده و اندوخته شرکتهای بورسی مشمول 5/22% مالیات می شود.
5-6-2-2) محدودیت های قراردادی
قراردادهای منعقده بین واحدهای انتفاعی و اعطا کنندگان وام، اعتبار و تسهیلات مالی، یا بین واحد انتفاعی ممکن است شامل اعمال محدودیت هایی بر فعالیت های مالی این واحدها باشد تا حقوق و منافع گروه های مزبور حفظ شود، یکی ازمحدودیت های متداول ایناست که پرداخت سودسهام را موکول به تحصیلسود پس ازتاریخ استقراض می کنند وتنها ازمحل این سودها می توان سودسهام پرداخت کرد(جلیو و همکاران،2004).
7-2-2) تئوری های مرتبط با سیاست تقسیم سود
موضوع سیاست تقسیم سود در قرن جاری و 5 دهه گذشته، توجه شدید اقتصاددانان را به خود جلب کرده است، نتایج پژوهشها نشان داد که اولین تلاش نظریه پردازی در زمینه تقسیم سود شرکت، پیشگویی اثرات و پرداخت سود تقسیمی بعنوان عامل موثر و مثبت بر قیمت سهام است؛ در طول قرن گذشته سه مکتب فکری ظاهر شده است:
گروه اول: اعتقاد دارند که سودهای تقسیمی بعنوان عامل موثر و مثبت بر قیمت سهام است.
گروه دوم: اعتقاد دارند که قیمت سهام بطور منفی با سطح پرداخت سودهای تقسیمی مربوط شده است.
گروه سوم: این تئوری ادعا می کنند که سیاست سود تقسیمی شرکت در ارزش گذاری سهام شرکت نامربوط می باشند (برینان و همکاران، 1990، به نقل از فولر و گلداشتاین، 2011).
بر اساس مکاتب فکری یادشده نظریه های تقسیمی سود را می توان بصورت زیر بیان کرد:
* هموارسازی سود تقسیمی
* نامربوط بودن
* پرنده در دست
* اثر مالیاتی تقسیم سود
* تاثیر مشتریان و موکلین
* نابرابری اطلاعاتی
رده بندی بهتر مدل های تجربی و نظری با استفاده از معیار ماهیت ساختار و با منطق پشتوانه سهامداران به سه مدل می انجامد. فرانکفورتر و وود18(2002)، تئوری مرتبط با سیاست تقسیم سود را بصورت زیر بر شمردند، که به شرح هرکدام از آنها می پردازیم:
* مدل اطلاعات کامل – عامل مالیات
* مدل حالت عدم تقارن اطلاعاتی
* مدل استفاده از اصول رفتاری
بلومی19(1980)، با بررسی رفتار سریهای زمانی منظم (سیستماتیک) سیاست تقسیم سود شرکت دریافت که ویژگیهای شرکت و توضیحات نظری سیاست تقسیم سود (تئوری علامت دهی و تئوری نمایندگی) نمی تواند رفتار سودهای تقسیمی را توضیح دهند.(به نقل از دی آنجلو و همکاران، 2006)
* مدل اطلاعاتی کامل – عامل مالیات: مدلهای تعدیل شده مالیاتی بر این باورند که سرمایهگذاران به بازده های بالای سهام توجه میکنند تا سود سهام، تحمیل بدهی مالیاتی بر سود سهام منجر به این میشود که پرداخت سود و بازده قبل از مالیات سهامداران افزایش یابد.
در تئوری قیمتگذاری دارایی سرمایهای، سرمایه گذاران قیمت پایینتر سهام را بر سود سهام به دلیل اثرات مالیاتی ترجیح میدهند. یک نتیجه مدل تعدیل شده مالیاتی تفکیک سرمایهگذاران براساس ترجیحات آنان در مورد پذیرش یا عدم پذیرش اثرات مالیاتی بر سود تقسیمی است.
* مدل حالت عدم تقارن اطلاعاتی: وجود اطلاعات نابرابر میان مدیران و مالکان در بازار پایه و اساس تلاشهای سه گانه و مجزا برای تشریح سیاست تقسیم سود است مدل عدم تقارن اطلاعاتی به سه دسته تقسیم میشود:
الف- مدل علامتدهی (پیامرسانی)
ب- هزینه نمایندگی
ج- فرض جریان نقد آزاد
الف) مدل علامتدهی: در آغاز دهه 1985 مقالهای با عنوان "اثرات علامتدهی سود نقدی روی قیمت سهام" منتشر شد. برخی مولفین عقیده داشتند زمانیکه سودهای تقسیمی شرکت بطور غیرقابل انتظار افزایش یابد قیمت سهام بالا خواهد رفت و زمانیکه سودهای تقسیمی قطع شود قیمت سهام پایین خواهد رفت؛ طبق این واقعیت شرکتها فقط زمانی سودشان را بالا خواهند برد که انتظار برود شرکت در آینده بهتر عمل نماید(بکر و همکاران20، 2004).
مدیران اغلب اطلاعات بیشتری درباره ارزش شرکت نسبت به سرمایه گذاران دارند. زیرا آنها بیشتر وقت خود را روی تحلیل محصولات، بازار و فرصتهای سرمایهگذاری شرکت صرف میکنند و اطلاعات به روزتری درباره عملکرد عادی شرکت و دسترسی بهتری به اطلاعات خاص شرکت دارند که در پیشبینی سود مفید است. سرمایه گذاران، استنباطی از این پیام درباره سودهی فرصتهای سرمایهگذاری شرکت خواهند داشت و متعاقب آن قیمت سهام را تعدیل می کنند (بلک، 1976-به نقل از تالانه، 1390).
مدیران سودهای پرداختی را زمانی افزایش می دهند که انتظار دارند سود در آینده افزایش یابد و افزایش سود سهام اطلاعات خوبی درباره عملکرد جاری و آتی شرکت دارد، لذا تغییرات سود سهام حاوی اطلاعاتی است و همین دلیل اثر "علامتدهی اثر محتوای اطلاعاتی" نیز نامیده می شود(بلو وهمکاران21، 2008).
ب) هزینه نمایندگی: شناسایی هزینههای بالقوه نمایندگی، مربوط به جداسازی مدیریت و مالکیت موضوعی است که سابقه آن به سه قرن پیش بر میگردد. آدام اسمیت بر این باور بود که مدیران شرکتهایی که اخیراً منصوب شدهاند در بیشتر فعالیت هایشان سهلانگارند؛ مشکلات نمایندگی در نتیجه نابرابری اطلاعات، انتقال ثروت بالقوه از دارندگان اوراق قرضه به سهامداران با قبول پروژه های با خالص ارزش فعلی بالا و مصارف متفرقه بالاتر از آنچه که بر مدیر محافظ کار مصرف میکنند، بوجود میآیند. در کنار این واقعیت که سود سهام اطلاعاتی درباره پیشرفت آتی شرکت دارد و هزینه معاملاتی را کاهش میدهند، استدلال زیادی برای تقسیم سود وجود دارد. میلرو مودیلیانی بازار کاملی را فرض کردند که در آن مدیران، نمایندگان تمام سرمایهگذاران هستند و در جهت منافع آنان گام بر میدارند؛
در واقع هزینه نمایندگی زمانی بوجود می آید که مدیران بخشی از سهام نگهداشته شده خود را به سرمایهگذارانی که هیچ سهمی در مدیریت ندارند میفروشند در واقع مدیران تصمیمی نمی گیرند که برای سرمایهگذاران بهترین منافع را داشته باشند(دنیس و همکاران، 2008).
ج) فرض جریان نقدی آزاد: مدیر محافظهکاری که در جهت افزایش منافع سهامداران تلاش می کند، باید در تمام فرصتهای سودآور سرمایهگذاری کند، استفاده ناکارآمد از وجوه مازاد برای فرصتهای سرمایهگذاری سودآور توسط مدیریت اولین بار توسط برل ومینز22(1932)، مطرح شد.(کاپلان و همکاران، 1997)
* مدل استفاده از اصول رفتاری: هیچکدام از الگوهای بحث شده، رفتار تقسیم سود شرکت مورد مشاهده را به دلیل عدم توجه به رفتار سرمایهگذاری، بطور کامل توضیح نمیدهد؛ رفتار سرمایهگذاری تحت تاثیر طرز برخورد و اندازه و معیارهای جامعه قرار می گیرد و متاسفانه اغلب به وسیله نظریهپردازان مالی در مدلهای قیمتگذاری نادیده گرفته شده است(هوی و همکاران، 1992).
شیلر بیان کرد که وارد کردن این اثرات در مدل منجر به بسط نظریه به منظور توضیح تدوام سیاست تقسیم سود شرکت میشود. سهامداران عادی نه با ریسک بلکه با عدم اطمینان (فقدان قضاوت جزئی و ادراک شواهد عینی) مواجهاند، فشارهای اجتماعی میتواند منجر به اشتباه در قضاوت و اتخاذ تصمیمات غیرمنطقی درباره خرید و یا فروش سهام توسط سهامداران شود. از این رو تمرکز بر روی روانشناسی سرمایهگذاری تاثیر به سزایی در مجموع فعالیت بازار دارد(دنیس و همکاران، 2008).
مدل رفتاری خود به دو بخش تقسیم میشوند:
الف- پژوهشهای پیمایش مدیریتی،
ب- مدلهای نظری رفتاری؛
الف) پژوهشهای پیمایش مدیریتی: بلک (1976)، مصاحبههایی با مدیران مالی شرکتهای سهامی انجام داد و دریافت که سیاست تقسیم سود به دلیل کاهش واکنشهای منفی سرمایه گذاران، یک متغیر موثر تصمیمگیری است، تعیین تاثیر سیاست تقسیم سود این مفهوم را میرساند که سطح سودهای تقسیم نشده(سود انباشته)، محصول فرعی سیاست تقسیم سود میباشند.
سایر عواملی که توسط لینتر مورد توجه قرار گرفت و سیاستهای تقسیم سود را تحت تاثیر قرار داد، شامل محدودیت قانونی، حجم سرمایه گذاری، بدهی و اندازه شرکت بود. تغییرات در سیاست تقسیم سود به ترکیب اقلام درونی و بیرونی بستگی دارد.
دی آنجلو و همکاران (2006)، دریافتند که میان تمایل سهامداران به تقسیم سود و نیاز مدیران به سرمایه گذاری سودهای انباشته تضاد وجود دارد.
ب) مدل های رفتاری: گرین و فلد سنین(1983) معتقدند تقسیم سود توسط شرکت پس از ارزیابی موارد زیر صورت میگیرد:
اول: سیاست تقسیم سود نتیجه نیازهای مصرفی سرمایه گذار است.
دوم: ارزش بازار سودهای انباشته کمتر از ارزش بازار سودهای تقسیمی است.
سوم: پرداخت سود با نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام هماهنگی دارد.
چهارم: پرداختسود، محصول فرعیجداسازی مدیران و مالکان شرکتهای سهامیاست. پرداخت سود به کاهش هزینه نمایندگی حاصل از جدایی مدیریت از مالکیت شرکت کمک میکند و برای انعکاس فعالیتها بکار میرود.
8-2-2) تفاوت سود تقسیمی در بین کشورها
مطـالعات زیادی در ارتباط با تحلیـل علل تفاوت سود تقسیـمی در کشورهـا انجام شده است و نتایج حاصله نشان میدهد که عوامل زیادی در آن نقش کلیدی را ایفا میکنند، که این عوامل عبارتند:
1-8-2-2) تفاوت در مراحل رشد
کشورهای که رشد اقتصادی بالایی دارند سود تقسیمی آنها کمتر از کشورهایی است که رشد اقتصادی کمتری دارند. رشد تابعی از سرمایهگذاری است، از این رو کشورهایی که فرصت سرمایهگذاری زیادی دارند سود تقسیمی کمتری را پرداخت میکنند.
2-8-2-2) تفاوت در نرخ مالیاتی
در کشورهایی که نرخ مالیات سود تقسیمی بیشتر از نرخ مالیات، اندوخته و سود انباشته است، سود تقسیمی کمتری پرداخت میشود بر این اساس اگر سود تقسیمی مزیت مالیاتی نداشته باشد سرمایهگذاران علاقه کمتری به آن نشان می دهند.
3-8-2-2) تفاوت در کنترل شرکت
هر چقـدر درجه کنتـرل سهامداران بر مدیران کمتـر باشد، سود تقسیمی کمتر است و این درجه کنتـرل تابعی از سیستمهای اقتصادی کشورهاست؛ مثلاً در کشورهای سوسیالیستی درجه کنترل بیشتری وجود دارد؛
9-2-2) سود تقسیمی جهت کاهش تضاد منافع
این نظریه در ابتدا توسط مایکل جنسن ارائه گردید. در این نظریه با جدایی مالکیت از مدیریت، تضاد منافع بین مالکان و مدیران بوجود میآید، زیرا از دیدگاه مالکان هدف بنگاه باید حداکثرسازی ارزش شرکت باشد اما ممکن است مدیران به جای حداکثرسازی ارزش شرکت، تابع مطلوبیت خودشان را حداکثر کند لذا تضاد منافع فوق باعث عدم اطمینان طرفین شده و هر گروه سعی میکنند با تقبل هزینه، تضاد فوق را حداقل نمایند. یکی از راههای کاهش تضاد منافع از طریق افزایش سود تقسیمی است. یعنی مدیران با افزایش سود تقسیمی و پرداخت سود تقسیمی به مالکان اطلاع میدهند که در راستای اهداف شرکت حرکت میکنند و سهامداران نیز نسبت به عملکرد مدیران اطمینان بیشتری کسب مینمایند(دنیس و همکاران، 2008). لـذا سود تقسیمی عاملی برای کاهش هزینه تضاد منافع به شمـار میرود، از طرفی هر اندازه شرکت سود بیشتری تقسیم کند احتمال اینکه سود انباشته (سرمایه گذاران داخلی) محدود شود بیشتر میشود. لذا شرکت به دنبال منابع خارجی (بدهی یا سهام) برای سرمایهگذاری جدید میگردد. نکته مهم این است که انتشار سهام و متعاقباً پرداخت سود سهام نیز هزینه دارد زیرا باعث میشود هزینه تامین مالی آتی بیشتر شود از طرفی سود سهام نیز باعث کاهش هزینه تضاد منافع بین سهامداران میشود. شرکتی که به دنبال حداکثر سازی سود است باید سیاست بهینهای را انتخاب کند که هزینه تضاد منافع را حداقل سازد و پرداخت سود سهام بعنوان ابزاری جهت کاهش هزینه تضاد منافع به شمار میرود(مهرانی، 1383).
3-2) بازارهای مالی
1-3-2) تعاریف رکود و رونق بازار
در هر بازار مالی با توجه به گستردگی و عمق بازار، ابزارهای متنوعی جهت سرمایهگذاری وجود دارد. سرمایهگذاران، با نظر به بازده و ریسک داراییها، سرمایهگذاری میکنند. یکی از عوامل موثر بر ریسک شرکتها وضعیت رکود یا رونق بازار است(فولر و گلداشتاین، 2011).
رکودبازار به شرایطی اطلاق میشودکه متوسط بازدهبازار دریکسال ازنرخ تورم همان سال کمترباشد، برهمین اساس رونقبازار زمانی صورت میگیرد که متوسط بازدهبازار در یکسال بیشتر از نرخ تورم همان سال باشد.
در ادبیات مالی تعاریف مختلفی از بحران مالی ارائه شده است که در اینجا به ذکر برخی از آنها می پردازیم.
1-1-3-2) پریشانی مالی23
در فرهنگ لغات لانگمن این واژه به معنای پریشانی، درد، اندوه، فقدان منابع پولی و تنگ دستی آورده شده است. گوردون در یکی از اولین مطالعات دانشگاهی بر روی تئوری پریشانی مالی، آن را به عنوان کاهش قدرت سودآوری شرکت معرفی کرده است که احتمال عدم توانایی بازپرداخت بهره و اصل بدهی را افزایش میدهد(گوردون، 1971، به نقل از فریرا، 2010)
ویتاکر درماندگی مالی را وضعیتی میداند که در آن جریانهای نقدی شرکت از مجموعه هزینههای بهره مربوط به بدهی بلندمدت کمتر است. از نظر اقتصادی، پریشانی مالی را میتوان به زیانده بودن شرکت تعبیر کرد. در این حالت شرکت دچار عدم موفقیت شده است. در واقع در این حالت نرخ بازدهی شرکت کمتر از نرخ هزینه سرمایه است (ویتاکر، 1999).
حالت دیگری از پریشانی مالی زمانی رخ میدهد که شرکت موفق به رعایت کردن یک یا تعداد بیشتری از بندهای مربوط به بدهی، مانند نگهداشتن نسبت جاری طبق قرارداد نباشد که به این حالت نکول تکنیکی گویند(دنیس و همکاران، 2008). در حالت دیگری، درماندگی زمانی رخ می دهد که جریانات نقدی شرکت برای بازپرداخت اصل و بهره بدهی کافی نباشد و این زمانیاست که ارزش ویژه شرکت منفی گردد. درادبیات پریشانی مالی شرکتها عموماً از چند اصطلاح شکست، قابلیت نقدشوندگی ضعیف (درماندگی)، نکول و ورشکستگی به طور گستردهای استفاده میشود (کنالی و همکاران24، 2005).
هر چند این عبارات دارای معانی متفاوت و متمایزی هستند، اما اغلب به صورت مترادف به کار میروند.
شکست25: این واژه در فرهنگ لغت وبستر به عنوان وضعیت یا حالت کسری داشتن و یا ناکافی بودن و قصور کردن تعریف شده است. شکست به این معنی است که نرخ بازده تحقق یافته سرمایهگذاریها، همواره از نرخهای متداول سرمایهگذاریهای مشابه پایینتر است. در این رابطه از معیارهای متفاوتی مانند درآمد ناکافی برای پوشش هزینهها و یا پایینتر بودن بازده متوسط سرمایهگذاریها از هزینه سرمایه استفاده میشوند. از نظر اقتصادی یک شرکت میتواند بدون قصور در پوشش تعهدات جاری خود به دلیل عدم وجود الزام قانونی، برای سالهای متمادی در وضعیت شکست قرار گیرد (انگ و همکاران26، 2006).
2-1-3-2) قابلیت نقدشوندگی ضعیف(پریشانی)
این واژه به شکل تخصصی استفاده میشود و نشاندهنده فقدان نقدینگی است، بنابراین بیشتر مبتنی بر وجوه نقد است و هنگامی رخ میدهد که یک شرکت نتواند تعهدات مالی خود را ایفا کند.
3-1-3-2) نکول
یکی دیگر از اشکال پریشانی مالی است که همیشه بین شرکت بدهکار و گروه بستانکار رخ میدهد. شرکتها پس از عدم پرداخت اصل یا بهره یک وام بلافاصله در شرایط نکول قرار نمیگیرند. به هر حال هنگامی که شرکت ناتوان از پرداخت اصل و بهره بدهی است و این مشکل ظرف مدت 30 روز برطرف نشود، در حالت نکول قرار می گیرد.
4-1-3-2) مراحل پریشانی مالی
بکارت27(1995)، مراحل نامطلوب شدن وضع مالی شرکت را به دورههای نهفتگی، کسری وجه نقد، نبود قدرت پرداخت بدهیهای مالی یا تجاری، نبود قدرت پرداخت کامل بدهیها و درنهایت ورشکستگی تقسیم کرد (شکل شماره1-2) اگر چه اغلب ورشکستگیها از این مراحل پیروی میکنند، اما برخی شرکتها ممکن است بدون طی همه مراحل به ورشکستگی کامل برسند. وضعیت واحد تجاری به طور ناگهانی و غیرمنتظره منجر به ورشکستگی نمیشود. در مرحله نهفتگی ممکن است یک یا چند وضعیت نامطلوب به طور پنهانی برای واحد تجاری وجود داشته باشد بدون اینکه فوراً قابل شناسایی باشد. مثلاً تغییر درتقاضای تولید، استمرار افزایش درهزینههای سربار، منسوخ شدن روشهای تولید و …. از این عوامل هستند(بروکس و دل28، 2006).
اغلب در دوره نهفتگی است که زیان اقتصادی رخ میدهد و بازده داراییها سقوط میکند. بهترین وضع برای شرکت این است که مشکل در همین مرحله کشف شود. مسئله دوم اینکه راه حلهای آسانتری که دراین مرحله موثر است در مراحل بعد پاسخگو نخواهد بود و نکته سوم، اعتماد عمومی دستخوش تزلزل نخواهد شد، اگر مشکل در همین مرحله کشف و رفع شود. برطرف ساختن مشکل در مراحل بعدی باعث کاهش اعتماد عمومی به شرکت میشود و در نتیجه دسترسی به وجوه دشوارتر میگردد و شاید شرکت ناچار به رد پروژههای سودآور شود. مرحله کسری نقد وقتی شروع میشود که یک واحد تجاری برای ایفای تعهدات جـاری یا نیاز فوری، دسترسی به وجه نقد نداشته باشد. گرچه چند بـرابر نیازش ممـکن است داراییهای فیزیکی داشته و سابقه سودآوری کافی نیز داشته باشد. مسئله اینجاست که داراییها به قدر کافی قابل نقد شدن نیستند و سرمایه حبس شده است. در مرحله نبود قدرت پرداخت بدهیهای مالی یا تجاری، شرکت هنوز قادر به تحصیل وجه کافی از مجاری مصرف هست. مدیریت ابزارهای مناسب دارد؛ مثلاً استفاده از افراد حرفهای مالی یا تجاری، کمیته اعتبار دهنده و تجدید ساختار در تکنیکهای تامین مالی و … از طریق این روشها هنوز هم میتوان مشکل را در این مرحله شناسایی و برطرف کرد. در مرحله نبود قدرت پرداخت کامل بدهیها است که دیگر شرکت رو به نابودی رفته است. کل بدهیها از ارزش داراییهای شرکت فزونی دارد و شرکت دیگر نمیتواند از ورشکستگی کامل خود اجتناب کند(بروکس و همکاران29، 2004).
شکل شماره(1-2) : مراحل ورشکستگی (انگ و همکاران، 2006)
7-3-2) هزینه های ورشکستگی
ورود شرکتهای جدید وخروج شرکتهای غیرکارا ازجمله عملیات کارای اقتصادی به شمار میآید. در همه سالها برخی از شرکتها ورشکسته میشوند و در هنگام ورشکستگی موارد هزینهزای زیر بروز میکند:
– عموماً شرکتهای ورشکسته مجبور میشوند داراییهای خود را به قیمتهای نازل و غیرمعمول به فروش برسانند. چه بسیار که فردی داراییهای یک شرکت ورشکسته را کلاً به قیمت نازل خریده وبه دو یا سه برابر فروخته است.
– منازعات بین طلبکاران ممکن است باعث شود نقد کردن داراییها به تاخیر بیفتد. در این فاصله، احتمال خرابی فیزیکی و یا نابابی موجودیها و داراییهای ثابت وجود دارد. این امر موجب هزینه میشود.
– بخشی از ارزش شرکت صرف حقالزحمه وکلا، هزینه دادگاهها وهزینههای اداری میشود.
4-2) ارتباط سیاست تقسیم سود و بازده در دوره رکود و رونق بازار
اصولاً سرمایه گذاران برای کسب بازده مناسب سرمایهگذاری میکنند و دریافت سود سهام یکی از راههای کسب بازده است. سیاست تقسیم سود را میتوان عامل ایجاد موازنه بین سود انباشته شرکت از یک طرف و پرداخت وجه نقد و انتشار سهام جدید از طرف دیگر تعریف کرد.(خدادادی، 1388)
از طرفی در هر بازار مالی با توجه به گستردگی و عمق بازار، ابزارهای متنوعی جهت سرمایهگذاری وجود دارد. سرمایهگذاران، با عنایت به بازده و ریسک داراییها، سرمایهگذاری میکنند. یکی از عوامل موثر بر ریسک شرکت ها وضعیت رکود یا رونق وضعیت بازار است.(فولر و گلداشتاین، 2011)
تقسیم سود یا سود تقسیمی از دو جنبه بسیار مهم قابل بحث است. از یک طرف عاملی تاثیرگذار بر سرمایه گذاری های فرا روی شرکت هاست. چرا که تقسیم سود موجب کاهش منابع مالی داخلی و افزایش نیاز به منابع مالی خارجی می شود. از طرف دیگر بسیاری از سهامداران شرکت خواهان تقسیم سود نقدی هستند، از این رو مدیران با هدف حداکثر کردن ثروت سهامداران همواره باید بین علایق مختلف آنان و فرصت های سودآور سرمایهگذاری تعادل برقرار کنند. بنابراین تصمیمات تقسیم سود که از سوی مدیران شرکتها اتخاذ می شود بسیار حساس و دارای اهمیت است و بااهمیت بودن و حساسیت بالای تقسیم سود زمانی احساس می گردد که بازار در وضعیت بحران قرار گرفته باشد. توجه همه جانبه به عوامل و محدودیتهای موثر بر سیاست تقسیم سود علاوه بر به حداکثر رسانیدن ثروت سهامداران، موجبات حفظ و بقای شرکت در عرصه رقابت و رشد و توسعه روز افزون آنرا فراهم مینماید. (اسکینر، 2004)
5-2) پیشینه پژوهش
1-5-2) پژوهشهای انجام شده در سایر کشورها
بارث، بیون و لنس من30(۲۰۰۱) به این نتیجه رسیدند که در گزارش های مالی نیز تاکید ویژه ای بر اطلاعات مربوط به سود نقدی سهام وجود دارد. بنابراین سود گزارش شده باید در تعیین ارزش شرکت به سرمایه گذاران کمک کند. در واقع باید نحوه محاسبه و گزارش سود نقدی سهام طوری باشد که بتواند این هدف را برآورده سازد. اصطلاحاً باید سود مربوط به ارزش سهام باشد. آزمون مربوط بودن به ارزش سهام یکی از رویکردهای تعریف عملیاتی مربوط بودن و قابلیت اتکای مورد نظر هیات تدوین استانداردهای حسابداری مالی امریکا است. چون ارقام حسابداری (سود) در صورتی مربوط به ارزش سهام خواهد بود که توان توضیح تغییرات بازده سهام را داشته باشد. در این صورت در ارزیابی سهام برای سرمایه گذاران مفید بوده و مربوط به تصمیم گیری خواهد بود. همچنین این ارقام به اندازه ای قابلیت اتکا دارد که در قیمت سهام منعکس شود.
پژوهش ژانگ، شورت و کیسی31(2002)، نخستین پژوهشی است که از مدلهای پرداخت سود تقسیمی باثبات برای بررسی ساختارهای مالکیت استفاده میکند. آنان به ارتباط نادیده شده میان سیاست تقسیم سود و مالکیت نهادهای مالی پرداختند. تجزیه و تحلیل این ارتباط بر روی نمونهای شامل 211 شرکت پذیرفته شده در بورس بهادار لندن برای دوره 1988 تا 1992 انجام شده است. مقیاسهای این پژوهش سود تقسیمی، سود، سهامداران نهادی و سهامداران مدیریتی میباشد. منظور از سود تقسیمی جمع مقادیر سود سهام عادی، سود خالص ناشی از فعالیتهای تجاری عادی بعد از کسر استهلاک، مالکیت نهادی 5% سهام یا بیشتر که توسط نهادهای مالی تملک شده و مالکیت مدیریتی جمع درصد سهام واگذار شده به مدیران و اعضای دست اول خانواده آنها می باشد. نتایج این پژوهش با استفاده از مدلهای سود تقسیمی لینتنر، وود، فاما و بایباک تجزیه و تحلیل شده است که ارتباطی مثبت میان سیاست پرداخت سود و مالکیت نهادهای مالی را نشان داد که باعث میشود که اجزای سود روند مثبتی داشته باشند. همچنین شواهد دیگر نشان داد که ارتباطی منفی میان سیاست تقسیم سود و مالکیت مدیریتی وجود دارد.
وود و فرانکفورتر32(2002)، به مطالعه تئوریهای سیاست سود تقسیمی و آزمونهای تجربی آنها پرداختند. هدف این مطـالعه بررسی تلاشهای نظـری است تا سیاست سودهای تقسیمی را مدلگذاری کند و اعتبار تجربی و اهمیت نمونههایی را آزمون نماید که آنها شکل میدهند. به طوریکه آنان پیبردند سودهای تقسیمی میتواند جنبه علامت دهی داشته باشد و اطلاعات را تقویت کنند اما قادر نیست که علت پرداخت سودهای تقسیمی را توضیح دهد. به طور کلی تداوم سودهای تقسیمی پرداختی جمع کل بیش از 300 سال ارزیابی روش پرداخت سودهای تقسیمی را شامل میشود. مدلهای جاری سیاست سود تقسیمی شرکت به طور کلی اثرات رفتاری و اقتصادی را بر فعالیت های مدیریتی و سهامداران نادیده میگیرد. سیـاست سود تقسیمی توسـط همـان عواملی تحت تاثیـر قرار میگیرد که قیمتهای سهام را تحت تاثیر قرار می دهد زیرا مدیرانی که سیاست سود تقسیمی را تعیین میکنند توسط اثرات رفتاری و اقتصادی تشویق شدهاند. نهایتاً شیلر استدلال کرد که اگر مدل سیاست تقسیم سود ترکیبی از نظریههای مالی، اثرات روانشناسی و رفتاری را در نظر بگیرد بهتر میتواند آن را توجیه کند و تا زمانی که چنین مدلی توسعه داده شود آزمون نظریههای سیاست تقسیم سود بدون نتیجه قطعی و نامتجانس باقی میمانند.
ایوازین و همکاران (2003)، سیاست سودهای تقسیمی را مکانیزم علامت دهی و همچنین ابزاری برای کنترل فرصت طلبی مدیریت معرفی کردند. آنها در پژوهش خود رفتار سودهای تقسیمی شرکت ها را در بازار نوظهور (کره، هند، پاکستان، تایلند، مالزی، ترکیه، زیمبابوه) برای دوره 1980 تا 1990 بررسی کرده و نتایج را با 100 شرکت آمریکایی مقایسه نمودند. نتایج نشان داد که شرکتها در کشورهای توسعه یافته (مثل ایالات متحده) سیاست تقسیم سود را هموار میکنند همانطور که لینتر به این موضوع اشاره کرده بود. به طور کلی پیشبینی تغییرات سودهای تقسیمی برای شرکتهای بازار نوظهور مشکلتر میباشد و شرکتها سودهای متغیرتری را نسبت به شرکتهای آمریکایی پرداخت میکنند. نتایج دیگر اذعان داشت که سودهای تقسیمی جاری نسبت به نمونه کنترل (شرکت های آمریکایی) حساسیت کمتری به سودهای تقسیمی گذشته دارد. در کشورهای درحال توسعه سیاست تقسیم سود، علامتدهی کمتری را برای درآمدهای آتی دارند.
بیکر و همکاران33(2004)، معمای سودهای تقسیمی را دوباره بررسی کردند. دوره این مطالعه از سال 1978 تا سال 2000 بود و نیز شرکتهای بورس نیسی، آمکس و نزدک و 500 شرکت برتر برای این پژوهش در نظر گرفته شد. موضوع تشریح شده در مطالعه آنها وابستگی سیاست تقسیم سود و چگونگی تعیین آن توسط مدیران بود. پژوهشهای نظری و تجربی در مورد سودهای تقسیمی و بازخرید سهام نشان میدهد که آنها مکانیزمهای اصلی هستند که شرکتها توسط آنها وجه نقد را به سهامداران پرداخت کرده و بدین وسیله برای آنان ارزش ایجاد میکنند. اما بین این دو روش توزیع جریان وجهنقد از نظر مالیات و اثرات علامتدهی تفاوتهایی وجود دارد. سیاست تقسیم سود ممکن است اساساً از یک شرکت به شرکت دیـگر متفاوت باشد با این حال، هیـچ مدلی از سیاست تقسیـم سـود نمیتواند بالاترین ارزش شرکت را نشان دهد، و مدیران و سرمایهگذاران با اطمینان نمیدانند که کدام سیاست تقسیم سود بهینه است. بنابراین سیاست تقسیم سود شرکت تا حدودی خوشایند میباشد و بعد از آن مدیران، باید سیاست تقسیم سود شرکت را اعلام کنند و بازار از چنین اطلاعاتی برای ارزشگذاری شرکت استفاده میکند و اگر شرکت از این حد خوشایند سیاست تقسیم سود خارج شود، قیمت سهام به طور منفی و اساسی واکنش نشان می دهد.
میتون34(2004)، در مطالعه خود حاکمیت شرکتی و سیاست تقسیم سود را در بازارهای نوظهور بررسی کرد. نمونه وی شامل 365 شرکت از 19 کشور برای دوره 1993 تا 1998 بود. هدف نهایی حاکمیت شرکتی این است که بازدهی سرمایهگذاری تامین کنندگان مالی شرکتها را تضمین کند. سهامداران میتوانند بازدهی سهام خود را از طریق سود تقسیمی یا سود سرمایه دریافت کنند، طبق تئوری نمایندگی هنگامی که سهامداران نگران سلب مالکیت، توسط سهامداران داخل شرکت هستند دریافت سودهای تقسیمی را ترجیح میدهند.
نتایج میتون نشان داد شرکتهایی که حاکمیت شرکتی قوی دارند، پرداخت سود تقسیمی آنها بالاتر است. علاوه بر این، ارتباط منفی میان پرداختهای سود تقسیمی و فرصتهای رشد در میان شرکتها با حاکمیت بهتر، قویتر است. در واقع شرکتهایی که حاکمیت قوی تر دارند، سودآورتر هستند اما سودآوری زیاد فقط بخشی از پرداخت سودهای تقسیمی بالاتر را توضیح میدهد. ارتباط مثبت میان حاکمیت شرکتی و پرداخت سودهای تقسیمی عمدتاً به کشورهایی که حمایت سرمایه گذاران قوی است محدود شده است. الگوی پرداخت سودهای تقسیمی میان شرکتها با حاکمیت شرکتی قویتر منطقیتر است. نتایج بیان میکند هنگامی که سهامداران توسط دولتها یا توسط خود شرکتها به خوبی حمایت شدهاند، سرمایه به صورت کارآ تر تخصیص مییابد.
هارادا و نگوین35(2005)،درمقاله ارتباط بین تمرکزمالکان نهادی و سیاستسودسهام را در ژاپنبررسی کردند. شواهد حاکی از ارتباط منفی معنادار بین تمرکز مالکیت و سود سهام پرداختی بود.(به نقل از علیخانی، 1385)
بیکر و اسمیت (2006)، که در جستجوی سیاست تقسیم سود سهام مازاد بودند، دریافتند سیاست تقسیم سود شاملپرداخت تدریجی بخش عمده یا کلجریان وجهنقد بعد از سرمایهگذاریهای مطلوب شرکتها میباشد. ادبیات مالی بیان میکند که مزایای مختلفی برای ادامه سیاست تقسیم سود مازاد وجود دارد و بزرگترین مزیت آن کاهش هزینههای نمایندگی است. در این مطالعه 309 شرکت که همیشه جریان وجه نقد آزاد پایینی در طول دهه 1990 داشتند انتخاب شدند که از سیاست سود سهام مازاد تبعیت نمی کردند. بررسی رفتار مدیران بینشی را برای تعیین سیاست تقسیم سود ایجاد می کند. این شرکتها تمایل بیشتری به ثبات درآمدها و حفظ پرداخت سودهای تقسیمی بلندمدت دارند. شاید بهترین نتیجهای که از این پژوهش حاصل می شود این است که تعداد کمی از شرکت هایی که پایینترین سطح جریان وجه نقد آزاد را دارند، سیاست تقسیم سود مازاد را حفظ میکنند. شرکت های نمونه در تنظیم سیاست سود تقسیمی کمتر بر درآمدهای جاری و بیشتر بر درآمدهای آتی تمرکز میکنند. بنابراین در طول دهه 1990 بیشترین سیاست استفاده شده، سیاست مازاد تعدیل شده بود. در این حالت شرکتهایی که به خوبی مدیریت شده اند سودهای تقسیمی خود را افزایش می دهند که درنتیجه آن جریانوجه نقد کاهش می یابد، حتی اگر شرکت الزاماً این هدف را دنبالنکند.
جاناتان و وانگ36(2007) خاطر نشان کردند که پیش بینی های اقتصادی آتی، ضعیف و نامطمئن است، بنابراین سهامداران سرمایه گذاری های خود را بررسی می کنند، چرا که بازار گردآورنده انتظارات آتی است. پیش بینی های اقتصادی ضعیف و نامطمئن با بازارهای رو به رکود مرتبط است.
عبدالسلام و همکاران(2008) در پژوهشی پیرامون ارتباط ساختار مالکیت با سیاستهای سود سهام در یک بازار نوظهور نشان داد که ارتباط مستقیمی بین مالکیت نهادی و تقسیم سود سهام و نسبت پرداخت سود سهام وجود دارد. (به نقل از خواجوی، 1390)
کوکی و گیوانی37(2009) در پژوهشی با عنوان "ساختار مالکیت و سیاست تقسیم سود سهام" به تجزیه و تحلیل تاثیر مالکیت سهامداران بر سیاست تقسیم سود سهام، در شرکت های تونسی پرداختند. شواهد حاصل نشان می دهد که بین مالکیت نهادی و سطح سود سهام توزیع شده، ارتباط معناداری منفی وجود دارد.
آفیسر(2010) دو راه را برای کاهش مشکلات نگهداشت موجودی نقد و سرمایه گذاری بیش از حد مطرح کرد. یک راه این که شرکت ها اقدام به باز خرید سهام خود می کنند. راه دیگر برای حل مشکلات ناشی از نگهداشت وجه نقد مازاد، تقسیم سود است که از این طریق انتظارات سهامداران کاهش داده می شود و به احتمال کمتری با مشکلات سرمایه گذاران بیش از حد و نگهداری وجه نقد مازاد برخورد می کنند.
فولر و گلداشتاین38 (2011)در پژوهشی با عنوان " آیا سود تقسیمی در بازارهای رو به رکود اهمیت بیشتری دارد یا خیر؟" به این نتیجه رسیدند که سود سهام تقسیمی برای سهامداران از اهمیت خاصی برخوردار است. اما این اهمیت زمانی بیشتر می شود که سود سهام در بازارهای رو به رکود باشد، یعنی اهمیت سود سهام در بازارهای رو به رکود بیشتر از بازارهای رو به رونق می باشد.
2-5-2) پژوهشهای انجام شده در ایران
ثقفی(1383) در پژوهشی با عنوان"بررسیو تبیین رابطه بین کیفیتسود و واکنشبازار به تغییراتسود نقدی" به این نتیجه رسید که پایداری بالاتر سود، مرتبط با ضریب بزرگتر متغیر سود در رگرسیون سود/ بازده است.
اعتمادی(1384) در پژوهشی با عنوان "رابطه بین عملکرد و تقسیم سود نقدی در شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران" به این نتیجه رسید که بین عملکرد و سود نقدی پرداختی به سهامداران در شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران رابطه معنی دار وجود دارد. معیارهای عملکرد در پژوهش آنان سود عملیاتی، سود هر سهم و جریانات نقدی عملیاتی بود. آنها درباره رابطه معنی دار سود هر سهم، سود عملیاتی و سود نقدی پرداختی به این نتیجه رسیدند که در شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران، مقدار سود تقسیمی بر اساس میزان سودهای جاری تعیین میشود. رابطه معنی دار بین جریانات نقدی عملیاتی و سود نقدی پرداختی نیز نشان داد که جریانات نقدی جاری شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران در تعیین میزان سود تقسیمی موثر است؛ به بیانی دیگر نتیجه پژوهش آنان اینگونه حاصل شد که میزان سود تقسیمی به ترتیب تابعی از میزان سود هر سهم، سود عملیاتی و جریانات نقدی عملیاتی آنهاست.
جهانخانی(1385)، در پژوهشی با عنوان "شناسایی و تبیین عوامل تعیین کننده سیاست تقسیم سود شرکت های پذیرفته شده در سازمان بورس"، به بررسی نمونهای شامل 63 شرکت طی یک دوره شش ساله (1377 الی 1382) پرداخت. با توجه به نتایج آماری حاصل از مدل پژوهش، رابطه معناداری میان نظریه رشد و توسعه، و سیاست تقسیم سود شرکت به چشم نمیخورد. بدین ترتیب چنانچه شرکتها درحال رشد بوده یا برنامهای برای توسعه داشته باشند، لزوماً سیاست تقسیم سود آنها متاثر از این موضوع نخواهد بود. با توجه به نکته که نگهداری سود الزاماً منبع ارزانی برای تامین منابع مالی نمیباشد، لذا دلیلی نیز وجود ندارد که شرکتها در زمان رشد و توسعه حتماً کاهش توزیع سود را مدنظر قرار دهند. با توجه به حضور انحراف معیار نرخ بازدهی سهام در مدل، نظریه اثر ریسک بر سیاست تقسیم سود تایید میگردد. از همین رو میتوان مدعی شد که با افزایش میزان ریسک، سیاست تقسیم سود شرکتها جهت معکوس را پیموده و تمایل شرکتها به توزیع سود کاهش مییابد. همچنین نتایج پژوهش حاکی از آن است که سیاست تقسیم سود شرکتها از الگوی گام تصادفی پیروی میکند. همچنین با توجه به تایید نظریه پیام رسانی، انتظار میرود تا اگر شرکتی از رشد سودبالایی (پایینی) برخوردار باشد، بازده نقدی آن نیز بالا (پایین) میباشد.
برزیده(1388) در پژوهشی با عنوان "سودمندی اطلاعات سودهای تقسیمی درباره سودهای آتی" با استفاده از رویکردی جدید، شواهد تازهای برای اعتبار فرضیه علامتدهی سود تقسیمی ارائه نمود. طبق نتایج پژوهش مزبور بازار پرداخت سود را به عنوان نشانهای از سود سال آتی دریافت میکند و نسبت به آن واکنش مناسب نشان میدهد. علاوه بر این میزان سود تقسیمی نیز حاوی اطلاعات سودمندی در خصوص سود آتی برای بازار میباشد که این اطلاعات مفید توسط بازار دریافت شده است.
سیاح رزیانی(1388) پژوهشی را با عنوان "بررسی ارتباط میان کیفیت سود و سیاست تقسیم سود نقدی در شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران" انجام داد. نتایج پژوهش نشان داد که در صورت سنجش کیفیت سود بر مبنای تغییر در اقلام تعهدی اختیاری، ارتباط معکوس و معنادار ضعیفی میان کیفیت سود و پرداخت مبالغ بیشتر سود نقدی وجود دارد. همچنین در صورتی که کیفیت سود بر مبنای نزدیکی سود به جریانهای نقدی عملیاتی سنجیده شود، ارتباط مثبت و معنادار نسبتاً قوی میان کیفیت سود و احتمال افزایش سود نقدی مشاهده میشود. نتیجه به دست آمده حاکی از آن است که تغییر در کیفیت سود شرکت، حاوی اطلاعاتی در خصوص احتمال تغییر در سود نقدی است.
علوی طبری(1388) در پژوهشی با عنوان "رابطه کیفیت سود و سود تقسیمی در شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران" به این نتیجه رسید که برای اندازه گیری کیفیت سود، چهار معیار اقلام تعهدی مطرح شده در مدل دیچو و دایچو (2002)، وجود اقلام استثنائی، تجدید ارائه صورت سود و زیان و همبستگی پیرسون بین درآمد عملیاتی جاری و آتی به عنوان متغیرهای مستقل و سود تقسیمی، نسبت سود تقسیمی به ارزش بازار هر سهم در تاریخ مجمع و تغییرات سود تقسیمی را به عنوان متغیرهای وابسته انتخاب شد. نتایج حاصله از این پژوهش نشان داد که با معیار تجدید ارائه صورت سود و زیان، شرکت هایی که کیفیت سود بالاتر دارند سود تقسیمی را در زمان مقرر پرداخت نمی کنند؛ با معیار وجود اقلام استثنایی، شرکت هایی که کیفیت سود بالاتر دارند سود تقسیمی بیشتری پرداخت می کنند، و هیچکدام از چهار معیار کیفیت سود با تغییرات سود تقسیمی رابطه معنادار ندارند.
کردستانی(1389) در پژوهشی با عنوان "تئوری های پرداخت سود، پیام دهی و عملکرد عملیاتی شرکت متعاقب تغییرات سود نقدی" به این نتیجه رسید که تغییرات مثبت سود نقدی حاوی اطلاعاتی در مورد سودآوری آتی نیست، ولی بعد ازتغییرات منفی(کاهش درسودسهام) تغییرات معنیداری در سودهای آتی شرکت مشاهده میشود که حاکی از محتوای اطلاعاتی کاهش سود نقدی درباره کاهش سودهای آتی است. نتایج پژوهش آنان نشان داد سود نقدی حاوی اطلاعات مهمی درباره کاهش سودهای آتی شرکت است ولی افزایش سود نقدی از افزایش سودهای آتی خبر نمیدهد.
منابع فارسی
1. اعتمادی، حسین و پری چالاکی.، 1384، رابطه بین عملکرد و تقسیم سود نقدی در شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران، بررسی های حسابداری و حسابرسی، سال دوازدهم، شماره 39، صص 47-31؛
2. ایمانی پور مقدم، محسن.، 1377، بررسی رابطه بین تغییرات سود تقسیمی و تغییرات سودهای آتی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران، پایاننامه کارشناسی ارشد حسابداری، دانشگاه شهید بهشتی؛
3. برزیده، فرخ و سیّدمحمد برهانی.، 1388، سودمندی اطلاعات سودهای تقسیمی درباره سودهای آتی، فصلنامه مطالعات حسابداری، شماره 23، صص 88-67؛
4. بهرامفر، نقی.، 1383، بررسی تاثیر متغیرهای حسابداری بر بازده سهام، بررسی های حسابداری و حسابرسی، پاییز، شماره26؛
5. پورحیدری، امید و مسعودخاکساری.، 1387، بررسی عوامل تعیینکننده خطمشی تقسیم سود در شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران، مجله توسعه و سرمایه، سال اول، شماره 2، صفحه،190-183؛
6. تالانه، عبدالرضا و غزال مرتضایی شمیرانی، 1390، محرکهای تصمیم تقسیم سود:پیام بازار، بررسیهای حسابداری و حسابرسی، دوره 18 شماره 63، صص 63-39؛
7. ثقفی، علی و غلامرضا کردستانی.، 1383، بررسی و تبیین رابطه بین کیفیت سود و واکنش بازار به تغییرات سود نقدی، بررسیهای حسابداری و حسابرسی، سال یازدهم، شماره 37، صص 72-51؛
8. جهانخانی، علی و سعید قربانی.، 1385، شناسایی و تبیین عوامل تعیین کننده سیاست تقسیم سود شرکت های پذیرفته شده درسازمان بورس، فصلنامه تحقیقات مالی، شماره 20، صص 48-27؛
9. حافظ نیا، محمدرضا.، 1388، مقدمه ای بر روش تحقیق در علوم انسانی، انتشارات سمت؛
10. خاکی، غلامرضا.، 1388، روش تحقیق با رویکردی به پایان نامه نویسی، تهران: مرکز تحقیقات علمی کشور با همکاری کانون فرهنگی انتشاراتی؛
11. خدابخشی، علی.، 1385، رابطه بین نظام راهبری و ارزش بازار شرکت در ایران، پایاننامه کارشناسی ارشد حسابداری، دانشگاه آزاد اسلامی اراک؛
12. خدادادی، ولی و رضا تاکر.، 1388، بررسی تاثیر مدیریت سود بر مربوط بودن سود و ارزش دفتری، فصلنامه علمی و پژوهشی حسابداری مالی، سال دوم، شماره 5، صص 75-57؛
13. خواجوی، شکراله و محمدمنفردمهارلویی، 1390، ساز و کار های داخلی و خارجی نظام راهبری شرکتی و خط مشی پرداخت سود شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران، فصلنامه بورس اوراق بهادار، شماره 19، صص160-145؛
14. دلاور، علی.، 1386، مبانی نظری و علمی پژوهش در علوم انسانی و اجتماعی، چاپ چهارم، تهران: رشد؛
15. راعی، رضا و تلنگی، احمد.، 1387، مدیریت سرمایه گذاری پیشرفته، تهران، انتشارات سمت، چاپ اول؛
16. رستگاری، ن.، 1386، محتوای اطلاعاتی ارزش افزوده اقتصادی برای پیش بینی سود، مجله اجتماعی و انسانی دانشگاه شیراز، دوره بیست و ششم، شماره اول، بهار (پیاپی 50)، ص1-156؛
17. رهنمای رودپشتی، فریدون و همکاران.، 1385، مدیریت مالی راهبردی(ارزش آفرینی)، انتشارات کساکاوش؛
18. ریموند پی. نوو – ترجمه و اقتباس جهانخانی، علی و علی پارسائیان.، 1388، مدیریت مالی، جلد دوم، چاپ پانزدهم؛
19. ساربانها، محمدرضا.، 1382، اثر سود تقسیمی بر قیمت سهام شرکت ها، دانشگاه علامه طباطبائی، پایان نامه دکترای حسابداری؛
20. سلیمانی، اعظم.، 1385، ارزیابی توانمندی مالی شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران و ارائه مدل مناسب ارزیابی، رساله دکتری، دانشگاه آزاد اسلامی، واحد علوم تحقیقات؛
21. سیاح رزیانی، محسن.، 1388، بررسی ارتباط میان کیفیت سود و سیاست تقسیم سود نقدی در شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران، پایاننامه کارشناسی ارشد حسابداری؛
22. شباهنگ، رضا.، 1382، تئوری حسابداری، مرکز تحقیقات تخصصی حسابداری و حسابرسی، سازمان حسابرسی، جلد اول؛
23. شباهنگ، رضا.، 1387، حسابداری مدیریت، سازمان حسابرسی، چاپ شانزدهم، جلد اول؛
24. علویطبری، سیّدحسین و یلدا عاملی.، 1388، رابطه کیفیت سود وسود تقسیمی در شرکت های پذیرفتهشده در بورس اوراق بهادار تهران، بررسی های حسابداری و حسابرسی، دوره 16، شماره 56، صص106-93؛
25. علیخانی، مرضیه.، 1385، ارزیابی مدلهای ورشکستگی در بورس اوراق بهادار تهران، پایان نامه کارشناسی ارشد، دانشگاه آزاد اسلامی واحد علوم و تحقیقات؛
26. کردستانی، غلامرضا، محمود نصیری و محمد رحیم پور.، 1389، تئوریهای پرداخت سود، پیام دهی و عملکرد عملیاتی شرکت، پژوهش های حسابداری مالی، سال دوم، شماره اول، صص76-63؛
27. هندریکسن، الف و مایکل اف ون بردا – ترجمه پارساییان، علی.، 1385، تئوری های حسابداری، انتشارات ترمه، جلد اول؛
منابع لاتین
1. Ang, Andrew, Chen, Joseph, Xing, Yuhang, 2006. Downside risk. Rev. Financ. Stud. 19, 1191-1239.
2. Baker, Malcolm, Wurgler, Jeff, 2004. A catering theory of dividends. J. Finance 59, 1125-1165.
3. Blau, Benjamin M., and Kathleen P. Fuller, 2009, "Signaling, Free Cash Flow, and "Nonmonotonic" Dividends", working paper, University of Mississippi.
4. Chung, Kee H., Pruitt, Stephen W, A simple approximation of Tobin's Q. Financ. Manage, vol. 23 (3), (1994), pp. 70-74.
5. DeAngelo, Harry, DeAngelo, Linda, 2006. The irrelevance of the MM dividend irrelevance theorem. J. Financ. Econ. 79, 293-315.
6. Denis, David J., Osobov, Igor, 2008. Why do firms pay dividends? International evidence on the determinants of dividend policy. J. Financ. Econ. 89, 62-82.
7. Eiling, E., Gerard, B., de Roon, F.A., 2012. Euro-Zone equity returns: country versus industry effects. Review of Finance 16, 755-798.
8. Fama, Eugene F., French, Kenneth R., 2001. Disappearing dividends: changing firm characteristics or lower propensity to pay? J. Financ. Econ. 60, 3-43.
9. Fedorova, E., 2011. Transfer of Financial Risk in Emerging Eastern European Stock Markets: A Sectoral Perspective. BOFIT Discussion Papers 24/2011. Bank of Finland.
10. Ferreira, M.A., Gama, P.M., 2010. Correlation dynamics of global industry portfolios. Journal of Multinational Financial Management 20, 35-47.
11. Frankfurter, George. Wood Jr, Bob G. 2002. Dividend policy theories and their empirical tests. International Review of Financial Analysis, Vol (11), pp. 111-138.
12. Howe, K., He, J., Kao, G, 1992. One-time cash flow announcements and free cash-flow theory: share repurchases and special dividends. J. Finance 47, 1963-1975.
13. Jagannathan, Ravi, Wang, Yong, 2007. Lazy investors, discretionary consumption, and the cross-section of stock returns. J. Finance 62, 1623-1661.
14. Kaplan, S.N., Zingales, L,1997. Do investment-cash flow sensitivities provide useful measures of financing constraints? Q. J. Econ. 112, 169-216.
15. Kathleen P. Fuller, Michael A. Goldstein, Do dividends matter more in declining markets?, Journal of Corporate Finance vol. 17, Issue. 3 (2011), pp 457-473.
16. Mitton, Todd. 2004. Corporate governance and dividend policy in emerging markets. Emerging Markets Review, Vol (5), pp. 406-426.
17. Mondher Kouki. Ownership Structure and Dividend Policy Evidence from Tunisian Market. European, Journal of Scientific Research, Vol. 25, No.1 (2009), pp.42-53.
1. سایت اینترنت سازمان بورس اوراق بهادار تهران.
2. www. Irbourse. Com
3. www.Ipo.Com
1- Catao and Timmerman
2- Blau, et, al
3- Jagannathan, et, al
4- Grinblatt
5- Ferreira and Gama
6 -Earnings Per Share (EPS)
7- Dividend Per Share (DPS)
8- Julio, et, al
9- Allen
10- Black
11- Christie
12- Aharony, et, al
13- Grullon, et, al
14- Grullon, et, al
15- Brennan, et, al
16- Christie
17- Christie
18- Frankfurter and Wood
19- Blume
20- Baker, et, al
21- Blau, et, al
22- Berle and Means
23- Financial distress
24- Connolly, et, al
25- Failure
26- Ang, et, al
27- Bekaert
28- Brooks and Del
29- Brooks, et, al
30- Barth, Beaven and Landsman
31- Zhang, Short and Keasey
32- Frankfurter and Wood
33- Baker, et, al
34- Mitton
35- Harada and Ngvyen
36- Jagannathan and Wang
37- kouki and Guizani
38- Fuller and Goldstein
—————
————————————————————
—————
————————————————————